2018年是中国经济内忧外患的一年。
　　在以防范化解重大风险为重任的背景下，去杠杆成为国内经济最重要的关键词。虽然宏观杠杆率过快上升势头得到了遏制，金融风险总体收敛，金融乱象得到初步治理，但其给宏观经济运行带来的压力同样传到各个层面。甚至，民营企业的信心在2018年一度受到打击。
　　而美国掀起的贸易战更是令外部环境进一步恶化。贸易保护主义所带来的影响令我国的外贸承受压力，也给中国企业扬帆出海带来了客观阻力。
　　面对经济下行的压力，2019年的中国经济将如何破局？

黄益平：金融机构给民企贷款缺乏动力

　　中国出现明斯基时刻的可能性不大，但研究数据显示，中国家庭部门杠杆率在100%上下，与同样发展水平的国家相比，这是一个偏高的数字。因此我国家庭部门杠杆过高的问题已经显现。
　　当前居民加杠杆速度很快。相比于国企和地方融资平台，这一块没有政府信用背书，市场信心一旦动摇就很难调整，尤其是居民的大部分杠杆集中在房地产领域。与房地产市场紧密相关，有好处也有坏处：好处就是老百姓的钱大部分用于投资，资产与负债两端基本对应；坏处就是风险过于集中，如果房地产市场波动，负债风险就会提高。
　　对于近期民企遇到的问题，我们从三个层面来分析：第一，民企融资难是一个世界性难题。第二，中国的民企融资尤其难。第三，实施一些短期防风险政策，客观来说，对民企带来影响。
　　商业银行等正规部门与民间借贷、影子银行、数字金融等非正规部门的贷款利率存在差异。当一部分市场需求没有得到满足时，就会去非正规市场融资，导致非正规部门贷款利率进一步提升，融资难、融资贵情况加剧。为纾解民企困境，监管部门近期要求银行多向民企提供贷款。
　　应客观看待商业银行对于民企贷款的审慎态度。第一，在经济下行周期，金融风险上升，银行放贷比较保守是正常的，而政策性金融机构则不同。第二，民营小微企业客观上的信用风险较高。
　　解决民企融资难问题，要靠市场化手段，而不是单纯的行政手段。让市场之手配置金融资源，利率市场化是第一步。如果利率不灵活，比如要求所有的贷款利率都在基准贷款利率附近，金融机构给民企、小微企业贷款是缺乏动力的。金融领域一个很重要的规则是成本覆盖风险。民企的特征是规模小、不确定性大、风险较高，对它提供金融服务的成本就应该提高。人为地把利率压下去，会减少机构对民企的金融服务力度。就银行而言，利率市场化在技术层面上没有太大障碍，可稳步向前推进。

　　对于纾解民企小微企业短期困境，财政部门或政策性金融机构应承担更多责任，央行毕竟是一个宏观货币决策单位。从国际上看，很多国家包括发达国家也都是如此，比如直接提供融资担保、政府贴息等。
　　市场化债转股推进了几年，背后的金融逻辑是针对那些有前景的、资质不错，但短期受外部因素拖累以至于现金流短缺的企业。将一部分债权转为股权是一项短期安排，长期还是看企业本身发展。因此，中央出台一系列举措，只要把政策障碍扫清就可以了，具体推进要依靠市场化主体决策。切忌将本轮债转股变成一种地方政府主导的任务，更要避免演变成某些地方政府“甩包袱”的工具。如果最后这个“包袱”让金融机构来背，金融机构会变得被动。
　　黄益平系北京大学国家发展研究院副院长

