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加息不宜再拖
马 骏
实际利率(名义利率与物价涨幅的差值)是判断货币政策是否适当的最重要指标之一。经济学的理论和实践经验均表明，如果实际利率严重为负，就会导致消费者为了对冲通胀风险而购买甚至囤积被认为会升值的产品、企业囤积原材料、投资者追逐高收益的资产(如地产、大宗商品)，从而加剧通胀、投资过热和资产泡沫。国际经验还显示，负的实际利率会加剧通胀预期。在实际利率出现变负的趋势之前，有前瞻性的中央银行一般都会及时启动利息周期。在中国，按所有指标计算的实际利率都已经明显为负(而且其中一些比官方显示的数据更为严重)，所以加息不宜再拖。
中国的负利率问题比表而看来更严重
用官方公布的CPI同比增幅与一年期存款利率比较，中国的存款利率为负的0.6％，似乎尚可忍受。但实际的负利率问题比表面看来要严重得多，也广泛得多。首先，由于CPI中住房支出的权重和增长被低估，导致CPI增幅被低估，所以事实上负利率明显高于官方的估计。实际存款利率为负将加剧消费者购买“保值”产品的动机，从而进一步推动通胀。第二，目前平均原材料出厂价格增幅已经高出贷款利率增幅约6个百分点，而且此贷款负利率正在加速扩大，必然加剧企业囤积原材料的动机。第三，随着企业利润的大幅回升，目前工业企业资本金回报率已经超过贷款利率将近13个百分点，很快将成为企业投资飙升乃至过热的原因。第四，目前房价年涨幅高出按揭贷款利率约17个百分点，巨幅的实际负按揭利率已经成为房地产泡沫的最大的推动力之一。
与中国国内的历史数据比较，目前存款、贷款、按揭的实际负利率的水平都已经明显超过过去10-15年的平均水平。其中实际贷款和按揭的负利率水平已经达到历史平均的两至三倍。从国际比较来看，目前中国房贷款利率低于房价涨幅的程度也是最明显的。按过去两年年均房价涨幅与房贷利率之差来比较，中国远远排在主要国家和地区的首位(中国达到13％左右，远超过美国、日本、德国、韩国、新加坡等国平均为负值的水平)。
今后几个月，CPI同比增速继续上行的势头基本可以确定。我们估计，基数效应、制造业产品价格的上涨(反映PPI和出口需求的大幅攀升)、租金和虚拟租金的继续上涨(反映过去一个阶段的房价的上涨)，会将CPI的官方同比增长数据推高到三季度的4.5％左右。如果不加息，存款实际负利率的情况将继续恶化约1.5个百分点。贷款实际负利率由于原材料PPI的继续上行也将在今后一两个季度内继续恶化若干个百分点。只有按揭实际利率会有所缓解，反映同比基数的原因和最近国务院对地产泡沫的严厉措施的效果。
反对加息的理由都不充分
在最近关于货币政策的讨论中，有多种反对尽快加息的理由。笔者认为，这些理由都不充分，有些甚至是十分误导性的。以下笔者对这些反对理由逐一进行分析。
反对理由之一：发达国家经济前景低迷，中国出口难以迅速反弹。这种观点认为，发达国际经济(尤其是欧洲经济)将出现反复或持续低迷，因此中国出口无法很快恢复，所以不应该现在加息。这种判断已经被过去半年多的实际情况证明为过分悲观，继续保持这个观点很可能会严重误导国内宏观政策。尽管希腊由于债务危机在今年将出现GD?负增长，但经济规模为希腊70倍的美国、日本和德国的GDP正从去年平均5％的下降恢复到今年3％以上的正增长，增幅达8个百分点。实际数据表明，中国今年第一季度的出口已经超过危机前(2008年一季度)水平，而非还需要两、三年才会恢复。根据美国的制造业领先指数(PMI和ISM)和OCED的领先指数，我们的模型估计中国全年出口同比增长会飙升到30％左右，今后若干个月将接近或达到40％。
反对理由之二：中国在美国之前加息将导致热钱流人。事实上，大部分热钱并不会在人民币存款帐户内，等待享受零点几个百分点的利息上涨。主要的热钱在资产(尤其是在房地产)市场内。一旦中国加息，能够更有效地抑制地产泡沫，使得热钱最集中的主要城市的房价下跌10-20％，这部分热钱很可能因此流出。所以，中国加息未必一定导致热钱加速流入。
