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“这个行业就像饥民一下子得到了太多的面包,但是如果下一个严冬来临呢?”一位业内人士如是感慨
走过四年“严冬”之后,中国券商业正在经历着“高岸为谷,深谷为陵”的戏剧性变化。
在已披露未经审计的2006年年报的50家券商中,有48家实现了盈利,净利润总额约180亿元。而据《中国证券报》报道,2006年,券商全行业107家公司的整体毛收入达到600亿元,净利润总额达到255亿元。
其中,异军突起的中信证券2006年预期净利达到22亿元,排名第一;一度濒于绝境的银河证券净利亦超过20亿元。此外,国泰君安、国信证券、申银万国、广发证券、招商证券等净利润均超过10亿元。
在市场的另一端,南方证券、华夏证券等老牌券商已然轰然倒地,30家高风险券商中有19家已关闭,5家被撤销,1家破产重整,其他还处于撤销业务等清理状态。来自证监会的消息表明,到今年10月,来自监管当局的券商综合治理将正式告一段落。
“这个行业就像一个饥民一下子得到了太多的面包。但是如果下一个严冬来临呢?”一位业内人士如是感慨。
经纪丰年
2006年,对于券商整体利润贡献最大的是经纪业务收入。全年沪深两市股票基金交易额达到9.2万亿元左右,券商由此实现的经纪业务手续费收入超过300亿元。以国泰君安为例,2006年客户保证金规模从年初的98亿元增加到257亿元,手续费收入超过20亿元。
与之相应,在券商低谷期进行低成本扩张的券商获益最多。这在很大程度上也改变了券商的旧有格局,昔日的大券商奄奄一息之际,历史包袱轻的新生类券商乘势而上。
2005年9月,当中信证券与中国建银投资有限责任公司一起买下华夏证券时,很少有人认为这是一笔划算的交易,甚至预期中信证券需要很多年才能收回16亿元的投资。事实证明,中信的扩张战略在2006年即收到了奇效,通过收购金通、万通证券、注资中信建投等,中信旗下营业部达到171家,使得其经纪业务市场份额位居同业第一。
广发证券是另一个快速扩张的受益者。通过收购锦州证券、华福证券、第一证券、武汉证券,托管河北证券等,广发最终拥有了174家营业部。
总部位于南京的华泰证券亦采取了较为进取的方式,在收购联合证券、亚洲证券之后,营业部达到122家。最近,华泰投资江苏银行约6亿元,成为第二大股东,是迄今惟一参股银行的证券公司。
中央汇金投资有限公司(下简称汇金)旗下的建银投资有限公司在股市最低迷的时候,出手拯救大量券商,先后控股了中投证券(原南方证券)、中信建投证券(原华夏证券)、宏源证券、西南证券、齐鲁证券、天同证券、新疆证券等,据统计营业部约300家,经纪业务的市场份额超过10%。
基于同样的政策性救助目的,2005年8月成立的证券投资者保护基金,在托管广东证券、中关村证券、中国科技证券后成立了安信证券,营业部也达到九十多家。
“如果汇金、建银将旗下券商整合,就会可出现新的‘巨无霸’。不过现在看来,汇金、建银是阶段性持有,稳定和风险控制更为重要,在政策面上很难进行预测未来的走向。”一位业内人士称。
尽管经纪业务在国内属于“靠天吃饭”、技术含量有限的业务,在历史上却是券商的“火药桶”。上一轮大面积的券商危机,多源于营业部的挪用客户保证金行为。尽管证监会强化了保证金第三方存管的规定,但券商风险内控机制的建设才是真正的治本之策,而在这一方面券商仍有大量工作要做。
根据天相投资顾问有限公司对48家券商2006年财务数据的统计,在18家创新类券商中,手续费收入在营业收入中所占比重达到48.57%,其中申银万国的比重最高,为93.07%;而规范类券商的手续费收入占比达到57.25%,其它券商的手续费占比高达86.43%。
