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在我国社会主义现代化建设中，以非公有制经济为主体的民营企业极大推动着GDP增长，促进充分就业，释放经济活力，但其融资难问题也受到社会广泛关注。近年来，国内诸多学者也在对此难题进行分析，寻求根源和解决办法。本文立足于民营企业发展现状，从可持续发展视角，通过宏微观分析模型进行融资约束的定性分析，查找出主要影响因素；其后针对所筛选的影响因素，定义变量，选取代理变量，建立模型，利用统计软件进行回归分析和交互分析；最终依据实证分析得出的结论，从金融环境，政府及政策，民营企业自身三方面提出可持续发展策略，为解决融资困境提供解决方案。
一、引言
作为民营经济主要载体，民营企业在国民经济体系中不可或缺。根据相关资料记载，我国小微企业（其中绝大部分为民营企业）已经超过5000万家，占据国内99.8%以上的企业总数，创造了70%的税收和60%以上的工作岗位，是支持我国经济建设的重要力量，在提供大量就业机会的同时，还有利于增加财政收入，支持现代化建设，推动区域可持续发展。民营企业即使获得外源融资，也往往份额小，难以满足其财务可持续发展需求。虽然我国政府加大了对该类企业的支持力度，不仅制定了相关法律法规，推出一系列政策，还逐步增加对企业的投资资金，可当前的内外部环境仍使民营企业在融资上存在重重困难。这不仅会影响到企业的优化升级，严重的情况下，还有可能导致企业面临破产危机，进而抑制我国经济结构的调整和转型。
本文立足于现实瓶颈，和民生息息相关，所选题具有时事热点性，从内外部，宏微观不同层面，为民营企业提供解决方案。
二、我国民营企业融资特征与现状
（一）民营企业定义
对于民营企业的，存在多种定义，有广义和狭义之分 。本文侧重于研究该类型企业中的私人行为及其影响，强调中国公民的私有财产，并为了进一步突出民营企业与国有企业融资，经营等多方面差异，选取民营企业的狭义概念。
（二）民营企业融资特征与状况分析
现阶段民营企业融资渠道
自市场经济体制改革以来，民营企业有外源融资和内源融资两种渠道。截至2016年，我国民营企业内部融资比重达到58.80%，远高于银行贷款等融资方式。而外源融资中，间接融资（银行贷款）占据20.34%，而股票债券融资仅仅占比1.78%。可见民营企业在开发直接融资方面有着较大的潜力。与间接融资相比，直接融资对信息公开透明程度要求更高，因而信息成本低，交易程序相对简便的银行贷款被放到了更为优先的位置。但通过银行贷款所获得的多属于流动资金贷款，期限一般不超过一年，且需要一定的抵押担保物。这些流动资金贷款很难满足资本化支出需要（技术升级，厂房设备改造）。而长期基建过程中，往往会动用该类流动资金进行补充，从而加剧资金在期间配置的矛盾 。
与银行贷款比重相当的是“其他融资渠道”，占据19.08%，例如：民间借贷，私募股权融资（含风险投资基金）等。该类渠道融资成本相对低（民间借贷除外），信息一般不公开，多应用于非正式的金融市场，且获益者多为非上市民营企业。民间借贷资本主要依赖于民间商业性借贷组织，有待于政府制度监管和规范，长期处于制度边缘；而使用于长期投资项目的私募股权融资多局限于高成长型企业，由资本供需双方签订的基于未来财务业绩的对赌协议对民营企业本来就不稳定的可持续发展能力，提出了更高要求，從而大大加剧了风险。
民营企业与国有企业在融资政策等方面差异
由于我国经济模式主要分为国有经济和私营经济，而现今较为成熟的融资路径主要针对国有企业，因此民营企业的融资状况与主流金融体系不太一致。首先，体现在政策倾斜与资源不均衡配置。民企贷款利率较之国有企业，一般会上浮10%—30%。四川人大代表赵萍指出，小微企业贷款实付利率一般高出央行规定的基础利率达30%。其次，金融服务体系不完善。自改革开放后，我国出现的商业银行其大股东基本是当地财政和地方国企，中大型金融机构分布广泛，而小微型金融机构匮乏，即专门服务于存在大量中小微企业的民营企业领域的机构并不存在。在与拥有充足抵押品，较高信誉，较高透明度和相对低操作成本的国企竞争中，民营企业难以获得信贷机构的青睐。
三、我国民营企业融资困境-内外因定性分析
（一） 民营企业融资外部环境
政府及政策
政治环境作为一个宏观的范畴，主要包括国家的基本政治制度，政党制度，政治氛围，法律制度，公民参政议政等一系列客体。
一方面，我国制度一大特色是中央集权政治制度，地方政府只能在此前提下实行有限的权力，政策制定和执行往往经中央政府审批。如地方政府发行债券的权利往往受到中央控制，其预算须和中央协调。地方政府若发行地发债须委托财政部发行，这样就制约了地方政府的资金融通的能力。
另一方面，由于我国的民营企业的发展历史比较短，相关的法律制度还不够完善，如相关的民营企业融资法，担保法等基本处于空白状态，我国法律文件也未对民营企业范畴做出准确界定。
经济金融环境
（1）正如上文所述，在资金融通上，国有企业较之民营企业有较明显的政策优势。斯蒂格利茨和韦斯（Stiglize，Weiss，1981）提出“不完全信息市场信贷配给模型”—指由于资金供求双方存在信息不对称，资金供给者会严格控制对每个资金需求者资金的贷出数量，甚至不贷出资金，以防止资金需求者逆向选择与道德风险。