反对理由之三：难以判断今后的通涨趋势。实际上，做CPI预测没有象许多人想象得那样难。在今后几个月内，几种推动CPI继续上涨的因素是基本确定的。第一，根据我们的调查，制造业的产能利用率已经从2009年一季度的66％大幅度飙升到今年一季度的84％，按照GDP年增长9％的趋势，产能利用率到今年底就会上升到90％以上。历史上，产能利用率与企业定价能力(涨价)之间的相关性达到60％以上。第二，历史数据也表明，CPI中的住房成本一般在房价上行之后的几个月就开始明显上行。第三，水价、油价、天然气价格的上调对CPI有直接的影响。第四，基数效应将继续推动CPI同比的上升。基于这些基本确定的因素，即使假设较低的食品价格涨幅(如年内仅涨2％)，今年年中的CPI同比增速也会达到4％以上。如果食品价格受到任何天气、灾害和涨价预期的冲击，CPI的高点就可能明显高于4％。
反对理由之四：提高存款准备金率可以替代加息。加大公开市场操作的力度和提高存款准备金率可以对冲过剩的流动性，控制贷款节奏。但是，提高存款准备金无法解决实际存款利率、贷款利率和按揭利率为负的问题。这些负利率的问题显示的是一个资金价格被扭曲(资金成本过低)的结构性缺陷，它必然导致消费者和投资者过度追逐他们认为升值潜力大于利率的产品、大宗商品和资产(如地产)，从而加剧通涨和泡沫。而要对付负利率带来的问题，只能加息。
反对理由之五：过热可以用行政手段来抑制。行政性手段不能完全代替加息对全面稳定经济和金融的作用。套利行为是资本的天性，只要资金成本很低，投资者必然会想尽一切办法和渠道找到收益率(比利率)较高的投资机会。因此，资金成本太低是经济过热和泡沫的最根本的经济原因，在实际利率为负的情况下必须采用加息的手段才能治本。过分依赖行政手段的问题包括：(1)行政性手段只有在发现了某几个方面或行业的泡沫之后，才针对这些行业提高投资者的进入壁垒。所以，行政手段往往过迟，缺乏前瞻性。由于政策滞后，就必须要下猛药，容易造成某项行业甚至整体经济的大起大落，对资本市场的冲击也很大。(2)在一个大的经济体中，政府不可能将资金进入所有可能出现泡沫的行业的渠道全部堵住。行政性手段只能头痛医头，脚痛医脚。(3)过度依赖行政手段容易导致腐败。在资金成本太低，但大量行政限制使只有某些投资者可以享受特定的投资机会的体制下，不可避免会造成更多的腐败。
中国实际利率持续过低是经济不断出现过热的结构性原因之一
上文指出，中国用各种指标计算的实际利率都已经明显为负，短期来看利率政策应该尽快调整。从历史上来看，中国的实际利率还有比其他国家和地区持续偏低的倾向。 用过去十年的平均数据计算，中国的实际存款利率(存款利率减CPI同比增长率)在所比较的六个国家和地区中为最低(中国、美国、印度、英国、台湾、韩国)。中国的长期实际存款利率只有0.8％，而其他五个国家和地区的平均接近2％。同时，中国的实际贷款利率(贷款利率与GDP平减指数年增长率之差)也在所比较的国家和地区中为最低。中国的长期实际贷款利率只有2％左右，而其他五个国家和地区的平均接近5％。
经济和金融理论的基本共识是，实际利率过低，表明资金成本相对投资回报率或产品、资产价格上涨的幅度过低，就会导致资产泡沫、经济过热和通货膨胀。这一点也被国际的实证经验所证明。我们用二十多个国家过去二十年的数据分析表明，实际利率与通胀率之间呈现明显的负相关，表明抑制通胀要求提高实际利率。美国、英国和其他欧洲国家的实证研究均表明，实际利率过低，会导致和加剧通胀和地产泡沫；另外，负的实际利率会加剧通胀预期。
综上所述，笔者认为，人民银行应该尽快启动加息周期，向市场发出一个明确的央行将努力控制负利率的信号，从而减小由于负利率恶化而加剧过热、泡沫和通胀的风险。
