论文部分内容阅读
完善债券市场机制,是即将召开的全国金融工作会议的15个调研课题之一。随着调研接近尾声,国内债券市场未来改革走向逐渐明晰。据《财经国家周刊》了解,人民银行负责召集的“加快债券市场改革发展”的课题调研,已形成初步意见,将提交高层。
对于债券市场未来的统一互联,课题组参与各方的基本意见是:对当前由人民银行、证监会和发改委分而治之的债券管理局面,表示认可。这预示着,虽然债券市场的统一互联早在2007年的全国金融工作会议上就被提出,但多头管理的局面可能继续延续。
这样一个基本面下,课题报告提出:交易商协会、发改委和证监会将在债券的发行条件和监管标准上,力求趋同。但分析人士认为,不同部门的规定间存在巨大的监管差异,做到“趋同”几无可能。
当前,中国的债券发行管理部门包括人民银行、发改委、证监会。某国有大行人士说,现在“谁也不想放弃这个权利”。
监管标准难趋同
长久以来,债券市场无论是在一级市场还是二级市场都处于割裂状态。
从一级市场的管理部门上来看,发改委管理企业债,证监会管理公司债,而隶属于人民银行的交易商协会管理债务融资工具。从发行服务机构看,公司债和企业债的主要承销机构是证券公司,而债务融资工具的承销机构主要是商业银行,证券公司中仅有中金公司、中信证券能够参与。
二级市场同样隔裂:一个是人民银行主管的银行间债券市场,另一个是证监会主管的交易所债券市场。银行间债券市场的主要参与者是商业银行、证券公司、保险公司、公募基金等大型机构投资者,而交易所市场的参与者以散户、投资公司和私募资金为主。
在具体的交易方式上,两个市场也有所不同。银行间市场采用的是询价的模式,更适合专业的机构投资者;证监会采用的是集合竞价的模式,更适合散户等中小投资人。
“正是因为债券市场多层割裂,所以发债主体‘监管套利’的现象一直存在。”一位证券公司投行人士表示,拟发行债券的企业会通过反复比较不同通道的发行成本,选择最有利的通道。
2008年1月,发改委发布了《关于推进企业债券市场发展、简化发行核准程序有关事项的通知》,对企业债券发行核准程序进行了改革,将先核定规模、后核准发行两个环节,简化为核准发行一个环节。此举被认为是发改委推动企业债发展的重大举措。改革之前,企业债发行因过于行政化而遭诟病。
但仅数月后,交易商协会就推出了中期票据这种债务融资工具。按照债务融资工具的定义,是指具有法人资格的非金融企业在银行间债券市场发行的,约定在一定期限内还本付息的有价证券。以此看,其本质与债券无异。
“交易商协会发行的叫‘债务融资工具’,规避了‘债券’这一名称,就是为了可以不受《证券法》、《公司法》的限制,对发行人来说门槛低了很多。”上述投行人士指出。
受制于《证券法》和《公司法》的要求,发行企业债和公司债的主体,必须满足“最近三年平均可分配利润(净利润)足以支付企业债券一年的利息”、“累计债券余额不超过企业净资产(不包括少数股东权益)的40%”等要求。
该投行人士表示,交易商协不会为了趋同而增加财务上的门槛限制,而发改委或证监会也不可能为了趋同而放弃财务限制,“除非是有更高层面的协调。”
跨市场托管建议
据知情人士透露,在人民银行牵头的“加快债券市场改革发展”的课题中,提出应建设“债券跨市场转托管机制”。所谓跨市场转托管,重点是商业银行能进入交易所市场交易。
上世纪90年代,商业银行曾经是交易所市场的主要参与者。当时很多银行信贷资金通过债券回购交易违规进入股市,造成了A股市场的巨大波动。监管层出于对控制风险的考虑,在1997年下发了《关于各商业银行停止在证券交易所证券回购及现券交易的通知》,商业银行全面退出了交易所市场。
目前,银行是银行间债券市场的交易主体,在现有政策下,进入交易所市场的意愿不强。
2009年1月,证监会和银监会联合发布了《关于开展上市商业银行在证券交易所参与债券交易试点有关问题的通知》,其中规定14家上市银行可以进入交易所市场进行现券交易。据《财经国家周刊》记者了解,2010年上半年,商业银行“回归”交易所市场的开户、结算等技术问题已经得到解决,银行随时可以进入交易所债券市场。