（2）其次表现在银行贷款上。作为第二大融资渠道，银行对于民营企业特别是其中的中小微风险状况缺少有效识别手段。依据中国企业家调查系统发布的《资本市场与中国企业家成长：现状与未来，问题与建议—2011.中国企业经营者成长与发展专题调查报告》，对于其贷款需求满足程度而言，企业规模往往与之成正比—企业规模越小，认为“银行贷款能满足企业正常生产经营的需要”和“银行贷款能满足企业外部扩张融资需要”的企业家比重越低；在关于“企业从银行贷款难易程度”调查中，也发现规模越小的企业，其越难从银行获取贷款。 （3）从上市公司主要融资渠道上分析，可分为股权融资和债券融资。但在资本市场上，民营企业中中小企业往往难以涉足。例如，股票发行额度和上市公司选择受到规模限制—我国《公司法》规定股份有限公司注册资本最低1000万元，上市公司股本总额不少于5000万元，这些硬性要求限制了中小企业向两大主板市场融资。即使新推出的中小企业板市场，大部分中小企业的经营规模和营运获利能力均远达不到其门槛要求。因此参与股权融资仍不适合多数民营企业，而企业债券的发行更是望尘莫及。
社会文化环境
区别于物质财富，社会文化环境体现的是人们所创造的精神产品，体现人们的世界观和方法论。
民营企业是改革开放近40年来逐渐成长起来的，创造的增加值达到GDP的65%以上比例，其经济效率和创新精神都比国有企业高出很多。但民营企业长期处于不公平的市场竞争最低点，收益率远远低于同类国有企业，而这一问题在于所有制歧视 。
这主要体现在社会观念。现行体制下，各级官员形成深刻的所有制歧视观念，认为国有优于集体，集体优于民营私企，使得融资性质歧视难以改变—尽管从经济效率的角度考察不同所有制企业，这个次序正好相反。这种情况使得民间资本很难获得平等的融资投资机会。
（二）民营企业融资内部环境
1.经营特征
当前民营企业尚未整体形成现代企业制度和建立委托代理关系。在现在公司制改革大背景下，该制度主要有这些弊端：
（1）单一的产权制度。单一产权会导致家族式决断，往往拒绝外人参股投资，使得决策权过于集中。在经济环境日趋多元化，市场竞争对手逐渐增加的大背景下，“独裁”已不利于提高决策专业性和科学性，也使得民营企业在外界风险评估中处于不利地位。
（2）产权不清。一个有效产权制度应使产权关系明晰化，否则不利于具体明确利益归属和分工，从而影响到了资源配置效率，不利于利润最大化和企业价值最大化目标的实现。
2.融资特征
（1）融资结构
正如上文所述，民营企业特别是其中的民营中小企业，其资本结构比较单一：主要依靠内源融资，获得的债务性融资较少，且国家政策对中小企业的资金支持仍十分欠缺 。而企业日常经营所用资金主要依靠企业内部盈余。对于内部盈余，具有不稳定性：常受到外部政策变动，市场供需波动和内部会计政策，营运能力等多重因素制约。
（2）融资渠道
当民营企业遇到资金短缺问题时，多数采取的解决途径是银行贷款，渠道单一。但受制于脆弱的抗风险能力，规模较小的项目和发展前景的不确定，使得其贷款吸引力远不如大型企业集团。多数民营企业从银行等金融机构贷款获得的贷款占所需资金比例往往较低。2010年国家统计局年鉴显示，通过银行贷款渠道满足的融资需求仅占总需求的20.34%。大多数民营企业在获取股票债券等也反映出融资能力弱，机会少的不足。这也凸显了目前民营企业融资供需的严重不平衡。
（3）融资规模
民营企业特别是中小微民营企业所需资金规模较小，更容易获得规模较小的银行贷款支持。实证表明，银行对该类企业贷款与银行规模之间存有很强的负相关性。在小银行合并初期，抗风险能力增强，规模小的银行对小企业贷款比率往往較大。其所需的资金规模较小，单位资金信息成本和交易成本相对高的劣势，在小银行这里能在一定程度上缩小。所以，开设专门为民营企业提供信贷的中小型银行或其他金融机构可成为民营企业融资的一条新渠道。
3.信用体系
（1）财务制度
民营企业多数缺乏健全的财务制度—财务管理松散，财务报表等不规范，贷款不易于管理。相对于国有企业，其信息不对称问题较明显，缺乏信用基础和令人信服的信用记录。银行往往要花较大精力评估经营状况和贷款风险。据统计，民营企业采信与监督成本是国有企业的5-8倍 。
（2）抵押物担保
民营企业在抵押物担保上，往往利用的是固定资产抵押。其期限长，流动性差，不易变现的特点，在知识经济时代逐渐凸显。如上文所述，目前多数民营企业缺乏自主创新意识，可以表现在缺少对无形资产抵押模式的意识。在无形资产中，知识产权将在未来竞争中占有更为重要的分量，可在一定程度上缓解融资压力。民营企业可走自主创新路线，走差异化组合战略（如商标，专利，版权等）。
（四）模型选取与结果分析
1.模型建立
对于可持续增长率计算依据以会计恒等式为基础的可持续增长模型—Higgins模型，该模型是基于企业资本结构，销售净利率，资产周转率和权益乘数保持不变的假定条件下设立。模型如下：
p1-基期销售净利率，d1-基期股权支付率，L1-基期产权比率，Z1-基期总资产周转率。
企业在保持其可持续增长率问题上，需要特别注意其与实际增长率的关系。实际增长率超过或低于可持续增长率。都预示着增长背后隐藏着一系列关键的财务问题。将二者进行比较，可判断出因收入增长带来的财务问题，民营企业可据此采取相应的经营与财务策略解决相关问题。
2.研究假设
建立待检验假设H0：SGR-g=0。
即假设可持续增长率（SGR）与实际增长率（g）之间的均值为零。通过配对样本T检验来考察SGR与g两个相关样本是否是来自于具有相同均值的正态总体。
销售净利率，总资产周转率，权益乘数根据时点：2014-2016年资产负债表日数据收集收益留存率，实际增长率和可持续增长率根据2014-2016年整个会计年度收集。
表4-1 主要财务指标及其操作性定义（2014-2016）
变量 变量符号 定义
销售净利率 P 销售净利率=本年净利润/本年营业收入总额
总资产周转率 A 总资产周转率=本年营业收入/本年资产总额 权益乘数 Tt 权益乘数=期末总资产/期初股东权益
收益留存率 R 收益留存率=1-本年现金股利/本年净利润
