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摘要：目前，面对国内外商业先进服务体系、电商崛起以及成本控制等因素的严重冲击，传统商业和零售面临着较为严峻的挑战和考验，该领域的信用风险问题引起关注。为提高信用评级的客观准确性，本文以商业企业财务信用评级为例，提出分行业评级的观点，讨论将行业景气指数纳入企业信用评级模型的方法，为量化信用评级中的行业整体影响因素提供一定的思路和依据。
关键词：信用评级 指标景气调整 商业企业
信用评级是针对债务人的信用强度进行评估的程序和结果。具体是指运用科学的指标体系、采用定量分析和定性分析相结合的方法，对企业的信用记录、经营水平、外部环境、财务状况、发展前景以及可能出现的各种风险等进行客观、科学、公正地分析研究，并就其偿债能力做出综合评价。信用评级本身是具体的，从评级主客体、评级目的、外部环境角度而言，对企业的信用评级都不能泛泛而谈，既要考虑到评级方法的可操作性和泛化能力，又要兼顾具体特定因素，才能保证评级结果的客观有效性。据此，本文提出以财务信息作为信用评级的主要依据，同时强调企业所在行业属性因素，从影响企业信用评级和行业景气指数指标入手，讨论了将行业景气因素纳入信用评级的思路和方法。
一、企业信用评级的主要影响因素分析
（一）财务信息是企业信用评级的重要信息来源
财务信用是企业信用的重要组成部分，主要指一个企业获得信贷、赊销或给予信贷、赊销的能力。企业的信用信息主要反映在财务报告中，因此在学术界和实践领域的探寻和研究过程中，有关信用评级的研究大多属于财务信用评级范畴或财务信用的某种演化。把财务资料作为信用研究的主要变量归根结底是由信用评级客观性、全面性、简洁性、可比性和可操作性的基本要求决定的。财务资料的应用具备如下特点：一是易于获取；二是标准化程度高，易于解读；三是避免了过于抽象的信息，易于量化，提高评级模型的实际应用价值；四是指标具有较强的及时性，这也决定了信用评估结果具有较强的时效性。因此，将财务信用和财务指标作为企业信用评级的主要依据是基于现实条件的必然选择。
（二）所在行业因素是企业信用评级的重要参考
由于信用评级体系是在同行业受评企业处于同样的标准下进行的，信用评级结果昭示着受评企业在同行业中的资信地位，因此对企业信用评级一定要考虑到行业的特殊性。不同的行业有不同的生命周期、循环型态，也有不同的资金周转习惯，资金需求型态，因此在进行分析和评级时，必须同时参酌受评者所属行业的特性。如果不考虑不同行业的特点而泛泛谈及信用评级，其结果很可能会使评级模型流于空泛或者造成大量误判，从而使信用评级失去意义。因此本文针对商业企业这一单一行业展开财务信用评级分析，依据搜集到的大量商贸行业的相关数据着重研究此行业周期性波动对信用评级的影响。
目前，传统商业和零售面临着较为严峻的挑战和考验，风险和机遇并存。 一方面，传统商业受到来自电子商务崛起、人工成本上涨以及实体店面租金上涨等因素的巨大冲击，整体效益下滑；另一方面，在国内经济增速放缓的形势下，居民消费将成为更重要的经济增长点。正反两方面因素带来了新的不确定性，行业景气起伏，将成为研究商业企业信用的重要参考。
二、企业信用评级与行业景气指数指标对比
本文采用某权威机构网站公布的上市企业财务风险评级数据推断商业企业财务信用评级指标体系。用于研究商业企业信用评级指标体系的数据来源于“东方财富”网站和“证券之星”网站提供的上市公司2013年度报表和财务指标。有关行业景气波动的资料来源于国务院发展研究中心行业景气监测平台以及中国商业联合会等行业网站。
（一）商业企业信用评级指标的筛选
依据公布的各商业企业信用等级作为样本分组标志，先后采取了单因素方差分析、秩相关系数和Fisher不等协差阵的判别法最终筛选出14个指标构成商业企业信用评级指标体系，按重要程度依次是：（经营活动）现金流入、可供股东分配的利润、年初未分配利润、购买商品接收劳务支付的现金、利润总额、营业利润、主营业务成本、资产利润率、资产净利率、股东权益比、流动比率、速动比率、筹资活动产生的现金流量净额、总资产增长率。
