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风险投资以其直接面向高风险、高成长性和高预期回报的投资特点,在促进高新技术和经济发展上发挥了巨大作用。资产的风险和预期回报率估计是金融学领域中最为核心的研究内容之一。因此在鼓励风险投资发展的同时,系统地探讨风险投资项目的风险及预期回报率具有非常重要的理论和实践意义。
基于现代组合投资理论发展的资本资产定价模型(CAPM模型)解决了风险度量以及风险和预期回报率之间的关系问题。根据CAPM模型,在投资者可以充分分散风险的条件下,决定资产预期收益率的唯一因素是资产的贝塔,即其系统性风险。但对于现实中风险投资家对风险投资项目的超高预期回报率,CAPM模型却无法给予合理的解释。另外,由于风险投资项目的股权交易数据不易获得,所以如何客观衡量其风险和预期回报率一直是风险投资领域内亟待解决的难题。
本文根据风险投资领域投资的具体特点,首先确立了风险投资机构充分分散投资风险能力有限的事实及风险投资家在投资实践中通过分阶段投资可以控制和降低企业发展过程中的特定风险的理论观点,并在此基础上引入公司理财及组合投资领域的相关理论,采用可比公司的方法,筛选1995-2005年间在美国纳斯达克市场首发上市,且上市时尚未盈利而至今仍挂牌交易的全部企业为研究样本,将样本企业细分为盈利前、不稳定盈利和持续稳定盈利三个阶段。利用样本公司的市场交易数据,估算处于各阶段样本企业股权交易回报的特定风险,并进而对处于不同阶段的典型风险投资项目的总体风险及其预期回报率做出基于实证数据的估计。
研究结果显示,在剔除系统风险的情况下,样本公司的特定风险在公司处于亏损、开始盈利、进入稳定盈利的不同阶段有显著下降,从实证上确认了风险投资中的分阶段投资有利于控制及降低投资风险的理论观点;而基于样本企业总体风险估算的风险投资被投企业在不同发展阶段的投资预期回报率,也在上述不同阶段呈现明显的下降。