高连奎：实业艰难，创业公司估值却动辄百亿？

　　中国经济这些年增速一直下行，从年均增长10%以上到现在保持6%的增长都比较困难，实体企业大量倒闭、转移，惨不忍睹，如果这发生在以前，社会肯定会弥漫着悲观消沉的氛围，但相反中国民众却感觉社会变化非常大，变化非常快，快的难以适应，大家不仅对中国的发展不悲觀，而且越来越有信心，越来越觉得中国好，出国的人都感觉外国没中国好。
　　中国经济在总量上的增长确实变慢了，但是中国的经济效率却变化的非常快，中国移动互联网在世界上充分成长，电商、出行、支付、网络外卖等新技术都让中国人的生活变的非常便利，这些虽然没有变成经济增长，却极大的改善了中国经济的效率，改变了人们的生活方式，而且很多方面中国都是全球领先的，当然这些改变主要体现在消费与服务业上，与民众普通生活关系紧密，民众感觉社会变化非常大非常快，但这些对实体经济变革影响还比较小，实体经济变化还不大，实体经济还在税收、社保、融资成本的高压之下缓慢前行，因此中国经济总量提升的比较慢。
　　在中国，实体企业生存很难，但创新创业却做的非常好。这几年各种独角兽企业在中国快速崛起，最快的企业仅两年多的时间就实现了上市，而且市值高达两三百亿美元。中国每天都有至少两三家企业融到过亿的资金，在中国融资超过一亿美元的企业也经常见到，中国纳斯达克上市的科技企业数量是美国的两倍，创新型企业似乎没有受到市场高利率环境的影响。
　　其实这背后还是反映的中国高利率环境下的募资融资，因为这些企业目前并没有建立完整的盈利模式，还处于投资人烧钱的阶段，因为在中国募资非常容易，所以可以助推这些企业通过补贴、全网推广等模式快速积累客户，营业额达到一定程度，即使不盈利，也可以在美国资本市场上市，这些前期投资者则获益退出，股民接盘。但如果没有中国前期投资者的资本支持，这些企业也不会成长这么快，这些企业的出现虽然有移动互联网时代技术革新的背景，但更多是资本催生的产物，背后就是中国高利率环境下的全民投资热。 　　创新型企业不仅不是中国高利率市场环境的受害者，反而是受益者，这是因为传统企业和创新企业用的是不同的融资方式，传统企业用的是债权融资方式，而创新型企业用的是股权类融资方式，债务融资机构都是风险保守型机构，利率越高越难做，企业的还款风险也越大，所以实体企业普遍融资难。
　　而股权融资机构都是风险激进型融资机构，创新型企业是“烧别人的钱”，不用考虑还的问题，而且最重要的是市场利率越高，资金募集越容易，高利率环境下，民众都愿意将自己的资金投向市场赚取利息，因此中国出现了全民投资热，创投企业在高利率环境下反而非常容易募集到资金，创新型企业也就非常容易获得资金，因此高利率环境下，创新创业反而非常容易成功，中国经济在高利率的指挥棒下实现了从传统经济到创新经济的快速转型。
　　高连奎系英国皇家东西方战略研究院（牛津大学）顾问

李迅雷：居民应该适度减持房地产

　　卖出去的房子不会凭空消失，尽管当前库存水平较低，但它仍将成为房地产市场的潜在供给。对于一个在2014年就供给过剩的房地产市场而言，当前的过剩状况应该更严重。
　　目前市场上看好楼市的几个理由都不够有说服力，第一个理由是认为接下来将有一轮楼市补库存的行情，房价将再度上涨。但资产不同于商品，前者是买涨不买跌，既然过去楼市是靠涨价去库存，那么，今后可能就会面临“跌价补库存”，即当新开工面积大于销售面积的时候，开发商就进入被动补库存模式了。

