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上市公司的融资对整个公司的发展以及市场资源的有效配置有重要的影响。本文通过对安徽省上市公司融资结构的研究,发现皖籍上市公司具有偏好股权融资、再融资能力差和流动负债率高等特征。在研究了这些特征产生原因的基础上提出优化融资结构的对策和建议。
一、安徽省上市公司融资现状
安徽省上市公司数目逐渐增加,截止2008年12月底,安徽省在深圳、上海证券交易所上市的公司有55家,其中深交所27家,上交所28家,上市公司数在全国位列第9位。
自我国证券市场交易以来,安徽省上市公司累计通过境内证券市场募集资金445.85亿元,其中首次发行新股融资(IPO)额为319.91亿元,占总融资额的71.75%,而再融资仅占28.25%。
安徽省上市公司主要是依靠初次融资获得资金,高达3199137万元,占总融资额的71.75%,再融资额仅为1259355万元,占总融资额的28.25%。而且2006和2007这两年的融资数量较大。这表明安徽省近两年在证券市场景气时,积极发展上市公司,从证券市场上获得资金来发展安徽省经济。
二、安徽省上市公司融资结构特征分析
1.重外源融资轻内源融资,重股权融资轻债券融资。以安徽省上市公司近5年相关财务数据进行分析发现,2003年安徽省上市公司的融资结构:內源融资占12.54%,债权融资占22.44%,股权融资为65.02%;到2007年,安徽省上市公司的內源融资上升为22.82%,债权融资略升为25.18%,股权融资为52.00%,见表1。
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融资基本依赖外源融资,内源融资比例很小,不到四分之一;同时上市公司外源融资股权融资的比重远远高于债权融资,这有悖于公司融资顺序理论外部债权融资优于股权融资的观点。这与我国债权融资成本高于股票融资成本有很大的关系。
2.再融资能力较差。自我国证券市场交易以来,安徽省上市公司累计通过境内证券市场募集资金445.85亿元,其中首次发行新股融资(IPO)额为319.91亿元,占总融资额的71.75%,而再融资仅占28.25%。例如美菱电器自上市以来仅配股两次,共再融资26155.17万元,而且都是在1998年以前融资的,近10年未进行再融资,而同样作为安徽省最先在上海证券交易所上市的马钢股份至今没有采用增发和配股这两种再融资方式,只在2006年发行了一次可转债,融资535565万元,安徽省上市公司再融资能力之差可见一斑。
3.流动负债比率高,存在偿债危机。流动负债是指在一年或超过一年的一个营业周期内需要偿还的债务,这部分负债对企业的财务风险影响较大,如不能及时偿还,就可能导致企业倒闭,主要包括短期借款、应付账款、预收账款、各种应交款、一年内到期的长期负债等。流动负债是企业风险最大的融资方式,如果短期负债过高,极易造成还款紧张、资金短缺直至无法偿债的恶性循环。
2003-2007年安徽省上市公司的平均流动负债占总负债的比率都维持在60.52%以上,虽然安徽省上市公司的流动负债比率低于安全警戒线(75%),但是流动负债比率仍然远远高于长期负债比率,大部分上市公司都存在偿债危机,只有通过提高长期负债或者降低流动负债来降低流动负债占总负债的比率。但是降低流动负债,必然会降低总负债,从而降低债权融资占总融资的比率,因此只有通过提高企业的长期负债来提升债权融资占总融资的比率。
三、改善安徽省上市公司融资结构的建议
1.完善上市公司的治理结构和高管的激励机制。首先要提高安徽上市公司的融资效率,必须完善公司治理机制。目前制约上市公司治理的最重要的原因之一就是非流通股所占比例过高。2007年安徽省上市公司非流通股占总股本的比率高达47.86%。由于非流通股主要是由国有股和法人股构成,这些股票不能在证券市场上流通,影响了上市公司和社会投资者的行为方式和道德规范,促使大股东与中小股东利益不一致,内部人控制得以滋生。这影响了证券市场的持续、健康和稳定发展。积极加速推进股权分置改革,优化股权结构,有利于引进市场化的激励和约束机制,形成良好的自我约束机制和有效的外部监督机制,进一步完善公司法人治理结构,使得股东的共同目标转换到股票价值最大化的角度上来,根除净资产最大化的错误目标,从而减少盲目筹资。
