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随着我国金融市场的发展与深化,金融衍生品市场的发展成为时之所需。2005年,我国为配合股权分置改革,推出了权证。这标志着我国金融衍生品市场发展的开端。在不久的将来发展股指期货和股指期权也是必然趋势。此时,对关于金融衍生产品的各方面研究都对促进我国衍生品市场的健康发展具有重要意义。本文主要研究权证这一金融衍生品的定价并进行实证分析。这对目前研究我国沪深权证市场价格具有一定意义,对未来的股指期权定价也具有一定的实用价值。
自从权证推出之后,权证的价格是否合理一直是人们关注和争议的问题。然而在衡量权证价格合理性之前,必须合理确定权证的理论价格。经典的Black-Scholes 定价公式假设股票价格服从伊藤过程,具有正态分布和方差不变性。传统的蒙特卡罗模型定价方法也往往按照伊藤过程进行股票走势模拟。而实际市场中,许多股票和股票指数的价格时间序列并不符合这一特征。这就导致基于Ito 过程,即dS=μSdt+σSdw的定价方法的有效性受到影响。因此,本文采用基于 GARCH 族模型的权证定价方法对权证进行定价研究,该方法可以看作对传统蒙特卡罗定价模型的修正。
本文以宝钢JTBl和海尔JTPl为研究样本,首先分析了这两只权证正股(宝钢股份(600019)、青岛海尔(600690))收益率的分布特征,发现收益率具有尖峰厚尾性,不服从正态分布,并且收益率方差具有时变性,具有ARCH效应。通过将数据对 GARCH 族模型中各模型进行拟合分析,确定刻画波动率变动特征的最佳模型。分析结果显示宝钢股份采用 TARCH 模型刻画波动率最优,而青岛海尔采用EGARCH模型最优,且残差都基于t分布。选定合适的波动率模型后,在风险中性世界中,对股票价格走势进行蒙特卡罗模拟,从而确定权证的理论价格。最后本文将按上述方法计算得到的权证理论价格与B-S 定价方法计算的权证理论价格进行比较,发现基于 GARCH 族波动率模型的蒙特卡罗模拟定价方法更为有效。同时,研究结果还显示该方法对实值权证定价效果优于对深度虚值权证的定价。
将两种方法计算的权证理论价格与权证实际市场价格进行比较,可以发现,我国沪深权证实际市场价格与理论价格偏离较大,总是高于权证理论价格运行,存在明显的高估。出现这样的问题,与我国目前的市场现状和机制有紧密关系。我国沪深市场权证的发行数量较少,容易受到操纵。而且我国没有做空机制,使得套利机制不能发挥完全作用。强力做市商与卖空机制的缺失,使得权证价格偏高时也不能回归到合理的水平上去。鉴于我国沪深权证市场定价效率低下的问题,为使我国沪深权证市场健康发展,应该从健全市场机制入手,从完善创设机制、引入做市商和发行备兑权证等几个方面,多法并下,以提高我国沪深权证市场定价效率,促使市场价格回归理论价格,使我国沪深权证市场健康运行,也为未来金融衍生品市场的发展打好基础,开个好头。