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港口是地区经济发展的基础,投资的长回收期和项目的专用性等特点造成了融资较大风险,投资者望而却步,资金来源的紧张和社会对港口需求的矛盾使融资成为难点。
对于现代企业而言,资本的联合是其重要特征之一,融资决策是企业决策中的重要组成,企业所追求的往往不是产值的最大化而是资本市场价值的最大化。由于各种融资方式的资金成本、净收益、税收以及债权人对企业所有权的认可程度等存在着种种差异,因此,企业就需要根据自己的收益成本约束来选择合适的融资方式,以确定最佳的融资结构,从而使企业市场价值达到最大化。
近年来,随着我国港口数量和规模不断增长,许多港口尝试通过上市渠道融资,加快发展。2010年伊始,河北港口集团就宣布重启其下属集团秦皇岛港的上市程序,力争年内在上交所上市。与此同时,宁波港、青岛港和湛江港等也在积极申请,争取年内实现上市。众多港口引发中国港口企业新一轮的上市热潮。本文试图从港口的融资方式,港口上市融资的原因和现状出发,为今后港口建设和发展的融资问题提出一些意见和建议。
港口的融资方式
由于港口建设不同于其它行业,具有基础产业所普遍具有的投资规模大、建设周期长、自然垄断性强、建成后对其他产业的产品需求量相对较小、其产品或劳务量和价格变化对国民经济其他产业影响相对较大等特征,使得港口建设无论在融资决策方式上,还是在融资筹措方式上,或是在融资资金使用上,都与其他行业有明显的不同。
目前,世界港口的主要融资方式包括:①政府出资方式。这部分资金主要包括各国中央政府财政资金、国家交通部门专项资金和地方政府自筹资金。②股权上市融资。股权融资是企业向股东筹集资金,通常是企业创办或增资扩股时所采取的融资方式。③债权触资。企业可凭企业自身的资信度发行债券。企业债券融资最大问题是审查较为严格,这其中,发行额、发行时间、发行利率都要受到限制,申请较为困难。④金融机构贷款。贷款是港口建设最重要的一种融资方式,但由于港口建设项目投资巨大,回收期长,企业通过贷款方式融资,将会造成巨大的财务负担,还贷压力较大。⑤民间融资。在港口的融资方式中,普遍来看民资比例极小。⑥融资租赁。对于投资巨大和现金流较好的港口建设来说,融资租赁是一种很好的投融资方式。它是一种(资产负债)表外融资方式,一次性资金投入少,能够加速港口设备更新、加速港口设备升级。
对比国际间通用的港口融资方式,当前我国港口建设资金来源,主要有以下五个渠道:一是国家投资,主要是政府的财政预算资金(包括国债)和交通部专项资金,据交通运输部最新公布的数据显示,这部分约占港口建设资金的10%左右;二是贷款或发债;三是自筹(主要指上市融资);四是利用外资;五是其它方式资金。其余这四种筹资方式都来源于市场渠道,占港口建设资金约九成比重,在一定程度上说明我国港口建设市场化程度较高。
港口上市融资的原因
结合前文的融资渠道来看,目前,政府投资占港口建设资金的比例较小,而且我国《港口建设管理规定》也明确指出,国家投资资金主要用于港口非经营性(公益性)项目的建设和维护,而较少涉及港口企业的经营性项目建设,这也限制了港口企业通过政府渠道来融通资金的规模。贷款虽然是港口建设一种重要的融资方式,但由于港口建设回收期长等特点,会给企业造成巨大的财务负担。外资融资虽然能带来先进的技术和管理方式,但是由于管理方式以前权责的不确定性,使得我国港口也较少涉及。发债融资虽然曾在我国港口融资中占据比较大的份额,但由于其限制较多,而且对企业的要求也较为严格,同时发债的公司必须承担按期付息偿本的义务,成本和风险大,筹资的规模也有限(我国《证券法》规定,发行在外的债券累计余额不超过公司净资产的百分之四十),因此,近年来港口通过发债来进行融资的情况也较为少见,权益性资本融资就成了我国部分港口普遍采取的融资方式。
权益性资本融资包括普通股和优先股两种,目前我国港口上市企业尚未采取发行优先股的先例,而都采用发行普通股进行融资。之所以港口采取上市的办法来融资主要源于以下三个方面的原因:
首先,通过上市进行融资,筹资数额较大、成本低、无还本付息压力,尤其适合港口建设项目投资大、回收期长的特点,而且企业没有定期支付股利的义务,因而减少了企业出现财务危机的可能性,增加了主权资本,为企业进一步举债筹资奠定了基础。
其次,上市融资的港口企业可获得额外资金。上市公司股票大都溢价发行,实际融资额往往高于期望融资额。另外,根据现行规定,新股发行时冻结申购金的巨额利息也归上市公司所有,能获得许多额外的资金。
