美国共同基金所管理的资产规模，在1999年已达到6.84万亿美元，首次超过商业银行而跃升为最大的金融机构。至2004年末，约90％的共同基金份额被个人投资者所持有，几乎有一半的美国家庭拥有共同基金资产，大约20％家庭持有的金融资产投资于共同基金。而随着共同基金本身对市场影响的加大，个人投资者作为共同基金的消费主体，其需求变化导致的基金现金流量对市场产生的影响成为西方学者研究的热点；共同基金投资者作为中小投资者的代表，其资产配置模式也成为人们研究的热点。目前，我国开放式基金正处于快速发展的成长期，资产规模增长迅速，投资者需求快速膨胀，基金投资者结构逐渐散户化，表现出与美国共同基金相似的发展趋势。因此，基金投资者的需求变化间接对市场产生的影响，和投资者本身的资产配置模式开始引起人们的重视。基于这样一个现状，本文认为研究开放式基金投资者的资产配置具有很强的理论和现实意义。 与西方学者一般将基金现金流量作为研究基金投资者资产配置的指标不同，本文基于样本期间内(2001年4季度至2006年3季度)，我国开放式基金资产规模的增长主要靠新成立基金的发行份额实现，现存基金净现金流入量均值为负的实际情况，将基金季度现金流量分为：现存基金的季度净现金流入量和新成立基金的季度发行量两部分，分别进行了实证研究，并将投资者的资产配置界定在对偏股型(包括股票型和混合型)和偏债型(包括债券型和保本型)基金的资产配置上。 基于开放式基金季度现金流量的角度，本文主要从三个层次研究了基金投资者的资产配置。首先研究了基金净现金流入量(发行量)与市场收益的相关性。用最小二乘法研究了偏股型基金非预期净现金流入量(发行量)和市场收益同期、跨期的相关性；用非参数相关性检验方法研究了偏债型基金净现金流入量(发行量)和市场收益同期、跨期的相关性；又用多元逐步回归法研究了基金净现金流入量(发行量)对市场收益的影响，最后用格兰杰因果关系检验方法检验了基金现金流量和市场收益的格兰杰因果关系。实证结果表明，投资者对同一类型现存基金和新基金的买卖上具有不同的投资策略，对不同类型基金的买卖上也表现出不同的投资策略；还表明投资者在购买基金时具有市场择时能力。对市场影响的实证结果表明，偏股型基金投资者的高买高卖行为没有加剧市场波动，而偏债型基金投资者的正反馈投资行为加剧了市场波动。格兰杰因果关系检验结果发现偏股型基金净现金流入量是市场收益的格兰杰原因，而市场收益是偏股型基金发行量的格兰杰原因。 在此实证基础上，基于市场波动率持续性和风险回报正相关的假设前提下，用同样的计量方法对偏股型和偏债型基金净现金流入量(发行量)与市场过去、当期波动率之间的相关性进行了实证研究；并重点分析了股票市场预期、非预期波动率(用ARMA 模型估计)对偏股型基金净现金流入量(发行量)的影响；股票市场向上、向下波动率(用半方差方法计算)对偏股型基金净现金流入量(发行量)的影响；最后研究了偏股型基金现金流量对市场波动的影响。实证结果发现，总体上，偏股型基金净现金流入量与市场波动率正相关，发行量与市场波动率负相关；偏债型基金净现金流入量与市场波动率负相关，发行量与市场波动率正相关。实证结果还发现，非预期波动率较高时，投资者会减少股票型基金的投资而转向购买混合型基金；股票型基金投资者在赎回基金时，更关心市场向上波动率，在购买新基金时更关心市场向下波动率。同样没有发现偏股型基金现金流量加剧市场波动的证据。 在前两章分析的基础上，对反映经济周期变动的市场预期收益、宏观经济变量与投资者资产配置的相关性进行了实证研究；同时基于我国基金投资者结构中机构占有一定比例的现状，将基金投资者分为机构和个人投资者，并对他们的资产配置模式进行了比较研究。实证结果发现，样本期间内，机构投资者会基于较长时期内经济周期的变动进行资产配置；在市场预期收益较高时，相对个人投资者会配置更多的偏股型基金；在经济扩张初期，由于个人对偏股型基金的大量赎回，其偏股型基金配置率会被动增加；在经济周期发生变化时，机构投资者的资产配置保持相对稳定。而个人投资者会基于短期内的市场变化进行资产配置，在市场预期收益较高时，对偏股型基金的配置率降低；在经济扩张初期，会大量赎回偏股型基金而导致资产配置率降低；在经济周期发生变化时，个人投资者的资产配置调整幅度较大。因此，根据以上的实证结果，借鉴 Martin L.Leibowitz和P.Brett.Hammond提出的四种资产配置模式，得出结论：机构投资者的资产配置模式属于恒定组合模式，有助于稳定市场；个人投资者的资产配置模式可能为购买持有模式、评估模式或转换模式中的任何一种，总体上加剧了市场的波动。