2009年,我国实施了适度宽松货币政策,在积极应对国际金融危机,“扩内需,保增长”取得巨大成绩的同时,资产价格上涨过快、信贷结构过度集中等一系列问题也接踵而至,显然,同一的货币政策在不同部门产生了差异化效应。尽管大量实证研究表明,世界上主要经济体的货币政策均存在这种多重的差异化效应,但在我国却显得与众不同：货币政策的差异化效应不仅影响了货币政策的有效性,更是成为加剧经济产业结构失衡的助推器,并引发了资产泡沫和金融稳定等一系列问题。因此,为体现我国货币政策差别化效应的特点,本文将其定义为货币政策非均衡效应,而这也是本文研究差别化金融调控的背景和出发点,即差别化金融调控的目标旨在缓解货币政策的非均衡效应。当然,鉴于货币政策非均衡效应在各个层面有多种表现,诸如资产部门泡沫、弱势部门融资困难等,差别化金融调控也存在多个具体目标。货币政策非均衡效应是在货币政策传导过程中产生的。在计划经济时代,金融资源根据国家计划在各部门间统一配置,无法发挥金融市场的甄别和监督作用,因此资源配置缺乏微观效率。随着中央银行制度的建立和宏观调控方式的转变,货币政策逐步从国家信贷计划中独立出来,政府不再直接干预信贷资源在微观层面的配置。这虽然提高了金融资源配置的微观效率,但在我国这样的转轨经济体中,存在明显的结构刚性和市场发育不足问题,使得我国经济结构表现出了动态非均衡的发展特征。就结构刚性而言,由于政策限制、部门垄断、环境差异等多方面因素,各部门的供应和需求缺乏弹性,表现出非均衡发展趋势。就市场发育不足而言,非理性预期干扰了市场机制的作用,不仅加剧了部门之间的失衡。在各经济部门非均衡发展的大背景下完全依靠金融市场来配置资源就导致了金融资源在宏观和中观层面上分布的失衡,货币政策差异化效应也演化为非均衡效应。理论和实践均表明,信贷传导是我国货币政策传导的主要途径,因此,信贷结构调整就应该成为差别化金融调控的中间目标。一方面,由于我国利率市场化改革尚未最终完成,资产市场的托宾Q和财富效应亦不显著,货币政策的货币传导作用并不显著。另一方面,在我国金融市场中,商业银行间接融资处于绝对主导地位,信贷市场对货币政策传导具有举足轻重的地位。由于信贷传导是货币政策主要传导途径,信贷结构失衡便成为货币政策非均衡效应的具体原因。因此,差别化金融调控应该以信贷结构调整为中间目标,对信贷资源实施“有保有压”的调节和配置。我国商业银行的信贷配给行为是信贷结构失衡的微观基础。在信息不对称的金融市场上,商业银行不可避免的面临逆向选择和道德风险问题,提高利率水平固然会增加收益,但也面临更大的信贷资产风险,因此,对商业银行而言,存在一个最优利率水平使收益和风险实现最优匹配。这也意味着信贷市场不能依靠利率调整实现出清,而只能根据某些条件进行配给。商业银行作为债权人,更加注重项目的风险水平而非过高收益,因此商业银行信贷投放时更加看重借款人的信用水平、抵押品、企业净值等因素。能源原材料、基础设施、房地产等行业以及以政府信用为担保的地方政府融资平台成为商业银行青睐的对象,而那些缺乏合格抵押品和透明度差的农业和中小民营企业则面临融资困境。不仅如此,我国各经济部门存在动态非均衡的发展趋势,各行业间利润水平长期存在较大差异,而具有融资优势的行业也具有较高的利润水平,这进一步强化了商业银行向优势部门的信贷投放。此外,我国信贷市场的激烈竞争、大型金融机构的多层次代理,也加大了信贷配给对优劣部门的分化。因此,我国商业银行的信贷配给最终导致了信贷资源在宏观层面和中观层面配置的失衡。针对信贷结构失衡以及由此引发的非均衡效应,我国也有针对性的采取了一系列货币政策操作,比如实施差别化的存款准备金、对特定金融机构发行定向票据等,这些措施虽然在调节金融机构间的流动性上发挥了一定作用,但对调整信贷结构却是难有作为。