这显示出非创新类券商对于经纪业务的依赖度更高。事实上,投行业务才是令券商进一步分化的最主要原因。
投行分野
投行业务一直被认为是券商的“门面”,体现了券商的核心竞争力。2006年,随着工行等“巨无霸”项目的发行,国内券商的投行势力已出现了清晰的分野。
在上一轮综合治理过程中,国泰君安、申银万国等传统一线券商虽然获得了汇金的注资和再贷款,但已沦落为二线券商。目前国内券商的第一集团军已无可争议地落在了中金公司、中信证券和银河证券的名下。
在大型国企重组上市的过程中扮演了重要角色的中金公司,继续保持了其传统优势。2006年,中行、工行海外发行相继创下全球IPO记录,但这更多的是外资投行的盛宴,除中金公司、中银国际,尚未有其他国内券商能担任海外上市的主承销角色。2006年,中金公司承销收入达到20.14亿元,远远高于其他公司。
不过,在A股承销规模上,中信证券、银河证券追赶中金之势已经咄咄逼人,国内券商投行业务的竞争格局,大有从中金一枝独秀变为三足鼎立之势。据初步统计,2006年,中金公司独家和联合主承销的A股IPO融资金额为990亿元,中信证券为838亿元,银河证券约为600亿元;三家合计完成的IPO融资金额占当年A股IPO融资总金额比例为60%以上,显示出绝对领先的优势。
中信证券的雄心已不限于追赶中金公司。中信副总经理、投资银行部负责人德地立人向《财经》记者表示:“中信证券在原有的坚持大项目、高端业务等战略的前提下,计划用五年时间把中信证券建设成为专注中国业务的国际一流投行。”去年5月底,中信证券以3亿港元收购了原属于中信集团旗下的中信资本市场控股有限公司,建立了跨境证券服务平台。“从中信银行IPO承销开始,我们会打开中港两地的联动服务平台。”德地立人说。
去年下半年,中信证券扩充研究团队,申银万国的保险行业分析师、国信的电力行业分析师等纷纷跳槽到中信证券。中信目前的净资本达到88亿元,其他即使一流券商的净资本也只不过在30亿元左右。中信证券股权激励机制的执行,也使得其在薪酬竞争中更富有吸引力。
2007年,H股的大批回归将是国内股市的主题,包括交通银行(香港交易所代码:3328)、中国神华(香港交易所代码:1088)等H股,红筹股回归也有可能试点。这意味着,2007年资本市场仍将以大盘股上市为主导,中金、中信等券商的优势将更加凸显。
在投行领域,高盛高华、瑞银证券这两家为外资掌控的券商,最有资本向第一集团军发起挑战。比如,高盛高华手中的IPO名单里,就包括平安保险、北京银行等令人艳羡的项目。
2006年,瑞银集团以13.8%的市场占有率,坐上中国企业海外IPO业务的头把交椅,目前瑞银投资的瑞银证券(原北京证券)已获开业批复。虽然培育A股上市企业还需要时间,且瑞银对北京证券有一年的重组承诺期,并不急于开展业务,但瑞银投资银行部副主席何迪对《财经》表示:“我们已经在中国搭好了一个平台。”
随着A股市场的繁荣,中小企业的上市也给其他券商带来一定机会。2006年,发行规模在5亿元以下的上市公司共有57家,发行家数占IPO总数的81.4%,但筹资额只占总筹资额的9.3%。这些IPO项目大多被投行的第二集团军瓜分。
按照承销数量来看,2006年国信、海通、平安均以承销七家并列榜首;广发、国信的保荐人数最多,超过中金和中信,但承销收入只有一两亿元。不过,广发证券的一位高层人士称:“去年有些中小企业给大盘股让路,我们的业绩和保荐人的数量不符。今年中小项目会多一些,广发承销业务估计会更多一些。”