实际增长率 G 实际增长率=期末营业收入/期初营业收入-1
可持续增长率 SGR 可持续增长率=销售净利率×总资产周转率×权益乘数×收益留存率
3.分析检验
（1）描述性统计
为了从总体上分析公司规模、盈利能力等变量的情况，我们用SPSS软件做一个描述性分析，对数据进行整体展示，描述性分析具体的结果如下：
表4-2 描述性统计
数字 最小值（M） 最大值（X） 平均值（E） 标准偏差
销售净利率 100 -119.53 38.15 7.7109 17.851686
总资产周转率 100 0.56 272.87 62.979 39.64985
权益乘数 100 1.05 11.12 2.0911 1.5585
收益留存率 100 -101.74 77.65 4.7057 15.96057
实际增长率 100 -45.08 330.29 22.1156 49.67792
可持续增长率 100 -0.021259 0.22322 0.0728952 0.0449951
有效N（成列） 100
由表1的结果可知，可持续增长率方面，最小值为-0.021259，最大值0.22322。
表明不同公司在可持续增长方面的差异很大；销售净利润方面，最小值为-119.53，最大值为38.15，差距较大，单总体均值为7.7109，表明中小企业间销售利润方面总体不高。
（2）可持续增长状况的检验分析
通过SPSS软件，配对样本T检验，得出以下结果：
①配对样本相关性检验，见表4-3。表4-3反映出100家样本公司2014～2016年的可持续增长率和实际增长率之间的相关系数、显著性概率。
表4-3样本公司可持续增长率与实际增长率样本相关性检验（2014-2016）
变量 样本容量 相关系数 显著性概率
檢验结果 100 -0.016 0.063
从检验结果（表4-3）可知，SGR与g的相关系数为-0.016，显著性概率为0.063，大于0.05，这说明二者不具有线性相关性。这意味着本文所选的100家样本公司2014～2016年的销售增长与其财务运营不相匹配。
②对样本进行显著性检验，见表4-4。
从表4-4的配对样本T检验可知，T检验的双尾显著P值为小于0.01，选取的样本中实际增长率和可持续增长率存在显著差异。
（五）影响可持续增长因素的回归分析
为了研究影响中小企业可持续发展的因素，本文以可持续增长率为因变量，销售净利润、资产总周转率、权益乘数、收益留存率四个因素为自变量，通过SPSS软件建立回归模型，将他们之间的影响量化。
1 相关性分析
在建立回归模型前，我们先对选取的数据进行相关性分析，按回归模型的要求，我们需要选取与因变量相关性强的纳入模型，同时删除自变量之间相关程度较高的变量，这样做是为了保证我们得到的结果更加准确。删除自变量之间相关程度较高的变量，能够有效地避免共线性，使建立的模型满足最小二乘回归的前提条件，方程参数估计得方差准确。相关分析结果如下：
表4-5 相关性分析
销售净利率 总资产周转率 权益乘数 收益留存率 可持续增长率
销售净利率 Pearson 相关性 1 0.096 -.406** 0.03 .236*
显著性（双尾） 0.341 0 0.765 0.018
N 100 100 100 100 100
总资产周转率 Pearson 相关性 0.096 1 -0.004 0.107 .293**
显著性（双尾） 0.341 0.969 0.291 0.003
N 100 100 100 100 100
权益乘数 Pearson 相关性 -.406** -0.004 1 -.206* -0.06
显著性（双尾） 0 0.969 0.039 0.551
N 100 100 100 100 100
收益留存率 Pearson 相关性 0.03 0.107 -.206* 1 .253*
显著性（双尾） 0.765 0.291 0.039 0.011
N 100 100 100 100 100
可持续增长率 Pearson 相关性 .236* .293** -0.06 .253* 1
显著性（双尾） 0.018 0.003 0.551 0.011
N 100 100 100 100 100
**.在置信度（双测）为 0.01 时，相关性是显著的。
*.在置信度（双测）为 0.05 时，相关性是显著的。
由表4-5可知，与可持续增长率相关性较强的是收益留存率，相关系数为0.253，对应的显著性P值为0.011，相关系数在5%水平上显著，其次与可持续增长率相关较强的是总资产周转率，相关系数为0.293，相关系数在1%水平上显著。销售净利率的相关系数为0.236，相关系数显著，权益乘数与可持续增长率相关性不显著。
另外自变量之间的相关系数均小于0.5，一般我们认为两个变量之间相关系数大于0.8表明是强相关，因此从个结果来看，自变量之间不存在强相关，因此不存在共线性的问题。 2 回归分析
通过前面的相关性分析，我们发现自变量之间不存在强相关，因此我们建立以可持续增长率为因变量，销售净利润、资产总周转率、权益乘数、收益留存率四个因素为自变量的回归模型，具体的分析结果如下：
表4-6 回归模型摘要
模型 R R 平方 调整后的 R 平方 标准估算的错误
1 .428a .183 .149 .00004382011
a. 预测变量：（常量），收益留存率， 销售净利率， 总资产周转率， 权益乘数
b. 因变量：可持续增长率
根据模型摘要的表格，我们可以看到拟合优度R平方为0.35，表明自变量能够解释因变量的35%的变异，模型拟合优度不高，考虑到还有大部分影响可持续增长率的因素，没有纳入到回归模型中，因此变量模型拟合效果可以理解。