其次对经理人员一方面要建立长期的市场化的激励机制,另一方面要加大股东的监督职能。目前大多数安徽省上市公司都存在不同程度的内部人控制、委托代理成本过高的现象,仅对经理人进行股权激励难以从根本上解决问题。最好的解决办法就是实行奖惩分明制度,让企业经理人在任职前确立生产经营目标,若他们任职期间,企业经营不善,无法按期完成目标,就强迫他们交出控制权,从根本上遏制他们的投机主义倾向。
2.积极发展资本市场,拓宽债权融资渠道,加大再融资能力。上市公司扩大债权融资规模,使得其融资结构符合“啄食顺序理论”,有利于改进上市公司的生产经营管理,提高企业的经济效益,实现企业市场价值最大化;也有利于提高其筹集资金的使用效率,降低企业融资成本,进而提高全社会资源配置的效率。完成这一目标应该做到以下几点:一要扩大企业债券上市规模、缩小发行与上市之间的时间差、大力发展柜台交易、增强企业债券的流动性,从而推动企业债券市场的发展;二要积极推进商业银行等金融机构改革、要建立和完善企业债券信用评级制度,降低企业融资成本,以期改变安徽省上市公司再融资能力差的状况。
3.健全和完善资本市场,提高市场运作效率。提高资本市场的运作效率可以提高金融系统的资源配置效率。因此,提高资本市场的运作效率是优化安徽省上市公司的融资结构的重要环节。一是完善信息披露制度和政府的监督职能。现阶段,安徽省上市公司信息披露存在的问题主要有:披露信息失真,信息披露不及时,信息披露不完整等,这严重影响了投资者的投资动力。为了解决这一系列问题,要不断完善信息披露的相关法律法规;规范中间机构,尤其是券商的信息披露义务;健全市场违规的惩罚制度;提高证监会、银监会等监督机构的监督力度;二是转变政府的职能。我国特殊的国情决定了政府在上市公司中扮演双重角色,一方面是国有资产的代表,行使股东权利,另一方面是金融市场的监督者,行使监督者的权利。这就决定了股权融资不能真正做到公平、公正。因此,政府必须淡化其作为国有资产代表的角色,强化其金融市场监督者的角色,实际上就是加速推动股权分置改革。
(作者单位:合肥工业大学管理学院)
一、安徽省上市公司融资现状
安徽省上市公司数目逐渐增加,截止2008年12月底,安徽省在深圳、上海证券交易所上市的公司有55家,其中深交所27家,上交所28家,上市公司数在全国位列第9位。
自我国证券市场交易以来,安徽省上市公司累计通过境内证券市场募集资金445.85亿元,其中首次发行新股融资(IPO)额为319.91亿元,占总融资额的71.75%,而再融资仅占28.25%。
安徽省上市公司主要是依靠初次融资获得资金,高达3199137万元,占总融资额的71.75%,再融资额仅为1259355万元,占总融资额的28.25%。而且2006和2007这两年的融资数量较大。这表明安徽省近两年在证券市场景气时,积极发展上市公司,从证券市场上获得资金来发展安徽省经济。
二、安徽省上市公司融资结构特征分析
1.重外源融资轻内源融资,重股权融资轻债券融资。以安徽省上市公司近5年相关财务数据进行分析发现,2003年安徽省上市公司的融资结构:內源融资占12.54%,债权融资占22.44%,股权融资为65.02%;到2007年,安徽省上市公司的內源融资上升为22.82%,债权融资略升为25.18%,股权融资为52.00%,见表1。
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融资基本依赖外源融资,内源融资比例很小,不到四分之一;同时上市公司外源融资股权融资的比重远远高于债权融资,这有悖于公司融资顺序理论外部债权融资优于股权融资的观点。这与我国债权融资成本高于股票融资成本有很大的关系。
