货币政策传导问题是中国金融运行和金融调控中最复杂、最现实的问题，涉及到宏观经济政策和微观经济运行，关系到货币政策的选择。特别是自1997年以来，为了抑制通货紧缩、启动投资和消费，使宏观经济运行尽快进入景气状态，中央银行实施了积极的货币政策，如连续八次降低存款准备金率、灵活出台窗口指导政策、扩大再贴现和中央银行再贷款规模等。但经济系统对这些货币政策措施的反应比较平淡，民间投资和消费没有得到有效启动，经济增长仍然缺乏持续的推动力。是中国的货币政策传导机制不畅?还是货币政策的效力下降?这正是本文要研究的问题。 研究西方主要学派货币政策传导机制理论是分析我国货币政策传导机制的基础。凯恩斯主义货币政策传导机制直接把利率作为联结货币与产量的枢纽，而不是借助于物价；从这个意义上说，凯恩斯主义完全摆脱了货币数量说，把货币分析局限于物价论的框框。货币主义学派的代表人物弗里德曼却认为货币供应量的变动是货币推力的最可靠测量标准。他满足于实证上找出货币与收入的相关性，而不深究货币政策的传导过程。托宾的货币政策传导机制理论对前两者进行了折衷，既肯定了利率是决定货币需求的重要因素，也在资产的构成上与弗里德曼有相似之处。从总体上看，各学派对货币政策传导机制的分歧已大大缩小，只是各有侧重。从国内外有关货币政策的著作来看，一般认为，货币政策传导包括利率传导渠道、信贷传导渠道、金融资产价格传导渠道及汇率传导渠道。 多年来，货币政策利率传导机制被认为是货币政策最重要也是最有效的传导机制，但其运行实际上受到一系列因素的制约，这主要包括：经济主体的预期、市场上存在的闲置资源的状况、资本边际效率等。当前我国货币政策利率传导中的主要矛盾，即中央银行基准利率尚未形成，利益调整与各利益主体的利益相冲突以及金融资产价格之间的关系尚未理顺，等等，这些矛盾极大地影响了货币政策传导的有效性。在我国，利率的市场化改革虽然已经取得了一定的进展，但是从总体上看，利率管制仍然广泛存在，并且越来越制约着货币政策有效性的提高。利率市场化是一种制度安排，目前我国应加快利率市场化环境建设，并且考虑到我国的国情，利率市场化仍要分步推进。 改革开放以来，随着经济体制改革的深化和金融市场的发展，初步形成了多种货币传导渠道，但仍然以信贷渠道为主，信贷渠道是否健全、通畅成为影响货币政策传导的重要因素。目前，我国的信贷传导渠道存在许多问题，例如，国有银行在基层逐渐收缩，而地方性中小金融机构的发展没有及时跟上，加剧了货币政策传导的纳构性矛盾；大型企业资金富余信贷可获得性高而中小企业却珊于获得贷款；商1卜银行资产负债结构的不对称，在经济上升时期容易造成超贷效应，在经济－厂降时朔会导致货币政策传导阻滞，等等。因此，完善信贷传导渠道，首先要考虑解决国有商业银行的合理信贷投放问题，同时大力发展地方性中小金融机构，完善信贷担保体系，运用税收杠杆调节商业银行信贷行为。 我囚的资本市场经过十几年的发展取得了长足的进步，资本市场规模不断扩大，企业融资渠道和居民融资结构也日趋多元化，金融资产价格成为货币政策传导的一个渠迢也日益受到关注。资本市场的发展改变了金融结构和企业资产负债结构，改变了货币政策传导主体，增大了货币供应量作为货币政策中介目标的难度，从而扩大了金融资产价格在货币政策传导中的基础和作用。从我国金融资产价格与货币政策传导的实证分析来看，可以得出以下结论：一是我国经济增长与股票指数的变化没有明显的相关性。也就是说，股票价格的变化并不能反映经济基木而的变化，主要原囚是山于股票市盈率较高，对企业、消费者和金融机构已产生了一定仰吸引力，比较突出的表现是储蓄分流、信贷资金通过各种方式违规流入股市。二是股票价格的财富效应不显著。主要原因是股票市场波动太大，居民心理D山］个稳定。 随着一v。Ik融｝1’放度的提高，汇率作为一种资产价格对货币政策的传导作用将增大。7［＿率制度的选择直接影l响着汇率在货币政策传导中的作用。我国实行的是有管理的浮动汇率制度，山于目前我国人民币只在经常项目下实行了可兑换，而对资本项日实行严格管制，因此汇率传导机制的作用是有限的。在目前情况下，人民币利率与外币利率的利差变化对资本流动会产生一定的影响，在资本管制的情况下，会引发资本外逃和资本混入现象，从而会加剧通货膨胀和通货紧缩的趋势。因此，改善货币政策传导机制，必须进一步完善人民币汇率形成机制，稳步推进资本项＊改革，不断完善中央银行外汇公开市场操作。