2008年金融危机以后,经济和金融的双重稳定成为宏观经济政策的关注焦点,强化货币政策的主导地位是应对复杂宏观经济形势的最佳选择。随着中国宏观经济发展步入“新常态”,进一步完善货币政策工具,提升货币政策实施的有效性是目前面临的重要任务。现代宏观经济理论与各国政策实践均表明,货币政策是应对产出缺口与物价水平变化最灵活且最有效的宏观经济政策手段;财政政策则易受到政治周期及内在时滞较长等因素的影响,在稳定物价及产出缺口方面的效果远不及货币政策。本文旨在全面探讨“新常态”下中国货币政策实施问题,并在此基础上总结“新常态”下货币政策实施的研究结论与政策启示。第一章为理论基础和文献综述,辨析了相关概念,回顾了货币政策及货币政策实施理论,并对相关研究进行了学术史梳理。第二章剖析了新常态下常规货币政策实施面临的困境及改革为非常规货币政策实施留有的空间。“新常态”下,结构转换挤压了常规货币政策实施空间。进入经济“新常态”以后,中国货币政策实施面临的条件发生了显著变化:首先,经济增长速度稳中趋降,失业率稳定,没必要进行强刺激;其次,国际收支顺差收窄,占GDP比重稳中有降,外汇储备规模连续减少,基础货币投放渠道亟待拓宽;再次,数量型中介目标同通货膨胀及经济增长的联系显著弱化,数量型调控方式逐渐失效;最后,人民币国际化稳中有进,人民币汇率在货币政策实施中的影响越来越大。实证分析表明:“新常态”下传统货币政策实施的效果短暂而有限,依靠传统货币政策难以较好地完成“稳增长、调结构”的任务。通过构建央行合格抵押品制度、稳步推进利率市场化以及进行持续的货币政策工具创新,改革为非常规货币政策的实施留下了空间。第三章探讨了“新常态”下中国货币政策实施的新框架。在政策目标方面,人民银行同其他设定多重目标制的央行一样,以实现物价稳定、经济增长、充分就业和国际收支平衡为基本目标;次贷危机后,增加了降低金融摩擦、维护金融稳定、降低过剩产能和实现经济结构调整、经济增速调整等新的政策调控目标。传统上,人民银行借助公开市场操作调控货币市场资金供给,通过存款准备金调整冲销外汇占款变化引起的基础货币被动变化,通过中央银行贷款引导信贷资金流向,通过利率政策调整开展宏观调控。新常态下,中国货币政策的决策逻辑已由“传统的调整存款准备金率对冲外汇占款”转变为“通过结构性工具稳增长”。在传导机制方面,银行信贷的主导地位决定了中国货币政策传导的特殊性(利率还没有完全自由化、债券市场发展滞后于经济发展),随着金融改革的推进,新常态下的利率传导渠道将更强,此外地方政府融资平台的“预算软约束”可能影响信贷渠道的有效性,低透明度则削弱了预期渠道的有效性。第四章分析了作为“新常态”下多目标制货币政策实施的次优选择的“定向操作”。“定向宽松”强化了央行控制,使得行业信贷政策高度分化,并且有代替财政政策之势,透明度更低、信号传递效应不强,并可能留有一些后遗症。DSGE模型分析表明:无论是定向公开市场操作还是定向降息操作,“定向宽松”政策对于宏观经济变量的影响渠道和影响方向基本一致;从短期来看,长期利率下降和期限溢价上升,产出水平和通货膨胀上升;从长期来看,经过较长时滞以后,“定向宽松”的影响逐渐消失;其中,定向公开市场操作发挥效果的时间较短,而定向降息的政策效果时间较长;两种类型的“定向宽松”政策的差异主要体现在对变量影响的不同程度上,定向降息的效果要远强于定向公开市场操作的效果。因此,“定向降息”可以成为“新常态”下更为倚重的灵活化结构性政策工具。第五章总结了货币政策实施的国际经验。主要分析了欧美发达经济体货币政策实施的基本规律和发展经验,并探讨了其对“新常态”下中国货币政策实施的借鉴价值。从英格兰银行的货币政策实践来看,应当进一步强化货币政策委员会的地位,同时重视引导金融市场形成对货币政策的合理预期;从美联储的货币政策实践来看,应引导通胀预期以配合货币政策实施,同时可采取非常规的货币政策应对金融危机;从欧洲中央银行的政策实践来看,应进一步完善利率调控机制,并增加货币政策透明度。第六章对“新常态”下中国货币政策实施进行了展望。首先,借助实证分析探讨了通货膨胀目标制在中国是否成立,以及我国离实施通货膨胀目标制有多远等问题;其次,对货币政策工具由数量型向价格型转变进行了展望,主要探讨了现有价格型政策工具中利率型和汇率型工具的种类和特征,并分析了近期我国六种货币政策工具创新;最后,分析了构建短期利率走廊及中期利率指引等问题,探讨了加强“新常态”下利率管理的有效性问题。为提高“新常态”下货币政策实施的有效性,中国人民银行应更多地借助价格型工具,注重预期引导、加强宏观审慎管理,以便更好地发挥货币政策对于宏观经济的调控作用。首先,加快货币政策由数量型调控向价格型调控转变,将有效增强利率市场化背景下货币政策的调控效率;其次,预期管理已成为国际上提高货币政策有效性的重要手段;最后,货币政策实施应加强同宏观审慎政策的配合。