随着我国证券市场和券商业务的发展，证券研究逐渐成为券商必不可少的一项工作。证券研究的成果可以用来判断证券市场和各行业的发展趋势、筛选投资标的，从而形成投资策略，因此广泛应用于券商的各项业务。1992年，国泰证券率先设立了研究部门，随后君安、中信、华夏等证券公司也陆续成立研究部门。这时期的研究部门规模较小，研究内容侧重技术分析超过基本面分析，即以股评为主，研究人员的专业素质相对较低。研究部门的职能是通过对市场的研究来辅助券商内部其他业务，比如为投资银行项目中所需的行业研究提供支持，或者为券商的自营、资产管理等部门提供投资建议，并不能为公司带来直接收益。2000年以后，由于开放式基金的成立，券商研究部门的服务由对内转向对外，其盈利的模式是通过向基金等买方客户提供投资建议（研究报告）来换取其交易的分仓佣金，此后研究部门的定位也由成本中心转向盈利中心。有了明确的盈利模式之后，我国卖方研究的队伍迅速扩张，从而使卖方研究市场的竞争也日趋激烈，截至2015年，国内设立研究部门的券商超过70家，在这些券商中共有超过3000名研究、分析人员从事卖方研究工作，一年内发布的各类研究报告多达十万份。　　卖方研究机构的盈利方式是以研究换佣金，其产品的本质是投资建议，衡量投资建议好坏的标准应是根据此建议作出的投资决策是否能够带来盈利，因此能够帮助客户赚取越多的投资收益，卖方研究机构所获佣金就越高。由于有效的投资建议是建立在对资本市场透彻、深入地研究基础之上，因此在现有盈利方式下，高质量的研究应是卖方研究机构取得竞争优势的核心，比拼研究质量是卖方研究理想的竞争模式。然而，现实情况却并非如此。除了研究质量以外，卖方机构发表观点的频率、数量，对买方客户的各类服务，以及券商代销基金的情况都是影响分仓佣金的重要因素，甚至取代研究质量成为主要的影响因素。本文把竞争模式作为研究对象，将通过构建模型，实证检验有哪些因素影响着卖方研究机构的佣金收入，从而揭示出行业真实的竞争模式以及对卖方研究机构的竞争策略提出建议。　　在阅读已有文献的基础上，本文对卖方研究行业的现状和收入影响因素进行了梳理和总结，并设计出衡量收入影响因素的指标，试图从实证的角度探讨目前卖方研究行业的盈利模式，研究的主要内容如下:　　首先，阐述探究卖方研究行业盈利模式的意义，对研究对象进行说明，同时回顾和梳理了国内外已有文献，总结已有文献的观点和研究方法，指出其实证研究方面的不足在于:第一，模型中的自变量没有衡量研究部门工作质量的指标，如盈利预测准确性，股价预测准确性等;第二，只选取某一年的数据，其研究结果不足以代表其他年份。基于以上不足，我的切入点在于增加衡量研究质量的变量，并且采取面板数据模型，同时从时间序列和横截面的角度研究佣金收入的影响因素。　　其次，对卖方研究行业的发展历程、监管和组织结构进行说明，梳理出卖方研究行业的三个特征:收入与股市行情高度相关;市场集中度高，竞争格局趋于稳定;人员流动性高。同时提出行业目前存在以下问题:服务对象单一，市场竞争激烈;工作内容与券商其他部门存在利益冲突，研究的独立性和客观性备受质疑;研究报告对市场的影响力下降。　　再次，选取了国内27家上市券商2010年一季度到2014年四季度的数据作为研究样本，同时在已有文献的基础上选取了分仓佣金收入作为因变量，盈利预测准确性、季度发布报告数量、代销基金数量、研究员人数、人均覆盖公司数量和券商总资产水平作为自变量，采用面板数据模型，先对所有样本数据进行回归，然后再根据回归结果划分不同的时间段，在各个时间段内分别对数据进行再次回归，最后将不同时段内的回归结果进行对比分析。　　最后，通过对回归结果进行对比和分析，本文得出以下结论:　　(1)总体来看，券商研究部门的收入受资本市场整体走势的影响，而在资本市场的不同时期，机构投资者对投资咨询服务的偏好是不同的，从而导致卖方研究竞争的模式也有所不同。