（二）商业企业景气指数指标
指标变动与行业总体经济变动在时间上存在三种关系，即根据指标变动的性质，分为先行、一致和滞后指标。一致指标又称同步指标，这些指标伴随经济的涨落而发生变化；先行指标的波动领先于行业经济波动，可以推断下一阶段经济的涨落。滞后指标也称迟到指标，起到验证前一经济循环的作用。根据不同类别的指标在时间上的波动不一致性，用聚类分析法对先行、一致和滞后指标进行分类，最终确立了三类指标。一致指标有：商品销售收入净额、商品销售利润、主营业务利润、利润总额、商品销售成本、经营费用；先行指标有：资产、实收资本、所有者权益、其他业务利润；滞后指标有：从业人员、企业平均负债、平均存货、行业价格指数。
（三）指标对比与分析
1、信用评级指标特点
信用评级指标来源于财务报表的提取和测算，通过对企业盈利能力、创造现金的能力、偿债能力以及资产运用能力的综合评判来判断企业的信用等级。财务指标的特点是数据规范、可靠及时，但其也有一定的缺陷。财务指标是针对企业已经发生的历史业务整理编制出来的，在反映企业历史数据和现状的问题上效果显著，但是对未来的预测很难发挥重要作用。而信用评级的结果将被用于确定企业是否应该得到筹资资金，需要考虑未来企业的还款能力，财务指标在这一问题上存在缺陷。
2、行业景气指数指标特点
（1）整体性，行业指数往往是通过计算行业内代表企业的平均水平来测算的，能够从总体上判断一个行业的状态。行业的整体状态对行业内个体企业的信用等级评定具有重要影响，景气行业和衰退行业内的企业个体还款能力具有明显差异，因此可以利用行业景气状态优化对企业信用等级的判断。 （2）周期性，行业景气指数指标体系能够呈现出一个行业在一定时间序列上的周期波动，而这种周期波动必然影响行业内企业的信用评级结果。由于行业景气指数指标体系与企业财务指标体系密切相关（本文一致性指标和先行指标基本都属于财务数据），因此可以利用行业景气指数的周期性对基于财务指标的企业信用评级进行调整。
3、企业信用评级的改进方向
不难看出，商业企业信用评级指标与行业景气指数指标侧重有所区别。无论从指标重要性排名还是指标数量来看，信用评级指标都侧重“景气一致类”指标，也就是说，商业企业的信用评级侧重于关注当期反映商品销售、商品流转情况和经济效益方面的指标。这就产生了信用评级的时效性矛盾，即企业信用评级结果很大程度上受到了行业当期景气水平的影响，如果忽视行业景气影响的企业信用评级，其后果很可能是，在行业景气水平高的时候会高估企业信用级别，反之，在景气低迷的时候会低估企业的信用级别。因此有必要将企业信用评级指标与景气指数指标相结合，根据企业所在行业景气指数对企业评级做相应调整。
三、引入行业景气因素的信用评级
（一）景气波动、企业违约率和信用级别
景气循环，实际上就是经济总量随着时间的推移而上下运动的过程。通常包括扩张和收缩两个时期。不同信用级别的企业，都是在景气形势好的情况下违约率减少，而在景气形势不好的情况下，各项财务指标恶化，违约率上升。若投资者和评级机构以当期状况评价企业信用级别往往是非理性的。从图1批发零售业景气波动看出，商业企业的景气周期平均在4年左右，从2011年末的景气高点起，收缩期已持续两年左右。从建行2012年不良贷款情况看，批发和零售行业不良贷款率从2011年的2.55%上升至4.95%，增加了2.4个百分点①。可见，违约率与景气周期密切相关，不难看出，按高景气时期财务指标计算的信用级别，低估了未来风险。与此对应，2014年正处于景气低迷期，以企业此时期的财务状况估计信用级别，是否会因高估风险而丧失了投资机会，有赖于对未来景气形势的科学判断。
（二）信用评级模型的调整与改进
1、信用评级模型的改进
注：
①数据来源：新浪财经网
参考文献：
[1]（美）安东尼·桑德思.信用风险度量——风险估值的新方法和其他范式[M].北京：机械工业出版社，2002