信贷政策和窗口指导虽是以调整信贷结构为政策目标的工具,但并非强制手段,难以对商业银行形成有效的激励和约束。信贷计划虽然具有强制力,却背离了宏观调控方式转变的初衷。因此,以调整信贷结构为目标的差别化金融调控必须创新思路,主要体现为对调控对象、调控思路和调控工具等三个方面的创新。在调控思路上,实现调整信贷供给结构和信贷需求结构并重。按照传统思路,调整信贷结构时往往只注重从商业银行和信贷供给方面入手,比如通过各种措施抑制对优势部门的信贷供给,增加对弱势部门的金融支持等。但由于优势部门和弱势部门融资能力存在较大差异,单独调控信贷供给的效果往往并不显著。因此,必须转换思路,将产业部门的信贷需求纳入差别化金融调控之中,对于过热的优势部门,既要定向的抑制商业银行的信贷供给,也要压制期信贷需求,实现供给端和需求端并重。在调控对象上,针对各个产业实施差别化调控。已有差别化货币政策主要区别不同金融机构实施的,由于其只能调节流动性的结构余缺,对信贷结构调整的效应并不显著。也有研究提出以不同区域作为差别化调控的对象,但也将难以兼顾产业层面和企业层面的失衡。本文建议区别不同产业实施差别化调控,因为行业特征既是引发行业层面资源配置失衡的主要原因,也是造成区域和企业层面信贷资源配置失衡的原因。在调控工具上,在充分运用已有政策工具的同时,创新监管工具和制度工具。首先,中央银行可以通过差别化的法定存款准备金率、定向票据、再贴现、公开市场操作等工具,选择性地放松或收紧流动性约束,以此引导商业银行的信贷行为。比如,对于优势融资产业的贷款,中央银行实施较高的存款准备金,或者通过差别化的公开市场操作,定向收紧商业银行的流动性约束。还可以实施差别化的贷款利率,调节不同部门的信贷需求。鉴于我国已经放开贷款利率的浮动上限,本文建议对不同部门实施差别化的贷款利率下限,比如规定过热部门贷款的最低利率,以此抑制其旺盛的信贷需求。还有一些货币政策工具本身就具有差别化特征,比如对房地产市场和证券市场融资的管理工具,这些工具在最低首付比率、贷款期限等方面作出差别化的规定。其次,还要灵活使用监管工具,选择性的放松或收紧资本约束。比如,对不同产业背景的银行贷款,实施差别化的资本金率,或者对各个行业背景的贷款在计算加权风险资产时赋予不同的风险系数。第三,面向不同产业实施差别化的金融制度,比如以弱势产业为背景,建立对其融资具有相对优势的专业金融机构制度。世界发达经济体也曾经实施过以调整信贷资源配置为着力点的货币政策操作。美国规定了州立商业银行资金用于当地的比例；美国还曾针对铁路等个别产业实施过差别化金融制度。新加坡曾设定银行信贷中用于房地产贷款的比例上限。为了鼓励战略性产业的发展,日本、韩国等曾经使用差别化的再贴现政策,鼓励金融机构加大对特定部门的支持。为了差别化金融调控避免影响在金融资源在微观层面的配置效率,本文还给出了差别化金融调控的原则、效力边界和调控模式。首先,差别化金融调控必须遵循“统一规划、相对优势、激励相容、责权匹配”的原则,既要确保其不违反货币规则和巴塞尔协议等国际规则,同时发挥出不同调控工具的相对优势；既要遵循激励相容和市场化的调控思路,又要实现各类经济主体的责权利匹配,避免道德风险。其次,差别化金融调控的效力边界止于中观的产业层面,不干预商业银行的具体信贷决策。第三,差别化金融调控必须采取市场化的方式,其效力的发挥主要通过改变金融机构和实体经济的决策收益函数,而不是硬性的行政干预。与传统的信贷计划管理模式相比,差别化金融调控没有损及金融机构的法人地位和决策权,没有破坏金融机构在资源配置中的甄别和监督作用,因此保证了资源配置的微观效率。