　　国家统计局数据显示，1-10月土地购置面积增长15.3%，其中住宅开工面积增长19%，销售面积只增长2.8%，竣工面积却下降12.6%。结论应该是住宅开始滞销，开发商已经买了很多地，但由于银行贷款负增长，资金紧张，融资成本进一步上升，工期拖延，影响到2019年购地的积极性。
　　刚刚公布11月的金融数据，其中M1增速只有1.5%，接近于零增长。M1增速的变化与房地产销售额的增速有明显的关联性，销售不畅导致企业活期存款减少，现金流紧张。上一个M1增速的低点发生在2014年，当初也出现了楼市销售额负增长。
　　2019年商品房销售面积应该会负增长，与此同时，二手房交易也会日渐减少，投资者去库存也会面临流动性不足的压力，从而可能导致房价下跌。
　　第二个理由是目前房贷利率处于高位，今后的货币政策会推动房贷利率下行。从历史数据看，房贷利率下行后房地产销量会上行，利好楼市。虽然从逻辑上讲是成立的，但历史未必会简单重复。例如从2004年以来，打压楼市的政策屡屡失败，但刺激楼市政策却立竿见影，其深层原因是房价处在上升周期中，如今似乎已经到了拐点，难道今后刺激楼市的政策依然会屡试不爽？
　　第三个理由是一、二线城市一旦放开限购，房价就会出现上涨。我认为，限购确实是抑制房价上涨的因素之一，但取消限购并不必然会导致房价上涨，因为决定推动上涨的因素很多，如估值因素。目前一、二线城市的房价水平仍处在历史的最高位，三、四、五城市大部分都发生了人口净迁出，似乎并不支持房价继续上涨。
　　2018下半年以来，全球房价涨幅较大的城市几乎都出现了房价下跌现象，如美国的西雅图、加拿大的温哥华等华人集聚的城市。中国似乎也难以成为例外，如前两年房价涨幅较大的北京、上海、深圳等一线城市，出现了涨幅缩小甚至下跌的趋势。
　　房地产的个人投资者与股市的个人投资者之间最大区别在于，前者多为加杠杆，有资金成本，后者多为无杠杆，无资金成本。因此，从理论上讲，如果每年的房价涨幅不足以覆盖资金成本，则投资为负收益，故杠杆越大，风险也就越大。房价走L型就意味着有部分人投资亏损。
　　基于此，2019年即便房价不跌，即便略有上涨，楼市也不能成为资产配置的好场所，因为必须考虑投资者加杠杆的成本因素。我始终认为，国内居民家庭在房地产上是超配的，应该适度减持。
　　李迅雷系中泰证券首席经济学家

連平：人民币要出现大幅度升值比较困难

　　2018年前三季度，中国经济增长6.7%，其中第三季度增长6.5%，增速明显放缓。从四季度数据看，10和11月制造业PMI目前已跌至荣枯线，创2016年8月以来新低；10月社会消费品零售总额同比增长8.6%，消费增速继续承压；10月M2创40年来新低，企业中长期新增贷款规模持续负增长，企业经营活动和投资意愿偏弱。
　　这些数据表明，在供需两弱局势下，四季度经济下行压力继续显现，预计四季度经济增长6.5%，2018年经济增长6.6%。
　　展望2019年，经济增长目标很可能会设定在6%-6.5%的区间，目前中国经济潜在增长率依然保持在6%以上，经济增长仍具韧性，2019年实际增速预计为6.3%-6.5%。做此判断的主要依据如下：首先，中国经济增长的季度数据波幅有所加大，尤其是2018年三季度经济增长较二季度下滑0.2个百分点，这是自2015年以来首次出现的新情况，由此加大了2019年增长目标设定的难度。其次，回顾过去多年来的经济增长目标，并非都为绝对数值，2016年的经济增长目标即设定为6.5%-7%，在内外部环境不确定性增大情况下，2019年经济增长目标不能完全排除设定为区间的可能性。再次，明年经济的实际增速很可能低于6.5%，但可能接近6.5%，这是基于消费、投资、进出口走势的综合判断。 　　尽管如此，随着深化改革、扩大开放、减税降费、拓展内需和补短板等政策红利的进一步释放，中国经济增长仍具韧性，到2020年实现GDP翻番目标的压力不大。
　　汇率方面，人民币对美元在未来会有一定程度升值，但升值幅度不会太大。因为人民币的价值还会受到很多其他因素的影响。2018年人民币的贬值和中国经济增长速度放缓有一定关系；同时也和中国货币政策有一定关系，现在中国的货币政策正朝着稳健偏松的方向推进。在这样的背景下，人民币要出现大幅度升值比較困难。而对于美元，是否会继续走强，目前还需要进一步的观察。
　　从美国经济目前的情况来看，进一步大幅走强的可能性较小，2019年美联储加息可能进入最后阶段。按照这个趋势，美元在2019年不会再有强势，那么人民币在2019年就会在目前的水平上，出现有升有降的波动。
　　“定向放松”可能是2018-2019两年央行政策执行中坚持的主题，具体实现方式可能会根据市场资金需求压力状况、期限结构情况而定。
　　连平系交通银行首席经济学家