最后,企业可根据需要,通过配股、送股较为灵活、及时地获取企业发展所需资金。有利于盘活港口企业的存量资产,发掘和放大港口企业无形资产价值,并推动港口企业加强管理和加快建立现代企业制度。
中国港口类公司也在越来越多地进人资本市场。截至2009年底,沪深两市共有港口类上市公司l3家。随着B股、H股和N股也相继上市,为港口打开了外资融资渠道。截至2009年底,我国在香港上市的港口类企业达到了5家。
我国港口类上市公司现状
2009年3季度沪深港口上市公司利润情况表
(来源:上市公司2、3季度财务报表,国研网行业研究部加工整理。注:截止3月底,只有部分港口上市公司公布年报,因此在这里均统一采用2009年前3季度的财务数据。)
通过上表数据分析,经过上市融资,港口资产负债率和股东权益比率较为适中,且经过多年的发展,上市港口也保持着不错的业绩。13家在A股上市的港口类公司,2009年前三季度的利润平均环比增速达到48.33%(受金融危机以及港口经济相对于实体经济的复苏较为滞后的影响,港口企业的同比增速出现了较大幅度的下滑,在这里没有显示),其中厦门港务和锦州港等枢纽港的经营业绩相对更佳,环比增速也更大。
港口上市公司良好的经营业绩和发展前景,进一步提升了港口上市公司的投资价值,受到了广大投资者的重点关注,越来越多的民间资本也通过证券市场参与港口企业的发展与建设。显然,港口类上市公司利用证券市场筹资缓解了建设资金不足的压力,并实现了滚动发展,这也在一定程度上刺激了更多港口选择上市的渠道来融通资金。
但我们也必须看到,港口类上市公司存在着并不乐观的诸多方面:
首先,从宏观的角度看,港口通过上市进行融资的渠道尚未被充分利用,主要体现在上市港口的数量上。截止2010年3月底,港口企业在A股的上市公司数量(13家)占沪深A股上市公司总数(1753家)的比重明显偏低,与港口在国民经济中日趋突出的重要地位极不相符,而这种不协调将会严重制约整个国民经济的发展。
其次,从微观的角度看,已经上市的港口类公司,大多是由港务局将部分港埠及相应的设施分拆后上市,这使得上市公司与港务局存在着千丝万缕的联系。13家上市公司中有9家公司直接或间接受港务局控股,其中,5家为绝对控股,这样的上市融资风险和弊端也是显而易见。一是关联交易的风险。上市公司无法脱离港务局而单独存在,在土地使用和供水、供电、供暖、通讯、通勤、港口倒运、机械维修、汽油供应等经常发生的服务及航道疏浚、航道破冰、提供其他劳务等偶然发生等方面都依赖于港务局。在进行上述关联交易或者公司的重大决策时,港务局作为控股股东可能利用对上市公司的控制关系,通过不公平的关联交易条件损害上市公司及其中小股东的利益。二是受大股东控制的风险。虽然上市公司作为独立法人按现代企业制度运作,但若港务局的地位和职能不能及时转型,那么港务局可能会通过大股东的控股关系影响上市公司,从而给上市公司的经营带来风险。港务局可能利用其对上市公司的控股地位,通过行使表决权对公司的人事、经营决策、关联交易等进行控制,从而损害上市公司其他股东的利益。而这两者,对上市港口的再融资和经营状况都将产生不利影响。
结语
为寻求新的利润增长点而选择上市,是进一步获得优质资产的一条可行途径。从前文的分析可以看出,个别港口企业已经对股票融资进行了尝试,并取得了良好的绩效。但是,港口的上市融资也存在诸多问题,需要引起重视。
首先,针对上市融资的港口企业偏少的情况,政府应该加强对具有优质资产的港口企业上市融资的扶植力度,鼓励港口企业充分利用资本市场,进行融资建设。而港口企业不仅要加快上市融资的步伐,也要积极拓展思路,通过各种其它渠道融资来促进发展。如可以更多地争取和利用政策性贷款,可以充分利用资本市场发行短期融资债券,或将社保资金和商业保险资金引入港口建设领域,更可以争取在海外股票市场上市,吸引国际资本与战略投资者的加入。
其次,针对上市港口企业股权的控制问题,可以通过优化股权结果、积极引导其朝着健康良性的方向发展。针对关联交易风险的问题,上市港口在进行重要决策时,可以引入独立董事确保对各项关联交易协议的公平性、合理性、公允性进行审核。此外,还要探索更切实可行的操作办法来保护中小股东的利益。而针对大股东风险的控制,上市港口企业可以通过分散股权等办法来进一步完善法人治理结构,规范运作,以保证董事会决策对其他股东利益的公允性,尽量做到上市公司与港务局的独立,保证上市公司与控股公司各自独立性,从而最终把风险控制到合理的范围内。
