论文部分内容阅读
许多学者认为,私募股权投资的主要特点是以私募方式进行投资,强调私募股权投资的“私募”性,以与“公募”性对应,因此他们主要分析私募股权投资的形式,这些形式包括创业投资、成长投资、并购投资、重整投资、夹层投资等等各种形式。
还有许多学者从私募股权基金的角度研究问题,主要研究私募股权基金的组织形式、税收政策、激励机制、政策监管、基金来源等,其中的问题包括:究竟合伙制基金、信托制基金还是公司制基金存在制度优势?究竟何种税收政策才是私募股权基金的最佳税收政策?是否需要对私募股权基金进行监管?如果需要进行监管,最佳的监管方式是什么?究竟是否允许、支持或鼓励银行等金融机构对私募股权基金进行投资?
本文既没有研究私募股权投资的“私募”性,亦没有研究私募股权基金的方方面面,而是在信息不对称和收益不确定条件下研究私募股权投资的策略。主要问题包括:什么样的投资策略(方法)符合私募股权投资?怎么才能提高私募股权投资的效率?在私募股权投资中,投资合同究竟包括哪些条款以及这些条款的作用是什么?
需要注意的是,本文既没有突出强调和区分私募股权投资的具体形式,也没有区别私募股权投资的不同主体①,而且强调私募股权投资与众不同的特征,这些特征决定了私募股权投资的策略(方法),这是本文的逻辑起点。究竟私募股权投资具有什么样的特征呢?总的来说,私募股权投资具有高度的风险性、高度的不确定性和高度的信息不对称性,这三个特征决定了企业家和私募股权投资者之间不仅存在严重的、双向的道德风险,而且私募股权投资过程还具有相当的期权价值(实物期权价值),这些都成为私募股权投资策略(方法)独特的决定因素。同样不可忽视的是,在私募股权投资中,企业家和私募股权投资主体各自的投入要素是非常独特的,企业家主要投入要素是人力资本,人力资本是不可观察的,比其他投入要素更易产生道德风险;私募股权投资主体除了提供资本外,还提供管理、人力资源、财务和战略规划等服务,这些服务也是不可观察的。虽然私募股权投资主体提供管理、人力资源等服务是不可观察的,但是提供的资本使得它们能够缓解道德风险的程度,尽管私募股权投资中企业家和私募股权投资主体互为代理人,但是企业家的代理问题更为严重。
面对私募股权投资如此众多的问题,为了提高私募股权投资的效率,私募股权投资需要具备独特的策略,这些策略(方法)包括分段投资、联合投资、企业家的激励补偿机制以及投资合同的结构安排和选择等,这些投资策略(方法)在其他投资形式中难觅踪迹,盖因私募股权投资的特征。
论文结构包括六章,结构如下:
第一章是导论,主要分析论文的选题背景、论文的结构和论文的研究方法和论文的结论等,导论的目的是为论文提供一个台前幕后的背景说明。
第二章是私募股权投资市场结构、文献综述等内容,第二章分析了私募股权投资的特点、私募股权投资市场结构、私募股权投资的过程和私募股权投资的相关理论。私募股权投资的特点分析是整个论文的基础,从理论上界定了私募股权投资具有的特征,例如高度的信息不对称性、高度的不确定性等。这些特征是进一步分析私募股权投资策略(方法)的逻辑出发点。私募股权投资市场结构是从一个市场结构的视角解剖了私募股权投资市场的微观构成要素,在此框架下,还分析了中国私募股权市场的构成要素。私募股权投资过程主要分析私募股权投资的决策过程,包括筛选、调查和评估投资对象等。私募股权投资的相关理论包括私募股权投资中的证券选择、控制权分配等理论,文献梳理为进一步的分析提供了基础,能够清楚地定位论文的研究起点、终点和研究的重点。
第三章是分段投资,分段投资分析了代理成本和监控成本之间的权衡对分段投资的决定作用,以及代理成本和监控成本的变化对分段投资结构的影响。论文还提供了一个基于代理视角的分段投资模型,模型证明了在存在代理问题的条件下分段投资的最优路径选择、影响因素等。在本章中,论文还从一个实物期权的视角分析了私募股权分段投资中的期权价值。最后,从各种理论中,论文提供了进行实证研究的模型,由于数据的限制,论文仅仅提供了一个实证研究的模型,而没有进行实证研究。
第四章分析了联合投资,对联合投资的理论解释进行了梳理,挖掘了可供检验的结论,然后以中国的数据进行实证研究,对中国私募股权基金的联合投资提供了新的解释。
第五章分析的是对企业家的激励补偿机制。在私募股权投资中,企业家不仅是企业能够成功的决定因素,而且他们在企业中的投入要素主要是人力资本,由于人力资本的不可观察性,需要对其进行激励补偿。论文提出了一个激励补偿框架,分析了激励补偿的自变量和因变量,以及自变量和因变量之间的关系和传导机制。然后建立了一个相机分配现金流权和相机分配控制权的模型,从理论上解释了现金流权和控制权分配的机制。最后,根据中国私募股权投资的情况,以案例分析的方法,分析了中国的“对赌协议”的机制。
第六章分析的是私募股权投资合同的结构和变化,包括现金流权、投票权、董事权、清算权、反稀释条款等,这些不同的条款是分段投资、联合投资和激励补偿机制的一个逻辑结果,但在投资合同中更具细致性和结构性。本章以美国的数据对投资合同进行了实证分析,由于证券的选择是投资合同的一个焦点问题,本章以模型的方法提供了证券选择的逻辑框架,最后对私募股权投资合同的构造在中国面临的制度约束进行了分析。