论文部分内容阅读
可交换公司债券（下称“可交换债”，Exchangeable Bond，EB）是指上市公司的股东依法发行，在一定期限内依据约定的条件可以交换成该股东所持有的上市公司股份的债券品种。根据发行方式的不同，可交换债可分为公募EB（大公募和小公募）和私募EB（仅面向合格投资者非公开发行，对象不超过200人）。
可交换债同可转债一样兼具股票和债券的双重优点，在股市低迷时，债性增强，下有债底。在股市向好时，股性显现，因此，相比其他固收类品种，可交债可以分享股市上涨的红利，增厚组合收益。
可交换债券同转债一样，是一种内嵌标的股票看涨期权的金融衍生品，可交换债的持有人既可以选择持有债券到期，获取本息收益，也可以选择在约定时间内将可交换债转换为股票，享受股利分配或资本增值。转股权是债券持有者的权利，而非义务。
对发行人而言，可交换债是一种融资方式，也可能作为大股东减持的“利器”。
作为融资方式，由于可交换债内嵌标的股票的看涨期权，因此其票面利率低于同期限同评级的纯债，融资成本低。
作為减持利器，可交换债的转股价格可以高于当前股票的市场价格，能帮助发行人实现溢价减持，同时相比于股东直接在二级市场减持对股价造成的冲击，可交换债在换股期内逐步换股，可避免对股价的冲击。
另外，可交换债还具有股权激励、并购换股、市值管理等用途。
在中国，可交换债的产生主要是为了解决上市公司大股东和中小股东减持限售解禁股（俗称“大小非”）的问题，旨在通过这一手段为大小非提供融资途径，减少对股市的冲击，维护资本市场稳定。中国证监会借鉴国外成熟资本市场的经验，在可转债的基础上，于2008年10月17日发布《上市公司股东发行可交换公司债券试行规定》（下称“《试行规定》”），推出可交换债这一创新工具。
由于发行门槛较高，相关制度并不完善，《试行规定》推出后较长一段时间内并无可交换债的成功发行。
2013年5月30日，深圳证券交易所发布了《关于中小企业可交换私募债券试点业务有关事项的通知》（深证上〔2013〕179号，下称“《通知》”），《通知》在深交所2012年5月23日发布的《中小企业私募债券试点业务指南》的基础上针对可交换成上市公司股票的条款做了具体要求，《通知》对推动可交换债的发展起了重要作用。2013年10月14日，武汉福星生物药业有限公司成功发行了2.57亿元可交换私募债，期限1年，票面利率6.7%，成为中国首单可交换债。
2014年6月17日，上交所发布《可交换公司债券业务实施细则》（上证发〔2014〕41号），随后8月11日，深交所也发布《可交换公司债券业务实施细则》（深证发〔2014〕282号），两个实施细则的适用范围为公募EB。2014年12月10日，中国宝武钢铁集团有限公司成功发行了40亿元可交换债，成为国内首支公募EB。
2015年1月15日，证监会发布《公司债券发行与交易管理办法》（中证监第113号），其中第十二条提到“上市公司、股票公开转让的非上市公众公司股东可以发行附可交换成上市公司或非上市公众公司股票条款的公司债券。”随后5月29日，沪深交所发布《非公开发行公司债券业务管理暂行办法》，将私募EB纳入监管体系，2013年5月发布的《关于中小企业可交换私募债券试点业务有关事项的通知》被废止，可交换债的监管逐渐统一完善。
可交债和可转债最主要的区别有三点，一是发行主体不同，可交债的发行主体是上市公司的股东，交换的是股东存量股票，换股并不稀释股本，而可转债的发行主体是上市公司，转换的是新增股票，换股会稀释股本。
二是发行目的不同，可转债的发行主体是上市公司，上市公司发行转债的诉求多为股权融资，促转股动力较强。而可交债的发行主体是上市公司股东，其发行交债的诉求既可能是减持也可能是低成本融资，如果股东减持动力不足，投资人最终可能并不能完成换股，仅能获得较低的利率补偿。
三是发行条件不同，可转债的发行条件依据《上市公司证券发行管理办法》10的规定，可交债依据《上市公司股东发行可交换公司债券试行规定》和《非公开发行公司债券业务管理暂行办法》的规定，公募EB和私募EB的发行条件也存在一定差异。
从2013年发行了第一支可交债——13福星债之后，截至目前可交债市场共发行个券246只，其中公募EB20只，私募EB226只，合计发行规模3213.09亿元，其中私募EB发行了2206.39亿元，公募EB发行了1006.7亿元，公募EB的发行速度远不及私募EB。
存量方面，目前可交债市场存量规模2345亿元，存量只数148只，其中私募EB133只，存量规模1423.2亿元，公募EB15只，存量规模926.7亿元。由于私募发行灵活性更高，可交债市场仍以私募EB为主，特别是2016年之后，私募EB发行量剧增，而公募EB的表现则较为平淡。
发行人性质方面，从发行只数上看，民企居多，国企偏少，且民企多以私募形式发行。从2013年至今，民企共发行可交债198只，其中公募EB3只，私募EB195只;国企共发行可交债48只，其中公募EB17只，私募EB48只。
从发行规模上看，国企高于民企，国企共发行1759.03亿元，其中公募976.7亿元，私募782.33亿元。民企共发行1454.06亿元，其中公募30亿元，私募1424.06亿元。
从发行规模的分布来看，私募EB小盘居多，10亿元以下的个券占比为78%，10亿元以上的占比为22%，公募EB的发行规模要高于私募EB，10亿元以下的占比仅为25%。发行规模的大小主要受到发行人负债率、发行人持股市值、可交换债换股后，发行人是否会散失对标的公司控制权等几个因素的影响。
