与成熟的股票市场相比，中国A股市场存在散户占比过高、产权保护制度不完善等缺陷，因而在定价效率方面存在着严重问题，不但股价同步性居高不下，甚至连一般的政治事件和谣言就可能导致整个市场的暴涨暴跌(Morck et al., 2000)。另外，中国的股票市场通常被称为“政策市”，这意味着经济政策在资本市场涨跌中发挥着极大的影响力，导致投资者更关注政策方面的信息而忽略企业特质信息，投机性很强。学术界与实务界普遍认为，应对上述问题的重要举措之一就是放松卖空约束。在此背景下，融资融券制度于2010年3月31日引入中国市场，一部分上市公司被允许卖空，至此以后，投资者只能“买涨”不能“买跌”的“单边市”状态正式结束。但是，自融券制度实施之日起，对卖空约束放松的疑虑就一直存在。一个显然的疑问是，卖空机制究竟会给中国资本市场带来什么影响？为了尝试回答这一问题，本文从股票流动性、股价稳定性以及股价信息含量三个重要层面，考察了融券卖空对资本市场定价效率的因果影响、作用机制以及异质性问题。具体而言，本文的基本内容以及研究结论如下：
　　第一，本文基于卖空机制与股票流动性相关理论，从个股流动性和流动性共性两个方面，检验融券卖空对股票流动性的因果影响。实证分析以2010——2018年A股融资融券标的企业数据为初始研究样本，利用固定效应模型、工具变量法、以“转融券”制度作为自然实验等方法考察上述因果关系，实证结果表明，融券卖空提升了个股流动性，同时降低了流动性共性。
　　第二，本文将股价稳定性分为股价异质性波动与股价崩盘风险两个方面，并借助相关理论与实证模型考察融券卖空对股价稳定性的因果影响。研究发现，融券卖空抑制了股价异质性波动和股价崩盘风险，在缓解内生性问题后，上述结论依然稳健。为了进一步加强研究问题的深度，本文还进行了两方面的拓展：一方面，考察了融券卖空对股价稳定性的促进作用是否具有长期效应，这一分析进一步支持了本文的基础假设。同时，由于这一部分考察的是融券卖空的远期影响，这也进一步排除了反向因果关系对估计结果的干扰；另一方面，本文从投资者情绪这一独特角度考察卖空机制对股价稳定性的影响，结果发现，融券卖空能够抑制投资者情绪，因而有利于稳定股票市场，提升资本市场定价效率。这一结论深化了基础理论的预测，再一次为融券卖空的股价稳定效应提供了坚实的证据。
　　第三，本文从股价非同步性与股价高估的双重视角，考察了融券卖空对股价信息含量的因果影响。实证结果表明：融券卖空提高了股价非同步性，也降低了股价高估，在有效缓解内生性问题后，上述结论依然成立。上述研究结果意味着，融券卖空能够提升股价信息含量，进而提高定价效率。
　　第四，本文进一步分析了融券卖空影响定价效率的作用机制，即融券卖空主要通过何种渠道影响定价效率(流动性、稳定性、股价信息含量)？为了回答这一问题，本文重点考察融券卖空影响定价效率的作用渠道——企业信息透明度渠道。一方面，卖空投资者获利的主要方式就是挖掘企业负面信息，这就极大地提高了企业管理层隐藏负面信息的成本。当卖空约束放松导致股价下行压力加大时，为了避免自身财富缩水，管理层就必须及时、准确、合规地披露信息；另一方面，卖空交易者使企业负面信息不断融入到股价中，也必然会吸引更多分析师跟踪(张璇等，2016)，从而降低企业与外部投资者之间的信息不对称，由此提高企业信息透明度。而企业信息透明度的改善无疑会提高资本市场定价效率。本文利用中介效应模型、交乘项模型对上述传导机制做出检验，结果发现，融券卖空确实通过企业信息透明度渠道提高了资本市场定价效率。
　　最后，本文还深入研究了融券卖空对定价效率的影响在不同约束条件下是否存在差异。具体来讲，我们重点考察在不同外部治理环境(分析师跟踪频率、产品市场竞争程度)、不同内部治理环境(管理层权力、企业成长性、产权性质)以及不同市场状态(牛、熊市)之下，融券卖空对资本市场定价效率的影响是否存在差异，研究结果表明，融券卖空对资本市场定价效率(流动性、稳定性、股价信息含量)的提升效应在内、外部治理环境更差的企业以及在牛市期间表现更加明显。由于具有上述特征的企业，其信息透明度一般较低，因此这一研究结论再次说明，在企业的信息环境较差时，融券卖空能够通过改善企业信息透明度来提高资本市场定价效率。
　　本文的创新点主要体现在以下几个方面：第一，本文的研究在一定程度上缓解了“卖空机制与定价效率”文献中可能存在的内生性问题。通常来讲，在中国背景下讨论“卖空机制与定价效率”的文献一般利用融资融券制度下两融标的扩容这一事件缓解可能存在的内生性问题。然而，从两融标的扩容的角度考察卖空行为如何影响股票市场，至少存在两个问题(苏冬蔚、倪博，2018)：一方面，融资与融券是两种截然不同的行为，二者对定价效率的影响存在明显区别，因此以融资融券变更作为解释变量，很难把经济后果完全归咎于卖空行为；其次，监管部门新增或剔除两融标的时，通常以流动性、波动性等指标为决策依据，导致两融标的与定价效率之间存在相互影响的内生性问题。换言之，两融标的扩容很难作为研究卖空行为的纯外生事件。基于以上考虑，本文综合利用工具变量法、以“转融券”制度作为自然实验等方法缓解了这一领域面临的内生性问题。第二，本文的经验研究表明，在中国情境下确实存在卖空活跃度增加→企业信息透明度改善→定价效率提升的传导机制。这个发现不但进一步厘清了卖空机制与资本市场定价效率之间的因果关系，也为深入理解融券卖空对定价效率是如何产生提升效应的影响机制，提供了以往文献较少关注到的经验证据。第三，虽然学者们考察了融券卖空与资本市场定价效率二者之间的相关关系，然而，基于现有文献，还是难以明确融券标的对象的筛选准则。依据提高资本市场定价效率的目标，融券标的企业应该是具有什么特征的企业？不同市场状态是否影响卖空交易的作用效果？本文试图通过微观企业数据的分析，解答以上这些问题，为监管部门选择或剔除融券标的对象提供依据，从而使卖空政策的实施更有针对性，由此达到利用卖空机制提升资本市场定价效率的目标。最后，此前有关卖空机制对定价效率影响的相关文献多数集中于对整个金融市场的考察，而本文则结合中国上市公司微观数据，对融券卖空作用效应的研究拓展到企业层面，有助于更好地审视融券卖空影响定价效率的微观传导机制。