金融资产的收益与风险是影响投资决策的两个重要因素,一个理性的投资者总是希望预先知道资产的获利或损失可能,总是把效用最大化作为追求的目标,因此,探索资产的收益与风险的关系(也即为资产定价)一直是经济学家努力的方向。本文通过对经典CAPM模型和套利定价模型在实际应用中效果不太理想的原因分析,在理论上从两方面对现存的模型进行改进:一是从期望效用函数的展开式出发,由于资产收益率一般不服从正态分布,造成函数展开式的高阶项并不为零,并且由于高于四阶的理论目前还不完善,因此我们把函数展开到三阶、四阶,得到偏度、峰度因子;二是从投资者的真实心里出发,因为投资者厌恶损失,对于损失可能性比较大的资产(即下侧贝塔值较大),只有当收益率较高时才能吸引投资者购买,因此损失风险也是影响收益率的重要原因。除此之外,我们发现虽然投资者偏好获利,但获利可能性较高的资产,其收益率却往往比较低,说明上侧贝塔也会影响资产的收益率。在模型中,由于我们已经考虑了无条件贝塔,因此在引入条件贝塔时,应该扣除无条件贝塔值后的风险才是真正影响收益率的条件贝塔因子。因此最终我们建立的模型中采用的风险因子包括:无条件贝塔、相对条件贝塔、偏度和峰度。本文以上海证券市场的200只股票为研究对象,利用2000年—2004年这段时间内股票的日收益率进行实证分析,对本文提出的观点加以检验。在实证之前,我们把总的时间段分为两个时期,第一个阶段是组合形成期,第二个阶段是组合检验期。在接下来的检验过程中,本文并不直接用样本数据进行分析,而是采用分组构造的方法,这样做的好处在于消除非系统风险而有利于提高检验的准确性。我们首先证明条件系统风险与收益率之间的关系,特别是损失风险对收益率的补偿作用,发现收益率与下侧贝塔呈同方向变动,与上侧贝塔呈反方向变动;然后利用第一阶段计算的风险值对检验期进行横截面回归检验,证明本文创建的模型具有一定的显著性;最后分析了损失风险与偏度两种因素对于收益率的影响有什么不同,说明这两者并不能完全替代。总之,本文的理论与实证结果都表明,影响超额收益率的因素不仅仅只有无条件贝塔,还应该至少考虑高阶矩与条件贝塔,这样的定价模型才更符合资产的实际情况。