(作者单位:国务院发展研究中心)
对于现代企业而言,资本的联合是其重要特征之一,融资决策是企业决策中的重要组成,企业所追求的往往不是产值的最大化而是资本市场价值的最大化。由于各种融资方式的资金成本、净收益、税收以及债权人对企业所有权的认可程度等存在着种种差异,因此,企业就需要根据自己的收益成本约束来选择合适的融资方式,以确定最佳的融资结构,从而使企业市场价值达到最大化。
近年来,随着我国港口数量和规模不断增长,许多港口尝试通过上市渠道融资,加快发展。2010年伊始,河北港口集团就宣布重启其下属集团秦皇岛港的上市程序,力争年内在上交所上市。与此同时,宁波港、青岛港和湛江港等也在积极申请,争取年内实现上市。众多港口引发中国港口企业新一轮的上市热潮。本文试图从港口的融资方式,港口上市融资的原因和现状出发,为今后港口建设和发展的融资问题提出一些意见和建议。
港口的融资方式
由于港口建设不同于其它行业,具有基础产业所普遍具有的投资规模大、建设周期长、自然垄断性强、建成后对其他产业的产品需求量相对较小、其产品或劳务量和价格变化对国民经济其他产业影响相对较大等特征,使得港口建设无论在融资决策方式上,还是在融资筹措方式上,或是在融资资金使用上,都与其他行业有明显的不同。
目前,世界港口的主要融资方式包括:①政府出资方式。这部分资金主要包括各国中央政府财政资金、国家交通部门专项资金和地方政府自筹资金。②股权上市融资。股权融资是企业向股东筹集资金,通常是企业创办或增资扩股时所采取的融资方式。③债权触资。企业可凭企业自身的资信度发行债券。企业债券融资最大问题是审查较为严格,这其中,发行额、发行时间、发行利率都要受到限制,申请较为困难。④金融机构贷款。贷款是港口建设最重要的一种融资方式,但由于港口建设项目投资巨大,回收期长,企业通过贷款方式融资,将会造成巨大的财务负担,还贷压力较大。⑤民间融资。在港口的融资方式中,普遍来看民资比例极小。⑥融资租赁。对于投资巨大和现金流较好的港口建设来说,融资租赁是一种很好的投融资方式。它是一种(资产负债)表外融资方式,一次性资金投入少,能够加速港口设备更新、加速港口设备升级。
对比国际间通用的港口融资方式,当前我国港口建设资金来源,主要有以下五个渠道:一是国家投资,主要是政府的财政预算资金(包括国债)和交通部专项资金,据交通运输部最新公布的数据显示,这部分约占港口建设资金的10%左右;二是贷款或发债;三是自筹(主要指上市融资);四是利用外资;五是其它方式资金。其余这四种筹资方式都来源于市场渠道,占港口建设资金约九成比重,在一定程度上说明我国港口建设市场化程度较高。
港口上市融资的原因
结合前文的融资渠道来看,目前,政府投资占港口建设资金的比例较小,而且我国《港口建设管理规定》也明确指出,国家投资资金主要用于港口非经营性(公益性)项目的建设和维护,而较少涉及港口企业的经营性项目建设,这也限制了港口企业通过政府渠道来融通资金的规模。贷款虽然是港口建设一种重要的融资方式,但由于港口建设回收期长等特点,会给企业造成巨大的财务负担。外资融资虽然能带来先进的技术和管理方式,但是由于管理方式以前权责的不确定性,使得我国港口也较少涉及。发债融资虽然曾在我国港口融资中占据比较大的份额,但由于其限制较多,而且对企业的要求也较为严格,同时发债的公司必须承担按期付息偿本的义务,成本和风险大,筹资的规模也有限(我国《证券法》规定,发行在外的债券累计余额不超过公司净资产的百分之四十),因此,近年来港口通过发债来进行融资的情况也较为少见,权益性资本融资就成了我国部分港口普遍采取的融资方式。
权益性资本融资包括普通股和优先股两种,目前我国港口上市企业尚未采取发行优先股的先例,而都采用发行普通股进行融资。之所以港口采取上市的办法来融资主要源于以下三个方面的原因:
首先,通过上市进行融资,筹资数额较大、成本低、无还本付息压力,尤其适合港口建设项目投资大、回收期长的特点,而且企业没有定期支付股利的义务,因而减少了企业出现财务危机的可能性,增加了主权资本,为企业进一步举债筹资奠定了基础。
其次,上市融资的港口企业可获得额外资金。上市公司股票大都溢价发行,实际融资额往往高于期望融资额。另外,根据现行规定,新股发行时冻结申购金的巨额利息也归上市公司所有,能获得许多额外的资金。
