金融市场中的羊群行为（Herd Behavior）是一种从众行为。指投资者的投资决策受到其他投资者的影响，忽略自己的有价值的私有信息，模仿其他投资者决策的行为。羊群行为表现为在某个时期，大量投资者采取相同的投资策略或者对于特定的资产产生相同的偏好。羊群行为是一系列因素共同作用的结果，对声誉和报酬的需求、信息的不确定性、信息成本过高都可能导致证券投资基金羊群行为的产生。许多学者认为，羊群行为是导致市场价格波动过度的一个重要因素。在对东南亚金融危机的研究中，人们发现外国投资者的羊群行为对金融危机起了推波助澜的作用。因此羊群行为引起了学术界和政府监管部门的广泛关注。我国理论界对于羊群行为的研究才刚刚起步，对该领域的研究主要集中在检验股票市场整体上是否存在羊群行为，尚未有文献对特定类型市场主体的羊群行为进行实证研究。本文试图通过对我国证券投资基金的羊群行为进行定量分析，对其成因进行深入剖析，为投资者和金融监管部门等经济主体预防和消除羊群行为的负面影响提供控制对策建议，从而进一步推动我国证券投资基金业的发展。本文共分五部分。第一部分引言，该部分简要介绍了中国证券市场上投资者的行为模式，以及证券投资基金的发展历程，进而指出本文的写作目的和研究方法。第二部分羊群行为的理论与实证检验，阐述了羊群行为的本质特征，回顾了羊群行为的理论模型和羊群行为的实证研究。羊群行为的本质特征是一个投资者的投资决策受到其他投资者的影响。从羊群行为产生的动因来看，主要包括三类羊群行为模型，一是基于信息原因的羊群行为模型；二是基于声誉原因的羊群行为模型；三是基于报酬原因的羊群行为模型。<WP=42>从羊群行为的测度方法来看，现有的羊群行为实证研究主要分为两类：一是通过分析买卖交易量的不均衡，来判断特定类型的行为主体在交易过程是否存在羊群行为；二是以个股收益率对市场收益率的偏离程度（分散度）为指标，研究整个市场的羊群行为。第三部分对中国证券投资基金羊群行为的实证研究，采用了Lakonishok，Shleifer和Vishny（1992）提出的方法检验我国的证券投资基金在股票交易过程中是否存在羊群行为。研究的样本包括所有已发行的封闭式证券投资基金和开放式证券投资基金，样本期间为1999年第一季度至2003年第二季度。实证研究的结论包括四个方面。第一，基金的交易过程中间存在显著的羊群行为，并且基金在卖出股票时的羊群行为要强于买入股票时的羊群行为。第二，公司规模对羊群行为的强度有一定影响，中等规模股票的交易存在最强的羊群行为，但基金的投资风格对羊群行为的强度没有显著影响。第三，买入羊群行为使得股票超常收益在短期内大幅上升，但长期影响较弱；卖出羊群使得股票超常收益持续降低，具有较弱的短期影响和较持久的长期影响。第四，羊群行为对股价的影响是长期的，相对于卖出羊群组合而言，买入羊群能给股票带来较高的超常收益，表明羊群行为在一定程度上反映了新的市场信息，加快了股价结构的调整。第四部分我国证券投资基金羊群行为的成因分析，结合已有的理论模型和中国的实际情况，从五方面展开分析。第一，由于委托代理机制和基金经理的业绩评价机制存在缺陷，使得部分基金经理趋于选择追随其他基金经理的投资策略。第二，我国证券市场制度的不完善，限制了基金的投资行为，基金无法形成和坚持既定的投资风格，只能追逐市场热点，从而使多个基金同时买卖相同的股票。第三，基金的生存压力与基金经理人对于职业生涯的关注，以及“共同承担责备效应”（Blame Sharing Effect），的存在导致了羊群行为。第四，信息不确定和信息成本过高使得基金经理会经常、也更容易从其他基金经理的投资决策中获取信息，作为自己投资<WP=43>决策的借鉴和参考，从而导致投资趋同。第五，由于我国基金投资风格的初始设计在很大程度上都是针对当时的股市行情而定的，缺乏持续性和连贯性，造成多数基金最终失去所谓的投资风格而成为随大流的品种。第五部分分析了羊群行为对中国证券市场的影响，并且针对中国证券投资基金羊群行为的现状及其成因，提出了治理羊群行为应采取的对策和措施。羊群行为对中国证券市场主要有两方面积极影响，一是机构投资者之间的博弈可以引导正确的价值判断；二是中长期投资策略引发的羊群行为可以平抑股价波动。消极影响主要有以下三方面，一是可能传播错误的信息，引发证券市场的动荡；二是短期投资策略引发的羊群行为会增加市场波动；三是众多基金同时买进或卖出大盘蓝筹股时容易引起股价指数失真。针对证券投资基金羊群行为的成因，可以从以下五方面预防和消除羊群行为负面影响。第一，制定科学的投资策略，培养理性投资理念；第二，制订合理的基金绩效评估体系，修正高层管理人员的报酬结构；第三，降低各种信息成本、交易成本；规范信息披露制度，增加信息的透明度；第四，加快金融市场的制度和法规建设，发展指数期货等避险工具；第五，扩大市场容量,提高上市公司的质量是消除羊群行为不利影响的根本途径。