中国经济最大的危机不是通胀是通缩
叶 檀
已经过去的5月份，显示中国经济开始出现明显的通缩。目前谈论通胀已经不合时宜，如果农产品价格略有下跌，中国经济将浮现出内需不振与产能过剩的危机。
中国的表面通胀与实际紧缩，显示经济结构调整与扩大内需新市场迫在眉睫。中国可以回到依靠房地产的老路上去饮鸩止渴，也可以通过数年痛苦的经济紧缩，为未来的发展打下基础。何去何从，直接牵涉到中国未来数十年的发展大计。
经济通缩已是事实。
作为中国经济拉动内需最重要的两个市场，房地产市场与汽车市场销量逐月萎缩，房地产市场成交量报复性下挫，而汽车市场成交量逐月下挫。
整个5月的房地产成交量不堪回首，一二线城市商品房成交量都遭重挫。4月14日国十条新政出台后的4月19日至5月2日两周时间里，北京一手住宅成交套数急剧下跌了57.2％，到5月底，成交套数累下跌71.5％。上海情况同样糟糕，2010年5月，上海市新房(指不包括动迁配套房在内的商品住宅)成交均价为22338元／平方米，环比4月减少了2.6％。成交比08年低谷期低30％。
这还不是全部，5月天津商品房成交量逼近历史低点，90平方米以下的小户型成交量占比七成；南京黑5月成交量下挫七成多，最温和的广州成交量下挫30.6％。
汽车市场虽然同比销量上升，但环比数据却在坚定地下降。汽车优惠政策的井喷效应已经下降，从2009年底到2010年5月，汽车的单月销量呈现逐月下滑的趋No.5月汽车产量131.27万辆，环比降14.36％，同比增22.56％。
虽然同比数据漂亮，企业实际上已经处于艰难时世，不仅因为降价促销与库存增加，更因为去年销量大增传递出错误信号，引发新一轮投资热潮，加剧产能过剩的危机。今年年初，中国工业与信息化部提出警告，却已无法改变大局。
据统计，此前国内汽车厂家公布的产能计划，2010年已经建成投产与即将完工的新增汽车产能将超过500万辆，加上2009年1350万辆的固有产量，2010年国内汽车总产销量规模计划约为1800万辆。而国内各大机构普遍对今年的汽车市场增长预期为15％，即保持在1550万辆的总销量，汽车将过剩200万辆到300万辆之间。
房地产与汽车销量下降，连累上下游产业的产能一起过剩。以影响最大的钢铁行业来说，很快从炎夏进入寒冬期。房地产与汽车下降，导致高端、低端钢材一齐滞销。浙商证券5月25目的钢铁周报显示，建筑材料的主要用钢螺纹钢已经逐渐逼近成本线。
与汽车一样，钢铁行业库存增加，5月份钢铁企业的产成品库存指标超过60％，较4月份的39.3％上升了20多个百分点；社会库存方面，据兰格钢铁信息研究中心市场监测显示，截至5月28日，全国29个重点城市钢材社会库存量为1614.39万吨，比上月末上升2.09％。
与汽车行业不同，钢铁行业的产能扩张势头更加疯狂。今年以来，中国粗钢产量连续4个月在5000万吨以上，4月份国内粗钢产量更是再次创下历史新高。4月份，我国粗钢产量为5540.3万吨，同比增长27.0％，环比增长0.79％。
外部环境逼人，中国的出口量并未大幅下降，但是出口效益下降，有许多企业难以生存。由于欧元持续下跌，导致人民币实际汇率跟随美元变相升值20％以上。为了扭转不利局面，同时因为欧元破位下行已经非理性，据消息人士对路透社透露，对冲基金咨询公司Medley Global Advisors6月4日发布报告指出，中国正在买入欧元资产以稳定欧元汇率，促使欧元兑美元小幅走强，以免欧元兑美元跌破1.20这一敏感关口。
货币同样处于紧缩状况，虽然经济学家抱怨中国央行迟迟不加息，任由负利率扭曲价格，但现实是银行的资金头寸紧到匪夷所思的地步。