最后,企业可根据需要,通过配股、送股较为灵活、及时地获取企业发展所需资金。有利于盘活港口企业的存量资产,发掘和放大港口企业无形资产价值,并推动港口企业加强管理和加快建立现代企业制度。
中国港口类公司也在越来越多地进人资本市场。截至2009年底,沪深两市共有港口类上市公司l3家。随着B股、H股和N股也相继上市,为港口打开了外资融资渠道。截至2009年底,我国在香港上市的港口类企业达到了5家。
我国港口类上市公司现状
2009年3季度沪深港口上市公司利润情况表
(来源:上市公司2、3季度财务报表,国研网行业研究部加工整理。注:截止3月底,只有部分港口上市公司公布年报,因此在这里均统一采用2009年前3季度的财务数据。)
通过上表数据分析,经过上市融资,港口资产负债率和股东权益比率较为适中,且经过多年的发展,上市港口也保持着不错的业绩。13家在A股上市的港口类公司,2009年前三季度的利润平均环比增速达到48.33%(受金融危机以及港口经济相对于实体经济的复苏较为滞后的影响,港口企业的同比增速出现了较大幅度的下滑,在这里没有显示),其中厦门港务和锦州港等枢纽港的经营业绩相对更佳,环比增速也更大。
港口上市公司良好的经营业绩和发展前景,进一步提升了港口上市公司的投资价值,受到了广大投资者的重点关注,越来越多的民间资本也通过证券市场参与港口企业的发展与建设。显然,港口类上市公司利用证券市场筹资缓解了建设资金不足的压力,并实现了滚动发展,这也在一定程度上刺激了更多港口选择上市的渠道来融通资金。
但我们也必须看到,港口类上市公司存在着并不乐观的诸多方面:
首先,从宏观的角度看,港口通过上市进行融资的渠道尚未被充分利用,主要体现在上市港口的数量上。截止2010年3月底,港口企业在A股的上市公司数量(13家)占沪深A股上市公司总数(1753家)的比重明显偏低,与港口在国民经济中日趋突出的重要地位极不相符,而这种不协调将会严重制约整个国民经济的发展。
其次,从微观的角度看,已经上市的港口类公司,大多是由港务局将部分港埠及相应的设施分拆后上市,这使得上市公司与港务局存在着千丝万缕的联系。13家上市公司中有9家公司直接或间接受港务局控股,其中,5家为绝对控股,这样的上市融资风险和弊端也是显而易见。一是关联交易的风险。上市公司无法脱离港务局而单独存在,在土地使用和供水、供电、供暖、通讯、通勤、港口倒运、机械维修、汽油供应等经常发生的服务及航道疏浚、航道破冰、提供其他劳务等偶然发生等方面都依赖于港务局。在进行上述关联交易或者公司的重大决策时,港务局作为控股股东可能利用对上市公司的控制关系,通过不公平的关联交易条件损害上市公司及其中小股东的利益。二是受大股东控制的风险。虽然上市公司作为独立法人按现代企业制度运作,但若港务局的地位和职能不能及时转型,那么港务局可能会通过大股东的控股关系影响上市公司,从而给上市公司的经营带来风险。港务局可能利用其对上市公司的控股地位,通过行使表决权对公司的人事、经营决策、关联交易等进行控制,从而损害上市公司其他股东的利益。而这两者,对上市港口的再融资和经营状况都将产生不利影响。
结语
为寻求新的利润增长点而选择上市,是进一步获得优质资产的一条可行途径。从前文的分析可以看出,个别港口企业已经对股票融资进行了尝试,并取得了良好的绩效。但是,港口的上市融资也存在诸多问题,需要引起重视。
首先,针对上市融资的港口企业偏少的情况,政府应该加强对具有优质资产的港口企业上市融资的扶植力度,鼓励港口企业充分利用资本市场,进行融资建设。而港口企业不仅要加快上市融资的步伐,也要积极拓展思路,通过各种其它渠道融资来促进发展。如可以更多地争取和利用政策性贷款,可以充分利用资本市场发行短期融资债券,或将社保资金和商业保险资金引入港口建设领域,更可以争取在海外股票市场上市,吸引国际资本与战略投资者的加入。
其次,针对上市港口企业股权的控制问题,可以通过优化股权结果、积极引导其朝着健康良性的方向发展。针对关联交易风险的问题,上市港口在进行重要决策时,可以引入独立董事确保对各项关联交易协议的公平性、合理性、公允性进行审核。此外,还要探索更切实可行的操作办法来保护中小股东的利益。而针对大股东风险的控制,上市港口企业可以通过分散股权等办法来进一步完善法人治理结构,规范运作,以保证董事会决策对其他股东利益的公允性,尽量做到上市公司与港务局的独立,保证上市公司与控股公司各自独立性,从而最终把风险控制到合理的范围内。
(作者单位:国务院发展研究中心)