刘胜军：老百姓消费的四座大山

　　我认为过去十年间，中国做的最正确的事有四件： 一是修高铁，我们巧妙地拥有了中国高铁自己的技术，不光在国内修，还到全世界去投标，甚至一度赢得了美国的标；而且“高铁经济”对中国经济和社会产生了举足轻重的影响。
　　二是早期对待互联网宽容的态度，包括腾讯、微信、微博等，使得今天的中国拥有了许多世界级的互联网公司，在互联网领域有了一席之地。
　　三是2013年十八届三中全会提出的全面改革，这是能影响中国二、三十年甚至更长期的改革。
　　四是供给侧结构性改革，2015 年时，中国经济一度遇到了硬着陆，反映的指标是用电量增速的急剧降低。供给侧改革特别是去产能和房地产去库存的提出，使得用电量增速迅速反弹了。
　　反观过去十年，同样有教训存在。第一个教训，就是我们一再拒绝市场出清。我们不愿意面对市场出清的短痛，所以制造出了长痛。第二个教训，是我们过度依赖凯恩斯主义，政府通过大量的投资，特别是基建投资来拉动增长。通过基建投资拉动增长是中国过去40年的成功经验，但政府政策的导向容易引起资源分配的不均衡，民营企业越来越艰难。因此，我们在看到高铁成效的同时，不能忽略过度依赖凯恩斯主义给社会经济带来的严重后果。
　　过去十年，中国非常依赖于出口、人口红利、投资、房地产牛市，但这四大动力都已到达极限或拐点。未来我们必须靠创新、消费和城镇化，这是我们经济转型的实质。经济潜力的释放依赖于体制的改革，只有改革，才能清除壁垒和障碍，把红利变成现实的增长动力。 三大潜力要进行释放、造福经济增长，却各有各的压力和挑战。
　　创新对一个国家的制度环境要求很高，要有严格的产权保护，要减少政府的审批、政府对资源的配置权，还要改变教育，将教育去行政化，按照教育规律办教育。此外还要打破垄断，除了行政垄断以外，互联网巨头的新型垄断也是需要解决的问题。
　　对于消费来说，目前中国居民消费占 GDP 的比重为 39.3%，远远低于 60% 的世界平均水平。不是因为中国人不喜欢消费，而是不敢消费——中国的储蓄率位于世界前列。中国有世界上人口规模最大的中产阶级，遗憾的是教育、养老、医疗、住房构成了我们的四座大山，不解决这四座大山，我们的消费潜力难以释放。
　　对于城镇化来说，同样潜力很大，但城镇化遇到的难题——居民的户籍制度和土地流转制度——非常考验政府的决心。城镇化率的提高，农村居民进入城市，会对教育、养老、医疗等各方面提出需求，政府必须加大这些方面的投入以解决问题。如果我们的改革落实好了，那么这三大潜力的释放所带来的能量，将超乎我们的想象。
　　刘胜军系中国金融改革研究院院长

屈宏斌：有效需求不足是一大挑战

　　受社会消费品零售销售减速和工业生产放缓拖累，11月经济活动数据坏消息多于好消息，经济活动继续探底。好消息是固定资产投资增长超预期反弹。坏消息包括汽车行业销售和产出进一步趋弱、消费趋于疲软，供给面工业增加值增速下滑。
　　11月基础设施投资增长4.4%，较10月的7.1%有所放缓，但已走出三季度的低谷并趋于稳定，部分反映了前几个月货币宽松的影响以及基础设施项目的加快落实效果。预计随着地方政府债券发行规模扩大，基础设施投资将成为2019年经济增长的主要拉动力量。