由于今年收紧信贷，央行不断发行央票回笼流动性，去年的窟窿无法补上，导致市场流动性在5月下旬突然收紧。与前4个月截然不同，构成我国基础货币主要组成部分的外汇占款在5月份意外下降。无论是人民币一年期无本金交割远期合约，还是美国债券收益率的上升，都在显示资金重回美元、黄金避险。没有了外汇占款，中国央行即便想大肆发放货币也无可能。央行能做的就是减少央票发放，减少资金回笼，但与外汇与信贷的创造货币能力不可同日而语，今年5月，央行净投放2240亿元，依然未能缓解银行间头寸的紧张状况，银行间的短期同业拆借利率大幅上升。
目前，标准普尔指数在1000点徘徊，而沪综指在展开敏感的2500点争夺战，一旦破位下行，信心丧失，下跌无极限，对于资金缺口严重的大型企业十分不利。
有投机者开始进入楼市、股市抄底，他们打赌政府会象以前一样放松信贷与房地产调控，进而在产能过剩、实体经济紧缩、资本市场泡沫的恶性循环里打转。
但投机者会付出惨重的代价，与以往不同，虽然实体经济呈现通缩局面，但政府的应对之策是加大保障房供给，通过高铁的建设加快城市化进程，同时通过国民收入倍增计划提高中低收入阶层的消费能力，这种做法也许无法收到短期之效，却能造福于长远。当然，中国将为此付出代价，经济短期紧缩，转型痛苦而漫长，房地产以及大盘股必须重新估值，不可能大幅上于卜。
表面上，房地产在内的经济政策似乎并不那么雷厉风行，在平静背后酝酿着大风暴。
经济二次探底或难避免
方 宁
由希腊债务危机引发的欧洲债务危机会如何发展?成为国际经济关注的 焦点。
按照国际货币基金组织最新公布的预测，受债务危机冲击，在世界各大经济板块中，欧元区经济走势最为疲软，今年的增长率只有1％，明年也只有1.5％。欧盟是中国最大的贸易伙伴，欧盟经济增长乏力，欧元不断贬值，这势必会影响到中国、美国等许多经济体的出口，进而拖累世界经济的复苏。
欧洲债务危机将会如何发展?欧洲央行5月31日公布的评估报告说，债务危机有逐步蔓延之势。概括而言，债务危机的演变不外乎四种前景。一是秩序恢复，信心重现；二是蹒跚前进，摇摆不定；三是社会动荡，受伤不轻；四是拒付债务，欧元崩溃。一般认为，第二种前景比较可能。
不过，多数经济学家认为，尽管这场债务危机的严重程度超出预期，且后续效应会“不断发酵”，但因应对及时，拖累全球经济=次探底的可能性不大。只要全球经济逐渐恢复的态势不变，中国经济便仍能从中获益。
央行行长周小川目前在二十国集团(G20)会议间隙表示，欧洲债务危机对中国出口及经济的影响应该不会太大。他相信欧洲央行和欧洲各国有化解当前危机的能力。
据统计，2009年中欧双边贸易额达到3641亿美元，其中中国对欧出口2362.8亿美元，占中国总出口额的19.7％。有专家估算，我国对欧出口增速可能会下降6％-7％。但即使如此，中国今年的外贸形势也不会比去年更差，预计全年出口会有15％左右的增长。
不过，分析师认为，欧债危机对中国经济并不完全是负面影响，也有正面因素，需要辨证分析。欧债危机降低了中国的外部需求，缓解了中国经济持续过热的风险，因此减轻了对房地产市场的调控压力。另外，欧债危机导致全球大宗商品价格走低，使得国内通胀的外部传导压力得以消减。因此，2010年下半年国内通胀压力将有所缓和。这些对A股市场无疑是较大的利好，A股市场短期内企稳反弹是大概率事件。
摩根大通中国区董事龚方雄就指出，引起金融风暴的原因仍未得到彻底解决，欧洲经济：次探底的可能性在增大。全球GDP的成长仍面临着不确定性，特别是通缩风险。中国政府应进入一段冷静期和观察期，不应该出台新的紧缩政策，静待其变。
中欧国际工商学院的许小年也认为，危机还未结束，我们正处在危机的后期，各国都面临着经济结构调整。中国经济结构上的问题还没有解决，光靠投资来拉动整个经济无异于饮鸩止渴。此外，一些急、难问题的解决并没有突破。所以，今年经济二次探底不可避免。
但著名经济学家樊纲对此却表示反对。他认为，希腊主权债务危机的影响和美国金融泡沫的冲击不可同日而语，全球金融市场并不会二次探底；目前世界经济的问题还会暴露，并被继续清理，而中国的承受力相对较好。到2011年，中国经济就进入一个新的繁荣时期，一个高涨时期。
