近年来,中国资本市场制度性建设取得的重大进展,特别是股权分置这个困扰中国资本市场发展的根本性制度问题在2006年基本解决,使得市场发生了根本性的转变。如何评估上市公司的真正价值不仅是证券界长期探索的重要课题,在当前已经日趋成熟的市场环境下,更是投资者最为关心的问题,本文的目的就在于为解决这个问题提供一个可行的方法。价值投资作为一种成熟的投资理念,是基于企业价值的投资方法,投资者通过对企业内在价值进行估计,同时与市场对企业内在价值的估计相比较,从中发现投资机会。在价值投资方式下,单个投资者对企业内在价值的估计主要来源于对企业价值创造的预期,即来源于企业的经营业绩预测。如果企业的价值创造超过投资者的预期,投资者会相应调高对该企业内在价值的估计,当大多数投资者调高对其内在价值的估计时,必然会最终影响其市场价值,在其它因素保持稳定的情况下企业的市场价值就会增加,股价升高,反之亦然。于是,在市场的主流投资方式为理性的价值投资方式下,企业的市场价格形成主要由投资者对该企业的内在价值判断决定,即由企业的价值创造决定。在一个市场价值主要由该企业内在价值创造决定的证券市场里,资源会流向价值创造表现优异的企业,那些价值创造效率低下的企业终将被淘汰,这种优胜劣汰机制正是资本市场资源优化配置功能发挥的内在机制。企业内在价值决定市场价值的传导机制的建立,将大大减少证券市场的投机行为,促进证券市场的稳定,还可以促使上市公司将主要精力放在创造价值增加公司财富上。在认同价值投资基本理念后,用什么样的方法和工具去研究评估某个上市公司的投资价值呢?这就是本文要解决的问题。在企业价值评估的实践中,人们并不拘泥于一种方法,而是在不同的环境下,根据评估对象的特点,系统地运用多达十几种的企业价值评估方法。本文列举了几种主要的评估方法体系,并且分析了其各自的适用范围和局限性,在此基础上倡导建立基于EVA指标的企业价值评估模型(即:EVA价值评估模型,后同),它是由EVA指标和传统的贴现估价模型衍生的又一企业价值评估模型,其从股东财富增长的角度来评估企业价值,它的优点在于一是评价企业价值考虑了权益资本成本,体现了股东资本有偿使用的理念;二是EVA指标的计算对损益表和资产负债表进行了适当的调整,消除了不同会计处理方法对税后净营业利润和投入资本数值的扭曲,同时减少了管理人员进行盈余管理的机会。三是EVA指标的计算不会受到由于当年投资造成自由现金流量下降的影响,EVA值每年变化比较平缓,因而非常有利于通过统计过去各年的EVA流量来推断公司未来每年EVA流量的发展趋势,便于进行统计分析,估算企业价值。基于以上几方面原因,本文提出构建基于EVA的企业价值评估模型,使投资者更加客观地分析企业的投资价值,为倡导价值投资提供了基础,供投资者使用来实现价值投资理念!当然,EVA价值评估模型作为评价企业价值的方法和体系中的一种,也和其他的众多方法一样,只有在认可其理念的特殊群体中,它才是有意义的。本文认为该方法更适合运用于成长型企业的价值评估,尤其是高新技术企业的价值评估。原因在于一是EVA指标的特性决定了EVA价值评估模型在高新技术企业价值评估中的优越性。因为高新技术企业的一个重要特征是研究开发费用占有很大比重,同其他收益指标不同,EVA指标将这些费用资本化,并按一定受益期限摊销,这种处理方法使企业的收益计算更加合理,价值评估结果更加可靠,同时可以鼓励管理人员对这些有益于企业长期发展和提高公司发展后劲的费用的投入,提高企业盈利能力的持续性。二是对于正处于投入期和成长期的高新技术企业来说,目前公司的自由现金流通常为负,无法运用自由现金流折现模型来对上市公司进行有效的价值评估,因为该模型把投资当成一种损失,此时EVA价值评估模型凸显其优势。加强EVA价值评估模型的研究,尽快探究其在我国企业的应用方式,不仅有利于完善我国的价值评估理论体系,而且有利于提高投资者的决策能力,因此,对EVA价值评估模型的研究具有重要的理论与现实意义。本论文以价值投资为指导思想,以EVA指标为主线,采用案例分析与理论分析相结合的方法,主要侧重于经济增加值(EVA)估价模型在评估公司价值中操作层面的研究。全文共分为六章:第一章为前言,主要介绍论文选题背景、研究意义、研究综述、研究目的、研究方法,以及文章框架。在我国当前己经日趋成熟的、具备投资价值的市场环境背景下,7000多万证券市场参与者应该用怎样的投资理念、投资技术去投资呢?