表4-7回归模型方差分析
模型 平方和 自由度 均方 F 显著性
1 回归 520105658.983 4 130026414.746 12.762 .0006
残差 967884388.648 95 10188256.723
总计 1487990047.630 99
a. 因变量：可持续增长率
b. 预测变量：（常量），销售净利率， 总资产周转率， 收益留存率， 权益乘数
由表4-7结果可知，回归模型的F统计量为12.762，对应的显著性P值小于0.01，模型在1%水平上显著，具有统计学意义。
表4-8 回归模型系数表
模型 非标准化系数 标准系数 T 显著性 共线性统计
B 标准错误 贝塔 容许 VIF
（常量） -2016.807 1452.353 -1.389 .168
总资产周转率 31.932 8.139 .327 3.923 .000 .988 1.012
权益乘数 -307.899 221.851 -.124 -1.388 .000 .861 1.162
收益留存率 103.806 20.677 .427 5.020 .168 .945 1.058
销售净利率 717.463 1027.004 .061 .699 .487 .890 1.124
a.因变量：可持续增长率
根据回归模型系数表，我们可以看到总资产周转率对应的系数为31.9320.387，对应的显著性P值为小于0.01，系数在1%水平上显著，表明在其他条件不变的情况下，总资产周转率每增加1%，可持续增长率增加31.932个单位，这种影响关系是正向的，并且影响显著。
权益乘数的系数为-307.889，对应的系数显著性检验P值小于0.01，系数同样在1%水平下显著，表明在其他情况不变的情况下，权益乘数每增加1%，可持续增长率会相应减少307.899个单位。
由VIF统计量可知，各系数对应的方差膨胀系数VIF值均小于10，说明此模型不存在共线性问题。
四、融资约束可持续发展策略
（一）企业角度
1.提高企业内源筹资能力是企业财务可持续增长的主要途径
提高利润额度一般通过提高销售额和减少成本实现。民营企业以劳动密集型和低技术为主要特征，受制于自主创新能力不足和技术应用不充分的劣势，实行薄利多销的政策和产品差异化战略等都是增长利润的手段。加速资金周转无异于财务资源规模的扩大，而且这种意义上的规模扩张一般是低成本或无成本的。民营企业可以控制赊销比重，加快应收账款收回速率，在注重流动比率的基础上关注速动比率（降低存货资金占用等），以提高资金运营能力。
2.合理控制负债水平，提高企业偿债能力
通过实证分析，资产负债率对民营企业具有显著影响，制约民营企业财务上可持续增长。相比国有企业，民营企业的资产负债率要低得多，每一单位负债缺乏足够保障偿债能力的资产额，且以内源性融资为主，外部融资很少。受制于自身经验和素质，很多民营企业忽视了融资成本和风险，盲目融资。民营企业不计融资成本，和一板市场去海外上市，很多情况下未能创造新价值。
因此民营企业应保持清醒意识，关注财务杠杆效益，使企业资本结构控制在一个合理的区间。
3.探索发展互联网股权投融资体系
民营企业据以上分析，受制于创新垄断。对此可利用互联网实现天使投资与股权众筹相对接，创业项目与创新资本相对接。在众筹模式基础上，使天使投资，私募基金，风险投资与互联网深度融合，拓宽互联网的股权与金融资产交易平台。
4.完善信息披露制度，减少信息不对称
除了国有企业，民营企业的信息即使相对于大企业，私有特征更加明显。在多数小微企业中，内部融资已经难以满足发展需求时，民营企业有必要主动为中小银行和非正规金融机构，提供自己“软信息”。民营企业应借助互联网金融平台，完善信用信息征信对接和交换，这有利于从互联网层面上促进融资风险管理，优化金融资源配置。
（二）政府角度
1.要建立和完善我国中小企业资金扶持政策体系
政府应考虑从多个角度出发，从税收、财政支出、贷款援助和直接融资等各方面给予中小企业政策扶持。还要尽快进一步鼓励银行在开展中小企业信贷工作基础上，建立和完善我国中小企业的信贷担保机制。各级地方政府应积极提供税收政策支持，减轻税务负担，增加财政补贴，鼓励各商业银行提高对中小民營企业的贷款比例。
2.拓宽融资渠道
融资环境分析中，我们了解到，民营企业只有极少的资金来源于直接融资。当民营企业开始进行改制后，其资金吸引力将明显增大。所以政府应推动民营企业进行公司制和股份制改造，发挥股份制融资的功能，借助改制、兼并、联合等形式，吸纳民间资本、私人资本和外资。在产权清晰、信息公开、责权明确的前提下，借助多元投资主体上市在股票市场进行融资，可增强外界对民营企业的投资信心和信任程度。
（三）商业银行角度
从金融机构角度看，农业银行，工商银行，建设银行和中国银行是我国四大商业银行，是我国金融改革重点，民营企业大部分贷款由其提供。首先，依托大银行解决中小企业融资的模式意味着较高的融资费用，适用性极低。因此，从中长期来看，有必要建立专门的中小企业金融机构，鼓励中小企业间建立互助金融组织：随着我国金融机构专业化程度的不断加深，需要有专门服务于中小企业的金融机构。民生银行就是一个例子。
其次，商业银行应积极承担社会责任，转变服务方式，减低贷款门槛，协调好贷款成本与民营企业融资的关系，以达到双方共赢的局面。以大连银行为例，其于2016年推出“信用贷”为无抵押，无担保的贷款产品。其为亟需经营周转资金的小微企业客户办理不超过1000万元，期限不超过6个月，符合条件3个工作日放款的短期流动资金贷款业务。
五、结语
