近年来,风险投资在全球兴起,对促进高科技产业化中发挥了重要作用。我国在改革开放后,风险投资行业开始发展起来,并正在逐渐显示其对中国科技成果转化及高新技术产业发展的重要意义。风险投资对于企业不仅有融资的功能,还能帮助其实现价值增值。大力发展风险投资业,鼓励我国中小企业积极引入风险投资,是未来我国经济发展的必然趋势。观察各国风险投资对企业的影响,发现风险投资的引入会让企业的上市表现发生改变。在考察企业上市表现方面有个备受关注的研究课题,就是IPO抑价之谜,即股票在首次公开发行后第一个交易日的收盘价格远高于其发行价格的现象。这个现象最早被提出是20世纪60年代美国证券交易委员会(SEC)的一份研究报告。之后许多学者开始研究证券市场上的IPO抑价之谜,总结了导致IPO抑价现象产生的解释,并发现了风险投资与IPO抑价之间的关系。这里主要有几种假说,“认证假说”、“监督假说”、“声誉假说”、“逆选择假说”等。这几种假说根据风险投资的作用差异,来分析风险投资对IPO抑价的影响,彼此之间并不矛盾,它们分别是从不同的研究角度来分析风险投资与IPO抑价之间的关系。“认证假说”强调的是风险投资的认证功能,“监督假说”强调的是风险投资的监督功能,这两种假说都认为有风险投资支持的企业其IPO抑价程度更低。而“声誉假说”则认为风险投资机构希望提高声誉,从而影响其上市融资行为的,有风险投资支持的企业的IPO抑价程度更高。这几种假说得到的风险投资对IPO抑价影响结果全然不同,但在实证研究中,针对不同的研究样本,选用不同的研究方法,得到的研究结果也不一致。因此,这几种风险投资的假说都尚未得到验证。同时,根据风险投资不同特征对IPO抑价的研究逐渐出现。有对风险投资组织形式的差异对其上市行为进行研究的,也有对风险投资不同投资背景对其IPO抑价程度影响进行研究的。我国风险投资业相对国外成熟的风险投资业起步较晚,对于风险投资与IPO抑价关系之间的实证研究较少,尤其是针对风险投资流动性差异对其抑价程度的研究几乎没有。本文选取的研究样本是我国2006年至2011年A股市场970家上市公司,其中,有风险投资支持的企业298家和没有风险投资支持的企业672家。作者主要对风险投资与IPO抑价关系进行研究。本文分为两个假设进行实证研究。第一部分,研究风险投资与IPO抑价的关系。首先,通过IPO抑价程度均值T检验和Z检验,发现有风险投资支持的企业的抑价程度低于没有风险投资支持的企业。其次,以影响IPO抑价的因素为基础,研究风险投资的引入是否会对IPO抑价程度产生影响。按照以前的相关研究选取影响IPO抑价指标变量,如上市前的净资产收益率、上市前的资产负债率、上市前的销售利润率、承销商声誉、第一大股东持股比例、第二至第十大股东持股集中度、上市等待期、公司IPO市场价值、托宾Q值,根据影响IPO抑价的每个变量,对其和IPO抑价的关系作出相应地假设。具体的研究方法是在影响IPO抑价程度的因素基础上,加入有无风险投资这个变量,进行最小二乘估计的多元回归,发现有无风险投资参与和IPO抑价程度有密切关系,风险投资对IPO抑价程度呈现负相关效应。根据得到的风险投资与IPO抑价程度呈现的负相关,进一步支持“认证假设”、“监督理论”,认为风险投资可以发挥认证功能,在投资市场传递信号作用,降低投资者和发行人之间的信息不对称,同时风险投资的监督功能,能在投资前对投资项目进行筛选,选择有潜力前景较好的项目进行投资,投资后对公司日常管理进行监督,防止只顾短期利益的经理人行为的发生。第二部分,研究风险投资的流动性差异与IPO抑价存在影响。由于风险投资机构的大部分利润都是通过IPO高抑价实现的,所以风险投资机构都希望通过IPO高抑价来实现其投资回报。但是,流动性较差的风险投资,自身规模较小,其来自合伙人方面的压力较大,会希望尽早协助企业上市,提前实现退出,而此时可能不是市场收益最大化的上市时机,所以IPO抑价程度不会很高。相反,流动性较好的风险投资机构,自身资金规模大,来自合伙人方面的压力较小,其可以更多的关注本次投资的回报率,自由选择退出时间,获得的资金回报较高,IPO抑价程度较大。针对该假设,首先,按照衡量流动性指标对样本分类,衡量风险投资流动性指标本文共选取六个,分别是募集资金规模、累计投资金额、累计投资企业数目、累计IPO退出总数目、累计投资IPO退出总金额、基金历史。经统计,发现全部的指标都反映出流动性较好的风险投资支持企业的IPO抑价程度大于流动性较差的风险投资,再进行相应的T检验和Z检验,发现除了募集资金规模外,其余的五个均值检验都显著有效。另外,在考察每个指标的具体影响程度时,作者在影响IPO抑价因素的基础上,逐个加入流动性差异的指标,来观察究竟变量的影响效果是否显著。研究发现,最后只有累计投资数目、累计IPO退出总金额这两个流动性差异指标的T值显著,能较好的说明流动性较好的风险投资相对流动性较差的风险投资支持的企业IPO抑价程度更高。最后,进一步的支持检验结果不理想,根据流动性差异对首次投资至上市时间的比较分析,发现只有基金历史分类后的风险投资参与时间与假设预计相一致,其余的几个指标分析结果均不符合。综上所述,本文得到了三个方面的研究结论。一是肯定了风险投资与IPO抑价关系的负效应,二是进一步支持“认证假说”和“监督假说”,三是验证了风险投资的流动性差异与IPO抑价程度呈现正相关,说明风险投资的流动性差异将决定其退出压力。流动性好的风险投资更容易完成投资资金的募集和周转等,来自其合伙人的退出压力较小,可以自由选择退出时机,使其获得更大的资金回报率,所以IPO抑价程度更大。反之,流动性较差的风险投资的IPO抑价程度较低。本文的研究借鉴了国内外对风险投资与IPO抑价关系的研究成果,同时还进行了以下几点创新：第一、本文在研究过程中查阅了大量风险投资相关的文献,尤其是针对风险投资与IPO抑价关系的文献,参考了国内外关于风险投资与IPO抑价关系的计量方法,在以前研究基础上,对风险投资与IPO抑价的关系进行检验。本文运用我国资本市场的数据,验证了风险投资与IPO抑价的关系,针对以前对二者关系的假说,进一步支持了“认证假说”、“监督假说”。第二、本文根据以前研究风险投资不同特征对其投资行为影响的文献,创新提出风险投资的流动性差异可能对IPO抑价会产生影响。本文参考风险投资组织形式差异、背景差异对IPO抑价影响等相关文献,研究了风险投资的流动性差异对IPO抑价的影响,并发现了流动性较好的风险投资相对于流动性较差的风险投资支持企业的IPO抑价程度较高。第三、本文对我国2006年至2011年进行IPO的上市公司,进行风险投资与IPO抑价的研究,丰富了相关研究的数据资料。