从这个选题背景出发,引申出EVA价值评估模型研究的研究意义,即指导投资者用科学方法去分析上市公司的价值评估进而进行理性投资,同时,这对于完善我国的价值评估理论体系,具有一定的理论意义。然后本文在对国内外EVA价值评估模型研究的回顾基础上,总结出研究者都过多关注于模型的数学推导,并未结合经济意义对EVA价值评估模型进行解释,没有结合我国企业的不同现状来分析EVA价值评估模型的适用性。因此,都具有一定的局限性。本文正是在前人的研究基础上,从规范和案例分析的角度对EVA价值评估模型进行全面地分析论证,包括构建理论模型和现实应用模型。第二章在定义本文所探讨的“上市公司价值”基础上,回顾经典企业价值评估基本理论,奠定现在流行的企业价值评估方法的理论基础,并在此基础上简单列举和比较分析了以下几种目前常用的企业价值评估方法体系:账面价值调整法、比较估计法、现金流量折现法,在比较三种评估体系的优缺点、前提假设、使用方法的同时指出三种评估体系各自的适用范围,并引申出EVA价值评估模型的构建。第三章从介绍EVA的前身——剩余收益开始,指出EVA在剩余收益理论基础上更进了一步,不仅隐含剩余收益的思想,关键是设定了一些重要的调整项目以消除会计制度造成的扭曲,从而改变经理人只重视短期效益而放弃有利于企业长期发展的投资的弊端,降低了经理人对于利润操纵的空间,同时使经理人和股东目标趋于一致。之后详细介绍EVA的经济涵义即,调整后的净营业利润(NOPAT)在扣除资本成本之后剩余的利润。在计算EVA时,首先,要对企业税后营业净利润和投入资本的数字进行调整,纠正不同会计程序和处理方法对两者造成的扭曲;其次,调整后的税后营业净利润要扣除全部投入资本的成本,既要扣除债务资本成本,也要扣除权益资本成本,以便反映企业为获得这些利润而使用资本的全部代价。本章的内容是为后文EVA价值评估模型的构建铺垫基础。第四章为本文重点,介绍本文所构建的基于EVA的企业价值评估模型理论,分为两部分,一是基于经济增加值理论构建价值评估模型的理论推导,经济增加值(EVA)价值模型的原理是企业的内在价值等于企业投资资本加上预计企业未来经济增加值(EVA)的现值,本部分主要侧重于数学推导,理论模型基于一定的假设前提之下。二是探讨将理论模型应用到我国企业价值评估中,根据企业所处行业环境和自身发展阶段,将我国上市公司分为成长型、成熟型、有限年度型和毁灭价值型等,分别探讨模型在各类企业中的应用。最后,将经济增加值价值评估模型与其他折现模型如股利折现模型和实体折现模型进行比较,分析各自的适用情况,同时指出EVA价值评估模型尤其适用于成长型高新技术企业。第五章为本文又一重点,引用高新技术企业中通信设备制造行业具有代表性的中兴通讯股份有限公司,作为案例实证分析对象,详细列示了计算其从上市以来各年创造的EVA的过程,并在此基础上,应用经济增加值(EVA)估价模型对中兴通讯进行了价值评估,最后对评估结果进行了简单的分析,论证了经济增加值价值评估模型在我国企业价值评估的应用价值。第六章作为总结,指出EVA价值评估模型在我国具有一定的应用价值,为价值投资提供了新的思路。最后简单分析了经济增加值价值评估模型的应用前景,并指出公司价值评估从来都是科学性和艺术性的结合,虽然EVA价值评估模型是一种理念先进的科学估值模型,但是依然无法消除艺术性带来的不精确性。本论文的观点和内容对企业价值评估研究的贡献在于:一是认为EVA价值评估模型是由EVA指标和传统的贴现估价模型衍生的又一企业价值评估模型,该模型反映了企业未来的价值增值及增值能力持续性,体现了企业的内在价值。二是从理论上根据企业未来EVA的分布情况提出了EVA价值评估模型的几种特殊形式:高顿增长模型(特殊形式为零增长模型)、EVA两阶段增长模型等,并且给出了其完整的数理推导。在我国的实际应用中,提出了基于成长型、成熟型、有限年度型和毁灭价值公司的内在价值的计算模型。三是认为EVA价值评估模型尤其适用于成长型高新技术企业的内在价值计算。四是详细展示了用EVA估价模型评估中兴通讯股份有限公司价值的全部过程,这在国内相对较少,因为国内研究大多只是从理论上介绍了模型,或者直接给出评估结果。本文希望通过探讨经济增加值(EVA)估价模型的具体计算步骤,为广大投资者使用该模型提供一些有益借鉴。