但国泰君安固定收益部一位人士指出,商业银行不愿意参与交易所市场主要因为“流动性”问题。银行间市场的交易量很大,占全部债券交易量的95%以上,而交易所市场的量小得多,收益率还存在“倒挂”的情形。相较而言,银行更愿意去“流动性更好,更容易买卖”的市场。
北京一家券商的投行人士也认为,银行作为大机构,进交易所市场的意义不大,因为相比银行间市场,交易所债券品种较少,可选择范围太小。另外,银行一直希望能与券商“争食”公司债“主承销资格”,但目前这一资格并未放开。
不过,一家国有大行人士对记者表示,国有大行以前确实对交易所不太积极,认为交易所债券市场交易量小,投入人力、物力意义不大,但这种态度正在发生改变。
他指出,目前国有大行正逐渐重视交易所市场,尤为看重其投资主体的多元化。虽然交易量小,但是毕竟能有不同的判断方向,这也是银行盈利的新渠道。他认为,交易所市场的发展趋势会“越来越活跃”。
推动直接融资
债券市场的发展壮大是解决企业直接融资的有效途径之一。前述国有大行人士表示,央行一直支持发展债券市场来减少对信贷的依赖,这一目标不会变。
而发改委的一位官员在接受本刊记者采访时表示,债券的主要购买者是银行,这意味着信用风险仍集中在银行,难以转移。他呼吁,债券市场要发展,应引入更多不同类型的机构投资者。
2010年8月17日,人民银行正式发布了《关于境外人民币清算行等三类机构运用人民币投资银行间债券市场试点有关事项的通知》,允许三类境外投资者将持有的人民币投资银行间债券市场,包括:境外中央银行或货币当局,香港、澳门地区人民币业务清算行,跨境贸易人民币结算境外参加银行。此举,不仅有利于建立境外人民币的回流机制,而且有助于债券市场投资者的多元化。
另外,分析人士还指出,央行主管的银行间交易商协会可能在统一债券定价方面发挥作用。目前,交易商协会每周都会根据当周银行间市场相同信用等级的债券价格的平均值,制定一个此类债券的定价基准,而这将可能作为其他部委发行债券的定价参考。
对于债券市场未来的统一互联,课题组参与各方的基本意见是:对当前由人民银行、证监会和发改委分而治之的债券管理局面,表示认可。这预示着,虽然债券市场的统一互联早在2007年的全国金融工作会议上就被提出,但多头管理的局面可能继续延续。
这样一个基本面下,课题报告提出:交易商协会、发改委和证监会将在债券的发行条件和监管标准上,力求趋同。但分析人士认为,不同部门的规定间存在巨大的监管差异,做到“趋同”几无可能。
当前,中国的债券发行管理部门包括人民银行、发改委、证监会。某国有大行人士说,现在“谁也不想放弃这个权利”。
监管标准难趋同
长久以来,债券市场无论是在一级市场还是二级市场都处于割裂状态。
从一级市场的管理部门上来看,发改委管理企业债,证监会管理公司债,而隶属于人民银行的交易商协会管理债务融资工具。从发行服务机构看,公司债和企业债的主要承销机构是证券公司,而债务融资工具的承销机构主要是商业银行,证券公司中仅有中金公司、中信证券能够参与。
二级市场同样隔裂:一个是人民银行主管的银行间债券市场,另一个是证监会主管的交易所债券市场。银行间债券市场的主要参与者是商业银行、证券公司、保险公司、公募基金等大型机构投资者,而交易所市场的参与者以散户、投资公司和私募资金为主。
在具体的交易方式上,两个市场也有所不同。银行间市场采用的是询价的模式,更适合专业的机构投资者;证监会采用的是集合竞价的模式,更适合散户等中小投资人。
“正是因为债券市场多层割裂,所以发债主体‘监管套利’的现象一直存在。”一位证券公司投行人士表示,拟发行债券的企业会通过反复比较不同通道的发行成本,选择最有利的通道。
2008年1月,发改委发布了《关于推进企业债券市场发展、简化发行核准程序有关事项的通知》,对企业债券发行核准程序进行了改革,将先核定规模、后核准发行两个环节,简化为核准发行一个环节。此举被认为是发改委推动企业债发展的重大举措。改革之前,企业债发行因过于行政化而遭诟病。
