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进入 2014年，房地产行业销售增速下降的预期越加浓重，市场对房地产及相关行业信用风险暴露的担忧不断加强，同时对整个房地产行业拐点的到来时间也颇有争议。
对于如何看待2014年的地产行业，我们需要回答以下三个问题：行业是否有严重的资金缺口，是否有企业因此而无法支持刚性支出？行业内哪些类型的公司资金余缺状况最好，哪些最差？地产行业资金余缺的拐点短期会不会到来，在何种情况到来？
我们的研究结论是：第一，拐点尚早，2014年行业的资金余缺状况略低于2013年，但整体资金余缺仍然有2.34万亿元，与2009、2010年相当；第二，从上市房企来看，以再投资比率判断资金余缺状况，从好到坏依次是：中型房企>上市房企总体>大型房企>小型房企；第三，近三年不会遇到资金余缺拐点，在我们的核心假设前提下，以2014-2016近三年来看，销售分别下降15%、14%和11%才会遇到资金拐点，出现这种情况的可能性较小。
行业资金余缺：
资金有余、生存无忧
对于资金余缺的分析框架，可归纳为一个公式：资金余缺=现金流入-刚性流出，其中现金流入包括：销售回款、银行开发贷款、信托融资、债券融资等；刚性流出包括土地款支出、工程款支出、贷款本息偿还、信托本息偿还、债券本息偿还等；进一步的，我们将分析框架细化为：资金余缺=（销售回款+银行开发贷款+信托融资+债券融资）-（土地款支出+工程款支出+贷款本息偿还+信托本息偿还+债券本息偿还）。
我们预计，2014年整体资金余缺为2.34万亿元，将略差于2013年的2.51万亿元，但并不会如外界所说的出现重大行业风险，我们预计其资金余缺水平将和2010年相当，处于相对较好的水平，全年行业资金流入9.92万亿元，刚性流出7.58万亿元，行业资金余缺2.34万亿元，较2013年低6.8%，但仍处于历史较高水平，与2009年和2010年相当，远高于2011年及2012年1万亿元左右的水平。可以说2014年谈论资金余缺拐点尚早。
行业整体生存和适度发展无忧：1.销售回款比重将下降，对外融资依赖度上升，新增贷款、信托增速下降，2014年是债券到期高峰。我们预计2013、2014年行业销售回款占总体流入的比重将由2011、2012年的88%下降至86%左右，2014年预计新增贷款7880亿元、新增信托4850亿元，增速均有所下降；2014年是债券到期高峰，约439亿元。2.未付土地款不足万亿，刚性支出偿付压力不大，虽然2013年土地市场火爆，但2013年末的未付土地款约0.99万亿元，相比于约5.7万亿元的工程款，比例并不大。其余各项融资偿还本息约0.92万亿元，总体偿付压力可控。
上市房企资金余缺：
中型房企余缺状况最好
我们将142家地产类上市公司，按照2012年末销售回款的规模大小分为大、中、小型房地产企业，以便进行更细致的分析，其中，销售回款在50亿元以上的28家企业为大型房企，销售回款10亿元以上50亿元以下的58家企业为中型房企，销售回款在10亿元以下的56 家企业为小型房企。
我们预计，2014年上市房企的资金余缺状况将好于2013年，全年资金余缺将达到3163亿元，其中资金流入18261亿元，资金流出15098亿元。
为了便于进行横向比较，我们定义“再投资比率=当年资金余缺/当年资金流出”来衡量资金余缺状况，当该比例越大则说明有更多的资金进行再投资，以促进进一步增长，我们也就认为其资金余缺状况更好。
以再投资比率来判断，2014年中型房企的余缺情况要远远好于上市公司总体，按照余缺状况的好坏，依次排序是“中型房企>上市房企总体>大型房企>小型房企”。
其中，大型上市房企的资金余缺状况微降。28家大型房企的资金余缺从绝对量上来讲仍旧是比58家中型房企、56家小型房企要多，但是有两个显著变化：第一，其占行业总体余缺的比重在下降，从2011年的接近80%，降至如今的66%；而中型房企则从14%提升到30%；第二，其在投资比率从近年的情况来看都比中型企业要小。
但这种下降又伴随着其销售比重，也就是市场占有率的提升，其销售比重从2011年的73%提升到76%，我们预计，大型房企由于自身发展的渴求要强于中型房企，且其投资实力较强，因此资金的持续刚性流出较多增长，也形成了其资金余缺状况下降的局面，这种局面会持续下去。
无论从再投资比例还是资金余缺占比来看，中型房企的资金余缺要比大型和小型房企要好，其再投资比率从2011年之后逐年提升，从5.7%预计将提升到26.5%，同期，其资金余缺占所有上市公司的占比也从14%提升到了30%。