在经纪业务趋向集中,投行业务出现两极分化的情况下,券商的盈利模式问题越来越严峻,有些券商开始试图寻找差异化的发展路径。长江证券副总经理马莉认为:“证券行业的差异化,会围绕战略定位、经营规模、人才储备三条主线展开。”
平安证券主管投行副总陈敬达表示,平安做的投行业务都是中小板块、增长快的公司。“我们希望和企业成为永久性的伙伴,做他们的财务顾问,并借助平安集团的优势提供综合服务。比如,去年有些并购就用了信托的平台做贷款融资。”
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也有些中小券商做好了未来被银行收购的准备。一位中小券商的股东称:“我们早就认为,发展高端投行已没有多少机会;中小券商只能把营业部变成综合理财产品的销售网络,但是这个网络又无法和银行竞争,将来可能成为银行的一个部门,所以不如尽早卖掉。”
不过,从市场占有率数据看,券商业的整合才刚刚开始。虽然券商的集中度已经大为提升,19家创新类券商的市场份额超过60%,前10则超过50%,但排名第一的证券公司市场份额仅为7%。
“现在看来,券商出现了一定分化,但是结构还远没有优化。”证监会一位官员称,目前券商并没有形成各自的专长和特色,“比如在美国,有专注于国际业务的,有立足于本土的;有擅长经纪业务的,有擅长投行业务的;还有专门服务于地方政府发债或纳斯达克、场外交易市场的券商,都会形成自身的核心竞争力。”
开放底线
“在综合治理结束后,今年10月前会制定证券业对外开放的基本政策,年内可能出台。”中国证监会一位官员透露。
在此之前,2004年7月高盛公司和高华证券公司组建合资公司,2005年9月瑞银集团重组北京证券获得国务院批准,外资两度叩开了券商全牌照的大门。随后,外资投行纷纷提出入股内地证券公司,并希望将入股比例提高到49%以上,敦促加快开放中国金融服务和资本市场(参见《财经》2005年第25期“外资券商争抢‘最后门票’”)。
其后两年来,外资投行一直没有放弃通过合资获得全牌照业务的努力,仍然在同不少券商洽谈入股的可能性。2005年,瑞信集团曾经探讨入股湘财证券,并展开尽职调查。“我们不否认一直积极物色内地的合作伙伴,我们会从多方面探索方案。”今年初,瑞信集团董事总经理兼中国区主席张利平接受《财经》记者采访时如是表示。
在瑞信和湘财谈判的同时,美林与华安证券成立合资投行后曾提出全面入股华安证券,JP摩根也试图控股辽宁证券,最终都遭到了主管部门的反对。
当时来自监管层的消息称,高盛高华、北京证券“买门票”式的对外开放,最多只能有两到三家;证监会内部已经提出暂停审批,总结经验,重新评估对外开放政策。随后,中国证监会对外资券商进入的底线,参照银行业的开放,已设定在“单一外资股东持股不超过20%、合计不超过25%”。但这一“底线”从未正式公布过。据《财经》了解,即便在证监会内部对此也有不同看法,有些部门就认为应该放宽到33%。
门外的想进来,进来的亦有烦恼。作为首家特批的合资券商中金公司至今未获得自营资格,已构成了中金公司的一块短板:一方面,它不能在承销后直接在二级市场上买进股票托市,这会直接影响其在IPO中的竞争力;另一方面,缺乏自营,也使得中金公司未来在股指期货市场上难以开展业务。
高盛高华则在拿到全牌照后,却撞上了当时刚颁行的“分类监管”之墙。按照证监会的相关规定,创新类券商需要连续三年的经营业绩,这意味着高盛高华的诸多优势一时难以发挥,同时还无法开展资产管理业务。