但仅数月后,交易商协会就推出了中期票据这种债务融资工具。按照债务融资工具的定义,是指具有法人资格的非金融企业在银行间债券市场发行的,约定在一定期限内还本付息的有价证券。以此看,其本质与债券无异。
“交易商协会发行的叫‘债务融资工具’,规避了‘债券’这一名称,就是为了可以不受《证券法》、《公司法》的限制,对发行人来说门槛低了很多。”上述投行人士指出。
受制于《证券法》和《公司法》的要求,发行企业债和公司债的主体,必须满足“最近三年平均可分配利润(净利润)足以支付企业债券一年的利息”、“累计债券余额不超过企业净资产(不包括少数股东权益)的40%”等要求。
该投行人士表示,交易商协不会为了趋同而增加财务上的门槛限制,而发改委或证监会也不可能为了趋同而放弃财务限制,“除非是有更高层面的协调。”
跨市场托管建议
据知情人士透露,在人民银行牵头的“加快债券市场改革发展”的课题中,提出应建设“债券跨市场转托管机制”。所谓跨市场转托管,重点是商业银行能进入交易所市场交易。
上世纪90年代,商业银行曾经是交易所市场的主要参与者。当时很多银行信贷资金通过债券回购交易违规进入股市,造成了A股市场的巨大波动。监管层出于对控制风险的考虑,在1997年下发了《关于各商业银行停止在证券交易所证券回购及现券交易的通知》,商业银行全面退出了交易所市场。
目前,银行是银行间债券市场的交易主体,在现有政策下,进入交易所市场的意愿不强。
2009年1月,证监会和银监会联合发布了《关于开展上市商业银行在证券交易所参与债券交易试点有关问题的通知》,其中规定14家上市银行可以进入交易所市场进行现券交易。据《财经国家周刊》记者了解,2010年上半年,商业银行“回归”交易所市场的开户、结算等技术问题已经得到解决,银行随时可以进入交易所债券市场。
但国泰君安固定收益部一位人士指出,商业银行不愿意参与交易所市场主要因为“流动性”问题。银行间市场的交易量很大,占全部债券交易量的95%以上,而交易所市场的量小得多,收益率还存在“倒挂”的情形。相较而言,银行更愿意去“流动性更好,更容易买卖”的市场。
北京一家券商的投行人士也认为,银行作为大机构,进交易所市场的意义不大,因为相比银行间市场,交易所债券品种较少,可选择范围太小。另外,银行一直希望能与券商“争食”公司债“主承销资格”,但目前这一资格并未放开。
不过,一家国有大行人士对记者表示,国有大行以前确实对交易所不太积极,认为交易所债券市场交易量小,投入人力、物力意义不大,但这种态度正在发生改变。
他指出,目前国有大行正逐渐重视交易所市场,尤为看重其投资主体的多元化。虽然交易量小,但是毕竟能有不同的判断方向,这也是银行盈利的新渠道。他认为,交易所市场的发展趋势会“越来越活跃”。
推动直接融资
债券市场的发展壮大是解决企业直接融资的有效途径之一。前述国有大行人士表示,央行一直支持发展债券市场来减少对信贷的依赖,这一目标不会变。
而发改委的一位官员在接受本刊记者采访时表示,债券的主要购买者是银行,这意味着信用风险仍集中在银行,难以转移。他呼吁,债券市场要发展,应引入更多不同类型的机构投资者。
2010年8月17日,人民银行正式发布了《关于境外人民币清算行等三类机构运用人民币投资银行间债券市场试点有关事项的通知》,允许三类境外投资者将持有的人民币投资银行间债券市场,包括:境外中央银行或货币当局,香港、澳门地区人民币业务清算行,跨境贸易人民币结算境外参加银行。此举,不仅有利于建立境外人民币的回流机制,而且有助于债券市场投资者的多元化。
另外,分析人士还指出,央行主管的银行间交易商协会可能在统一债券定价方面发挥作用。目前,交易商协会每周都会根据当周银行间市场相同信用等级的债券价格的平均值,制定一个此类债券的定价基准,而这将可能作为其他部委发行债券的定价参考。