本文受制于作者学识等不足，对数据收集分析工作主要限制在民营上市企业。对于分析非上市民营企业，受制于信息不透明公开以及信息不对称现象存在，仍然停留于定性分析上。本文研究结论仍需要通过实践来检验证明其科学性和合理性。
今后的研究方向会进一步面向民营非上市企业财务管理研究，考虑如何健全其财务制度，以获得可靠全面的财务数据。（作者单位为中国科学技术大学）
一、引言
作为民营经济主要载体，民营企业在国民经济体系中不可或缺。根据相关资料记载，我国小微企业（其中绝大部分为民营企业）已经超过5000万家，占据国内99.8%以上的企业总数，创造了70%的税收和60%以上的工作岗位，是支持我国经济建设的重要力量，在提供大量就业机会的同时，还有利于增加财政收入，支持现代化建设，推动区域可持续发展。民营企业即使获得外源融资，也往往份额小，难以满足其财务可持续发展需求。虽然我国政府加大了对该类企业的支持力度，不仅制定了相关法律法规，推出一系列政策，还逐步增加对企业的投资资金，可当前的内外部环境仍使民营企业在融资上存在重重困难。这不仅会影响到企业的优化升级，严重的情况下，还有可能导致企业面临破产危机，进而抑制我国经济结构的调整和转型。
本文立足于现实瓶颈，和民生息息相关，所选题具有时事热点性，从内外部，宏微观不同层面，为民营企业提供解决方案。
二、我国民营企业融资特征与现状
（一）民营企业定义
对于民营企业的，存在多种定义，有广义和狭义之分 。本文侧重于研究该类型企业中的私人行为及其影响，强调中国公民的私有财产，并为了进一步突出民营企业与国有企业融资，经营等多方面差异，选取民营企业的狭义概念。
（二）民营企业融资特征与状况分析
现阶段民营企业融资渠道
自市场经济体制改革以来，民营企业有外源融资和内源融资两种渠道。截至2016年，我国民营企业内部融资比重达到58.80%，远高于银行贷款等融资方式。而外源融资中，间接融资（银行贷款）占据20.34%，而股票债券融资仅仅占比1.78%。可见民营企业在开发直接融资方面有着较大的潜力。与间接融资相比，直接融资对信息公开透明程度要求更高，因而信息成本低，交易程序相对简便的银行贷款被放到了更为优先的位置。但通过银行贷款所获得的多属于流动资金贷款，期限一般不超过一年，且需要一定的抵押担保物。这些流动资金贷款很难满足资本化支出需要（技术升级，厂房设备改造）。而长期基建过程中，往往会动用该类流动资金进行补充，从而加剧资金在期间配置的矛盾 。
与银行贷款比重相当的是“其他融资渠道”，占据19.08%，例如：民间借贷，私募股权融资（含风险投资基金）等。该类渠道融资成本相对低（民间借贷除外），信息一般不公开，多应用于非正式的金融市场，且获益者多为非上市民营企业。民间借贷资本主要依赖于民间商业性借贷组织，有待于政府制度监管和规范，长期处于制度边缘；而使用于长期投资项目的私募股权融资多局限于高成长型企业，由资本供需双方签订的基于未来财务业绩的对赌协议对民营企业本来就不稳定的可持续发展能力，提出了更高要求，從而大大加剧了风险。
民营企业与国有企业在融资政策等方面差异
由于我国经济模式主要分为国有经济和私营经济，而现今较为成熟的融资路径主要针对国有企业，因此民营企业的融资状况与主流金融体系不太一致。首先，体现在政策倾斜与资源不均衡配置。民企贷款利率较之国有企业，一般会上浮10%—30%。四川人大代表赵萍指出，小微企业贷款实付利率一般高出央行规定的基础利率达30%。其次，金融服务体系不完善。自改革开放后，我国出现的商业银行其大股东基本是当地财政和地方国企，中大型金融机构分布广泛，而小微型金融机构匮乏，即专门服务于存在大量中小微企业的民营企业领域的机构并不存在。在与拥有充足抵押品，较高信誉，较高透明度和相对低操作成本的国企竞争中，民营企业难以获得信贷机构的青睐。
三、我国民营企业融资困境-内外因定性分析
（一） 民营企业融资外部环境
政府及政策
政治环境作为一个宏观的范畴，主要包括国家的基本政治制度，政党制度，政治氛围，法律制度，公民参政议政等一系列客体。
一方面，我国制度一大特色是中央集权政治制度，地方政府只能在此前提下实行有限的权力，政策制定和执行往往经中央政府审批。如地方政府发行债券的权利往往受到中央控制，其预算须和中央协调。地方政府若发行地发债须委托财政部发行，这样就制约了地方政府的资金融通的能力。
另一方面，由于我国的民营企业的发展历史比较短，相关的法律制度还不够完善，如相关的民营企业融资法，担保法等基本处于空白状态，我国法律文件也未对民营企业范畴做出准确界定。
经济金融环境
（1）正如上文所述，在资金融通上，国有企业较之民营企业有较明显的政策优势。斯蒂格利茨和韦斯（Stiglize，Weiss，1981）提出“不完全信息市场信贷配给模型”—指由于资金供求双方存在信息不对称，资金供给者会严格控制对每个资金需求者资金的贷出数量，甚至不贷出资金，以防止资金需求者逆向选择与道德风险。
（2）其次表现在银行贷款上。作为第二大融资渠道，银行对于民营企业特别是其中的中小微风险状况缺少有效识别手段。依据中国企业家调查系统发布的《资本市场与中国企业家成长：现状与未来，问题与建议—2011.中国企业经营者成长与发展专题调查报告》，对于其贷款需求满足程度而言，企业规模往往与之成正比—企业规模越小，认为“银行贷款能满足企业正常生产经营的需要”和“银行贷款能满足企业外部扩张融资需要”的企业家比重越低；在关于“企业从银行贷款难易程度”调查中，也发现规模越小的企业，其越难从银行获取贷款。 （3）从上市公司主要融资渠道上分析，可分为股权融资和债券融资。但在资本市场上，民营企业中中小企业往往难以涉足。例如，股票发行额度和上市公司选择受到规模限制—我国《公司法》规定股份有限公司注册资本最低1000万元，上市公司股本总额不少于5000万元，这些硬性要求限制了中小企业向两大主板市场融资。即使新推出的中小企业板市场，大部分中小企业的经营规模和营运获利能力均远达不到其门槛要求。因此参与股权融资仍不适合多数民营企业，而企业债券的发行更是望尘莫及。
