自1998年实行全面住房改革以来,中国的住房价格迅速上升,房地产行业逐渐成为国民支柱产业,房地产市场的价格波动对宏观的经济局势和微观的家庭消费行为均产生了重要的影响。根据西南财经大学中国家庭金融调查中心发布的《中国家庭金融调查报告2017》,中国家庭自有住房拥有率已达到89.68%,住房资产成为中国家庭财富构成中最重要的组成部分。在此背景下,探讨住房资产的价格波动所引起的房产价值变动对居民消费行为的影响,成为家庭金融领域的一个重要课题。作为近年来金融学研究的新兴领域,家庭金融日益受到国内外学者的关注。2006年美国金融学会主席John Campbel Ⅰ为家庭金融的研究作了一个主题演讲,他指出家庭金融的研究,是分析家庭如何运用金融工具实现其具体目标,即家庭通过利用各类金融工具,实现资源的跨期优化配置,达到长期消费效用最大化的目的。根据消费资产定价理论,个体决策可以分为两个阶段,一是给定储蓄水平下的最优投资组合决策,二是给定投资组合的储蓄/消费决策。而在储蓄/消费的决策中,家庭资产与居民消费的关系一直受到学者和政策制定者的关注,但在早期的研究中,焦点集中于金融资产与消费的关系上。一直到20世纪90年代后期,全球股市出现大幅下跌,但各国居民的消费水平并未出现显著的下降,住房资产的作用才逐渐被重视。由此住房资产与居民消费的关系逐渐进入研究者视野,越来越多的研究开始关注住房资产在消费决策中的作用。中国的房地产市场自2003年开始进入高速发展阶段,但房地产市场的发展并不稳定。回顾近十年的房地产市场发展历程,差不多每两年房地产市场就会发生一次震荡,这其中有宏观经济局势的影响,但政府频繁改变的房地产调控政策,也起到了推波助澜的作用。中国房地产市场中政治因素的参与为住房资产价格的研究增加了难点,但房地产市场的频繁震荡则为住房资产价值与居民消费的研究提供了便利,面对当前经济增长由投资拉动向消费拉动的需要,理清家庭住房资产与居民消费行为的关系成为必须。为此,本文试图研究如下问题:首先,住房价格的上升所带来的住房资产价值变动是否会带来居民消费的持续增长,即住房资产在中国是否表现出显著的财富效应?与金融资产相比,住房资产的财富效应是否更大?其次,二者之间是通过何种作用途径相互影响的,即住房资产影响居民消费的作用渠道是什么?最后,由于政策调控的目的,中国家庭并未经历过长时间的房价下跌,一旦房地产价格出现大面积下滑,是否会引起居民消费的大幅缩减?围绕上述问题,本文从微观家庭视角进行理论分析,并基于大型公开数据库的数据支持,通过构建微观家庭的面板数据进行实证检验。首先,问题的焦点在于探讨住房资产价值的变动对居民的消费支出是否会产生影响,也即住房资产的财富效应是否存在。本文从生命周期-持久收入模型的理论分析框架出发,引入住房资产,分析房价波动引起的家庭住房资产的价值变动对居民消费影响的作用机制。在此基础上,构建微观家庭的面板数据模型,检验住房资产财富效应的存在性。进一步通过对有房家庭和租房家庭的分类,探讨有房家庭的财富效应和租房家庭的替代效应(或挤出效应)。在检验了住房资产的财富效应后,进一步探讨二者之间的作用渠道,即住房资产价值的变动时通过何种途径影响居民消费支出的。对于作用渠道,国内文献已对其进行了较为系统的总结,但因研究条件的限制,能够对各种作用渠道的存在性进行证明的却相对较少。因此,本文中对住房资产财富效应作用渠道的分析是基于已有文献,对其进行总结和归纳,并实证检验其中净财富效应、流动性约束和预防性储蓄三种作用渠道的存在性。最后的研究内容在于对住房资产财富效应的非线性和非对称性特点的检验。根据前景模型的理论分析,个体决策中的效用函数存在敏感性递减和损失厌恶的特点,将其应用于住房资产财富效应的分析中,即是非线性特点和非对称性特点。在理论分析的基础上,通过回归分析检验非线性和非对称性的存在,并重点对非对称性进行分析,也即研究住房资产价格出现下降时,居民消费支出的变动量的不同。总结全文,得到的主要结论为:(1)总体来看,2010年后,中国城镇家庭的住房资产的财富效应凸显,在控制其他因素的条件下,住房资产价值的上升会导致居民消费的显著增长。从实证的结果来看,对于拥有住房的城镇家庭,住房资产价值的变动会对居民消费产生显著的正向影响,这一点在一套房家庭和多套房家庭中均成立。对于城镇家庭而言,住房资产对消费的影响已经超过金融资产,成为家庭资产结构中最重要的组成部分。但需要注意的是,仅仅在多套房家庭中,住房资产价值对消费的影响才会超过居民收入,在大多数的一套房家庭中,收入仍然是影响居民消费的首要决定因素。