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【摘 要】 不良资产证券化是指以不良资产所产生的现金流作为偿付基础，发行资产支持证券的业务过程。从已发行的不良资产证券化项目来看，目前信托模式是我国不良资产证券化所常用的，就是以信托公司作为受托机构，通过不良资产池的组建，信用增级，信用评级，承销发行等多个环节组建而成的运作模式。
【关键词】 不良资产证券化 估值模式
一、不良资产证券化业务中法律尽职调查
合适的不良资产的确定是通过尽职调查来得出的，这也是不良资产证券化的第一步。特殊性是不良资产的一大特征，有一些财产可能涉及诉讼及执行程序，所以在尽职调查过程中除了对于主债务人担保人的法律存续状态和重大财产情况进行调查外，还需要对有关涉及的诉讼及执行程序一直关注，判断债务人的偿还债务的能力、债权有没有可能实现，为资产评估机构、受托机构等中介机构分析不良资产现金流与回收价值评估提供比较权威和值得信任的法律支持及意见。
（一）不良资产证券化业务中法律尽职调查关注要点。1、债权人重点需要关注金融机构拥有该债权的合法性，例如是金融资产管理公司通过债权转让取得的债权重点应审核债权来源是否有瑕疵，以及金融机构合并、拆分而产生的债权主体变动。2、债务人、保证人需要核实债务人的基本信息、股权结构、历史沿革、资质情况、其他重大情况，例如未决诉讼、职工安置等。3、债权现状需要核实信贷资料（借款合同、保证合同、抵（质）押合同、他项权证）、诉讼执行材料（判决书、支付令、仲裁裁决书、调解书、裁定书）。根据信贷材料可以判断借款合同、保证合同等合同的合法有效性，抵（质）押权利的有效性。根据诉讼执行材料可以判断债权的诉讼时效、保证期间、申请执行期间等期间，债权诉讼、查封以及执行情况等。4、还款要点需要核实可能的还款来源，如抵质押财产、大额应收款、特殊许可产生的收费权、股权等。可偿债财产通常存在瑕疵，如国有土地出让金未缴或未足、多重抵押查封、集体土地、财产缺乏流动性等，因而如有需要须进行实地核实。
（二）抽样调查的方式。1、对于入池资产需要进行抽样调查及现场核实，抽样的方法般有随机抽样、等距抽样、类型抽样等。2、对于户数比较集中且户数较少的资产组合，应采取全部抽样现场尽职调查的方式。3、对于户数分散且户数很多的资产组合，应采取随机样本等组合抽样的方式确定现场尽职调查户数，建议具体可以采用：建立数据库;根据商业银行历史清收数据将区域分为不同档回收率区域;每一档区域再随机进行抽样，同时通过数据分析验证抽样的代表性;不良资产金额较大的会抽样优先选择，同时与抵押、信用和保证等资产类型结合再次进行抽样。
（三）具体现场尽职调查程序。1、根据上述抽样调查的方式确定需要现场尽职调查的样本;2、查阅信贷资料，了解债务人、担保人的基本情况，可偿债资产的情况，如有诉讼程序，查阅诉讼案件，同时可前往人民法院查阅有关档案材料，了解诉讼执行状况;3、 访谈较为了解企业情况的信贷人员，如有条件走访债务人、保证人，实地了解出现不良的有关原因;第四，通过外部调查手段了解债务人的重大财产情况（如工商局国土、房屋管理部门、央行征信系统等）。
二、入池资产现金流分析与回收价值评估
在评估金融不良资产业务的时候，由于项目具体情况和委托方的要求会不同，评估对象可能是债权资产，实物类资产一般用以债权清偿权利、股权类资产和其他资产。价值类型包括市场价值以及除此以外的價值，市场价值以外的价值包括但不限于清算价值、投资价值、残余价值等。不良资产有许多独特的特点，所以多数应适用非市场价值。
