资产证券化是近几十年来世界金融领域的重大创新之一。它通过盘活非流动资产,提高了资本的运作效率,优化了资源配置,降低了宏观经济的运行成本;它改变了证券市场的结构,使证券市场在国民经济中的核心地位日益突出;它革新了企业的融资模式,提高了企业的竞争实力;它更促进了金融市场向非中介化发展,对世界经济产生重大而积极的影响。　　股份全流通是中国证券市场当前所面临的一个亟待解决的重点、难点问题。这一问题能否稳妥、顺利地解决,直接关乎中国证券市场能否稳定、健康地发展。通过对大量相关历史数据的处理和分析,本文从理论上探讨了以资产证券化手段解决全流通难题的可能性,设计了股份全流通的框架性方案,并对这一方案进行了评价。　　论文共分为四个部分:　　第一部分描述了资产证券化的理论体系。　　首先,关于资产证券化有如下定义,即“资产证券化是将企业不流通的存量资产或可预见的未来收入构造和转变成为资本市场上可销售和流通的金融产品的过程”。在该过程中存量资产被卖给一个特设金融机构(Special Purpose Vehicle,SPV)或中介机构,然后SPV或中介机构通过向投资者发行资产支持证券(ABS)以获取资金。　　其次,论文对资产证券化过程中各个参与主体的地位和作用进行了探讨。资产证券化的主要参与者包括了:发起人、服务人、发行人、投资银行、信用评级机构、信用提高机构、受托人和投资者。这些参与者彼此相互合作,紧密联系,共同完成了资产证券化这一复杂的金融工程。　　第三,文章也描述了资产证券化的流程。以抵押贷款证券化为例,这些流程包括:　　1.确定资产证券化目标,组成资产池;　　2.组建特设金融机构,实现真实销售;　　3.完善交易结构,进行信用提高;　　4.进行资产证券化的评级;　　5.安排证券销售,向发起人支付购买价格;　　6.证券挂牌上市交易,资产售后管理和服务。　　第四,资产证券化所带来的经济利益体现在:　　1.降低融资成本;　　2.扩大现有金融资产规模,获得规模效益;　　3.提高资产的流动性,增加资金的来源;　　4.剔除风险资产,改善资产负债结构和资本比率;　　5.增加投资工具的多样性,更好地满足投资者的需要。　　资产证券化给市场中各参与方所带来的巨大收益是它能够在金融市场迅速发展的原动力。　　第五,资产支持证券包括三种基本形式:过手证券、资产支持债券和转付证券。在上述三种基本形式之上还衍生出了担保抵押债务证券(CMO)和剥离式担保证券(Strips)等形式。　　第六,实际应用于证券化操作的资产都具备以下特征:　　1.具有可预测的、稳定的未来现金流;　　2.在历史纪录中很少发生违约或损失事件;　　3.未来现金流比较均匀地分摊于资产的存续期内;　　4.所对应的债务人有广泛的地域分布和人口统计分布;　　5.原所有者持有该项资产已经有一段时间,在此期间资产的收益比较稳定,没有发生信用问题;　　6.对应的抵押物容易变现,而且该抵押物对于债务人而言具有非常高的效用,从而约束债务人能够按期支付资产的本息,如住宅抵押贷款中的抵押物——住宅;　　7.具有标准化、高质量的合同。　　上述特征与上市公司的非流通股权非常吻合,这使得运用资产证券化手段解决股份全流通问题成为可能。　　第二部分明确提出以资产证券化手段来解决股份全流通问题。　　首先,文章回顾了全流通问题产生的背景。大量的非流通股是经济改革试点过程的产物。　　其次,文章阐述了实现股份全流通的必要性。这包括:　　1.股份全流通是市场经济的必然要求;　　2.流通股与非流通股的划分,割裂了流通股股东与非流通股股东之间“同舟共济”的关系,反而造成了“同床异梦”的尴尬局面,并最终促成了种种非流通股股东对流通股股东的利益侵害;　　3.允许国有股权的流通转让是改善公司治理结构的前提;　　4.只有国有股权实现流通,才能全面贯彻国有经济抓大放小,有进有退的战略调整,提高资本使用效率;　　5.国有股流通变现可以增加国家财政储备,增强国家通过运用财政政策调控经济的能力。　　第三,文章总结了股份全流通问题存在的两大难点:一是如何在市场参与者之间进行公平的利益分配;二是股票市场的供需平衡如何解决。　　股份全流通过程是市场参与各方进行利益再分配的过程。一方面,国有资产有保值增值的要求;另一方面,流通股股东的利益也应当受到保护。根据2002年底的市场数据进行的测算表明,实现“国有资产有保值增值”和“保护流通股股东利益”的双赢格局是完全可能的。　　第四,文章总结归纳了国内专家为解决全流通难题而提出的有代表性的数种方案;　　第五,文章列举了解决全流通问题可以借鉴的()经验。　　第六,文章提出了以资产证券化手段解决全流通难题的具体方案。这包括两个步骤:　　第一步,增加资产流动性,变现股权资产。具体讲就是,设想把非流通股的股权构造成一个证券组合,然后按照资产证券化的一般流程,以这个证券组合为抵押来发行资产支持债券。资产支持债券发行时,普通投资者通过认购资产支持债券获得投资收益。而股权资产的原持有者获得了资金,随后以证券组合每年的股息收入来偿还债券利息,并在资产支持债券到期时以“借新债,还旧债”的形式来偿还本金。这样既回避了股份全流通过程中的股票定价难题,也解决了故事供求平衡问题。　　第二步,为确实需要转让的非流通股定价。通过确定一个竞价的上限,随后进行市场询价的方式,我们可以获得非流通股的转让价格。竞价上限可以按照下面的公式来确定:　　最近三年加权平均每股税后收益×分红率×(1-所得税率)　　长期国债收益率　　第七,文章对运用股权组合证券化方式解决全流通问题做出了评价。从融资渠道,定价方式和资金平衡三个方面讨论了资产证券化方式的意义和可行性。　　第三部分提出了非流通股股权组合证券化的框架设计。　　这部分内容涉及证券化市场主体设计和股权组合抵押证券化的结构设计。　　第四部分陈述了我国开展资产证券化面临的障碍,并提出了解决的建议。　　障碍包括法律和税收两方面的问题。其中法律方面的问题有:　　1.特设金融机构(SPV)的规范问题;　　2.发行主体和标的的规范;　　3.投资主体的规范;　　税收方面的问题包括:应收帐款转移中的税收处理、利息预提税和所得税的税务处理。对税收政策,文章建议政府应当本着税收中性化原则,考虑我国现实环境下发展资产证券化融资的必要性和困难,适当给予优惠条件。