2.再融资能力较差。自我国证券市场交易以来,安徽省上市公司累计通过境内证券市场募集资金445.85亿元,其中首次发行新股融资(IPO)额为319.91亿元,占总融资额的71.75%,而再融资仅占28.25%。例如美菱电器自上市以来仅配股两次,共再融资26155.17万元,而且都是在1998年以前融资的,近10年未进行再融资,而同样作为安徽省最先在上海证券交易所上市的马钢股份至今没有采用增发和配股这两种再融资方式,只在2006年发行了一次可转债,融资535565万元,安徽省上市公司再融资能力之差可见一斑。
3.流动负债比率高,存在偿债危机。流动负债是指在一年或超过一年的一个营业周期内需要偿还的债务,这部分负债对企业的财务风险影响较大,如不能及时偿还,就可能导致企业倒闭,主要包括短期借款、应付账款、预收账款、各种应交款、一年内到期的长期负债等。流动负债是企业风险最大的融资方式,如果短期负债过高,极易造成还款紧张、资金短缺直至无法偿债的恶性循环。
2003-2007年安徽省上市公司的平均流动负债占总负债的比率都维持在60.52%以上,虽然安徽省上市公司的流动负债比率低于安全警戒线(75%),但是流动负债比率仍然远远高于长期负债比率,大部分上市公司都存在偿债危机,只有通过提高长期负债或者降低流动负债来降低流动负债占总负债的比率。但是降低流动负债,必然会降低总负债,从而降低债权融资占总融资的比率,因此只有通过提高企业的长期负债来提升债权融资占总融资的比率。
三、改善安徽省上市公司融资结构的建议
1.完善上市公司的治理结构和高管的激励机制。首先要提高安徽上市公司的融资效率,必须完善公司治理机制。目前制约上市公司治理的最重要的原因之一就是非流通股所占比例过高。2007年安徽省上市公司非流通股占总股本的比率高达47.86%。由于非流通股主要是由国有股和法人股构成,这些股票不能在证券市场上流通,影响了上市公司和社会投资者的行为方式和道德规范,促使大股东与中小股东利益不一致,内部人控制得以滋生。这影响了证券市场的持续、健康和稳定发展。积极加速推进股权分置改革,优化股权结构,有利于引进市场化的激励和约束机制,形成良好的自我约束机制和有效的外部监督机制,进一步完善公司法人治理结构,使得股东的共同目标转换到股票价值最大化的角度上来,根除净资产最大化的错误目标,从而减少盲目筹资。
其次对经理人员一方面要建立长期的市场化的激励机制,另一方面要加大股东的监督职能。目前大多数安徽省上市公司都存在不同程度的内部人控制、委托代理成本过高的现象,仅对经理人进行股权激励难以从根本上解决问题。最好的解决办法就是实行奖惩分明制度,让企业经理人在任职前确立生产经营目标,若他们任职期间,企业经营不善,无法按期完成目标,就强迫他们交出控制权,从根本上遏制他们的投机主义倾向。
2.积极发展资本市场,拓宽债权融资渠道,加大再融资能力。上市公司扩大债权融资规模,使得其融资结构符合“啄食顺序理论”,有利于改进上市公司的生产经营管理,提高企业的经济效益,实现企业市场价值最大化;也有利于提高其筹集资金的使用效率,降低企业融资成本,进而提高全社会资源配置的效率。完成这一目标应该做到以下几点:一要扩大企业债券上市规模、缩小发行与上市之间的时间差、大力发展柜台交易、增强企业债券的流动性,从而推动企业债券市场的发展;二要积极推进商业银行等金融机构改革、要建立和完善企业债券信用评级制度,降低企业融资成本,以期改变安徽省上市公司再融资能力差的状况。
3.健全和完善资本市场,提高市场运作效率。提高资本市场的运作效率可以提高金融系统的资源配置效率。因此,提高资本市场的运作效率是优化安徽省上市公司的融资结构的重要环节。一是完善信息披露制度和政府的监督职能。现阶段,安徽省上市公司信息披露存在的问题主要有:披露信息失真,信息披露不及时,信息披露不完整等,这严重影响了投资者的投资动力。为了解决这一系列问题,要不断完善信息披露的相关法律法规;规范中间机构,尤其是券商的信息披露义务;健全市场违规的惩罚制度;提高证监会、银监会等监督机构的监督力度;二是转变政府的职能。我国特殊的国情决定了政府在上市公司中扮演双重角色,一方面是国有资产的代表,行使股东权利,另一方面是金融市场的监督者,行使监督者的权利。这就决定了股权融资不能真正做到公平、公正。因此,政府必须淡化其作为国有资产代表的角色,强化其金融市场监督者的角色,实际上就是加速推动股权分置改革。
(作者单位:合肥工业大学管理学院)