（一）现金流预测。选取优先级资产支持证券的加权平均回收期和偿付窗口进行情景假设分析的方法，并运用“抽样估值、分类推广”的方式对基础资产池现金流进行预测。
（二）还款来源法。这个方法将专家打分法、假设清算法、现金流折现法的一些评估思路综合起来，每一种债权资产都有可能的还款来源，从这个来源出发，比如抵（质）押物、保证人以及债务人三个还款来源模拟专家对资产价值进行评估分析，从而确定回收价值。
三、不良资产ABS和转出给AMC异同——以中国银行、招商银行不良资产ABS为例
2016年5月27日，中国银行、招商银行一起发布最终文件关于不良资产证券化产品的发行，时隔8年不良资产证券化重启。此次中行和招行发行不良ABS规模分别为3亿元和2.3亿元具体交易结构为：
（一）对于转让给AMC。对于转让给AMC，流程更为便捷，资产包出售方（如商业银行）要将部分利益让渡给AMC（即处置费用、现金回收不能确定带来的风险补偿、资产包低的流动性带来的流动性补偿），银行在获得确定的出售价格之后，其他的都让渡给AMC。
1、购买资产价格由AMC与资产包出售方通过招标、协议等方式决定，一般根据资产包的质量，从2折到5折不等，由银行向AMC收取。2、处置费用，让渡给AMC，因为是AMC从事处置工作（若AMC再委托给第三方或银行处置的，则再将收益让渡出来）。3、不良回收不确定性带来的风险补偿，其中又可区分为实际回收不等于预期回收（高于或低于均有可能）的信用风险和回收时间与预期相左的风险。根据实际处置执行情况和经济形势变化，债务人还款意愿与能力可能发生变化。资产包实际回收现金流的时间分布可能与预测时间相左，若提前回收将给AMC带来再投资风险，若滞后回收也将带来风险。
资产包流动性低带来的流动性补偿，不良资产包作为高度非标、金额较大的资产，流动性不足，AMC将承担流动性风险。
（二）对于不良ABS。交易结构复杂，参与方众多，需要相互磨合协商，前期费时费力。ABS投资人只能获取上述的“回收不确定性的风险补偿”，而节省的其余收益（处置费用、流动性风险降低带来的收益）被发起行、中介服务机构等享有。
1、中誉ABS和和萃ABS资产包折扣率分别为24%和11%，由银行收取。2、处置费用，中誉ABS和和萃ABS的贷款服务机构均由发起行担任，处置劳动回报归发起行所有。中誉ABS处置收的3%为处置费用。3、ABS的流动性风险比转让给AMC是要小的，因为证券化将流动性较差的不良资产非标转标，拆分成一份份小面额证券，根据不同的风险级别发售给适合的投资者（优先档发售给风险偏好较低的投资者，劣后级发售给偏好较高的投资者），比较好的是可以在证券市场公开交易转让，相比于只能在场外将整包转让给AMC的流动性肯定更好。资产包在证券化后会提升自身的流动性，不用再向投资者支付流动性补偿（或只支付部分流动性补偿），这部分节省下来的利益，将被发起行和其他中介服务机构享有（中介服务机构的工作就是将资产制作成标准化证券，从而赋予其流动性，本质是帮出让方节省了本应让渡的流动性补偿。中介服务机构的收费是从这笔节省的利益中提取）。4、不良回收不确定性带来的风险由证券化产品的优先档投资者、次级档投资者和增信机构承担。由于中誉ABS中流动性支持条款的设定，优先档投资者主要承担回收时间与预期相左的风险，次级档投资者主要承担不良实际回收与预期回收相左的风险。
因此，与向AMC转让相比，不良ABS业务中，银行不用向投资者让渡流动性补偿（或只让渡一部分），且还能收取处置服务费（相当于处置费用部分不用让渡给受让方），因此理论上能够获得更高的现金回收比例（但其中有一部分要与中介服务机构分享）。
