本文针对我国上市公司在股票分拆(亦称股票送转，下统称为股票分拆)预案公告日附近会获得超额回报的现象进行实证分析，旨在回答这样两个问题：上市公司为什么要进行股票分拆，有着怎样的动机?不同的上市公司进行股票拆分的目的是不一样的，面对带着不同目的进行股票分拆的上市公司，投资者的反应模式是什么样的，有什么不同?　　 针对前一个问题，本文分别检验了信号传递假说、流动性溢价假说、价格幻觉和迎合假说、利己假说。　　 首先，在低账面市值比的公司，也就是俗称的“高增长”公司中，进行股票分拆的公司的未来盈利增速相对现在盈利增速的缩减显著比没有进行股票分拆的“高增长”公司的未来盈利增速缩减要小(或者说未来盈利增速的增量要来得大)，这支持了信号传递假说，即“高增长”公司会通过股票分拆向投资者传递未来盈利增速能够保持高速增长的信息。　　 其次，和国内外一些研究结果不同的是，我们发现上市公司通过进行股票分拆降低股票价格，可以提高股票交易的连续性，从而提高股票流动性，这可能是由于低价格的股票吸引了更多的中小投资者参与交易，但是上市公司并不会因为股票交易的连续性差而进行股票拆分，也就是说，改善流动性并不是上市公司进行股票拆分的动机之一。　　 第三，从整体市场上来看，在所有A股股票的平均价格处在较高水平的年份，进行分拆的股票占整体股票数目的比例也较高，两者的相关度达到91.6％，同时，平均价格水平和当年所有进行分拆的股票在公告日附近的平均超额收益也有显著的正相关性，相关度达75.0％，这些结果符合价格幻觉和迎合假说，即投资者偏爱低价格股票，在平均价格水平比较低的年份，低价格股票属于“稀缺资源”，投资者愿意为低价格股票给出更高溢价，而股票分拆可以降低股票价格，因此在分拆公告日附近的正向反应也更强烈，而为了迎合投资者的这种偏爱和需求，上市公司也更加愿意进行股票拆分，因此在平均价格水平高的年份，进行股票分拆的上市公司比例也更高。从个体公司角度来看，一个公司股票的价格越高，就越倾向于进行股票分拆，这也符合价格幻觉和迎合假说，因为一个公司的股票价格越高，那么他对于偏爱低价格股票的投资者来说吸引力也就越低，为了迎合投资者的这种需求，上市公司也就更倾向于进行股票分拆。　　 最后，我们还检验了利己假说，国内外并没有正式提出这一理论，但结合国内市场的数据，我们发现，持有上市公司的市值占其薪酬比例(包括持有股票市值和年薪)越高的公司，便越倾向于进行股票分拆；同时，在之前半年内有过融资行为的公司也更倾向于进行股票分拆，我们认为，这是由于上市公司在进行融资的时候会向资金提供方许下在未来一段时间进行股票拆分的承诺，从而换取融资的便利。这两者都符合利己假说，即上市公司会利用股票分拆来实现自身的利益--前者是实现管理层的利益，后者是实现上市公司本身的利益。　　 在回答了第一个问题之后我们可以看出，上市公司在进行股票分拆决策时，对信号传递的需要、迎合投资者降低股票价格的需要和提高管理层持股市值以及获得融资便利的种种需求兼而有之，并且由于不同动机进行股票分拆的上市公司具有不同的特征：需要进行信号传递的公司通常为增长型的低帐面市值比公司；迎合投资者降低股票价格的公司通常具有较高的股票价格；为提高管理层持股市值以及获得融资便利而进行股票分拆的公司有着很高的管理层持股收入占总收入比例，并且半年之内进行过增发或者配股。　　 假如投资者能够分辨出某一类分拆动机，比如投资者知道某公司A进行股票分拆是因为其半年前进行融资时许下了股票分拆承诺，那么在面对该公司的股票分拆时，投资者显然不会给出较高溢价，表现在市场上即分拆公告日附近没有超额收益。此外，从整个市场的角度来看，即使有很多非理性投资者的存在(即无法分清上市公司进行股票分拆动机而给所有进行股票分拆的上市公司溢价的投资者)，理性投资者可以在上市公司进行股票分拆之前根据上市公司的分拆的动机判断上市公司进行股票分拆的概率(比如前面提到的高价格股票有更大的概率进行分拆)，提前买入预期分拆的股票，在分拆公告日附近卖给非理性投资者，从中获利，这种套利行为的结果会使该类分拆动机的公司在股票分拆公告日附近的市场反应变差，最终套利机会消失。　　 因此我们可以通过研究进行分拆股票的公告日附近超额收益和上市公司不同分拆动机的代理变量之间的关系，从而回答第二个问题，研究清楚投资者在面对上市公司不同目的股票分拆时有着怎样的行为模式。　　 实证结果表明，股票价格水平和股票分拆市场反应呈显著反比，说明投资者对于上市公司的迎合动机的辨别能力比较强，也就是说对于上市公司出于迎合投资者而分拆股票降低股价的行为，投资者能够理性辨别并不会给予较高溢价。　　 信息传递动机代理变量显著为正，说明对于进行分拆的“增长型”股票，投资者能够分辨出哪些公司通过分拆传递的信息可信(至少有一部分理性投资者能够辨别，进而用脚投票使得市场反应和未来盈利增速偏离度正相关)。　　 利己动机的两个代理变量并不显著，说明投资者并没有辨别上市公司是否出于利己角度而进行股票分拆的能力。　　 但从整体上看，任何动机的股票分拆都能获得显著溢价，这是由于市场上存在大量的非理性投资者，他们将一切股票分拆视为利好而不去分辨上市公司的动机，造成了任何类型的股票分拆都会带来市场溢价。