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本文以资本市场上企业融资工具的创新为研究对象。随着我国金融体制改革的不断推进,企业融资结构发生了明显的变化,直接融资在企业融资总量中所占比重不断提高,间接融资比重逐步下降。企业利用资本市场进行直接融资在形式上可以分为融资证券化和资产证券化两类。融资证券化是指资金需求者不采用银行借款,而是通过发行证券向资金供给者直接融通资金的方式。资产证券化是指将缺乏流动性,但能够在未来产生稳定的和可预见的现金流收入的资产,转换成为可以在资本市场上出售和流动的资产支持证券进行融资的方式。对于融资证券化创新和资产证券化创新的研究,文章采取由具体到一般的归纳法分析思路,先分门别类归纳整理具体的企业证券创新品种和创新的企业资产证券化融资制度安排,而后深入探索融资工具种类创新和制度创新本质的属性和因为。对于我国企业的融资证券化创新和资产证券化创新,文章采取由一般到具体的演绎法分析思路,在文章已经取得的理论成果的指导下,结合我国资本市场发展的实际,系统性地提出了几种当前可以开展的企业证券创新,并且阐述了企业资产证券化在我国的发展和应用前景。
在这样的研究脉络下,本文的创新之处主要是:第一,在西方既有金融创新理论的基础上,提出我国金融创新的动因是政府主导推动型。西方的金融创新理论可以归结为约束引致、规避管制、市场不完全和证券设计四种。我国目前金融创新的种类和实际情况还处于引进创新阶段,对于西方国家已有的金融工具,能够根据国情学习掌握好就是成功的。在我国金融创新过程中起关键作用的是政府,本文认为我国的金融创新是政府主导型。第二,系统整理了发达资本市场上创新的企业证券品种,分企业债券、优先股、可转换证券和普通股四类研究了企业证券的创新因为和种类。本文对企业证券创新的研究为我国今后一段时期内资本市场上证券品种的发展和创新提供了有益的参照。第三,将企业资产证券化中的经济关系纳入委托-代理问题分析框架,企业资产证券化能够加强对代理人的监督和控制,能够将资产配置给对该资产的价值信息知道得最充分的投资者,从而降低了委托人和代理人之间的代理成本和信息成本,增加了对企业经理人员的激励和股东财富。第四,以企业资产证券化的信息不对称理论为基础,从真实出售、委托-代理、自由现金流和估值四个方面,比较了企业资产证券化和抵押融资的异同。在现有文献隐藏信息下企业资产证券化模型基础上,重新推导构造关于一般资产价值信息不对称的资产证券化模型。第五,在理论上将企业资产证券化交易区分为公平交易和关联交易。指出在市场经济条件下,公平交易不会使得企业能够利用资产证券化逃避自身的债务法律责任,而关联交易条件下,企业通过资产证券化,很可能使自身逃避债务法律责任。发达资本市场对关联交易条件下企业资产证券化的严格法律监管,对于我国实施企业资产证券化专门立法,有很强的借鉴价值。
围绕上述研究内容,本文共分为八章。第一章是引言。主要介绍研究背景、研究意义、已有的研究成果、本文的研究内容和研究方法以及主要的研究创新。第二章是关于证券创新相关文献的回顾。本章是对现有金融创新理论文献的梳理,目前尚无金融创新普遍认可和统一的理论。第三章是对融资证券化创新的研究。本章主要分析了资本市场上创新的企业证券。按照企业债券、优先股、可转换证券和普通股四种种类,分析了各自的创新机理,识别出80种具有典型特征的创新证券。第四章到第七章是对企业资产证券化的研究。第四章是对企业资产证券化的概述。本章分析了企业资产证券化的原理、作用及运作机制。在此基础上,对我国实施企业资产证券化进行了可行性研究,设计出相应的运行机制,并分析了企业资产证券化可能引发的逃避法律责任问题。第五章是从信息不对称角度,分析企业资产证券化的动因。在隐藏行动不对称分析框架内,将对经理人员的努力相对不敏感的现金流进行证券化,使得激励计划更强有力地集中于重要的现金流上。而且,资产证券化将未来一系列现金流入转化为一次总的现金流入,增强了对管理成本的监督和控制。在隐藏信息不对称分析框架内,资产证券化能够被内部人员和外部投资者关于一般资产的价值和一般投资者和专业投资者关于证券化资产价值的不对称信息解释。在两个隐藏信息理论中,资产证券化是为市场力量所驱动,将资产分配给对该资产的价值信息知道得最充分的投资者。第六章是企业资产证券化的有效性。分析了企业资产证券化的收益和成本、有效性和公正性。风险暴露守恒原理论证了由于资产证券化进入相当成本较低的资本市场进行融资,给一些企业的融资成本带来了真正的节约。接着证明企业资产证券化在经济学上不满足帕累托有效,但满足卡尔多一希克斯有效。最后本章分析了企业资产证券化的公正性。第七章是我国企业融资的证券化创新研究。在当前我国资本市场发展的环境和条件下,本章提出了几种可以开展的一般企业证券创新,同时总结了我国资产证券化和企业资产证券化的发展情况,提出了促进企业资产证券化发展的若干建议。第八章是本文的总结,概括了本文的研究结论、不足及未来的研究方向。