[2]万萌，徐小菊.关于我国零售业周期波动测定及特征分析[J].统计与决策，2009
（霍晨，河北张家口人，首都经济贸易大学统计学院2010级博士生，国家烟草专卖局经济研究所。研究方向：应用数理统计）
关键词：信用评级 指标景气调整 商业企业
信用评级是针对债务人的信用强度进行评估的程序和结果。具体是指运用科学的指标体系、采用定量分析和定性分析相结合的方法，对企业的信用记录、经营水平、外部环境、财务状况、发展前景以及可能出现的各种风险等进行客观、科学、公正地分析研究，并就其偿债能力做出综合评价。信用评级本身是具体的，从评级主客体、评级目的、外部环境角度而言，对企业的信用评级都不能泛泛而谈，既要考虑到评级方法的可操作性和泛化能力，又要兼顾具体特定因素，才能保证评级结果的客观有效性。据此，本文提出以财务信息作为信用评级的主要依据，同时强调企业所在行业属性因素，从影响企业信用评级和行业景气指数指标入手，讨论了将行业景气因素纳入信用评级的思路和方法。
一、企业信用评级的主要影响因素分析
（一）财务信息是企业信用评级的重要信息来源
财务信用是企业信用的重要组成部分，主要指一个企业获得信贷、赊销或给予信贷、赊销的能力。企业的信用信息主要反映在财务报告中，因此在学术界和实践领域的探寻和研究过程中，有关信用评级的研究大多属于财务信用评级范畴或财务信用的某种演化。把财务资料作为信用研究的主要变量归根结底是由信用评级客观性、全面性、简洁性、可比性和可操作性的基本要求决定的。财务资料的应用具备如下特点：一是易于获取；二是标准化程度高，易于解读；三是避免了过于抽象的信息，易于量化，提高评级模型的实际应用价值；四是指标具有较强的及时性，这也决定了信用评估结果具有较强的时效性。因此，将财务信用和财务指标作为企业信用评级的主要依据是基于现实条件的必然选择。
（二）所在行业因素是企业信用评级的重要参考
由于信用评级体系是在同行业受评企业处于同样的标准下进行的，信用评级结果昭示着受评企业在同行业中的资信地位，因此对企业信用评级一定要考虑到行业的特殊性。不同的行业有不同的生命周期、循环型态，也有不同的资金周转习惯，资金需求型态，因此在进行分析和评级时，必须同时参酌受评者所属行业的特性。如果不考虑不同行业的特点而泛泛谈及信用评级，其结果很可能会使评级模型流于空泛或者造成大量误判，从而使信用评级失去意义。因此本文针对商业企业这一单一行业展开财务信用评级分析，依据搜集到的大量商贸行业的相关数据着重研究此行业周期性波动对信用评级的影响。
目前，传统商业和零售面临着较为严峻的挑战和考验，风险和机遇并存。 一方面，传统商业受到来自电子商务崛起、人工成本上涨以及实体店面租金上涨等因素的巨大冲击，整体效益下滑；另一方面，在国内经济增速放缓的形势下，居民消费将成为更重要的经济增长点。正反两方面因素带来了新的不确定性，行业景气起伏，将成为研究商业企业信用的重要参考。
二、企业信用评级与行业景气指数指标对比
本文采用某权威机构网站公布的上市企业财务风险评级数据推断商业企业财务信用评级指标体系。用于研究商业企业信用评级指标体系的数据来源于“东方财富”网站和“证券之星”网站提供的上市公司2013年度报表和财务指标。有关行业景气波动的资料来源于国务院发展研究中心行业景气监测平台以及中国商业联合会等行业网站。
（一）商业企业信用评级指标的筛选
依据公布的各商业企业信用等级作为样本分组标志，先后采取了单因素方差分析、秩相关系数和Fisher不等协差阵的判别法最终筛选出14个指标构成商业企业信用评级指标体系，按重要程度依次是：（经营活动）现金流入、可供股东分配的利润、年初未分配利润、购买商品接收劳务支付的现金、利润总额、营业利润、主营业务成本、资产利润率、资产净利率、股东权益比、流动比率、速动比率、筹资活动产生的现金流量净额、总资产增长率。
（二）商业企业景气指数指标
