随着我国民营经济的迅速发展,越来越多的民营企业成为上市公司。在仔细考察我国民营上市公司的终极所有权结构后可以发现,金字塔式持股结构在我国民营上市公司中极为普遍。一些民营企业家借助金字塔式持股结构控制了多家上市公司,在我国证券市场上形成了数个民营上市公司系族。近年来,随着一些民营上市公司系族危机的不断爆发,越来越多的学者开始对金字塔式持股结构加以关注和研究。 本文首先按照一定的逻辑体系对国内外学者就金字塔式持股结构的研究成果进行了总结和归纳,即分别从金字塔式持股结构的内涵及特征、金字塔式持股结构存在的经验证据、金字塔式持股结构出现的原因和条件以及金字塔式持股结构带来的后果及影响等方面对国内外学者的研究成果作了简要的回顾和评述。随后,本文从多个角度描述了我国民营上市公司金字塔式持股结构的现状和分布特征。在此基础上,本文从理论上分析了金字塔式持股结构对企业价值的影响,以及分离系数和具体企业特征之间的关系,并提出了本文的研究假设。接下来,本文利用我国民营上市公司2004年的数据,重点对金字塔式持股结构下终极控股股东的现金流量权大小和现金流量权与控制权之间的分离程度对企业价值的影响,以及现金流量权与控制权的分离程度与企业具体特征之间的关系进行了实证分析。 研究结果表明,金字塔式持股结构在我国民营上市公司中极为普遍。无论是与其它上市公司相比,还是就世界范围内来看,我国民营上市公司的现金流量权和控制权之间的分离程度都要更为严重。当终极控股股东拥有的现金流量权越高时,企业价值越高,体现了一种激励效应;而当终极控股股东拥有的现金流量权与控制权之间的分离程度越严重时,企业价值越低,体现了一种壁垒效应。实证研究还发现,企业的资产规模越大,拥有的自由现金流量越多,资产负债率越高,企业的分离系数越低;即终极控股股东倾向于将那些拥用较大规模资产、较高负债水平和较多自由现金流量的企业置于金字塔式持股链条中较低的层次,以便在最大限度地利用这种结构带来的好处的同时降低其成本和风险。 最后,在实证研究结论的基础上,本文还就对金字塔式民营上市公司的监管和中小股东权益保护等方面提出了相关政策建议。同时,指出了本研究的不足与局限之处,以及该领域进一步研究的方向。