近年来,我国经济社会高速发展,城镇化和工业化进程不断加快,为保持这一良好态势,为推进地方经济的持续稳定发展,地方政府投资规模逐年扩大,尤其是全球金融危机爆发以后,我国实施扩张的财政政策,这使得地方政府对资金的需求日益上升。虽然近年来我国地方财政收入也保持着高速的增长,但仍不足以支撑地方政府对资金的需求,地方政府财政缺口一步一步产生并扩大,2009年度,地方政府的财政缺口已接近3万亿元。我国《预算法》和《担保法》明确规定,地方政府不得自行发债且不得为任何债务提供担保。面对巨大的财政缺口,为保证地方建设的顺利进行,地方政府包装并设立地方政府投融资平台公司(也称“城投公司”或“平台公司”),以平台公司为主体通过银行贷款、资本市场发行债券融资工具、发行信托等手段融集资金,而在此过程中,地方政府为平台公司的各项债务提供隐性担保,城投债就是在这样的背景下产生的。城投公司主要从事市政基础设施建设,盈利能力较弱,主要依靠财政补贴来维持运营,而城投债募集资金也主要投向市政建设等公共产品,没有现金流的回报,因此城投债面临着较高的信用风险。本文正是基于此,研究我国城投债信用风险的主要来源并通过实证分析测度我国城投债的违约概率。本文首先对城投债的概念进行了界定。因为城投债是地方政府融资平台发行的债券融资工具,因此本文首先介绍了地方政府融资平台的概念,所谓地方政府投融资平台,是地方政府组建的不同类型的公司,包括城市建设投资公司、城市建设开发公司、城市建设资产经营公司等,地方政府通过划拨土地、股权等资产,组建一个资产、利润和现金流基本可以达到融资标准的公司,必要时以财政补贴、回购协议等作为还款保证,融集资金后重点投向市政建设、公用事业等公益性项日。在此基础上,本文引出了城投债的概念,即地方城投债是由地方政府投融资平台发行的,地方财政对其提供隐性担保的,募集资金主要用于市政建设等公益性项目的债券融资工具。随后本文介绍了我国城投债发展的三个阶段,包括起步阶段、快速发展阶段以及高速发展阶段,并从发行主体、发行额度、期限结构、信用评级和增信方式等方面分析了我国城投债的概况。然后本文分析了我国城投债信用风险的来源。主要从地方财政风险、制度风险以及城投债自身风险三个来源分析。地方财政为城投债提供了隐性担保,几乎所有城投债最终的还本付息都是依靠地方财政的补贴,因此地方财政风险是城投债信用风险的首要来源。其次,由于我国债券市场起步较晚,因此不可避免的存在法律法规不健全的问题,诸如信用评级制度不完善、信息披露制度不健全、资产评估市场混乱以及上市规则过于苛刻等,这也在一定程度上加大了城投债的信用风险,对我国城投债市场的发展起到了消极的作用。此外,本文从财务包装、增信方式以及募投项目三个方面,详细的从城投债本身揭示了城投债的信用风险,如政府向城投公司免费划拨的土地资产存在瑕疵或资产虚增,直接划入股权不利于城投公司可持续发展,营业收入全部来自于土地出让收入与项目回购收入导致城投公司过度依赖政府,用于抵押增信的资产价值高估误导投资者或者贬值过快无法有效覆盖城投债本息,募投项目没有盈利性等。随后,本文对常用的几个信用风险测度模型进行了简介,并对本文使用的VaR模型进行了详细的介绍。VaR是指在一定置信区间内,发生不超过某一区域目标范围内的预计最大损失。接着,本文介绍了VaR计算的三个基本方法,分别为参数法(方差——协方差法)、历史模拟法和蒙特卡罗模拟法。在分析各种方法优缺点的基础上,本文选择蒙特卡罗模拟法来计算VaR,蒙特卡罗(Monte Carlo)模拟是一种通过设定随机过程,反复生成时间序列,计算参数估计量和统计量,进而研究其分布特征的方法。本文我们假定,地方财政收入中用于担保城投债的财政收入(也称“可担保财政收入”)是城投债的偿债来源,我们站在城投债投资者的角度,每一年中,城投债应偿付的本金和利息总额与当年地方政府可担保财政收入之差即为投资者的损失。本文参考美国市政债券的历史平均违约率来设定置信水平,使用蒙特卡罗模拟法模拟可担保财政收入,按照上述的思路即可使用VaR模型测度我国城投债的信用风险。接下来就是本文的实证分析部分。本文选取了江苏省和重庆市作为研究对象,前者是我国城投债发行第一大省,而后者存量城投债规模古GDP比重在全国排名领先。以江苏省为例,首先通过统计截至2011年末江苏省所有未偿付的城投债的明细,计算2012年—2020年江苏省应偿付的城投债本金和利息的总额,由于每年需偿还的城投债债务规模波动较大,本文使用其平均值作为江苏省2012年应偿付的城投债债务总额；其次,统计江苏省历年的财政收入数据,使用几何布朗运动模型和蒙特卡罗模拟法,模拟2012年江苏省可担保财政收入；最后,在99.5%的置信水平下,计算VaR,即城投债投资者的最大损失,进一步通过对模拟数据排序,可以精确计算城投债的违约概率。实证结果表明,在99.5%的置信水平下,江苏省和重庆市城投债的投资者在2012年都不存在损失,其中2012年江苏省城投债的违约率为0.052%,而重庆市城投债的违约率为0.161%,均低于美国市政债券的历史平均违约率0.5%,这表明我国的城投债信用风险较低。针对重庆市,由于其城投债债务规模占其财政收入和GDP的比例明显高于江苏省,因此相比于江苏省,重庆市城投债的信用风险较高。最后是本文的全文总结。本文认为,虽然现阶段我国城投债的信用风险较低,但随着我国债券市场的不断完善,随着越来越多的地方政府了解到城投债的巨大优势与作用,城投债的发行规模将会得到不断的提高,但与此同时,随着我国经济总量的不断提升,在基数较大的情况下,地方财政收入增速将会得到放缓。如果仍然将地方政府财政收入作为城投债的唯一还款来源,城投债的信用风险无疑将会不断加大。因此,本文尝试着从加强地方政府债务管理、完善相关制度以及加强城投公司自身盈利能力三个方面提出了对策及建议。本文的创新主要在于：第一,国内对城投债的研究较少,通过实证分析测度城投债信用风险的研究更是少之又少；第二,国内研究地方政府债务信用风险的文献多采用KMV模型,本文通过参照美国市政债券的违约率,通过定义投资者损失,巧妙地使用VaR模型测度我国城投债的信用风险；第三,本文在实证分析过程中,并未假设城投债债务是地方财政收入的一定比例,而是详细统计了江苏省和重庆市城投债的债务规模,从而使得实证结果更加准确。