股民不成熟、政府过度干预及市场分析趋同，是造成A股大起大落的主要原因
　　
　　从年初至今，海外上市的中国股票（以MSCI中国指数为代表）平均下跌了28％；同期，A股市场则跌去一半多。为何A股和H股表现会有如此大的差别？很大程度上，A股的大起大落反映了国内市场整体的不成熟。
　　——不成熟的投资者。
　　中国股市大起大落的一个主因，是股民的不成熟。即便政府在过去几年尝试以发展机构投资者、引进外资和加强投资者教育等多种手段来培育市场，但成果并不如预想的显著。
　　整个市场在去年下半年陷入一片亢奋，股民一窝蜂地追捧“整体上市”、“大股东注资”等各类概念股。他们无视A股整体市盈率已达到60倍的高水平，继续冒进，是造成后来股市大幅回落的主因。
　　对政府角色的错误理解，是股民不成熟的另一个表现。一句“转轨加新兴”，就成为股民不断要求政府介入股市的借口。从股市大幅调整伊始，他们便不断要求政府在“大小非”解禁、印花税和IPO放行等问题上让步，寄望这些能令股市回升。但至今，即便政府一再出台利好，也没有让股市回暖。
　　不成熟的股民还间接影响了政府努力培育机构投资者的良苦用心，导致基金很难扮演长期投资者的角色。不少基民抱着短炒一把的心态入市，对基金的短期表现患得患失。基民的短视，一定程度上致使基金公司的投资决定趋于“散户心理”。由于目前中国市场以开放式基金为主导，基民的短视行为放大了基金被动买入和卖出的压力，加剧了股市波动。
　　——过度呵护股市的政府。
　　中国资本市场发展的一个“原罪”，在于股市被认为是政府达成某种政策目标的工具。从十多年前起，股市在不经意中成为国企改革或金融改革的工具。在股民看来，既然股市帮助政府解决了种种问题，政府自然有义务在大跌时出手救市。
　　在政府和股民这种“剪不断、理还乱”的关系下，股市自身价值的发掘功能便陷入迷失状态。股民眼中常盯着“政策顶”“政策底”，却忘记了如何独立评估一家上市公司的潜在价值。
　　中国股市长期健康发展，最需要的是改变政府在市场中的角色，令股民不再倚赖政府的指挥棒。要做到这点，首先需要改变整个股票上市的安排。这里有一个最简单的原则：若一家公司经营的业务是合法的，它所公布的会计报表是可信的，那么它能否上市、何时上市，以及以什么价格来上市，本身就是一个市场行为，无需政府来审批。至于企业是否符合政府产业政策的要求，或该企业是国有还有民营，不应成为衡量一企业上市的考虑因素。
　　过去十余年，政府不断以叫停和放闸IPO来调控股市，本身就是一种不必要的干预。在牛市中，股民和基金从“打新股”上牟取暴利，更是整个IPO定价能力迷失的佐证。退出对IPO的干预，是政府改变与市场失常关系的重要一步。
　　以过去两年的经验看，政策调控股市并没有取得成功。2007年5月上调印花税后，市场还是狂奔了几个月；今年4月印花税下降，却仍挽救不了股市的跌势。
　　——市场分析缺乏“不同声音”。
　　去年10月股市飙升，上证指数超过6000点时，笔者看过国内颇负盛名的一家券商的研究报告。他们跟踪的332家公司中，被评为“减持”的仅有两家，被评为“买入”或“增持”的有230家。如今股市的表现，与他们的预测大相径庭。可以想象，这并非个案，而是整个行业都存在的问题。笔者年初时在本专栏中曾多次指出，盈利调低是A股市场一个很大的风险。
　　2007年底根据综合盈利预测（Consensus Estimate），沪深300指数的总利润在2008年中将上升31％。但在当时，市场预期MSCI中国指数（主要包括H股和红筹股）的利润只上升22％。基于沪深300和MSCI中国的构成十分接近（因所有主要中国股票都已在A股、H股两地上市），这一差距很大程度上反映了国内外分析师对同一批公司的不同看法。
　　到今年6月底，据综合盈利预测，MSCI中国的利润增长从22％下调至16％，但沪深300的利润增长则从31％大幅调低到18％。从股市的长期经验来看，利润大幅调低往往会导致市场大跌。
　　笔者与国内机构投资者和基金经理有过不少接触，发现他们通常与上市公司管理层颇为熟悉，对行业动向也甚为了解。但总体而言，他们不免囿于细节问题，对整个大局的判断缺乏一种抽离的态度。而要求他们对自己跟踪的行业或公司作出负面评价，更是难于登天。
　　在股市一派繁荣之际，分析师的一个负面评价会被股民和上市公司视为“唱衰”市场的不和谐音。殊不知，正反意见的并存和相互制衡，才是一个市场健康发展不可或缺的。■