社会文化环境
区别于物质财富，社会文化环境体现的是人们所创造的精神产品，体现人们的世界观和方法论。
民营企业是改革开放近40年来逐渐成长起来的，创造的增加值达到GDP的65%以上比例，其经济效率和创新精神都比国有企业高出很多。但民营企业长期处于不公平的市场竞争最低点，收益率远远低于同类国有企业，而这一问题在于所有制歧视 。
这主要体现在社会观念。现行体制下，各级官员形成深刻的所有制歧视观念，认为国有优于集体，集体优于民营私企，使得融资性质歧视难以改变—尽管从经济效率的角度考察不同所有制企业，这个次序正好相反。这种情况使得民间资本很难获得平等的融资投资机会。
（二）民营企业融资内部环境
1.经营特征
当前民营企业尚未整体形成现代企业制度和建立委托代理关系。在现在公司制改革大背景下，该制度主要有这些弊端：
（1）单一的产权制度。单一产权会导致家族式决断，往往拒绝外人参股投资，使得决策权过于集中。在经济环境日趋多元化，市场竞争对手逐渐增加的大背景下，“独裁”已不利于提高决策专业性和科学性，也使得民营企业在外界风险评估中处于不利地位。
（2）产权不清。一个有效产权制度应使产权关系明晰化，否则不利于具体明确利益归属和分工，从而影响到了资源配置效率，不利于利润最大化和企业价值最大化目标的实现。
2.融资特征
（1）融资结构
正如上文所述，民营企业特别是其中的民营中小企业，其资本结构比较单一：主要依靠内源融资，获得的债务性融资较少，且国家政策对中小企业的资金支持仍十分欠缺 。而企业日常经营所用资金主要依靠企业内部盈余。对于内部盈余，具有不稳定性：常受到外部政策变动，市场供需波动和内部会计政策，营运能力等多重因素制约。
（2）融资渠道
当民营企业遇到资金短缺问题时，多数采取的解决途径是银行贷款，渠道单一。但受制于脆弱的抗风险能力，规模较小的项目和发展前景的不确定，使得其贷款吸引力远不如大型企业集团。多数民营企业从银行等金融机构贷款获得的贷款占所需资金比例往往较低。2010年国家统计局年鉴显示，通过银行贷款渠道满足的融资需求仅占总需求的20.34%。大多数民营企业在获取股票债券等也反映出融资能力弱，机会少的不足。这也凸显了目前民营企业融资供需的严重不平衡。
（3）融资规模
民营企业特别是中小微民营企业所需资金规模较小，更容易获得规模较小的银行贷款支持。实证表明，银行对该类企业贷款与银行规模之间存有很强的负相关性。在小银行合并初期，抗风险能力增强，规模小的银行对小企业贷款比率往往較大。其所需的资金规模较小，单位资金信息成本和交易成本相对高的劣势，在小银行这里能在一定程度上缩小。所以，开设专门为民营企业提供信贷的中小型银行或其他金融机构可成为民营企业融资的一条新渠道。
3.信用体系
（1）财务制度
民营企业多数缺乏健全的财务制度—财务管理松散，财务报表等不规范，贷款不易于管理。相对于国有企业，其信息不对称问题较明显，缺乏信用基础和令人信服的信用记录。银行往往要花较大精力评估经营状况和贷款风险。据统计，民营企业采信与监督成本是国有企业的5-8倍 。
（2）抵押物担保
民营企业在抵押物担保上，往往利用的是固定资产抵押。其期限长，流动性差，不易变现的特点，在知识经济时代逐渐凸显。如上文所述，目前多数民营企业缺乏自主创新意识，可以表现在缺少对无形资产抵押模式的意识。在无形资产中，知识产权将在未来竞争中占有更为重要的分量，可在一定程度上缓解融资压力。民营企业可走自主创新路线，走差异化组合战略（如商标，专利，版权等）。
（四）模型选取与结果分析
1.模型建立
对于可持续增长率计算依据以会计恒等式为基础的可持续增长模型—Higgins模型，该模型是基于企业资本结构，销售净利率，资产周转率和权益乘数保持不变的假定条件下设立。模型如下：
p1-基期销售净利率，d1-基期股权支付率，L1-基期产权比率，Z1-基期总资产周转率。
企业在保持其可持续增长率问题上，需要特别注意其与实际增长率的关系。实际增长率超过或低于可持续增长率。都预示着增长背后隐藏着一系列关键的财务问题。将二者进行比较，可判断出因收入增长带来的财务问题，民营企业可据此采取相应的经营与财务策略解决相关问题。
2.研究假设
建立待检验假设H0：SGR-g=0。
即假设可持续增长率（SGR）与实际增长率（g）之间的均值为零。通过配对样本T检验来考察SGR与g两个相关样本是否是来自于具有相同均值的正态总体。
销售净利率，总资产周转率，权益乘数根据时点：2014-2016年资产负债表日数据收集收益留存率，实际增长率和可持续增长率根据2014-2016年整个会计年度收集。
表4-1 主要财务指标及其操作性定义（2014-2016）
变量 变量符号 定义
销售净利率 P 销售净利率=本年净利润/本年营业收入总额
总资产周转率 A 总资产周转率=本年营业收入/本年资产总额 权益乘数 Tt 权益乘数=期末总资产/期初股东权益
收益留存率 R 收益留存率=1-本年现金股利/本年净利润
实际增长率 G 实际增长率=期末营业收入/期初营业收入-1
可持续增长率 SGR 可持续增长率=销售净利率×总资产周转率×权益乘数×收益留存率
3.分析检验
（1）描述性统计
为了从总体上分析公司规模、盈利能力等变量的情况，我们用SPSS软件做一个描述性分析，对数据进行整体展示，描述性分析具体的结果如下：
