目前,私募股权投资已成为我国中小企业融资的重要渠道。由于被投资企业往往需要进行多轮融资,所以资本市场为了保障前投资人股权的经济利益在退出之前不被稀释而创设了反稀释条款。但反稀释条款作为舶来品被移植到我国,其适用的法律环境和金融环境与其发源国美国都有明显的差距。目前,对反稀释条款的效力问题在我国还存在不少争议,反对者认为其违反了商事主体风险自担的市场交易规则甚至公平原则,投资人也存在可滥用反稀释权的空间等。基于此,本文通过案例分析和比较分析法,分为五章对反稀释条款在我国法律上的效力问题进行了系统全面的讨论和分析,希望能为反稀释条款正名,也希望能通过美国的投资监管经验为我国反稀释的本土化提供完善建议,助力我国金融市场的发展。第一章介绍了私募股权投资中反稀释的理论依据与必要性。设计反稀释条款的出发点是为了防范信息不对称、委托代理问题、控股股东信义义务缺失、投资与风险不匹配等风险,防止目标公司在后续融资中恶意低价融资以稀释前轮投资人的经济利益。第二章提出了反稀释条款在我国的效力困境。一是民法典合同编上的效力判定存在争议,如是否存在违反法律强制性规定或违反公平原则;二是公司法上没有依据,且可能因涉嫌违反公司法上的强制性规定被司法机关认定为无效,如是否存在损害公司其他股东及债权人利益、现金补偿是否属于抽逃出资等;三是目标公司在申报上市时,交易所不予认可,要求申请上市前清理反稀释等特殊条款;四是尽管司法裁判对于创始股东承担反稀释义务的有效性无争议,但对目标公司承担反稀释义务普遍持消极的态度。第三章从理论层面探讨反稀释条款在我国适用的法律环境。总体而言,从我国民法典、公司法的规定来看,反稀释条款的效力应当得到认可,虽然目前从金融监管的层面来看是排斥反稀释条款的,但并不能因此就否定其效力。并且2021年发布公司法修订草案新增了股份有限公司的新股优先购买权、优先股等类别股内容,可见我国公司法“减少管制,扩大自治”的趋势,这将有利于我国反稀释条款的良性发展。第四章比较分析了反稀释条款在美国的运作与效力问题。美国的反稀释条款主要是以可转换证券为基础,通过调整可转换证券的转换价格以达到反稀释的目的。美国公司法充分尊重公司自治,授权公司章程规定反稀释权,只要公司章程明确规定了反稀释事件,投资人行使反稀释权就不存在障碍。由此得出完善我国反稀释条款的启示,如设置优先股、将反稀释权授权公司章程加以规定,从而减少反稀释条款的法律障碍。第五章对应第二章的困境分类论述了应该如何判断反稀释条款的效力。总的来说,反稀释条款一般情形下应当是有效的,如禁止低价增资、由目标公司承担反稀释义务等。但如果反稀释条款过度限制或阻断目标公司的融资渠道时,可以对其效力进行适当限制,如对于现金补偿和股权补偿条款,需要全体股东的同意,且应载入公司章程,否则可能导致无效后果。此外,对于反稀释是否具有合理性,应区分投资人、创始股东或目标公司是善意还是恶意。如果创始股东或目标公司恶意低价融资,即使是苛刻的反稀释条款也应当有效;反之,若投资人恶意行使反稀释权,反稀释条款则可能因涉嫌损害公司及其利益相关者的权益而无效,或因有违实质公平而可被撤销。