马 骏
实际利率(名义利率与物价涨幅的差值)是判断货币政策是否适当的最重要指标之一。经济学的理论和实践经验均表明，如果实际利率严重为负，就会导致消费者为了对冲通胀风险而购买甚至囤积被认为会升值的产品、企业囤积原材料、投资者追逐高收益的资产(如地产、大宗商品)，从而加剧通胀、投资过热和资产泡沫。国际经验还显示，负的实际利率会加剧通胀预期。在实际利率出现变负的趋势之前，有前瞻性的中央银行一般都会及时启动利息周期。在中国，按所有指标计算的实际利率都已经明显为负(而且其中一些比官方显示的数据更为严重)，所以加息不宜再拖。
中国的负利率问题比表而看来更严重
用官方公布的CPI同比增幅与一年期存款利率比较，中国的存款利率为负的0.6％，似乎尚可忍受。但实际的负利率问题比表面看来要严重得多，也广泛得多。首先，由于CPI中住房支出的权重和增长被低估，导致CPI增幅被低估，所以事实上负利率明显高于官方的估计。实际存款利率为负将加剧消费者购买“保值”产品的动机，从而进一步推动通胀。第二，目前平均原材料出厂价格增幅已经高出贷款利率增幅约6个百分点，而且此贷款负利率正在加速扩大，必然加剧企业囤积原材料的动机。第三，随着企业利润的大幅回升，目前工业企业资本金回报率已经超过贷款利率将近13个百分点，很快将成为企业投资飙升乃至过热的原因。第四，目前房价年涨幅高出按揭贷款利率约17个百分点，巨幅的实际负按揭利率已经成为房地产泡沫的最大的推动力之一。
与中国国内的历史数据比较，目前存款、贷款、按揭的实际负利率的水平都已经明显超过过去10-15年的平均水平。其中实际贷款和按揭的负利率水平已经达到历史平均的两至三倍。从国际比较来看，目前中国房贷款利率低于房价涨幅的程度也是最明显的。按过去两年年均房价涨幅与房贷利率之差来比较，中国远远排在主要国家和地区的首位(中国达到13％左右，远超过美国、日本、德国、韩国、新加坡等国平均为负值的水平)。
今后几个月，CPI同比增速继续上行的势头基本可以确定。我们估计，基数效应、制造业产品价格的上涨(反映PPI和出口需求的大幅攀升)、租金和虚拟租金的继续上涨(反映过去一个阶段的房价的上涨)，会将CPI的官方同比增长数据推高到三季度的4.5％左右。如果不加息，存款实际负利率的情况将继续恶化约1.5个百分点。贷款实际负利率由于原材料PPI的继续上行也将在今后一两个季度内继续恶化若干个百分点。只有按揭实际利率会有所缓解，反映同比基数的原因和最近国务院对地产泡沫的严厉措施的效果。
反对加息的理由都不充分
在最近关于货币政策的讨论中，有多种反对尽快加息的理由。笔者认为，这些理由都不充分，有些甚至是十分误导性的。以下笔者对这些反对理由逐一进行分析。
反对理由之一：发达国家经济前景低迷，中国出口难以迅速反弹。这种观点认为，发达国际经济(尤其是欧洲经济)将出现反复或持续低迷，因此中国出口无法很快恢复，所以不应该现在加息。这种判断已经被过去半年多的实际情况证明为过分悲观，继续保持这个观点很可能会严重误导国内宏观政策。尽管希腊由于债务危机在今年将出现GD?负增长，但经济规模为希腊70倍的美国、日本和德国的GDP正从去年平均5％的下降恢复到今年3％以上的正增长，增幅达8个百分点。实际数据表明，中国今年第一季度的出口已经超过危机前(2008年一季度)水平，而非还需要两、三年才会恢复。根据美国的制造业领先指数(PMI和ISM)和OCED的领先指数，我们的模型估计中国全年出口同比增长会飙升到30％左右，今后若干个月将接近或达到40％。
反对理由之二：中国在美国之前加息将导致热钱流人。事实上，大部分热钱并不会在人民币存款帐户内，等待享受零点几个百分点的利息上涨。主要的热钱在资产(尤其是在房地产)市场内。一旦中国加息，能够更有效地抑制地产泡沫，使得热钱最集中的主要城市的房价下跌10-20％，这部分热钱很可能因此流出。所以，中国加息未必一定导致热钱加速流入。