【参考文献】
[1] 不良资产风险防控、清收处置策略专题培训[M].2019.通达金融
[2] 胡建忠.中国金融业不良资产处置方法创新研究[J].上海金融，2009
【关键词】 不良资产证券化 估值模式
一、不良资产证券化业务中法律尽职调查
合适的不良资产的确定是通过尽职调查来得出的，这也是不良资产证券化的第一步。特殊性是不良资产的一大特征，有一些财产可能涉及诉讼及执行程序，所以在尽职调查过程中除了对于主债务人担保人的法律存续状态和重大财产情况进行调查外，还需要对有关涉及的诉讼及执行程序一直关注，判断债务人的偿还债务的能力、债权有没有可能实现，为资产评估机构、受托机构等中介机构分析不良资产现金流与回收价值评估提供比较权威和值得信任的法律支持及意见。
（一）不良资产证券化业务中法律尽职调查关注要点。1、债权人重点需要关注金融机构拥有该债权的合法性，例如是金融资产管理公司通过债权转让取得的债权重点应审核债权来源是否有瑕疵，以及金融机构合并、拆分而产生的债权主体变动。2、债务人、保证人需要核实债务人的基本信息、股权结构、历史沿革、资质情况、其他重大情况，例如未决诉讼、职工安置等。3、债权现状需要核实信贷资料（借款合同、保证合同、抵（质）押合同、他项权证）、诉讼执行材料（判决书、支付令、仲裁裁决书、调解书、裁定书）。根据信贷材料可以判断借款合同、保证合同等合同的合法有效性，抵（质）押权利的有效性。根据诉讼执行材料可以判断债权的诉讼时效、保证期间、申请执行期间等期间，债权诉讼、查封以及执行情况等。4、还款要点需要核实可能的还款来源，如抵质押财产、大额应收款、特殊许可产生的收费权、股权等。可偿债财产通常存在瑕疵，如国有土地出让金未缴或未足、多重抵押查封、集体土地、财产缺乏流动性等，因而如有需要须进行实地核实。
（二）抽样调查的方式。1、对于入池资产需要进行抽样调查及现场核实，抽样的方法般有随机抽样、等距抽样、类型抽样等。2、对于户数比较集中且户数较少的资产组合，应采取全部抽样现场尽职调查的方式。3、对于户数分散且户数很多的资产组合，应采取随机样本等组合抽样的方式确定现场尽职调查户数，建议具体可以采用：建立数据库;根据商业银行历史清收数据将区域分为不同档回收率区域;每一档区域再随机进行抽样，同时通过数据分析验证抽样的代表性;不良资产金额较大的会抽样优先选择，同时与抵押、信用和保证等资产类型结合再次进行抽样。
（三）具体现场尽职调查程序。1、根据上述抽样调查的方式确定需要现场尽职调查的样本;2、查阅信贷资料，了解债务人、担保人的基本情况，可偿债资产的情况，如有诉讼程序，查阅诉讼案件，同时可前往人民法院查阅有关档案材料，了解诉讼执行状况;3、 访谈较为了解企业情况的信贷人员，如有条件走访债务人、保证人，实地了解出现不良的有关原因;第四，通过外部调查手段了解债务人的重大财产情况（如工商局国土、房屋管理部门、央行征信系统等）。
二、入池资产现金流分析与回收价值评估
在评估金融不良资产业务的时候，由于项目具体情况和委托方的要求会不同，评估对象可能是债权资产，实物类资产一般用以债权清偿权利、股权类资产和其他资产。价值类型包括市场价值以及除此以外的價值，市场价值以外的价值包括但不限于清算价值、投资价值、残余价值等。不良资产有许多独特的特点，所以多数应适用非市场价值。
（一）现金流预测。选取优先级资产支持证券的加权平均回收期和偿付窗口进行情景假设分析的方法，并运用“抽样估值、分类推广”的方式对基础资产池现金流进行预测。