表4-2 描述性统计
数字 最小值（M） 最大值（X） 平均值（E） 标准偏差
销售净利率 100 -119.53 38.15 7.7109 17.851686
总资产周转率 100 0.56 272.87 62.979 39.64985
权益乘数 100 1.05 11.12 2.0911 1.5585
收益留存率 100 -101.74 77.65 4.7057 15.96057
实际增长率 100 -45.08 330.29 22.1156 49.67792
可持续增长率 100 -0.021259 0.22322 0.0728952 0.0449951
有效N（成列） 100
由表1的结果可知，可持续增长率方面，最小值为-0.021259，最大值0.22322。
表明不同公司在可持续增长方面的差异很大；销售净利润方面，最小值为-119.53，最大值为38.15，差距较大，单总体均值为7.7109，表明中小企业间销售利润方面总体不高。
（2）可持续增长状况的检验分析
通过SPSS软件，配对样本T检验，得出以下结果：
①配对样本相关性检验，见表4-3。表4-3反映出100家样本公司2014～2016年的可持续增长率和实际增长率之间的相关系数、显著性概率。
表4-3样本公司可持续增长率与实际增长率样本相关性检验（2014-2016）
变量 样本容量 相关系数 显著性概率
檢验结果 100 -0.016 0.063
从检验结果（表4-3）可知，SGR与g的相关系数为-0.016，显著性概率为0.063，大于0.05，这说明二者不具有线性相关性。这意味着本文所选的100家样本公司2014～2016年的销售增长与其财务运营不相匹配。
②对样本进行显著性检验，见表4-4。
从表4-4的配对样本T检验可知，T检验的双尾显著P值为小于0.01，选取的样本中实际增长率和可持续增长率存在显著差异。
（五）影响可持续增长因素的回归分析
为了研究影响中小企业可持续发展的因素，本文以可持续增长率为因变量，销售净利润、资产总周转率、权益乘数、收益留存率四个因素为自变量，通过SPSS软件建立回归模型，将他们之间的影响量化。
1 相关性分析
在建立回归模型前，我们先对选取的数据进行相关性分析，按回归模型的要求，我们需要选取与因变量相关性强的纳入模型，同时删除自变量之间相关程度较高的变量，这样做是为了保证我们得到的结果更加准确。删除自变量之间相关程度较高的变量，能够有效地避免共线性，使建立的模型满足最小二乘回归的前提条件，方程参数估计得方差准确。相关分析结果如下：
表4-5 相关性分析
销售净利率 总资产周转率 权益乘数 收益留存率 可持续增长率
销售净利率 Pearson 相关性 1 0.096 -.406** 0.03 .236*
显著性（双尾） 0.341 0 0.765 0.018
N 100 100 100 100 100
总资产周转率 Pearson 相关性 0.096 1 -0.004 0.107 .293**
显著性（双尾） 0.341 0.969 0.291 0.003
N 100 100 100 100 100
权益乘数 Pearson 相关性 -.406** -0.004 1 -.206* -0.06
显著性（双尾） 0 0.969 0.039 0.551
N 100 100 100 100 100
收益留存率 Pearson 相关性 0.03 0.107 -.206* 1 .253*
显著性（双尾） 0.765 0.291 0.039 0.011
N 100 100 100 100 100
可持续增长率 Pearson 相关性 .236* .293** -0.06 .253* 1
显著性（双尾） 0.018 0.003 0.551 0.011
N 100 100 100 100 100
**.在置信度（双测）为 0.01 时，相关性是显著的。
*.在置信度（双测）为 0.05 时，相关性是显著的。
由表4-5可知，与可持续增长率相关性较强的是收益留存率，相关系数为0.253，对应的显著性P值为0.011，相关系数在5%水平上显著，其次与可持续增长率相关较强的是总资产周转率，相关系数为0.293，相关系数在1%水平上显著。销售净利率的相关系数为0.236，相关系数显著，权益乘数与可持续增长率相关性不显著。
另外自变量之间的相关系数均小于0.5，一般我们认为两个变量之间相关系数大于0.8表明是强相关，因此从个结果来看，自变量之间不存在强相关，因此不存在共线性的问题。 2 回归分析
通过前面的相关性分析，我们发现自变量之间不存在强相关，因此我们建立以可持续增长率为因变量，销售净利润、资产总周转率、权益乘数、收益留存率四个因素为自变量的回归模型，具体的分析结果如下：
表4-6 回归模型摘要
模型 R R 平方 调整后的 R 平方 标准估算的错误
1 .428a .183 .149 .00004382011
a. 预测变量：（常量），收益留存率， 销售净利率， 总资产周转率， 权益乘数
b. 因变量：可持续增长率
根据模型摘要的表格，我们可以看到拟合优度R平方为0.35，表明自变量能够解释因变量的35%的变异，模型拟合优度不高，考虑到还有大部分影响可持续增长率的因素，没有纳入到回归模型中，因此变量模型拟合效果可以理解。
表4-7回归模型方差分析
模型 平方和 自由度 均方 F 显著性
1 回归 520105658.983 4 130026414.746 12.762 .0006
残差 967884388.648 95 10188256.723