　　外部需求方面，贸易数据的下滑超过预期。建筑业需求低迷导致相关进口增长回落，石油除外的大宗商品进口明显放缓。更值得关注的是供应链相关的进口和出口11月大幅减速。加工贸易进口11月接近零增长，加工贸易出口同比仅微幅增长2.2%。关税战影响开始显现。考虑到关税战前景尚不明朗，未来仍可能对全球经济增长带来进一步的负面冲击，2019年中国的一般贸易出口增长预计回落至较低个位数。
　　展望2019年，内外部压力仍在的背景下，有效需求不足将成为我国经济面临的一大挑战。
　　当有效需求不足时，政策就放松一下；而总需求过热出现通胀压力太大时就紧一紧。松紧没有好坏之分。当前出口，投资和消费都在下行，CPI和PPI也都不放缓，很多企业应收也是放缓，要求政策及时调整。尤其是总信贷过紧的状况亟须改善，同时减税降费须尽快落实，这是货币财政政策的份内事本就该预调了，现在市场企业都在呼吁，该是时候落实了。 　　政策必须做出调整以便对冲下行压力才能保就业稳经济。一是要扭转广义信贷收缩的趋势。主要是通过增加对民企中小企业信贷来抵消影子借贷减少，促使社融稳合回升。二是大幅减税降费，增加市场活力。三是增加地方债发行加大地下管廊，500万人口以上城市地铁，城市群城际轨道交通网等精选基建投资。四是深化市场化方向，开放服务业。
　　改革开放40周年最好的纪念方式就是落实一揽子市场化方向的改革开放措施。尤其是按竞争中性框架重启国企改革，这是创造所有企业一视同仁公平竞争营商环境的关键环节。
　　而一视同仁公平竞争又是激发企业家和知识精英们创新活力的首要必备條件。民企创造着90%的新增城镇就业和70%以上的技术专利，所以无论从稳就业还是产业升级技术创新的角度看，都该是时候从融资减税政策法规政治各个层面上全力以赴支持民企中小企业。支持民企就是支持就业支持经济社会稳定，就是支持创新，就是支持跨越陷阱上台阶。
　　屈宏斌系汇丰银行大中华区首席经济学家

祝宝良：如果房价放开，三线城市很难上涨

　　在2012-2016年期间，中国需要解决的主要矛盾是“四降一升”，而且后来杠杆率上升、房地产价格普遍上涨，所以开始从供求端解决问题，要调产业结构，所以中央提出供给侧结构性改革，实行的效果还不错。到2018年，中央继续深化经济改革，坚定去杠杆，稳金融的政策。但是，目前国际局势、国内经济形势不断变化，甚至未来的政策可能会做相应的调整或改变。
　　然而下半年开始的“六稳”——稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期。使得企业的日子一下子感到难过了，原因何在？
　　我觉得是以下原因导致了政策的一些变化：第一，中美贸易摩擦肯定是重要的原因之一。第二，在这个过程当中，原来的政策是三大攻坚战，去产能，防风险，因为融资平台要去杠杆，财政政策紧了，货币政策紧了，监管政策也紧了，环境污染的政策也紧了。第三，在这个过程当中，市场上出现了否定民营经济、否定外资企业作用的一些言论，企业家心里不踏实。在这些原因的作用下，经济下行压力在加大。
　　除此之外，基建投资的下降以及受到房地产消费挤兑的居民消费也是经济下行压力加大的供需两端矛盾。
　　去杠杆过程中，地方政府的基础设施建设的资金来源受到一定影响。这个事情早晚要处理，这几年中国的经济之所以还能稳住，是因为除了房地产以外，地方政府融资平台债务增长速度比较快。估计现在地方政府的债务在最近三年时间，每年大概有7万亿。如果借不到钱，基建投资就下来了。所以，2018年稍微处置一下地方政府的融资平台，我们的基建投资就下降得非常快。7-9月，当月的基建投资都是负增长。
　　房地产价格过高挤出居民消费和投资。在中国，房地产增长速度过快、价格过高，挤出了居民消费，主要是挤出了民间的消费品零售额里面的消费，是实物性的消费，包括汽车、家用电器等消费。原因在哪？2016年，在去产能、去库存的过程中，房地产的价格上升得比较快，价格上升主要在三线城市。一、二线城市通过限购的办法，房价没有大涨。这样一来，到目前为止，中国的房地产可能出现一、二线城市房价如果放开还会涨，三线城市很难涨上去的局面。
　　2016年后的3年，居民大规模通过信贷买房以后，居民的储蓄率下降，除了消费以外，用来买房的钱开始小于储蓄。也就是说，当年除了消费以外，剩下的钱用来买房子还不够。居民的实际储蓄，这两年是负的。这个问题很麻烦，继续追加信贷，让老百姓去贷款买房，那么相当一部分居民将无力消费。这部分居民大概有多少？2016-2018这三年时间，大概卖掉了5000万套房，按一套房子一个家庭至少三口人计算，就有近2亿中产阶级的消费受到影响。
　　展望2019年，我在政策上有五条建议：第一，财政政策稍微宽松一些，通过降税率的办法稳定预期；第二，企业融资这么困难，货币政策上要稍微放一放；第三，产业政策上要做调整，搞竞争中性，不管是国企还是民企，一视同仁；第四，科技政策、改革政策要做出调整；第五，重视社会发展政策。
　　祝宝良系国家信息中心首席经济学家