反对理由之三：难以判断今后的通涨趋势。实际上，做CPI预测没有象许多人想象得那样难。在今后几个月内，几种推动CPI继续上涨的因素是基本确定的。第一，根据我们的调查，制造业的产能利用率已经从2009年一季度的66％大幅度飙升到今年一季度的84％，按照GDP年增长9％的趋势，产能利用率到今年底就会上升到90％以上。历史上，产能利用率与企业定价能力(涨价)之间的相关性达到60％以上。第二，历史数据也表明，CPI中的住房成本一般在房价上行之后的几个月就开始明显上行。第三，水价、油价、天然气价格的上调对CPI有直接的影响。第四，基数效应将继续推动CPI同比的上升。基于这些基本确定的因素，即使假设较低的食品价格涨幅(如年内仅涨2％)，今年年中的CPI同比增速也会达到4％以上。如果食品价格受到任何天气、灾害和涨价预期的冲击，CPI的高点就可能明显高于4％。
反对理由之四：提高存款准备金率可以替代加息。加大公开市场操作的力度和提高存款准备金率可以对冲过剩的流动性，控制贷款节奏。但是，提高存款准备金无法解决实际存款利率、贷款利率和按揭利率为负的问题。这些负利率的问题显示的是一个资金价格被扭曲(资金成本过低)的结构性缺陷，它必然导致消费者和投资者过度追逐他们认为升值潜力大于利率的产品、大宗商品和资产(如地产)，从而加剧通涨和泡沫。而要对付负利率带来的问题，只能加息。
反对理由之五：过热可以用行政手段来抑制。行政性手段不能完全代替加息对全面稳定经济和金融的作用。套利行为是资本的天性，只要资金成本很低，投资者必然会想尽一切办法和渠道找到收益率(比利率)较高的投资机会。因此，资金成本太低是经济过热和泡沫的最根本的经济原因，在实际利率为负的情况下必须采用加息的手段才能治本。过分依赖行政手段的问题包括：(1)行政性手段只有在发现了某几个方面或行业的泡沫之后，才针对这些行业提高投资者的进入壁垒。所以，行政手段往往过迟，缺乏前瞻性。由于政策滞后，就必须要下猛药，容易造成某项行业甚至整体经济的大起大落，对资本市场的冲击也很大。(2)在一个大的经济体中，政府不可能将资金进入所有可能出现泡沫的行业的渠道全部堵住。行政性手段只能头痛医头，脚痛医脚。(3)过度依赖行政手段容易导致腐败。在资金成本太低，但大量行政限制使只有某些投资者可以享受特定的投资机会的体制下，不可避免会造成更多的腐败。
中国实际利率持续过低是经济不断出现过热的结构性原因之一
上文指出，中国用各种指标计算的实际利率都已经明显为负，短期来看利率政策应该尽快调整。从历史上来看，中国的实际利率还有比其他国家和地区持续偏低的倾向。 用过去十年的平均数据计算，中国的实际存款利率(存款利率减CPI同比增长率)在所比较的六个国家和地区中为最低(中国、美国、印度、英国、台湾、韩国)。中国的长期实际存款利率只有0.8％，而其他五个国家和地区的平均接近2％。同时，中国的实际贷款利率(贷款利率与GDP平减指数年增长率之差)也在所比较的国家和地区中为最低。中国的长期实际贷款利率只有2％左右，而其他五个国家和地区的平均接近5％。
经济和金融理论的基本共识是，实际利率过低，表明资金成本相对投资回报率或产品、资产价格上涨的幅度过低，就会导致资产泡沫、经济过热和通货膨胀。这一点也被国际的实证经验所证明。我们用二十多个国家过去二十年的数据分析表明，实际利率与通胀率之间呈现明显的负相关，表明抑制通胀要求提高实际利率。美国、英国和其他欧洲国家的实证研究均表明，实际利率过低，会导致和加剧通胀和地产泡沫；另外，负的实际利率会加剧通胀预期。
综上所述，笔者认为，人民银行应该尽快启动加息周期，向市场发出一个明确的央行将努力控制负利率的信号，从而减小由于负利率恶化而加剧过热、泡沫和通胀的风险。
中国经济最大的危机不是通胀是通缩
