机构投资者不仅是各国证券市场发展的中坚力量,而且也是优化公司治理的重要因素。本文以我国机构投资者持股上市公司为对象,研究机构投资者对上市公司信息披露行为的影响。一、研究目的第一,对我国做该领域进行初探,分析机构投资者如何对我国上市公司信息披露行为产生影响,即理论阐述机构投资者影响上市公司信息披露行为的可能性和途径。第二,结合我国实证数据进行经验论证,讨论我国的机构投资者与上市公司信息披露行为之间的作用性质及其影响因素。二、主要内容第一部分,导论,对本文的研究背景进行了阐述,说明了本文的研究意义和研究目的,并对研究思路做了框架式的梳理,最后介绍了本文的主要贡献。第二部分,文献综述,首先对机构投资者进行了界定,主要理清机构投资者和信息披露的文献脉搏,顺延该领域的研究发展脉络,从而为整个命题的阐述奠定了重要的理论基础、制度基础和文献基础。第三部分,机构投资者影响上市公司信息披露的可能性。首先分析机构投资者的性质特征,通过与法人投资者和个人投资者的比较,界定了机构投资者的属性:(1)集合投资的规模性;(2)代客理财的中介性;(3)投资运作的专业性;(4)股权投资的收益性。机构投资者皆备了个人投资者和法人投资者的某些特点,这就意味着在对待公司治理(如信息披露)的问题上,机构投资者一方面能够通过行使内部股东权力干预管理层决策,同时也能够像中小投资者那样在证券市场上自由买卖该公司股票影响管理层决策。接下来分析了机构投资者影响上市公司信息披露的动机,通过机构投资者信息收集渠道,成本-收益考虑和外部环境条件三个方面分析了机构投资者会关注上市公司的信息披露。第四部分,机构投资者影响上市公司信息披露的途径。在回顾现有文献的基础上,本文重点阐释了机构投资者作用于上市公司信息披露的运作机制,并从内部机制与外部机制两个角度分别展开讨论。机构投资者影响上市公司信息披露的内部机制,是指机构投资者通过行使股权的积极行为,参与上市公司内部治理,通过股东大会、诉讼等各种内部手段影响上市公司信息披露决策的作用机制,即通常所说的“用手投票”。而外部机制是相对于内部机制而言的,指机构投资者通过上市公司外部资本市场而非公司内部治理体系,进行股票买卖或持有,即通过“用脚投票”的方式影响上市公司信息披露决策的作用机制。接下来分别讨论了内部机制和外部机制的作用方式。第五部分,实证研究假设和研究设计。在理论研究的基础上,实证研究主要从机构投资者对上市公司信息披露行为的作用方式和影响因素两个方面分析,从而提出实证研究思路图,并对实证研究过程中将会遇到的派生问题,即机构投资者的结构划分和信息披露内容的指标构建单独加以说明,根据研究思路分别提出六个假设:(1)机构投资者正向作用于上市公司信息披露内容,机构投资者持股比例高的公司,其自愿披露内容越多;(2)机构投资者正向作用于上市公司信息披露频率,机构投资者持股比例高的公司,其信息披露频率越高;(3)机构投资者股权集中度增加将对上市公司信息披露产生影响;(4)平衡型机构投资者能够提高上市公司透明度;(5)变换频繁型机构投资者由于持股期限较短,对公司控制力较小,用手投票影响公司信息披露行为的能力也较弱;(6)集中型投资者,持股较为集中,分散性较低,对单独某家上市公司持股比例较高,与公司之间具有很强的关系,因此获得内幕交易的成本很低,在一定程度上会阻碍上市公司信息披露。假设(1)(2)主要讨论作用性质,假设(3)(4)(5)(6)是讨论影响因素方面。第六部分,在第四部分研究设计的基础上,采集了深圳证券交易所467家样本上市公司05年数据并进行了截面分析,考察了机构投资者与上市公司信息披露行为之间的作用性质及其影响因素。模型证实了机构投资者的持股能够积极作用于上市公司信息披露,随着机构投资者持股比例的上升,公司信息披露水平相应得到提高。此外,我们还从机构投资者股权集中度、机构投资者结构角度考察了影响两者关系的外生因素,发现机构投资者股权的过度集中将阻碍公司的公开信息披露。对于机构投资者结构研究结果显示,包括社保基金、QFII在内的平衡型投资者显著正向作用于上市公司信息披露,而交易频繁型投资者反向作用于上市公司信息披露,而集中型投资者并未如我们预测的那样对信息披露有显著的负作用,我们在文中具体阐述了造成该回归结果的具体原因。第七部分,对本文的研究做一个总结,并据此提出相应的建议与展望:(1)加强我国证券市场信息环境的建设;(2)提高机构投资者治理的能力,培养平衡型机构投资者;(3)建立更有效的控制内幕信息交易的措施与法案。三、主要贡献本文试图揭示机构投资者持股对上市公司信息披露的影响,以及产生该种联系的方式和途径,在分析方法上,本文通过理论解释和经验论证两种手段,对该问题作一个系统的阐释。本文的研究贡献主要体现在以下几个方面:第一,研究主旨上,本文从一个新的视角考察公司信息披露行为的影响因素,在已有文献已从信息理论、公司治理、市场竞争等角度研究了决定公司信息披露行为的各种影响因素的基础上,单独考虑机构投资者持股对上市公司信息披露水平的影响。第二,理论部分,在参照现有文献并进行提炼的基础上,提出将机构投资者对公司信息披露的影响分为内部机制与外部机制,并顺延两条思路分别深入研究,分别揭示其内在运行机理。第三,实证部分,本文采用聚类分析法对机构投资者进行分类,揭示机构投资者结构与公司信息披露之间的关系,并从披露时间、披露频率、披露内容三个方面综合探讨机构投资者对信息披露的影响;并探讨了机构投资者影响上市公司信息披露的因素。