2010年3月31日,我国融资融券制度正式实施,目的在于促进资本市场的健康发展、建立健全资本市场的交易制度。已有的研究一方面基于“股价高估”和“噪声交易”假说探究了融资融券对股票价格、市场稳定性等市场效率的影响,另一方面从委托代理理论出发分析了融资融券对盈余管理、现金持有等企业短期行为的影响,鲜少涉猎融资融券对企业创新的影响作用。创新是国家的五大发展理念之一,十九大报告中指出要坚定实施创新驱动发展战略,坚持创新引领,不断增强我国经济的创新力,努力使我国跻身创新型国家前列。微观主体创新效率高、成本低,是国家创新的主体。因此,从企业创新的微观视角考察新兴资本市场政策的实施效果,将外部的制度变更与企业的长期行为联系起来,提供了融资融券价值效应检验新的途径和范式,对构建融资融券机制的综合价值模型具有重要的理论贡献,丰富了公司创新的相关研究;同时本文的研究对发挥宏观政策引导企业创新,推动资本市场金融创新,利用创新驱动因素拉动经济持续健康发展,有着重要的实践意义和政策意义。创新是一项长期的高投入、高风险活动,创新过程需要克服管理者的短视行为,进行长期的投入规划。股票市场的发展会促进企业的创新,股票市场中融资融券业务对公司管理层具有外部监督约束的功能。融资融券交易者有强烈的动机挖掘企业负面信息并进行传播,一方面使股东能更好的观察到管理层的行为,降低股东与管理者之间的委托代理问题;另一方面,创新项目的价值能够更客观的传递到市场中,信息不对称程度减小;同时管理层由于融资融券的威慑作用加强对自我的监管,公司的创新行为由此会发生改变。鉴于我国融资融券业务分步扩容的前提基础,本文利用2007-2016年A股上市公司数据,基于信息不对称理论、委托代理理论等,运用双重差分模型(DID)、倾向得分匹配(PSM)、数据包络分析(DEA)等方法,研究了融资融券制度的实施对企业创新投资的影响,从监督约束假说和市场压力假说两个方面,探讨了融资融券影响企业创新投资的内在机制。为了更加清晰的认识融资融券对企业创新投资的影响作用,依据创新高投入、高风险的特点,风险的承担、资金的配置是创新的关键,因此基于异质性视角,考虑企业异质性和管理层异质性情境下融资融券对企业创新投资所发挥的作用是否发生改变。创新最终要以不同的形式表现出来,首先考察了融资融券所产生的真实作用,分析了企业出现创新投资不足或创新投资过度的概率以验证制度的激励作用是否出现了“矫枉过正”的现象,讨论了创新投资的合理程度,是否出现了投入过度的现象;其次从动机的视角区分不同动机的创新行为,把创新分为“实质性”创新和“策略性”创新,考察融资融券制度对创新投资收益程度即企业专利申请数量的影响;再次,创新的投资或专利产出都只是创新活动中的一个环节,投入多不一定有理想的产出,产出高也有可能以资源浪费为代价,因此有必要进一步研究创新投资的配置程度,分析融资融券对创新投资配置的影响。论文得到的主要结论如下:第一,企业成为融资融券标的之后,其创新投资水平得到了促进,证实了融资融券制度的监督约束能力,市场压力并没有对管理层产生太大的作用。第二,进一步地实证检验发现,当企业或管理层处于不同的情境时,融资融券制度发挥的作用也有所不同。首先,从企业的属性特征来看,国有企业中虽然有更多的信息不对称问题,但是鉴于国有企业特殊的性质,非国有企业的管理者能够在更大程度上受到外部监督机制的影响,因此融资融券制度在非国有企业中的作用更加明显;从行业属性看,处于高科技行业的企业存在多重的信息不对称,相比于非高科技行业的企业,融资融券制度能够发挥更大的作用。