随着我国ETF在多样性、市场重要性和规模方面的显著增长,投资者对该创新型资产配置工具的兴趣日益浓厚。传统资产定价理论认为理性投资者可以通过套利活动消除资产错误定价,然而大量研究表明ETF二级市场价格与份额净值间存在明显偏离,影响了ETF定价效率,而且ETF价格波动现象普遍存在。本文基于行为金融理论,秉承Shiller(2014)提出的真实刻画金融市场中投资者真实想法和实际行为的理念,构建个体基金层面的投资者情绪及投资者交易行为指标,从非理性因素视角阐释其对我国A股ETF价格的影响。本研究主要包括以下几方面的内容:第一,分析投资者情绪与投资者交易行为对ETF定价效率的影响。面板回归结果显示,投资者情绪、投资者交易行为都分别对ETF折溢价有显著正向影响;投资者情绪及投资者交易行为ETF折溢价的联合影响也显著为正。进一步地,在考虑了含有FamaFrench三因子以及机构持股比例作为调节变量的条件下,投资者情绪及投资者交易行为对ETF折溢价的影响结果依然相同。第二,分析投资者情绪对ETF价格波动的影响。首先,面板回归结果发现投资者情绪对ETF价格波动具有非对称影响,在情绪高涨状态时,价格波动率随投资者情绪的增加而增加;在情绪低落状态时,价格波动率随投资者情绪的增加而降低;而且,投资者情绪的看涨(看跌)变化幅度会导致价格波动率向上(向下)修正。其次,面板分位数回归结果发现在不同分位点上呈现出一种非线性模式。一般来说,在低分位点上情绪对波动影响较弱,而在高分位点上情绪对波动影响较强。第三,分析投资者交易行为对ETF价格波动的影响。首先,面板回归结果显示投资者交易行为影响作用具有非对称性,即在正向买卖失衡状态时,价格波动程度随投资者交易行为指标的增加而加剧;在负向买卖失衡状态时,价格波动程度随投资者交易行为指标的增加而减缓。其次,分位数回归结果在不同分位点处呈非线性模式,在低分位点上投资者交易行为指标对价格波动影响较弱,而在高分位点上投资者交易行为指标对价格波动影响较强。再次,将投资者交易行为指标分解为可预期与未预期两个部分,结果发现分解后的可预期投资者交易行为指标与未预期投资者交易行为指标对ETF价格波动的作用影响不同。第四,分析投资者情绪与投资者交易行为对ETF价格波动的联合影响。首先,面板回归结果显示,同向的投资者情绪与投资者交易行为对ETF价格波动联合影响的检验结果表现出一致方向性,即情绪越高涨及正向买卖失衡程度越大时,价格波动越大;情绪越低落及负向买卖失衡程度越大时,价格波动越大。异向的投资者情绪指标和投资者交易行为指标对ETF价格波动率的联合作用的检验结果不具有一致的方向性,表现为在情绪高涨兼负向买卖非均衡时期,投资者情绪对ETF价格波动率为显著正向影响,投资者交易行为对ETF价格波动率为显著负向影响;在情绪低落兼正向买卖非均衡时期,投资者情绪对ETF价格波动率为显著负向影响,投资者交易行为对ETF价格波动率为显著正向影响。面板分位数回归结果显示,投资者情绪及投资者交易行为对ETF价格波动率有显著的联合影响,概括而言,在投资者情绪与投资者交易行为指标两两组合形成的四种态势中,均呈现出在较高分位点处,高涨情绪对ETF价格波动存在显著正向影响,低落情绪对ETF价格波动存在显著负向影响;同样地,在较高分位点处,正向买卖失衡对ETF价格波动存在显著正向影响,负向买卖失衡对ETF价格波动存在显著负向影响。最后,分析投资者情绪、投资者交易行为对ETF风险-收益关系的影响。首先,以投资者情绪与ETF价格波动率进行二维分组,发现在情绪极端乐观高涨的情况下,ETFs风险-收益关系为正向相关;而在情绪极度悲观低落的情况下,ETFs风险-收益关系为负向相关。其次,以投资者交易行为与ETF价格波动率进行二维分组,结果显示在投资者交易行为指标最大时,ETFs风险-收益关系为正向相关;在投资者交易行为指标最小时,ETFs风险-收益关系为负向相关。最后,三维分组结果显示,在投资者情绪极度高涨且极端正向买卖失衡情况下,ETFs的风险-收益正向相关;在投资者情绪极度低落且极端负向买卖失衡情况下,ETFs风险-收益负向相关。同方向的投资者情绪及投资者交易行为对风险-收益关系的联合影响具有叠加增强效应;在投资者情绪指标与投资者交易行为指标方向相反的两种极端状态下,ETFs的风险-收益关系具有不确定性,最终效应取决于两个指标对风险-收益关系的相对影响力大小。总之,上述研究结果表明投资者情绪和投资者交易行为均对ETF定价具有显著影响。尤其地,在对于ETF价格波动及其风险收益关系的研究中,使用两种条件方差模型估计价格波动率得到的实证结论一致。