总计 1487990047.630 99
a. 因变量：可持续增长率
b. 预测变量：（常量），销售净利率， 总资产周转率， 收益留存率， 权益乘数
由表4-7结果可知，回归模型的F统计量为12.762，对应的显著性P值小于0.01，模型在1%水平上显著，具有统计学意义。
表4-8 回归模型系数表
模型 非标准化系数 标准系数 T 显著性 共线性统计
B 标准错误 贝塔 容许 VIF
（常量） -2016.807 1452.353 -1.389 .168
总资产周转率 31.932 8.139 .327 3.923 .000 .988 1.012
权益乘数 -307.899 221.851 -.124 -1.388 .000 .861 1.162
收益留存率 103.806 20.677 .427 5.020 .168 .945 1.058
销售净利率 717.463 1027.004 .061 .699 .487 .890 1.124
a.因变量：可持续增长率
根据回归模型系数表，我们可以看到总资产周转率对应的系数为31.9320.387，对应的显著性P值为小于0.01，系数在1%水平上显著，表明在其他条件不变的情况下，总资产周转率每增加1%，可持续增长率增加31.932个单位，这种影响关系是正向的，并且影响显著。
权益乘数的系数为-307.889，对应的系数显著性检验P值小于0.01，系数同样在1%水平下显著，表明在其他情况不变的情况下，权益乘数每增加1%，可持续增长率会相应减少307.899个单位。
由VIF统计量可知，各系数对应的方差膨胀系数VIF值均小于10，说明此模型不存在共线性问题。
四、融资约束可持续发展策略
（一）企业角度
1.提高企业内源筹资能力是企业财务可持续增长的主要途径
提高利润额度一般通过提高销售额和减少成本实现。民营企业以劳动密集型和低技术为主要特征，受制于自主创新能力不足和技术应用不充分的劣势，实行薄利多销的政策和产品差异化战略等都是增长利润的手段。加速资金周转无异于财务资源规模的扩大，而且这种意义上的规模扩张一般是低成本或无成本的。民营企业可以控制赊销比重，加快应收账款收回速率，在注重流动比率的基础上关注速动比率（降低存货资金占用等），以提高资金运营能力。
2.合理控制负债水平，提高企业偿债能力
通过实证分析，资产负债率对民营企业具有显著影响，制约民营企业财务上可持续增长。相比国有企业，民营企业的资产负债率要低得多，每一单位负债缺乏足够保障偿债能力的资产额，且以内源性融资为主，外部融资很少。受制于自身经验和素质，很多民营企业忽视了融资成本和风险，盲目融资。民营企业不计融资成本，和一板市场去海外上市，很多情况下未能创造新价值。
因此民营企业应保持清醒意识，关注财务杠杆效益，使企业资本结构控制在一个合理的区间。
3.探索发展互联网股权投融资体系
民营企业据以上分析，受制于创新垄断。对此可利用互联网实现天使投资与股权众筹相对接，创业项目与创新资本相对接。在众筹模式基础上，使天使投资，私募基金，风险投资与互联网深度融合，拓宽互联网的股权与金融资产交易平台。
4.完善信息披露制度，减少信息不对称
除了国有企业，民营企业的信息即使相对于大企业，私有特征更加明显。在多数小微企业中，内部融资已经难以满足发展需求时，民营企业有必要主动为中小银行和非正规金融机构，提供自己“软信息”。民营企业应借助互联网金融平台，完善信用信息征信对接和交换，这有利于从互联网层面上促进融资风险管理，优化金融资源配置。
（二）政府角度
1.要建立和完善我国中小企业资金扶持政策体系
政府应考虑从多个角度出发，从税收、财政支出、贷款援助和直接融资等各方面给予中小企业政策扶持。还要尽快进一步鼓励银行在开展中小企业信贷工作基础上，建立和完善我国中小企业的信贷担保机制。各级地方政府应积极提供税收政策支持，减轻税务负担，增加财政补贴，鼓励各商业银行提高对中小民營企业的贷款比例。
2.拓宽融资渠道
融资环境分析中，我们了解到，民营企业只有极少的资金来源于直接融资。当民营企业开始进行改制后，其资金吸引力将明显增大。所以政府应推动民营企业进行公司制和股份制改造，发挥股份制融资的功能，借助改制、兼并、联合等形式，吸纳民间资本、私人资本和外资。在产权清晰、信息公开、责权明确的前提下，借助多元投资主体上市在股票市场进行融资，可增强外界对民营企业的投资信心和信任程度。
（三）商业银行角度
从金融机构角度看，农业银行，工商银行，建设银行和中国银行是我国四大商业银行，是我国金融改革重点，民营企业大部分贷款由其提供。首先，依托大银行解决中小企业融资的模式意味着较高的融资费用，适用性极低。因此，从中长期来看，有必要建立专门的中小企业金融机构，鼓励中小企业间建立互助金融组织：随着我国金融机构专业化程度的不断加深，需要有专门服务于中小企业的金融机构。民生银行就是一个例子。
其次，商业银行应积极承担社会责任，转变服务方式，减低贷款门槛，协调好贷款成本与民营企业融资的关系，以达到双方共赢的局面。以大连银行为例，其于2016年推出“信用贷”为无抵押，无担保的贷款产品。其为亟需经营周转资金的小微企业客户办理不超过1000万元，期限不超过6个月，符合条件3个工作日放款的短期流动资金贷款业务。
五、结语
本文受制于作者学识等不足，对数据收集分析工作主要限制在民营上市企业。对于分析非上市民营企业，受制于信息不透明公开以及信息不对称现象存在，仍然停留于定性分析上。本文研究结论仍需要通过实践来检验证明其科学性和合理性。
今后的研究方向会进一步面向民营非上市企业财务管理研究，考虑如何健全其财务制度，以获得可靠全面的财务数据。（作者单位为中国科学技术大学）