近年来,国内并购市场迅速升温,交易金额不断增加,越来越多的上市公司选择并购重组方式进行资产整合,以实现外部扩张或多元化经营的目标,同时国务院和证监会也颁布了相关政策,全面推进并购重组市场化改革。由于并购政策的放松,监管机制的不健全和公司治理的不完善,在并购过程中经常出现上市公司向关联方进行利益输送的行为,这种行为严重损害了中小股东的利益,不利于我国资本市场的发展,因此深入研究关联并购中的上市公司利益输送行为,对我国多层次资本市场的健康发展具有重要意义。本文以A股上市公司金字火腿作为案例研究对象。作为证券市场上上市公司并购大型PE机构的第一例,金字火腿与专门投资医疗行业的PE机构中钰资本的结合令人瞩目,紧密的股权联系也为金字火腿和中钰资本之间的利益输送提供了便利条件。同时文章采用了案例分析法作为主要研究方法,分别从大股东减持套现、高溢价关联并购晨牌药业、高溢价关联并购瑞一科技三方面对利益输送过程进行全面剖析。从2016年12月23日开始,金字火腿大股东及其一致行动人便借助并购中钰资本带来的股价优势两次大规模减持套现,获取超额收益,套现完成后公司经营管理权完全交由中钰资本,此后中钰资本管理团队便带领金字火腿开启并购药企之路。上市公司先后在2018年4月和5月发布并购公告,拟二次并购药企晨牌药业和瑞一科技,晨牌药业和瑞一科技都是中钰资本旗下产业基金培育标的。由于上市公司很快就宣布终止对于晨牌药业的重大资产重组,因此本文没有对此重点分析。而瑞一科技作为新三板挂牌公司,数据披露详实且并购持续时间久,因此本文重点关注了二次并购瑞一科技的估值问题,借助比较分析法将瑞一科技估值与同行业新三板挂牌公司和可比并购案例进行对比,均发现瑞一科技估值较高;对作为瑞一科技股权价值评估基准的2017年业绩进行财务分析,发现瑞一科技2017年毛利率和政府补贴均有异常上升,且波动幅度较大,上市公司金字火腿和瑞一科技对此均没有合理解释,而关联方中钰资本在此次交易中获取的收益占其2017年业绩承诺比重较高,对2017年业绩承诺的实现有较大影响。从盈利能力、成长能力、偿债能力、营运能力四个方面对利益输送的后果进行分析,发现四个指标值均有所下降,而金字火腿股价从2018年以来也一直下跌,表明金字火腿2018年业绩急剧下滑,由此可以得到结论:利益输送对上市公司金字火腿造成了负面影响。中钰资本将旗下产业基金培育标的高溢价注入上市公司,从而对上市公司进行掏空,这与以往上市公司利用定向增发关联并购进行利益输送的方式有所不同,这也是本文的创新点之一。因此本文最后分别从上市公司和监管者层面提出建议,希望共同促进资本市场健康有序发展。