受医疗改革的影响,药品降价、低价药清单和限制抗菌药物使用等一系列政策迫使医药行业利润率持续降低,医药企业诉诸并购重组谋求效率的情况逐年增长。随着“高溢价”现象在医药企业并购交易中的频繁发生,并购溢价与企业价值这一命题引起了学术界的高度关注,但对于两者关系至今尚无统一定论。现有文献以对并购溢价与企业价值关系的实证研究为主,有些观点认为,并购溢价是由于信息不对称、管理层过度自信或机会主义行为等原因造成的,因而并购溢价与企业价值负相关;也有观点认为,并购溢价是由预期协同效应引起的,因而并购溢价与企业价值正相关。然而,由于缺乏对“高溢价”的统一标准,对高溢价并购现象的实证研究较为罕见。本文采用案例研究方法,沿着“高溢价并购交易——并购价值效应——引起价值变动的原因”这一逻辑线条,深入探讨高溢价并购是否能够创造价值以及为什么创造价值问题。本文采用案例研究方法,以医药行业中并购溢价最高的益佰制药收购百祥制药案例为样本(截至2013年),观察高溢价并购的价值效应及其能够获得正向价值效应的机理。首先,在梳理并购溢价及其影响因素、并购溢价与企业价值关系的研究成果的基础上,以并购动因理论为依据,对医药行业溢价并购创造价值的机理进行了理论分析;其次,观察益佰制药收购百祥制药案例的基本情况,并将该案例并购溢价与同行业平均并购溢价进行比对分析;第三,运用事件研究法分别测算了CAR和BHAR,并采用因子分析法对益佰制药并购前后的财务绩效进行了对比,全面分析了这一高溢价并购交易对股东财富和企业财务绩效的影响;第四,进一步探寻百祥制药表外资产以及双方整合后可能获得的管理、经营、财务和技术协同效应,对高溢价并购能够创造价值的内在机理进行了剖析。本文研究发现:第一,益佰制药高溢价并购百祥制药创造了价值。从并购交易前后5日内的CAR和持有16个月后的BHAR来看,益佰制药收购百祥制药不仅为投资者带来了短线交易的机会,而且为益佰制药的股东创造了长期财富,市场绩效表现良好;通过因子分析法的测算,益佰制药在并购后的财务绩效也有所提升。而资本市场投资者对医药行业公司并购的信心导向作用使这一高溢价并购获得了良好的市场绩效,且优于财务绩效。第二,这一高溢价并购之所以能够创造价值,是因为表外资产确认使主并公司获得了价值不菲的知识产权、独家产品和品牌效应等资源;并购完成后销售模式的改变和销售渠道的拓展产生了较大的管理协同效应,规模化建设和品类结构的整合又带来了经营协同效应,财务结构的改善和避税效应产生了良好的财务协同效应,技术优势的互补也促进了技术协同效应的发挥,这些协同效应的共同作用极大地提升了并购交易的价值效应。本文的研究结论为医药行业高溢价并购价值效应的研究提供了一个案例展示,也对医药行业并购中高溢价现象的产生及投资者决策有一定的启示意义。