券商应该根据资本市场当前的行情，适当调整自身竞争策略。　　(2)在资本市场整体处于下行阶段时，对于机构投资者来说，取得好的投资业绩的难度变大，他们需要卖方提供实用、有效、准确的投资建议和周到的服务。因此在这一时期，研究质量是影响佣金收入的重要因素，研究质量的重要性高于报告数量的多少，同时每家券商的差异化服务也是影响佣金收入的因素，而代销基金情况、研究员数量等因素并不影响佣金收入的多少。因此，在资本市场下行时期，研究部门应以发布少量、精品研究成果为主，不能为了提升知名度而盲目发布大量质量低下的研究报告，同时要向客户提供差异化的服务。　　(3)在资本市场处于低位震荡区间时，大多数个股走势和指数一样，并不是处于上升或下降的趋势，在这一时期，对于买入和卖出时机的把握变得更为重要，盈利预测的准确性并不被买方客户看重。然而大多数卖方研究员更侧重对公司基本面的研究，因此在这一阶段，研究质量的影响力较弱。买方在选择交易渠道方面，更加看重券商本身的规模和影响力，即选择资产规模大、代销基金能力强、研究部门规模大的券商。因此，在资本市场震荡时期，研究部门的竞争策略应该是，在注重研究的同时，扩大规模、多发报告，以提升自身的知名度和影响力。　　(4)在资本市场处于上升区间时，盈利预测准确性的回归系数不仅显著，并且与下降区间相比其系数绝对值非常大，说明在此阶段，卖方的研究质量成为了竞争的核心，同时，研究报告、代销基金等也是佣金收入的影响因素。此外，在上行区间，券商资产规模回归系数不显著，说明券商的综合实力不再是买方客户选择交易通道的影响因素，这对于中小型券商来说是利好。因此，在资本市场上行区间，研究质量应是竞争策略的重中之重，特别是对于中小型券商，可通过聘请明星分析师来快速提高其研究水平以及分仓佣金的市场份额。　　与已有文献相比，本文有以下三个特点:　　第一，引入了衡量研究报告质量的指标。已有文献很少将研究报告的质量作为自变量引入模型，本文认为报告的质量是影响佣金收入的重要因素，因而将其作为自变量之一，同时以盈利预测准确性作为能够衡量报告质量的量化指标;　　第二，采用面板数据的方法分析证券公司研究部门盈利能力的影响因素。已有文献对该领域的研究多采用的是横截面多元回归的方法，该种方法只包括了一个时间单位（一年或一季度）内的样本，研究结果可能并不适用于其他年份或季度，因而对现实的指导意义不强。本文采用面板数据的方法，从横截面和时间序列两个角度研究问题，得出的结论更有指导意义;　　第三，在时间序列方面，将样本划分为三个区间，分别探究佣金收入的影响因素。由于时点固定效应的面板数据模型的截距项能够反映出随时点变化而不随个体变化的因素，本文根据第一次全样本时点固定效应回归模型的结果，结合证券市场的整体走势，从时间上将样本分为了三组，进而对不同时段内分仓佣金的影响因素进行了分析。　　由于受到数据获取、行业现实情况的影响以及笔者个人能力的限制，文章还存在诸多不足，主要表现在:　　(1)对于资本市场的区间划分较为简单。本文将所研究的时间段划分为下行、低位震荡和上升三个区间，而现实中资本市场的走势形态更为复杂和多样，由于受到笔者个人精力和时间的限制，只对2010年一季度至2014年四季度的样本进行了研究，在未来的研究中会进一步拓宽时间段，对更多样的市场走势下的数据进行研究。　　(2)没有按照券商的大小将研究部门进行分类。在已有文献中，有作者按券商规模对研究部门进行了分类。然而，考虑到一些重要指标数据的可获取性，本文选取的券商主要为上市券商，一方面上市券商数量较少，另一方面上市券商多为大型券商，所以没有对其进一步分类。在未来的研究中，希望能够在此方面进行拓展，将不同的研究部门分类进行研究。