市场有效性假说作为现代金融投资理论的基石,因其具有直观的理论与实践意义,国内外许多学者已经利用该理论对各国股票市场作了大量的实证研究,为更加深入的认识股票市场以及更好的选择投资策略提供了理论和实证上的支持。从1990年12月19日上海证券交易所建立开业,1991年4月3日深圳证券交易所建立开业至今,中国的股票市场不断发展壮大,逐渐成为我国市场经济的重要组成部分,在这十余年的高速发展之后,中国股票市场的有效性状况如何?股票市场的发展过程中存在哪些因素在影响着市场有效性的实现?该怎么解决这些现实问题?本文以此思路为线索,按照有效市场假说的基本思路,运用我国股票市场中相关的数据和实例进行分析,得到我国股票市场仍然是低效率的市场的结论。此外本文还将从这个结论入手,具体分析在中国股票市场发展的过程中影响市场有效性的诸多因素,并在此基础上提出一些解决方案,同时对于部分现行方案做出评价。具体的内容安排如下:本文在第一部分首先具体介绍了有效市场假说的理论。涉及到有效市场假说的定义、特征、产生和发展的沿革,以及被广为接受的对不同层次有效市场的分类——由于不同类型的信息对股票价格的影响不同,而市场上的信息分为三类:历史信息、公开信息和内幕信息,因此按照股票价格针对某种类型市场信息的反应程度,将市场有效性分为弱式有效性、半强式有效性和强式有效性三个层次,并且对各个层次有效市场的表现作了简要描述。文章的第二部分总结、分析了近年来我国学者针对中国股票市场有效性的研究。鉴于我国股票市场的发展状况,这些研究普遍侧重于对股票市场弱式有效性的分析。对这些相关研究的结论进行总结,对于半强式有效和强式有效的检验的结论较为一致,即普遍认为我国股票市场仍然没有达到半强式有效和强式有效的水平;而在对我国股票市场弱式有效的检验中存在一定的分歧,主要体现在市场是否已经达到弱式有效的水平以及如果我国股票市场已经达到弱式有效水平,那么是从何时开始的等等问题上。此外还归纳了这些研究中采用的论证方法。然后通过进一步仔细的分析,发现这些研究中存在的一些问题:对于数据的选择和处理、检验时选择的方法等因素都直接影响到分析结论的准确程度。本文的第三部分提出判断市场有效性程度的方法并利用该方法得出结论。通过第二部分中对相关研究的剖析,为了避免出现以上所述同样的问题,本文并未采用与第二部分中所总结的完全相同的分析方法,而是取材于反证法的思路,即首先隐含一个假设,即股票市场已经达到某个层次的有效性水平,那么根据第一部分的分析,在这个假设前提下市场应该呈现出怎样的表现,如果能够找出与应该呈现的不同甚至是完全相反的市场现象,就可以证明假设条件不成立,即某一对应层次的市场有效性水平未达到。具体的方法是选择股票市场中大量的实证数据和案例来说明:用我国股票市场中经常出现的连续涨停事件(本文中选用2006年连续涨停股票的数据)说明市场未达到半强式有效水平,也未达到弱式有效的水平,以及用经监管部门认定的真实的内幕交易案例来证明我国股票市场未达到强式有效水平。综合以上分析,得出的结论是我国的股票市场仍然是一个低效率的市场,弱式有效、半强式有效和强式有效三个层次的市场有效性水平均未达到。第四部分是基于以上结论,对我国股票市场低效率的原因进行了分析:首先是制度因素的影响,包括上市公司的股权结构制度和股票市场的交易制度等。我国上市公司长期存在的独特的股权分置是影响市场有效性的首要因素和制度根源。而涨跌幅限制制度、“T+1”的交易制度等制度则在不同程度上影响了股票价格对信息变化的反应速度和反应幅度等。其次是投资者的结构以及投资行为。其他研究中普遍认为我国中小投资者素质较低,因此有必要提高机构投资者比例。