可交换债同可转债一样兼具股票和债券的双重优点，在股市低迷时，债性增强，下有债底。在股市向好时，股性显现，因此，相比其他固收类品种，可交债可以分享股市上涨的红利，增厚组合收益。
从三个维度厘清可交换债
可交换债券同转债一样，是一种内嵌标的股票看涨期权的金融衍生品，可交换债的持有人既可以选择持有债券到期，获取本息收益，也可以选择在约定时间内将可交换债转换为股票，享受股利分配或资本增值。转股权是债券持有者的权利，而非义务。
对发行人而言，可交换债是一种融资方式，也可能作为大股东减持的“利器”。
作为融资方式，由于可交换债内嵌标的股票的看涨期权，因此其票面利率低于同期限同评级的纯债，融资成本低。
作為减持利器，可交换债的转股价格可以高于当前股票的市场价格，能帮助发行人实现溢价减持，同时相比于股东直接在二级市场减持对股价造成的冲击，可交换债在换股期内逐步换股，可避免对股价的冲击。
另外，可交换债还具有股权激励、并购换股、市值管理等用途。
在中国，可交换债的产生主要是为了解决上市公司大股东和中小股东减持限售解禁股（俗称“大小非”）的问题，旨在通过这一手段为大小非提供融资途径，减少对股市的冲击，维护资本市场稳定。中国证监会借鉴国外成熟资本市场的经验，在可转债的基础上，于2008年10月17日发布《上市公司股东发行可交换公司债券试行规定》（下称“《试行规定》”），推出可交换债这一创新工具。
由于发行门槛较高，相关制度并不完善，《试行规定》推出后较长一段时间内并无可交换债的成功发行。
2013年5月30日，深圳证券交易所发布了《关于中小企业可交换私募债券试点业务有关事项的通知》（深证上〔2013〕179号，下称“《通知》”），《通知》在深交所2012年5月23日发布的《中小企业私募债券试点业务指南》的基础上针对可交换成上市公司股票的条款做了具体要求，《通知》对推动可交换债的发展起了重要作用。2013年10月14日，武汉福星生物药业有限公司成功发行了2.57亿元可交换私募债，期限1年，票面利率6.7%，成为中国首单可交换债。
2014年6月17日，上交所发布《可交换公司债券业务实施细则》（上证发〔2014〕41号），随后8月11日，深交所也发布《可交换公司债券业务实施细则》（深证发〔2014〕282号），两个实施细则的适用范围为公募EB。2014年12月10日，中国宝武钢铁集团有限公司成功发行了40亿元可交换债，成为国内首支公募EB。
2015年1月15日，证监会发布《公司债券发行与交易管理办法》（中证监第113号），其中第十二条提到“上市公司、股票公开转让的非上市公众公司股东可以发行附可交换成上市公司或非上市公众公司股票条款的公司债券。”随后5月29日，沪深交所发布《非公开发行公司债券业务管理暂行办法》，将私募EB纳入监管体系，2013年5月发布的《关于中小企业可交换私募债券试点业务有关事项的通知》被废止，可交换债的监管逐渐统一完善。
可交债和可转债最主要的区别有三点，一是发行主体不同，可交债的发行主体是上市公司的股东，交换的是股东存量股票，换股并不稀释股本，而可转债的发行主体是上市公司，转换的是新增股票，换股会稀释股本。
二是发行目的不同，可转债的发行主体是上市公司，上市公司发行转债的诉求多为股权融资，促转股动力较强。而可交债的发行主体是上市公司股东，其发行交债的诉求既可能是减持也可能是低成本融资，如果股东减持动力不足，投资人最终可能并不能完成换股，仅能获得较低的利率补偿。
三是发行条件不同，可转债的发行条件依据《上市公司证券发行管理办法》10的规定，可交债依据《上市公司股东发行可交换公司债券试行规定》和《非公开发行公司债券业务管理暂行办法》的规定，公募EB和私募EB的发行条件也存在一定差异。
可交换债的发展现状
从2013年发行了第一支可交债——13福星债之后，截至目前可交债市场共发行个券246只，其中公募EB20只，私募EB226只，合计发行规模3213.09亿元，其中私募EB发行了2206.39亿元，公募EB发行了1006.7亿元，公募EB的发行速度远不及私募EB。
存量方面，目前可交债市场存量规模2345亿元，存量只数148只，其中私募EB133只，存量规模1423.2亿元，公募EB15只，存量规模926.7亿元。由于私募发行灵活性更高，可交债市场仍以私募EB为主，特别是2016年之后，私募EB发行量剧增，而公募EB的表现则较为平淡。
发行人性质方面，从发行只数上看，民企居多，国企偏少，且民企多以私募形式发行。从2013年至今，民企共发行可交债198只，其中公募EB3只，私募EB195只;国企共发行可交债48只，其中公募EB17只，私募EB48只。
从发行规模上看，国企高于民企，国企共发行1759.03亿元，其中公募976.7亿元，私募782.33亿元。民企共发行1454.06亿元，其中公募30亿元，私募1424.06亿元。
从发行规模的分布来看，私募EB小盘居多，10亿元以下的个券占比为78%，10亿元以上的占比为22%，公募EB的发行规模要高于私募EB，10亿元以下的占比仅为25%。发行规模的大小主要受到发行人负债率、发行人持股市值、可交换债换股后，发行人是否会散失对标的公司控制权等几个因素的影响。