叶 檀
已经过去的5月份，显示中国经济开始出现明显的通缩。目前谈论通胀已经不合时宜，如果农产品价格略有下跌，中国经济将浮现出内需不振与产能过剩的危机。
中国的表面通胀与实际紧缩，显示经济结构调整与扩大内需新市场迫在眉睫。中国可以回到依靠房地产的老路上去饮鸩止渴，也可以通过数年痛苦的经济紧缩，为未来的发展打下基础。何去何从，直接牵涉到中国未来数十年的发展大计。
经济通缩已是事实。
作为中国经济拉动内需最重要的两个市场，房地产市场与汽车市场销量逐月萎缩，房地产市场成交量报复性下挫，而汽车市场成交量逐月下挫。
整个5月的房地产成交量不堪回首，一二线城市商品房成交量都遭重挫。4月14日国十条新政出台后的4月19日至5月2日两周时间里，北京一手住宅成交套数急剧下跌了57.2％，到5月底，成交套数累下跌71.5％。上海情况同样糟糕，2010年5月，上海市新房(指不包括动迁配套房在内的商品住宅)成交均价为22338元／平方米，环比4月减少了2.6％。成交比08年低谷期低30％。
这还不是全部，5月天津商品房成交量逼近历史低点，90平方米以下的小户型成交量占比七成；南京黑5月成交量下挫七成多，最温和的广州成交量下挫30.6％。
汽车市场虽然同比销量上升，但环比数据却在坚定地下降。汽车优惠政策的井喷效应已经下降，从2009年底到2010年5月，汽车的单月销量呈现逐月下滑的趋No.5月汽车产量131.27万辆，环比降14.36％，同比增22.56％。
虽然同比数据漂亮，企业实际上已经处于艰难时世，不仅因为降价促销与库存增加，更因为去年销量大增传递出错误信号，引发新一轮投资热潮，加剧产能过剩的危机。今年年初，中国工业与信息化部提出警告，却已无法改变大局。
据统计，此前国内汽车厂家公布的产能计划，2010年已经建成投产与即将完工的新增汽车产能将超过500万辆，加上2009年1350万辆的固有产量，2010年国内汽车总产销量规模计划约为1800万辆。而国内各大机构普遍对今年的汽车市场增长预期为15％，即保持在1550万辆的总销量，汽车将过剩200万辆到300万辆之间。
房地产与汽车销量下降，连累上下游产业的产能一起过剩。以影响最大的钢铁行业来说，很快从炎夏进入寒冬期。房地产与汽车下降，导致高端、低端钢材一齐滞销。浙商证券5月25目的钢铁周报显示，建筑材料的主要用钢螺纹钢已经逐渐逼近成本线。
与汽车一样，钢铁行业库存增加，5月份钢铁企业的产成品库存指标超过60％，较4月份的39.3％上升了20多个百分点；社会库存方面，据兰格钢铁信息研究中心市场监测显示，截至5月28日，全国29个重点城市钢材社会库存量为1614.39万吨，比上月末上升2.09％。
与汽车行业不同，钢铁行业的产能扩张势头更加疯狂。今年以来，中国粗钢产量连续4个月在5000万吨以上，4月份国内粗钢产量更是再次创下历史新高。4月份，我国粗钢产量为5540.3万吨，同比增长27.0％，环比增长0.79％。
外部环境逼人，中国的出口量并未大幅下降，但是出口效益下降，有许多企业难以生存。由于欧元持续下跌，导致人民币实际汇率跟随美元变相升值20％以上。为了扭转不利局面，同时因为欧元破位下行已经非理性，据消息人士对路透社透露，对冲基金咨询公司Medley Global Advisors6月4日发布报告指出，中国正在买入欧元资产以稳定欧元汇率，促使欧元兑美元小幅走强，以免欧元兑美元跌破1.20这一敏感关口。
货币同样处于紧缩状况，虽然经济学家抱怨中国央行迟迟不加息，任由负利率扭曲价格，但现实是银行的资金头寸紧到匪夷所思的地步。
