近年来,非金融企业投资表现出”脱实向虚”,这一现象成为阻碍金融体系良好运行、服务实体经济的重要因素,”脱实向虚”之谜亟需解释。本文提出,已有文献论述非金融企业的投资替代作用确实存在,但说服力有限;本文提出在宏观经济进入杠杆紧缩状态下,非金融企业投资受微观杠杆变化会产生的实业投资转移效应,由此进一步解释非金融企业金融投资、实业投资及”脱实向虚”产生的原因。本文利用2007年至2016年全部A股超3000家上市公司(剔除金融石油石化)的面板数据进行研究,搭建含有实业投资率、金融投资率与非金融企业杠杆及部分控制变量的实证模型,运用双向固定效应等方法加以验证。研究表明:非金融企业的实业投资率存在替代效应,但在杠杆紧缩状态下,非金融企业会因流动性偏好、实现长期经营目标等因素主动选择进行“实业投资转移”提高金融投资率,由此导致非金融企业投资出现”脱实向虚”现象;同时,非金融企业累积的高杠杆行为会对当期实业投资率产生抑制作用,如果本期选择降低自身杠杆则会进一步加剧”脱实向虚”现象的出现。非金融企业“去杠杆”可以防控风险,但会导致非金融企业投资的”脱实向虚”,并且无益于带动投资刺激经济助推经济复苏。此外,非金融企业杠杆率与投资率之间存在的行业异质性意味着“去杠杆”应着手于结构性调整,应结合行业特质有选择的进行“去杠杆”、“稳杠杆”和“加杠杆”,降低对增长的负面影响。本文认为,在非金融企业“去杠杆”过程中,“去杠杆”仅防风险,不解决根本的经济复苏和增长问题,兼顾防风险和促增长的关键在于提升经济增长质量、调整产业结构、促进产业转型升级,以“增质保量”的杠杆操作、结构化杠杆调整来化解风险、增强杠杆稳定性并促进经济增长与复苏