研究表明投资摩擦广泛存在于投资过程中,但是现有研究在测算资本回报率时却并没有将摩擦因素考虑进去,基于未考虑投资摩擦的资本回报率模型得到的资本回报率普遍高于实际值,对乡村来说尤其如此。因此本文从基于生产的资产定价理论出发,将调整成本作为投资摩擦的表现形式,构造包含调整成本的资本回报率表达式,利用广义矩估计法(Generalized Method of Moment,GMM)估计调整成本参数,由此计算全国及省际城乡调整成本和资本回报率,并对资本回报率方程进行分解,研究调整成本对资本回报率的影响。运用GMM法估计得到全国城乡调整成本参数分别为3.1307、13.2090。将调整成本参数代入调整成本函数中,可求得全国及省际城乡调整成本大小,发现调整成本在我国经济生产中占比相当大,乡村尤甚。以全国数据来说,1995-2014年全国城乡投资边际调整成本占资本边际成本比重均值分别为0.4035和0.7576,全国城乡调整成本占产出比重均值分别为0.1689和0.1857。再将调整成本参数代入资本回报率表达式中,得到考虑调整成本的全国及省际城乡资本回报率,除个别省份外,城市资本回报率均高于乡村资本回报率,与资本在城乡间的流向相符。以全国数据为例,1996-2014年全国城乡资本回报率均值分别为10.05%和7.57%。因此,对理性投资者来说,把资金投向城市是更明智的选择。进一步对资本回报率方程分解分析发现,调整成本的存在降低了资本回报率,且对乡村的降低程度大于城市,使不考虑调整成本时有更高资本回报率的乡村在考虑调整成本时资本回报率低于城市。1996-2014年,调整成本对全国城乡资本回报率的降低幅度分别为5.86%和12.85%。