投资者机构化是自20世纪90年代以来国际证券市场上的显著特征之一。由于我国股票市场发展较晚，市场制度建设相对落后，投资者炒作氛围浓厚、追涨杀跌，造成市场的剧烈波动。进入21世纪以来，监管层借鉴国外成熟市场中的发展经验，提出“超常规发展机构投资者”的战略思路，试图通过壮大机构投资者队伍以稳定国内证券市场。鉴于此，我国机构投资者总体规模得以加速发展，目前成为我国证券市场中的主导力量。各类型的机构投资者如社保基金、保险资金、合格境外机构投资者、券商、信托等都取得了初步的发展，机构投资者结构的差异化布局初步形成。同时，随着机构投资者逐步成为市场的主导力量，其对股票市场的影响力也与日俱增，那么我们有必要对机构投资者与股票市场稳定性的关系深入研究。结合股票市场周期环境发展变化的历程，以及市场卖空交易机制的推进，对机构投资者行为与市场波动性的关系研究是本文考察的重点。
　　本文基于上证A股的微观个股数据，通过构建平衡面板数据的回归模型，试图研究机构投资者与股票价格的波动性之间的相关关系。首先通过阅读大量文献，对国内外学者研究现状的梳理，发现目前国内外的研究对此问题都没有定论，一部分学者认为机构投资者稳定了市场，另一部分学者认为机构投资者加剧了市场的波动，还有部分学者认为两者之间没有确定性影响。本文通过对国内外的不同观点进行分类阐述，国外学者结合成熟的证券市场为研究背景做了大量研究分析，在理论上发展应用了行为金融学的理论对传统金融学理论发出质疑，尤其是对有效市场假说成立的假设，运用经济学理论来解释机构投资者和股市波动性之间的关系;在实证上采用时间跨度较大的数据样本，运用计量经济学和统计学的方法检验羊群行为和噪声交易现象。国内学者在机构投资者与市场波动性影响这一问题的研究上，当前主要还是延续国外成熟的行为金融理论，并结合中国股票市场的实际情况进行实证分析，还未形成基于国内市场特殊性的系统性理论。大部分学者的观点认为机构投资者行为并没有发挥其稳定市场的功能，相对而言国内的研究中支持机构投资者稳定市场的证据不足。接着，本文结合我国机构投资者发展的实际路径，总结其发展过程中出现的一些问题，如羊群行为、市场操纵等等。然后是理论阐述部分，明确了股市波动性的概念和衡量方法。把股票价格的波动看成是由基础价值和单纯的交易价格波动两部分构成，由于基础价值不会频繁变动，所以本文只考虑了随机因素引起的股价波动，即单纯的交易价格波动，利用传统的标准差的方法来衡量波动率。本文通过对传统金融学中有效市场假说理论的成立假设逐步地探究，从定义入手阐明有效市场假说成立的三个假设条件，即理性投资者假设、随机交易假设、有效套利者假设。从而推导得出市场稳定的理论基础。而行为金融学则对有效市场假说理论产生质疑，它认为投资者普遍存在非理性行为，交易也并非随机产生，另外在现实中套利行为受到限制，所以导致市场上产生种种异象，最终造成市场的纠错功能失效。本文通过梳理相关理论研究，对机构投资者稳定市场的内在逻辑深入探讨，发现机构投资者稳定市场的理论阐述主要集中在以下三个方面:一是对股票市场信息透明度的影响;二是对股票价格的影响;三是价值投资理念和长期投资理念。据此我们设计实证，探究机构投资者行为与市场稳定性的关系，具体设计及结论如下:
　　(1)本文通过设置市场行情虚拟变量，结合我国证券市场的实际情况运用改进后BB模型将样本区间划分为两个牛市阶段和两个熊市阶段，采用2006年第一季度至2013年第三季度的机构投资者季度报告数据，通过分析市场微观个股股价的波动与机构投资者持股比例及持股比例变动的情况进行面板数据回归分析，由分析结果得出在熊市中，机构投资者持股比例与个股股价波动性呈现负相关，也即在熊市市场环境中机构投资者的持股行为有利于市场的稳定性;而在牛市中，机构投资者持股比例与个股的股价波动呈现出显著的正相关关系，也就是说在牛市的市场行情中机构投资者持股行为加剧了个股股价的波动性。
　　(2)通过对比牛熊周期中机构投资者持股与个股股价波动性的非对称性，我们假设由于牛市环境中缺乏卖空机制机构投资者没有相应的套利做空工具使得机构投资者更倾向于做多，而在熊市中机构投资者的“抄底”做多思维实际上起到了“托市”的作用。通过对比2006年1月-2010年3月和2010年4月-2013年9月这两个阶段融资融券业务开通前后相关个股的股价波动与机构投资者持股比例的面板数据回归发现，在存在卖空机制的情况下，机构投资者行为确实起到了稳定股价波动的作用。从而证明了本文的推论，即卖空机制的缺失会造成牛熊市中机构投资者行为与市场稳定性的非对称性影响。
　　(3)从机构投资者本身以及市场因素两方面总结在我国当前形势下机构投资者稳定市场的作用发挥不显著的原因。最后给出相应的政策建议，希望能够通过调整机构投资者队伍的结构，促进不同类型不同风格机构投资者的发展以倡导机构投资者结构的多元化和差异化，引导保险资金、养老基金和社保基金入市，培育市场资金长期投资的理念;转变目前基金等机构投资者业绩的评价模式单一的现状，从而让机构投资者投资策略的制定更加倾向于价值投资和长期投资，减少交易换手的频率;完善市场基础制度建设，加快推进全面卖空机制的发展，从而机构投资者能够合理利用套利工具消除市场中的错误估值，保证市场效率体现，完善新股发行制度改革和退市制度改革，提高上市公司质量，从源头上避免市场炒作。
　　本文的创新之处在于采用Pagan及Sossounov(2003)基于BB模型改进后的非参数法，并结合我国证券市场中的实际情况，将样本区间划分为牛熊周期，考虑了两个相对完整的股票市场周期环境中机构投资者行为与市场稳定性之间的关系，避免了片面选取某一时期造成市场环境对实证结论的影响。本文从微观个股的股价波动层面描述机构投资者行为对市场稳定性的影响，更加具体直观。对于第一步实证结果牛熊市周期中机构投资者行为造成市场波动的非对称影响，本文还提出缺乏卖空机制是造成这一非对称影响的原因，通过设置对照实验，对比融资融券推出前后机构投资者持股与融资融券标的股票的股价波动相关关系发现，在融资融券业务推出之后机构投资者持股比例与股价波动显著负相关，从而为发展机构投资者提出了政策建议，即进一步发展卖空机制建设。