由于今年收紧信贷，央行不断发行央票回笼流动性，去年的窟窿无法补上，导致市场流动性在5月下旬突然收紧。与前4个月截然不同，构成我国基础货币主要组成部分的外汇占款在5月份意外下降。无论是人民币一年期无本金交割远期合约，还是美国债券收益率的上升，都在显示资金重回美元、黄金避险。没有了外汇占款，中国央行即便想大肆发放货币也无可能。央行能做的就是减少央票发放，减少资金回笼，但与外汇与信贷的创造货币能力不可同日而语，今年5月，央行净投放2240亿元，依然未能缓解银行间头寸的紧张状况，银行间的短期同业拆借利率大幅上升。
目前，标准普尔指数在1000点徘徊，而沪综指在展开敏感的2500点争夺战，一旦破位下行，信心丧失，下跌无极限，对于资金缺口严重的大型企业十分不利。
有投机者开始进入楼市、股市抄底，他们打赌政府会象以前一样放松信贷与房地产调控，进而在产能过剩、实体经济紧缩、资本市场泡沫的恶性循环里打转。
但投机者会付出惨重的代价，与以往不同，虽然实体经济呈现通缩局面，但政府的应对之策是加大保障房供给，通过高铁的建设加快城市化进程，同时通过国民收入倍增计划提高中低收入阶层的消费能力，这种做法也许无法收到短期之效，却能造福于长远。当然，中国将为此付出代价，经济短期紧缩，转型痛苦而漫长，房地产以及大盘股必须重新估值，不可能大幅上于卜。
表面上，房地产在内的经济政策似乎并不那么雷厉风行，在平静背后酝酿着大风暴。
经济二次探底或难避免
方 宁
由希腊债务危机引发的欧洲债务危机会如何发展?成为国际经济关注的 焦点。
按照国际货币基金组织最新公布的预测，受债务危机冲击，在世界各大经济板块中，欧元区经济走势最为疲软，今年的增长率只有1％，明年也只有1.5％。欧盟是中国最大的贸易伙伴，欧盟经济增长乏力，欧元不断贬值，这势必会影响到中国、美国等许多经济体的出口，进而拖累世界经济的复苏。
欧洲债务危机将会如何发展?欧洲央行5月31日公布的评估报告说，债务危机有逐步蔓延之势。概括而言，债务危机的演变不外乎四种前景。一是秩序恢复，信心重现；二是蹒跚前进，摇摆不定；三是社会动荡，受伤不轻；四是拒付债务，欧元崩溃。一般认为，第二种前景比较可能。
不过，多数经济学家认为，尽管这场债务危机的严重程度超出预期，且后续效应会“不断发酵”，但因应对及时，拖累全球经济=次探底的可能性不大。只要全球经济逐渐恢复的态势不变，中国经济便仍能从中获益。
央行行长周小川目前在二十国集团(G20)会议间隙表示，欧洲债务危机对中国出口及经济的影响应该不会太大。他相信欧洲央行和欧洲各国有化解当前危机的能力。
据统计，2009年中欧双边贸易额达到3641亿美元，其中中国对欧出口2362.8亿美元，占中国总出口额的19.7％。有专家估算，我国对欧出口增速可能会下降6％-7％。但即使如此，中国今年的外贸形势也不会比去年更差，预计全年出口会有15％左右的增长。
不过，分析师认为，欧债危机对中国经济并不完全是负面影响，也有正面因素，需要辨证分析。欧债危机降低了中国的外部需求，缓解了中国经济持续过热的风险，因此减轻了对房地产市场的调控压力。另外，欧债危机导致全球大宗商品价格走低，使得国内通胀的外部传导压力得以消减。因此，2010年下半年国内通胀压力将有所缓和。这些对A股市场无疑是较大的利好，A股市场短期内企稳反弹是大概率事件。
摩根大通中国区董事龚方雄就指出，引起金融风暴的原因仍未得到彻底解决，欧洲经济：次探底的可能性在增大。全球GDP的成长仍面临着不确定性，特别是通缩风险。中国政府应进入一段冷静期和观察期，不应该出台新的紧缩政策，静待其变。
中欧国际工商学院的许小年也认为，危机还未结束，我们正处在危机的后期，各国都面临着经济结构调整。中国经济结构上的问题还没有解决，光靠投资来拉动整个经济无异于饮鸩止渴。此外，一些急、难问题的解决并没有突破。所以，今年经济二次探底不可避免。
但著名经济学家樊纲对此却表示反对。他认为，希腊主权债务危机的影响和美国金融泡沫的冲击不可同日而语，全球金融市场并不会二次探底；目前世界经济的问题还会暴露，并被继续清理，而中国的承受力相对较好。到2011年，中国经济就进入一个新的繁荣时期，一个高涨时期。