在2011年至2015年间,中国存在一个奇怪的现象:一方面,中国人民银行不断发行货币,M2与GDP的比率持续上升,出现了货币超发;另一方面,PPI持续走低,形成了通货紧缩。本文旨在从金融摩擦的角度出发,利用新货币主义模型来研究上述现象。本文认为,中国特殊的国情是产生这一奇怪现象的主要原因——即国有企业持有廉价贷款而民营企业不得不通过金融中介从国有企业借款。国有企业的低效率提高了货币需求,这就要求中央银行必须维持一个高货币增长率来保证货币政策的实施。同时,在这一过程中,金融摩擦消耗了货币,导致了通货紧缩。本文总共分为七章。第一章是导论,主要介绍了本文的研究背景,理论框架以及可能存在的创新点。第二章是文献综述,介绍了当前新货币主义的发展脉络以及涉及的相关话题。并在此基础上,通过梳理现有文献,介绍了当前国内对货币超发和通货紧缩有关的研究成果。在接下来的几章,我们基于新货币主义经济学,从四个不同的角度来刻画现实中的金融摩擦,来研究货币超发和通货紧缩共存的作用机制。第三章研究国有企业和民营企业相互竞争的情况下,金融摩擦对货币超发与通货紧缩的影响。低生产率的国有企业由于其特殊的背景容易从银行等金融中介获得大量的廉价贷款,而高生产率的民营企业缺少资金,必须通过金融中介向国有企业借钱。在这样的利差之下,国有企业有激励从金融中介获得过量的资金,借贷给民营企业套利。在利润转移的过程中,由于存在金融摩擦,消耗大量货币成本,造成通货紧缩。因此,中央银行不得不超量发行货币以满足需求。第四章在第三章的基础上,进一步研究企业投资摩擦对货币超发与通货紧缩的作用。沿用上一章的思路,本章假设国有企业拥有大量的贷款,并通过金融中介将多余贷款借给民营企业。同时,本章假设国有企业和民营企业在市场上搜寻合适的投资项目进行投资。研究发现,当投资承诺无效时,锁定效应会导致货币超发——企业需要大量囤积资本,以方便在下一期作为抵押换取项目。这时候,企业为了提高利润,需要加大在市场上的搜寻强度,消耗大量货币,从而造成了通货紧缩。另外,本章发现,建立股权交易市场等规范化措施,虽然提高了经济效率,但是依然无法改善这一货币问题。第五章在第四章的基础上,研究债务置换对货币超发和通货紧缩的影响。当企业进行投资之后,如果投资失败,资不抵债,那么就不得不对其进行债务置换,从而希望在未来通过改善其盈利能力来收回投资。这时,银行等金融中介会剥离坏账,成立资产管理公司,由资产管理公司来集中处理不良资产,让企业重新运作起来。本章发现,对国有企业和民营企业进行债务置换的时候,政府的决策摩擦会造成货币超发和通货紧缩共存,即:由于道德风险等原因,资产管理公司无法正确估计企业债务,银行需要发行超量的货币来购买不良资产。这时候,被收购的劣质公司生产能力的下降,造成了通货紧缩。同时,资产管理公司购买不良资产,恶化了财政赤字,提高了货币需求,造成了货币超发。这一机制可以解释近几年来政府财政赤字不断上升的现象。另外,本章发现,相较于民营企业,国有企业由于其低效率,更需要债务置换。因此,在这一机制的作用下,国有企业为主的传统行业会出现大量僵尸企业。第六章研究房地产市场对货币超发和通货紧缩的影响。在前几章的基础上,本章发现,房地产市场能够产生新的效应——基于金融摩擦的动态效应:金融摩擦消耗了货币,使得房地产投资回报率上升。这时,大量的资金投资房地产推高房价使得居民不得不增加劳动来赚取高工资,来购买房地产。这一过程提高了企业的生产效率,在劳动力市场出清的条件下,提高了一般产品厂商的生产效率,并增加了社会总产出。在这两个效应的作用下,通货紧缩进一步加重。这一机制可以解释在房地产去库存政策的"影响下,企业生产率高的发达城市容易产生房地产投资热潮,而企业生产率低的欠发达城市房地产价格不升反降。第七章是总结和政策建议。这一章对第三到六章模型和结论进行梳理和总结,并在此基础上提出一些政策建议。