尽管监管层仍在有意无意间为外资券商的进入设置壁垒,但中资券商已经感受到了“山雨欲来”的压力;无论中金公司还是中信证券,都把高盛高华视做了未来最大的竞争对手。
银河证券投资银行部总经理汪民生认为,与国内券商相比,外资券商的最大优势是可以利用全球研究资源,从全球视野对中国企业进行估值。此外,在激励机制方面,合资券商的薪酬要高出数倍。因此对于本土券商来讲,如何留住优秀人才、如何与外资竞争已经是现实而严峻的挑战。
不过,有识者指出,券商业历史上几度沉沦,一个重要的原因就在于封闭的同质竞争,因此对内和对外的开放势在必行,应当尽快让所有合乎条件的参与者进入市场。
直投诱惑
与外资券商相比,中国券商业的业务品种单一,创新能力不强,其中直接投资方面的差距已经开始引起业界的高度重视。
2006年来自投行最著名的两笔直投,当属高盛入股中国工商银行以及美林入股中国银行。至2006年底,高盛在账面上已通过入股工行净赚76亿美元;而整个2006年,所有投资银行在中国并购咨询和证券承销业务的收入总和不过13亿美元。
“直投的诱惑太大了,投行业务一定要转型。”美林证券中国区主席刘二飞对《财经》记者表示,承销业务可以为直接投资创造品牌效应,而直接投资的利润率往往会数倍于其他业务。
以往,中国证券公司也呼吁能够向企业进行直接投资,但如何进行风险控制一直是很大的挑战。比如,上个世纪90年代初南方证券、华夏证券等公司进行实业投资,最终酿成巨大风险。
再如2000年前后创业板热时,大鹏证券等成立创投公司,一些证券公司号称手里掌握着上百家的创业板公司的资源,但那时的操作带有太多违规炒作的投机色彩。创业板最终未能成立。2001年证监会严令证券公司进行风险投资。这些证券公司自己也在随后到来的熊市中被大浪淘沙,甚至销声匿迹。
惟一的例外是从中金公司分离出来的鼎晖投资基金管理公司。2002年8月独立以后,鼎晖联手摩根士丹利、英联、高盛等境外私人股权投资基金,投资了包括蒙牛、李宁、南孚、永乐家电、分众传媒、双汇等公司,现管理资产超过4亿美元,成为中国本土直投公司中最耀眼的明星。
这些正面案例,再次鼓舞了中国内地券商参与直接投资的热情。消息表明,监管部门已经着手研究,并口头通知部分券商上报方案。
据悉,已有部分券商正在积极准备申请试点,包括中金、中信和国泰君安等。也有消息说,未来创新类券商都有可能获准开办直接投资业务。
今年1月,中信证券决定出资不超过5亿元,与胜达国际集团(SICO)合资开展股权直接投资业务,双方各持50%的股份,主要投资于境内拟上市公司的股权。胜达国际集团是美国国际集团(AIG)前掌门人格林伯格目前打理的斯塔尔国际公司在亚洲的子公司。
不过,直接投资与投资银行的利益冲突也是显而易见的,国内券商在这方面并无经验。高盛亚洲投行部联席主管马勤(Mark Machin)表示,在投行内部,直投部门一般独立于IBD(投行业务部),有时候亦难免会有内部的利益冲突。“我们在处理潜在利益冲突的问题上非常小心,由一名董事总经理领导一批专业人员专门负责检查利益冲突。所有业务都要经过这项程序,以确保将客户利益放在首位。”
历尽劫波之后,中国的券商业的调整才刚刚开始。“目前的主要问题是券商结构不够优化、创新能力不足,以及开放问题没有解决。”中国证监会一位官员表示,尽管经历低谷后各家券商都在风险控制和业务结构方面进行了改造,然而在盈利模式、内控体系和治理结构方面并没有明显的改善,至于创新能力的提高还要有赖于政策环境的配合。
对此,国泰君安副总裁何伟坦承,“综合治理已经使得证券行业的系统性风险大大释放了,但是券商的整体竞争力并没有得到本质的提升。”
本刊记者胡润峰、赵剑飞对此文亦有贡献