（二）还款来源法。这个方法将专家打分法、假设清算法、现金流折现法的一些评估思路综合起来，每一种债权资产都有可能的还款来源，从这个来源出发，比如抵（质）押物、保证人以及债务人三个还款来源模拟专家对资产价值进行评估分析，从而确定回收价值。
三、不良资产ABS和转出给AMC异同——以中国银行、招商银行不良资产ABS为例
2016年5月27日，中国银行、招商银行一起发布最终文件关于不良资产证券化产品的发行，时隔8年不良资产证券化重启。此次中行和招行发行不良ABS规模分别为3亿元和2.3亿元具体交易结构为：
（一）对于转让给AMC。对于转让给AMC，流程更为便捷，资产包出售方（如商业银行）要将部分利益让渡给AMC（即处置费用、现金回收不能确定带来的风险补偿、资产包低的流动性带来的流动性补偿），银行在获得确定的出售价格之后，其他的都让渡给AMC。
1、购买资产价格由AMC与资产包出售方通过招标、协议等方式决定，一般根据资产包的质量，从2折到5折不等，由银行向AMC收取。2、处置费用，让渡给AMC，因为是AMC从事处置工作（若AMC再委托给第三方或银行处置的，则再将收益让渡出来）。3、不良回收不确定性带来的风险补偿，其中又可区分为实际回收不等于预期回收（高于或低于均有可能）的信用风险和回收时间与预期相左的风险。根据实际处置执行情况和经济形势变化，债务人还款意愿与能力可能发生变化。资产包实际回收现金流的时间分布可能与预测时间相左，若提前回收将给AMC带来再投资风险，若滞后回收也将带来风险。
资产包流动性低带来的流动性补偿，不良资产包作为高度非标、金额较大的资产，流动性不足，AMC将承担流动性风险。
（二）对于不良ABS。交易结构复杂，参与方众多，需要相互磨合协商，前期费时费力。ABS投资人只能获取上述的“回收不确定性的风险补偿”，而节省的其余收益（处置费用、流动性风险降低带来的收益）被发起行、中介服务机构等享有。
1、中誉ABS和和萃ABS资产包折扣率分别为24%和11%，由银行收取。2、处置费用，中誉ABS和和萃ABS的贷款服务机构均由发起行担任，处置劳动回报归发起行所有。中誉ABS处置收的3%为处置费用。3、ABS的流动性风险比转让给AMC是要小的，因为证券化将流动性较差的不良资产非标转标，拆分成一份份小面额证券，根据不同的风险级别发售给适合的投资者（优先档发售给风险偏好较低的投资者，劣后级发售给偏好较高的投资者），比较好的是可以在证券市场公开交易转让，相比于只能在场外将整包转让给AMC的流动性肯定更好。资产包在证券化后会提升自身的流动性，不用再向投资者支付流动性补偿（或只支付部分流动性补偿），这部分节省下来的利益，将被发起行和其他中介服务机构享有（中介服务机构的工作就是将资产制作成标准化证券，从而赋予其流动性，本质是帮出让方节省了本应让渡的流动性补偿。中介服务机构的收费是从这笔节省的利益中提取）。4、不良回收不确定性带来的风险由证券化产品的优先档投资者、次级档投资者和增信机构承担。由于中誉ABS中流动性支持条款的设定，优先档投资者主要承担回收时间与预期相左的风险，次级档投资者主要承担不良实际回收与预期回收相左的风险。
因此，与向AMC转让相比，不良ABS业务中，银行不用向投资者让渡流动性补偿（或只让渡一部分），且还能收取处置服务费（相当于处置费用部分不用让渡给受让方），因此理论上能够获得更高的现金回收比例（但其中有一部分要与中介服务机构分享）。
【参考文献】
[1] 不良资产风险防控、清收处置策略专题培训[M].2019.通达金融
[2] 胡建忠.中国金融业不良资产处置方法创新研究[J].上海金融，2009