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目前,商业银行资产负债表中的剩余外汇资金的经营与管理,在保证银行资金流动性、安全性的前提下,均通过积极的经营管理与有效的市场运作,追求并实现利润的最大化。
除必要的流动性资金外,商业银行外汇投资有两个方向,一是利率产品即以Treasury、Agency、Supranational为主的高投资级别债券;二是信用产品,即资产抵押证券(ABS)与公司债券。在当前的投资产品体系中,利率产品以固定收益证券为主,信用产品则以浮动利率(LIBOR)为主。
国内主要银行外汇资金的核定成本大部分为三个月LIBOR,以一年为考核期、当年利息收入与资本利得扣除资金成本后的差额为经营利润。而投资考核的实践中,往往采用盯住某种国债指数的指数管理模式。证券组合总体投资的久期远大于三个月,投资收益与三个月LIBOR也远非同步变动。如何保证投资收益在每个年度都超出三个月LIBOR,从而获得稳定的经营利润,是商业银行投资管理活动所面临的最主要的挑战。由于信用产品则以浮动利率(LIBOR)为主,所以,整体资金收益能否超过3个月LIBOR主要取决于固定收益证券的经营管理水平。本文希望通过对外币证券投资组合的收益、风险与成本的历史数据的分析研究,找出外币证券投资组合的投资收益与成本的匹配的方法,从而保证商业银行固定收益投资能稳定地超过3个月LIBOR的成本,这对商业银行的长期稳定的发展有重要的意义。
本文第一章简单回顾了现代投资学的基石--资产组合管理理论的基本内容,回顾了均值--方差模型、组合投资的原因、证券收益相关性对投资组合风险的影响、投资组合的最优化分析、有效边界与可行域、投资者无差异曲线、风险偏好与资产组合选择,为全文分析的展开奠定了理论基础。第二章在描述了资产组合管理策略的大背景之后,着重介绍了证券组合管理三大策略的内容与演进,并对指数管理模式的类型与优势进行了更为细致的分析。第三章与第四章是本文的重点,第三章考查了国债指数和三个月LIBOR平均收益、收益的波动性、收益与风险的关系、投资组合业绩测度指标、相关性分析、利率期限结构分析,第四章考察了不同资产类别的收益与风险、各类资产类别与3个月LIBOR的关系、固定收益证券投资组合与3个月LIBOR,从而全方位考察了固定收益证券各资产类别与3个月LIBOR的相互关系,分析了不同资产类别及其组合超越LIBOR的历史证据与可能性。在管理策略与实证分析的基础上,试图找到超越LIBOR的基本途径。第五章总结了汇丰银行、美洲银行等国际同业的相关经验以资借鉴。第六章概括了全文的主要观点与结论,并在资产组合管理的全局视野下考察与讨论了指数管理的角色。
本文通过本文遵循资产组合管理的一般思路,从宏观到微观,从理论到策略再到实证分析,力图对外币证券资产组合管理进行全景式剖析,探求固定收益证券各资产类别超越3个月LIBOR的历史证据、可能性以及基本途径。
重新审视指数管理模式在外币证券组合管理中的作用,这就是本文的目的。本文运用了大量篇幅分别考察了国债指数、固定收益证券各资产类别以及固定收益证券资产组合与3个月LIBOR之间的关系,探讨前三者超越LIBOR的经验数据和可能性。从而引出如何高效结合外币债券资产的组合配置与指数管理的结论:即无论是采用资产配置主导下的指数管理模式,还是利率方向性交易基础上的总回报模式,均要从资产配置的高度,结合自身能力与特点,探求合理解决上述矛盾的具体途径,建立切实可行的投资管理模式。具体结论如下:
在国债领域:从整体与长期的角度看,国债指数的平均收益都远高于三个月LIBOR,这也是指数管理模式能够普及与发展根本之所在;但收益率在任一年度都能够稳定超越三个月LIBOR的债券资产类别并不存在;不过债券指数收益率低于三个月LIBOR的年份只占少数;而且债券指数的不佳表现主要出现在美联储连续大幅升息的年份,这是可以判断的;任何一个国债指数的收益与三个月LIBOR之间相关性很低,这一结论也适用于固定收益证券资产组合,不能保证债券指数每年都能超越LIBOR,因而以3个月LIBOR为基准来考核债券指数的业绩表现就显得牵强与不甚合理。
在整个固定收益领域内,除公司债券之外,本文中分析研究的固定收益证券的收益都是优于LIBOR的资产,它们的长期平均收益之所以能够超过LIBOR,归根结底,其原因在于固定收益证券投资要承担更多利率风险以及因此而产生的资本损失,所以也不要期望这些优于LIBOR的高质量资产每年还能提供高于LIBOR的收益。既然固定收益证券任一资产类别本身不能稳定地超越LIBOR,那要求某个指数管理下的投资组合确保产生LIBOR以上的收益也是不切实际与无法实现的。因此,为达到这一目标,就要固定利率产品内部进行久期判断,来冲抵久期的不匹配带来的消极影响。
从整个外币证券更高层次的视野看:跳出固定利率产品的框框,灵活合理地调整外币证券固定利率与浮动利率之间的比例,进行资产配置应该是解决这一矛盾的根本出路。比如,HSBC是资产配置主导下的指数管理模式;BOA则是利率方向性交易基础上的总回报模式。