在考虑了地域差异、城市差异以及收入差异后,住房资产的财富效应仍然存在。地域性的差异主要表现在区域房价水平中,当家庭处于较低房价的地区时,房产价值对居民消费的影响相对较低,当所处区域随房价上升而不断转移,受到的影响逐渐增大,高房价和低房价地区间差异明显。此外,家庭所处的城市级别也表现出较强的异质性差异。与其他地区相比,一线城市家庭的住房资产消费弹性更高,且差异明显;与县一级地区相比,地级市家庭的住房资产消费弹性更高。再次,不同收入阶层之间同样表现出较强的差异性。处于各收入阶层的家庭消费均会对其住房资产价值变动有所反应,但与其他阶层相比,房产价值变动对居民消费的影响,在高收入组中更为明显。出乎意料的是,农村地区的住房资产财富效应同样存在,但由于农村地区住房流转的限制,住房资产的消费弹性相对较低。虽然农村地区的住房资产价值的衡量上存在争议,但从实证结果来看,当农户所主观判断的房产价值出现变动时,同样会对其消费决策产生影响。由于农村宅基地流转的限制,相较于金融资产,农户住房资产对消费的影响相对更低,但随着农村土地制度改革的不断推进,农村住房资产将成为影响其消费决策的重要因素。(2)对于租房家庭而言,其消费支出同样会随房产价格的上升而增加;在考虑购房意愿后,表现为有房租房家庭的挤出效应和无房租房家庭的替代效应。对于拥有住房的租房家庭(所拥有住房不符合预期),其消费支出同样会随自身房产价值的上升而增加;而没有住房的家庭,其消费支出也表现出于房产价格正向的相关性。当我们将家庭购房意愿考虑进来时,购房意愿的存在确实会使得租房家庭表现出一定的挤出效应,即居民消费随房价的上升而下降,但这仅针对那些有一定经济基础的租房家庭而言(有房的租房家庭);而对于大部分的无房租房家庭,购房意愿的作用不再显著,尽管家庭中有适龄的未婚男性(有较强的购房意愿),但已无力通过购房来为其在婚姻市场提高竞争力,家庭的最优选择变为推迟或放弃购房,进而通过释放购房储蓄来进行替代性消费以增加竞争力,从而出现了无房家庭的消费随住房价格一同上涨的现象。(3)住房资产影响居民消费的作用渠道上,净财富效应和预防性储蓄途径的作用更为明显,而流动性约束的影响并不显著。中国家庭住房财富对居民消费存在净财富效应。通过对一套房和多套房家庭样本的分别回归及交互项检验可以发现,与一套房家庭相比,多套房家庭的消费受到住房财富变动的影响更大,且房产数量越多,上述影响越明显。这表明对于这些可以将住房财富变现的家庭而言,住房投资成为其有效的资产投资和保值手段,而房价波动引起的住房财富变动会显著反映到其消费当中,即存在净的财富效应途径。在对流动性约束和预防性储蓄途径进行检验后发现,中国家庭受到流动性约束的影响并不明显,更多的是通过预防性储蓄渠道,即房价波动使得家庭住房财富上升,家庭资产得以增值,从而降低了家庭进行预防性储蓄的必要性,进而增加居民消费。我们以家庭流动性约束程度和家庭财务杠杆率为门限变量,对基准方程进行了门限回归,结果表明受到流动性约束的家庭和高杠杆率的家庭,其消费支出并不会对房价波动带来的财富冲击有更为显著的影响,即家庭并不受到流动性约束的影响;而不受到流动性约束和低杠杆率的家庭的消费支出却会受到房价波动的显著影响,即预防性储蓄的作用渠道更为明显。在对门限回归使用了工具变量进行稳健性检验后发现,回归结果并没有太大变化,即上述结论是稳健的。在使用预期到的房价波动以及考虑了生命周期的影响进行检验后,所得结论与门限回归的结果相同,即中国家庭住房家庭影响居民消费的作用途径主要是通过预防性储蓄,而流动性约束的作用并不明显。(4)住房资产的财富效应存在非线性和非对称性,当房价下跌时,居民消费的下降程度远高于房价上涨时消费的上升。住房财富变动与居民消费的关系呈现出明显的非线性特征。当房价上升时,住房财富与消费间呈现倒U型的关系,即居民消费随其住房财富上升而逐渐增加,但增加的幅度在不断减小。这一结果符合前景理论的分析,即住房财富与消费的关系符合敏感性递减原理,当收益逐渐远离参照点时,边际变化逐渐减小。住房资产的财富效应呈现出非对称性。当房价下降时,家庭住房财富所导致的居民消费支出的减少幅度,大于房价上升时消费支出的增加。这一结果同样符合前景理论中的另一个原理,即损失厌恶。当房价下跌时,住房财富降低给家庭带来的损失感官比等量的收益显得更突出,从而其引发的消费支出的变动量更大。这一结论在一套房家庭和多套房家庭的回归中均得到了证实。