朱海斌 就业是2019中国经济最大风险

　　G20峰会后，中美贸易问题的短期风险是在下降的。未来90天的时间窗口很关键，但整体上不容乐观。首先，中美之间面临着战略关系的重新调整，尤其是美国方面，对中国的战略发生根本性的转变。从之前的接触政策转变为当前的脱钩政策。中美之间未来在各方面竞争会持续加剧。2019年，虽然短期风险在下降，但是最终达成一揽子协议的可能性仍然不高。
　　中美关系中客观存在着一些阻碍因素，其中涉及到中国基本经济制度、中国技术升级与知识产权保护等方面的问题，很难在90天里有一个根本性的解决。
　　基于此，我们判断2019年中美即使在关税方面能达成某种妥协，但是在关税之外的冲突可能会加剧，美国对中国的压力可能由关税转向其它手段。所以从中美的谈判来讲，我们认为短期风险下降，但是中期来讲，仍然不容乐观。
　　财政政策方面，2018年第三季度的调整是比较明显的。在稳基建层面，地方政府发债的速度在加快，但随之而来的一个问题就是2018年第四季度的地方政府发债额度已经用罄，这很有可能导致2019年一季度会面临基建投资重新走弱的风险。
　　我们预测，2019年整体的财政政策会比2018年更加积极，对经济的刺激力度也会进一步提高。
　　但是相较于投资，我们认为减税更有可能是重头戏。个税方面已经迎来重大利好；企业方面，我们判断减税力度会更大。但是减税有两方面的问题值得注意。

　　其一，目前减税的讨论中并没有相对配套的削减财政支出的改革举措。如此一来可能导致实际减税幅度会比政府公布的数字要大打折扣；其二，如果只是着重于减税，而没有相应的财政支出调整，那么财政赤字将会上升，减税措施中长期难以持续。
　　货币政策方面，如果希望货币政策对于稳增长起到更积极明显的效果，一个核心就是要降低实体经济的融资成本。目前央行的做法主要还是通过金融市场进行流动性调整，但是政策效果不佳。比如，2018年三季度以后金融市场利率下行的幅度比较显著，但并没有带来银行体系的平均借贷利率下行。
　　目前银行的平均贷款利率与金融市场利率是分割的。所以2019年如果货币政策的一个目标是要降低实体经济的融资成本，建议央行应该考虑尽早降息。
　　展望2019年，我们认为最大的风险因素来自于就业。
　　首先是来自于外部环境变化，尤其是中美冲突。除了关税方面的风险，非关税方面的冲突可能会加剧。因此出口行业会首当其冲受到波及，贸易方面的外部不确定性因素会增加。体现在某些行业，中国的产业外移的速度可能会加快。这无疑会给就业带来压力。
　　另外，从国内来看，最近大家也很关注民营企业、中小企业经营环境。这一群体的压力在上升。按照官方的说法，中国80%的就业都来自于民营企业，如果说民营企业和中小企业经营环境没有明显改善，就业的压力也是不可避免的。
　　朱海斌系摩根大通中国首席经济学家