其次,从公司治理环境的角度来看,当企业被国际四大会计师事务所审计时融资融券的作用更加积极,但是当分析师跟踪人数较少时作用并不显著,相反分析师跟踪人数较多的情况下融资融券的制度是显著的,这可能是因为被分析师跟踪的企业能吸引更多的融资融券交易者造成的。再有融资约束程度高的企业中融资融券作用更加显著,从企业所处的外部市场环境看,较高的市场化指数能够为融资融券提供更多的便利条件,使其发挥更加明显的作用。最后从管理层的特征考察了融资融券的作用,非过度自信的管理者其短视现象更加严重,因此融资融券能发挥更大的作用;从管理层任期来看,既有任期较长时,管理层处于“求稳”的心态,更加有可能出现短视主义,融资融券有更大的发挥空间,管理层的预期任期对融资融券作用的发挥没有显著的区别。第三,融资融券对创新投资的效率也产生了显著的影响。从创新投资的合理程度来看,融资融券对创新投资的促进作用是恰当的,因为它只显著降低了企业创新投资不足的概率,但是对企业创新投资过度的概率并没有产生显著的影响,因此并不存在“矫枉过正”的现象;从创新投资的收益程度来看,融资融券制度也产生了良好的效果,无论是专利申请总数量还是赋予权重的专利申请总数量都没有出现显著的增加,实用新型和外观设计专利数量也没有发生显著变化,但是企业当年以及下一年的发明专利总数量却有显著的增加,且对发明专利申请第三年的发明专利授权数量有明显的促进作用,这表明融资融券制度的施行对提高企业的核心竞争力是有作用的,因为企业会花费更多的时间和精力进行发明专利这种实质性的专利活动,而不是实用新型和外观设计这种技术含量相对较低的策略性专利申请活动;从企业创新投入产出的视角来看,创新投资的效率也得到有效的促进。这说明融资融券对企业创新投资的作用是真实有效的,管理层并不是为了应付工作增加对创新的投资,而是把投入的资金更多都用在了真正需要之处,切实使企业的创新结果朝良性方向发展。本文在已有研究的基础上,深入系统地考察了融资融券制度对企业创新投资及效率的影响,可能的创新之处有:第一,在中国的资本市场上,融资融券业务采取了逐步放开、分步扩容的步骤,本文利用这一准自然实验可以相对准确地衡量出融资融券对企业创新投资及其效率的影响,为融资融券的制度实施效果提供新的效用检验途径和范式。第二,从多个角度对现有文献进行了拓展和补充。(1)揭示了融资融券对于促进我国企业创新及实体经济发展的重要作用,丰富了有关融资融券领域的文献。(2)从另一新的视角揭示了融资融券提升企业价值的途径,丰富了公司治理方面的文献。融资融券的外部治理作用提出以来,不少学者对其进行了实证研究,但并没有给出其影响企业创新的途径,创新与企业价值密切相关,融资融券制度的实施可以提高创新质量使企业价值获得提升。(3)丰富了有关企业创新因素方面的文献。已有文献从企业层面、市场层面和国家层面研究了企业创新的影响因素,鉴于我国融资融券制度的引入时间较晚,鲜少有文献关注融资融券这一资本市场中介发挥的作用。同时,本文突破了同质性假设的局限性,结合企业和管理者不同的情境分析了制度环境的变化对公司创新投资及效率的影响,丰富了公司创新研究的分析视角。第三,为上市公司、投资者以及监管机构等提供现实依据。我国股票市场的发展相对西方国家较晚,融资融券制度在我国自2010年3月31日才开始实施,其作为资本市场上的制度创新,是一个比较新兴的事物,虽然我国在前期进行了较长时间的准备工作,但其是否能发挥应有作用还需经过进一步的检验。本文的研究把资本市场的融资融券制度与微观企业的决策行为有机结合起来,为融资融券制度的效果检验与后期发展提供了实践经验的借鉴,可以促使融资融券的建设和扩容工作稳步进行,保证其充分发挥外部治理作用,提高微观企业的发展质量并最终实现提升市场的运行效率的效果。