指标变动与行业总体经济变动在时间上存在三种关系，即根据指标变动的性质，分为先行、一致和滞后指标。一致指标又称同步指标，这些指标伴随经济的涨落而发生变化；先行指标的波动领先于行业经济波动，可以推断下一阶段经济的涨落。滞后指标也称迟到指标，起到验证前一经济循环的作用。根据不同类别的指标在时间上的波动不一致性，用聚类分析法对先行、一致和滞后指标进行分类，最终确立了三类指标。一致指标有：商品销售收入净额、商品销售利润、主营业务利润、利润总额、商品销售成本、经营费用；先行指标有：资产、实收资本、所有者权益、其他业务利润；滞后指标有：从业人员、企业平均负债、平均存货、行业价格指数。
（三）指标对比与分析
1、信用评级指标特点
信用评级指标来源于财务报表的提取和测算，通过对企业盈利能力、创造现金的能力、偿债能力以及资产运用能力的综合评判来判断企业的信用等级。财务指标的特点是数据规范、可靠及时，但其也有一定的缺陷。财务指标是针对企业已经发生的历史业务整理编制出来的，在反映企业历史数据和现状的问题上效果显著，但是对未来的预测很难发挥重要作用。而信用评级的结果将被用于确定企业是否应该得到筹资资金，需要考虑未来企业的还款能力，财务指标在这一问题上存在缺陷。
2、行业景气指数指标特点
（1）整体性，行业指数往往是通过计算行业内代表企业的平均水平来测算的，能够从总体上判断一个行业的状态。行业的整体状态对行业内个体企业的信用等级评定具有重要影响，景气行业和衰退行业内的企业个体还款能力具有明显差异，因此可以利用行业景气状态优化对企业信用等级的判断。 （2）周期性，行业景气指数指标体系能够呈现出一个行业在一定时间序列上的周期波动，而这种周期波动必然影响行业内企业的信用评级结果。由于行业景气指数指标体系与企业财务指标体系密切相关（本文一致性指标和先行指标基本都属于财务数据），因此可以利用行业景气指数的周期性对基于财务指标的企业信用评级进行调整。
3、企业信用评级的改进方向
不难看出，商业企业信用评级指标与行业景气指数指标侧重有所区别。无论从指标重要性排名还是指标数量来看，信用评级指标都侧重“景气一致类”指标，也就是说，商业企业的信用评级侧重于关注当期反映商品销售、商品流转情况和经济效益方面的指标。这就产生了信用评级的时效性矛盾，即企业信用评级结果很大程度上受到了行业当期景气水平的影响，如果忽视行业景气影响的企业信用评级，其后果很可能是，在行业景气水平高的时候会高估企业信用级别，反之，在景气低迷的时候会低估企业的信用级别。因此有必要将企业信用评级指标与景气指数指标相结合，根据企业所在行业景气指数对企业评级做相应调整。
三、引入行业景气因素的信用评级
（一）景气波动、企业违约率和信用级别
景气循环，实际上就是经济总量随着时间的推移而上下运动的过程。通常包括扩张和收缩两个时期。不同信用级别的企业，都是在景气形势好的情况下违约率减少，而在景气形势不好的情况下，各项财务指标恶化，违约率上升。若投资者和评级机构以当期状况评价企业信用级别往往是非理性的。从图1批发零售业景气波动看出，商业企业的景气周期平均在4年左右，从2011年末的景气高点起，收缩期已持续两年左右。从建行2012年不良贷款情况看，批发和零售行业不良贷款率从2011年的2.55%上升至4.95%，增加了2.4个百分点①。可见，违约率与景气周期密切相关，不难看出，按高景气时期财务指标计算的信用级别，低估了未来风险。与此对应，2014年正处于景气低迷期，以企业此时期的财务状况估计信用级别，是否会因高估风险而丧失了投资机会，有赖于对未来景气形势的科学判断。
（二）信用评级模型的调整与改进
1、信用评级模型的改进
注：
①数据来源：新浪财经网
参考文献：
[1]（美）安东尼·桑德思.信用风险度量——风险估值的新方法和其他范式[M].北京：机械工业出版社，2002
[2]万萌，徐小菊.关于我国零售业周期波动测定及特征分析[J].统计与决策，2009
（霍晨，河北张家口人，首都经济贸易大学统计学院2010级博士生，国家烟草专卖局经济研究所。研究方向：应用数理统计）