上市公司的股利分配政策是影响股票价格和投资者行为的重要因素,由于各种原因,我国上市公司的现金股利分红长期处于低水平的状态。在我国,由于特殊的股权分置结构和国家持股等特征,股利政策涉及到大股东、小股东,债权人和国家的四方博弈,因此股利分配是一个相对比较复杂的过程。从统计数据看,在我国证券市场的发展过程中,“重融资、轻回报”一直是一个普遍现象,同时中国上市公司的现金股利政策还存在诸多不规范的现象,比如公司边派现边配股,现金股利政策不稳定和缺乏连续性等。“股利信号传递理论”认为:如果公司分配平稳的现金股利,那么市场将会认为公司的经营是稳定的,如果公司分配的现金股利是不平稳的,市场对现金股利变化的敏感性将比平稳的现金股利政策更强烈,同时会认为公司经营的波动性比较大,多数投资者将采取“用脚投票”的方式。对照我国证券市场现状,上市公司现金股利回报的长期极度低下从某种程度上迫使投资者只注重股票的资本利得,希望通过二级市场的低买高卖获取投资收益,极大地刺激了市场上的投机行为。为促使我国证券市场的健康发展,中国证监会从2000年开始将现金分红作为直接融资的必要条件,其后在2004年制定《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》,把现金股利分配作为配股的必要条件,2008年又出台《关于修改上市公司现金分红若干规定的决定》,强制上市公司在章程中明确现金分红政策,同时规定现金分红的比重,希望使现金股利在分配方式中的比重逐步加大,给投资者以实实在在的回报,同时积极培育机构投资者,比如引入社保基金、养老基金、境外投资者QDⅡ等,以引导价值取向的投资理念,抑制中小投资者的短期投机行为,形成以长期投资者为主体的投资者结构,抑制过度投机。应该说,通过近几年市场参与各方的努力,我国上市公司的现金股利分配情况有了明显改善,但与国际上成熟的市场相比,仍然存在较为明显的差距。本文以我国上市公司现金股利分配水平较低,投资者投机行为盛行的市场现状为研究背景,以2003—2007年间沪深两地1219家样本上市公司的现金股利分配情况为研究对象,以每股现金股利、派现次数、每股收益、净资产收益率、每股净现金净流量、现金股利与每股现金净流量比率、非流通股比率、机构持股比率等9个指标为解释变量,利用SPSS软件分别对其与单支股票的期间换手率进行相关性实证研究。综合考虑上市公司的现金分红水平、现金股利政策稳定性、现金分红能力、股权结构、投资者类型等多种因素,从不同角度分析股票换手率与相关因素之间的关系。最终得出结论:投资者投机行为(换手率)与上市公司现金股利政策的稳定性、现金股利绝对值之间存在较为明显的负相关关系,在我国现阶段市场条件下,证券监管部门建立并完善上市公司现金股利分配的规定有其积极和现实的意义,同时应积极从内外两个方面规范上市公司现金股利分配行为。本文除引言外,共分为五部分。第一部分:股利理论回顾。本部分对历史上的经典股利理论进行了回顾和综述,首先是早期的股利理论,包括“Lintner模型”,“MM理论”,“在手之鸟理论”,“税差理论”等等,由于早期的股利政策理论相互矛盾,各自具有一定的合理性但又都经不起仔细的推敲,学者经过长期争辩也没有达成一致的意见。为了进一步解释股利之谜,西方学者搜集了大量数据和相关资料进行研究,并进入了股利理论的现代阶段,目前公认的几种较为成熟的股利理论主要包括:股利信号理论、代理成本理论、顾客效应理论。其中股利信号传递理论具有广泛的解释力和说明力,国外诸多学者从理论模型和实证检验都证实了现金股利在市场中存在信号效应。国内许多学者通过事件研究法和动因分析法研究不同股利政策的市场效应和股利分配的动因分析,试图寻找影响股利政策的各种驱动因素和影响程度。第二部分:我国上市公司现金股利政策及投资者投机行为现状。中国证券市场投资者投机行为严重,主要表现在股市波动性高、市盈率高以及股票换手率高。造成这种投机行为盛行的原因是多种多样的,从宏观层面上看,由于我国股市是新兴资本市场,各种法规、制度还不完善,政府对股市进行宏观驾驭的经验和技巧还不成熟,另外定价机制、税收政策等市场机制也存在不同程度的问题,因此出现了股价脱离基本面且偏高、政策风险大、股市波动频繁、市盈率过高等不良后果,投资者的监督权、知情权、参与权、收益权没有得到很好的保障,这在一定程度上助长了股市投机。从微观层面看,上市公司不具备长期投资价值,现金股利分红水平长期较低,且不具有持续性,投资者主要以中小投资者(散户)为主,往往以在短期内获得买卖差价为主要目的,机构投资者由于各种原因并没有如预期的起到市场稳定器的作用,反而加剧了市场的投机气氛。其中,上市公司现金股利水平低,投资者无法获得长期稳定的现金回报是导致市场投机行为盛行的一个重要原因。第三部分:现金股利政策对投资者投机行为影响的实证分析。本部分以2003—2007年间沪深两地1219家样本上市公司的现金股利分配情况为研究对象,以每股现金股利、派现次数、每股收益、净资产收益率、每股净现金净流量、现金股利与每股现金净流量比率、非流通股比率、机构持股比率等9个指标为解释变量,利用SPSS软件分别对其与该支股票的期间换手率进行相关性实证研究。第四部分:研究结果与启示。根据实证分析,得出本文研究结果,即现金股利绝对值、现金股利政策稳定性、公司盈利能力、流通股比例、机构持股比例等因素与换手率成负相关关系,即企业的盈利能力越强,现金股利金额越大,现金股利政策越稳定,机构投资者比例越高,该支股票的换手率越低,投资者持有股票的时间相对越长。其中,投资者投机行为(换手率)与上市公司现金股利政策的稳定性、现金股利绝对值之间存在较为明显的负相关关系。在此基础上,作者提出要从加强外部约束和完善公司内部治理两个方面改变目前的现金股利分配现状,包括健全上市公司现金股利政策的法律法规,完善上市公司现金股利政策的披露和监督制度,培育成熟的机构投资者,改革相关税收制度。另外要从上市公司内部规范现金股利分配行为,包括继续推进股权分置改革,建立完善有效的公司治理结构。第五部分:结论。本部分总结分析了现阶段我国上市公司现金股利政策以及市场中的投机行为现状。我国上市公司现金股利政策问题较多,市场中的投机行为较为严重,而上市公司现金分红水平长期低下,投资者无法获得长期稳定的现金回报是导致市场投机行为盛行的一个重要原因。以此为研究背景,作者从股票换手率角度对上市公司现金股利政策与投资者行为的关系进行了实证研究,得出结论:在我国现阶段市场条件下,证券监管部门建立并完善上市公司现金分红的规定有其积极和现实的意义,同时应积极从内外两个方面规范上市公司股利分配行为:一是加强资本市场基础制度建设,对上市公司股利政策建立强有力的外部约束;二是规范机构投资者行为;三是完善上市公司内部治理结构,从上市公司内部规范现金股利分配行为。