本文则认为我国的机构投资者由于面临的考核机制的问题使得他们的投资理念和投资行为偏重于短期交易,而且由于股票市场交易的特殊性赋予了机构投资者一定的定价“话语权”,决定了机构投资者极有可能会为了个人利益做出影响市场效率的行为,例如内幕交易、市场操纵等,因此单纯的要求提高机构投资者比例是没有意义的。再次是上市公司信息披露中出现的问题,包括上市公司财务报表信息披露失真、中介机构人员的执业道德较差等,涉及到上市公司、中介机构以及监管机构等各方面的因素。最后是政府政策导向的影响。在我国股票市场十余年的发展历史中,政府政策对市场的运行情况始终有着重大影响,因此我国股票市场一直被称为“政策市”。造成这种现象的根源在于政府在股票市场运行中所扮演的不同角色间利益的冲突:政府要同时扮演市场的监管者、上市公司的大股东和投资者的保护神等三种角色,而这三种角色的目标通常是会发生冲突的,政府只能在股票市场不同的发展阶段选择不同的利益目标,利用各种政策影响甚至改变市场运行轨迹。分析问题是为了更好的解决问题,因此本文最后一部分针对导致市场效率低下的原因提出一些解决方案、措施建议等,而且结合当前股票市场发展的现状,对一些已经在进行中的措施做出分析和评价。首先针对股权制度问题提出要妥善解决股权分置,实现全流通,这部分内容主要是对即将完成的股权分置改革进行评析。其次认为应该适当修改交易制度,逐步放宽限制型制度,以减少因人为的制度因素造成的对市场有效性的影响。对于市场投资者的问题,从两个方面提出建议,对于中小投资者要端正他们对股票市场的认识,通过不断的投资者教育提高他们自身的分析判断能力;对于机构投资者问题的解决方法是建议在适当的时点引入做市商制度。对于信息披露中存在的问题,首先要从源头上保证信息的质量,即对上市公司披露信息的行为做出规范,此外还必须加强监管的执行力度,对中介机构的一些行为进行约束等。对于“政策市”问题的解决,需要政府改变其目标定位,监管者的角色应该得到强化。政府作为宏观经济活动的监管者,其首要任务应该是建立股票市场完善的运行规则和良好的市场秩序,以建立有效的资源配置体系。根据重要性、可行性等方面综合分析,以上各措施的实施步骤:短期内继续推进股权分置改革工作的进程,中期内可以考虑对交易制度改革进行试点,政府、投资者等方面问题的解决必须经过长期持续的过程进行思维转变,信息披露问题的解决涉及上市公司、中介机构、监管部门等多方面工作的协调配合,因此都将是长期工作。本文的创新之处有以下几个方面:一是检验方法上通过收集真实的内幕交易案例来检验市场强式有效性,收集整理、分析2006年存在连续涨停现象的股票的数据来检验市场的弱式及半强式有效性水平,最终得到市场低效率的结论。通过前者的检验过程发现信息披露中存在的问题以及市场参与者存在的问题;在对后者的检验过程中发现股票市场的一些交易制度设计,尤其是涨跌幅度限制制度在很大程度上影响了市场有效性的实现,而监管层设定这些限制制度源于市场投机性过浓,由此可以推理出投资者、政府等各方面存在的问题,这种检验方法的选择使得对造成市场效率程度不高的影响因素的探索的逻辑更加清楚,更加有针对性,判断也将更为准确;二是首次对正在进行中的股权分置改革对于股票市场效率的现实影响进行分析、评价等。论文的不足之处:首先,对于中国股票市场现状的把握,以及对中国股票市场存在问题的原因分析受笔者自身水平的限制,还存在很多不足。其次,本文限于数据方面的问题并未使用模型进行实证检验,从统计学的角度而言,结论的说服力不够强。最后,对于提升中国股票市场效率的政策措施等方面的研究还显得比较肤浅。