之所以中型房企的资金余缺情况越来越好，首先，投资支出弹性更大：中型房企保增长的压力不大，不像大型房企无形中有收到行业地位的维持压力，其对自己投资的支出弹性较足，以行业景气不高的2012年为例，中型房企2012年房地产销售增长27%，而因为对市场的担忧，其土地款的支出大幅减少了20.95%；而同期，大型房企则增加了10.4%的土地支出。
其次，税费支出比例更小：中型房企在费用控制，税收缴纳方面要优于大型企业，其税费支出占刚性支出的比率一直比大型房企低接近两个百分点，预计2014年其税费支出刚性流出比为9.9%，而大型房企约为11.2%。
小型房企的资金余缺状况是所有企业中最差的，预计其2014年的在投资比例仅15.6%，其资金余缺绝对量也最小，从统计情况来看其土地支出严重不足，分析原因主要有：1.受限于销售规模的限制，整体余缺情况在绝对量上有天花板；2.拿地能力和意愿较弱，小型房企无论从能力和意愿来讲，都最弱；3.受限于行业整体的增速下降，很多小型房企都在积极谋划转型，因此大部分仅仅在工程支出上保持增长，以进行存量的消化为主。
生存无忧，
销售降15%才遇2014年资金拐点
我们预计，在信贷增速为0增长的极端情况下，2014-2016年要遇到资金余缺的拐点，行业销售分别要下降15%、14%和11%，这与我们2014年销售增长17%、15%和10%的预测相差甚远，由此，我们认为短期发生资金拐点的情况可能性不大。
通过前面的分析来看，不管是行业整体还是上市公司，当期资金流入扣除刚性流出时，均有不少资金余额，行业生存和适度发展都可以得到有效支撑，我们认为，大面积资金链问题发生的概率不大，行业的资金拐点也不可能在近几年发生。但同时，我们要注意到，小型房企的资金余缺情况是最差的，不排除有个别信用风险释放的情况，但对行业整体影响不大。
此外，我们认为，及时出现行业资金拐点，也可以通过以下几个方面进行防御，以保生存、促发展：1.再融资的放开。我们认为2014年及以后，行业调控思路的整体市场化转向，再融资将不再受到严格限制，这一块将成为行业资金来源的重要补充。2.融资模式的进一步创新。房地产私募基金、信托权益投资和REITs等都可能成为新的重要的融资来源，能很好的补充行业资金来源。3.主动压缩投资。当行业判断出现拐点时，房地产公司也可以迅速主动压缩投资来维持生存，我们可以看到，刚性流出中，工程款和土地款占刚性流出的比例接近90%，企业可以完全通过压缩投资来保生存。
在生存无忧、发展可期的情况下，我们认为市场对房地产行业的担忧已经严重过度，投资者应当从过度担忧中走出来，正常地看待行业的常规发展。
对于如何看待2014年的地产行业，我们需要回答以下三个问题：行业是否有严重的资金缺口，是否有企业因此而无法支持刚性支出？行业内哪些类型的公司资金余缺状况最好，哪些最差？地产行业资金余缺的拐点短期会不会到来，在何种情况到来？
我们的研究结论是：第一，拐点尚早，2014年行业的资金余缺状况略低于2013年，但整体资金余缺仍然有2.34万亿元，与2009、2010年相当；第二，从上市房企来看，以再投资比率判断资金余缺状况，从好到坏依次是：中型房企>上市房企总体>大型房企>小型房企；第三，近三年不会遇到资金余缺拐点，在我们的核心假设前提下，以2014-2016近三年来看，销售分别下降15%、14%和11%才会遇到资金拐点，出现这种情况的可能性较小。
行业资金余缺：
资金有余、生存无忧
对于资金余缺的分析框架，可归纳为一个公式：资金余缺=现金流入-刚性流出，其中现金流入包括：销售回款、银行开发贷款、信托融资、债券融资等；刚性流出包括土地款支出、工程款支出、贷款本息偿还、信托本息偿还、债券本息偿还等；进一步的，我们将分析框架细化为：资金余缺=（销售回款+银行开发贷款+信托融资+债券融资）-（土地款支出+工程款支出+贷款本息偿还+信托本息偿还+债券本息偿还）。
我们预计，2014年整体资金余缺为2.34万亿元，将略差于2013年的2.51万亿元，但并不会如外界所说的出现重大行业风险，我们预计其资金余缺水平将和2010年相当，处于相对较好的水平，全年行业资金流入9.92万亿元，刚性流出7.58万亿元，行业资金余缺2.34万亿元，较2013年低6.8%，但仍处于历史较高水平，与2009年和2010年相当，远高于2011年及2012年1万亿元左右的水平。可以说2014年谈论资金余缺拐点尚早。
行业整体生存和适度发展无忧：1.销售回款比重将下降，对外融资依赖度上升，新增贷款、信托增速下降，2014年是债券到期高峰。我们预计2013、2014年行业销售回款占总体流入的比重将由2011、2012年的88%下降至86%左右，2014年预计新增贷款7880亿元、新增信托4850亿元，增速均有所下降；2014年是债券到期高峰，约439亿元。2.未付土地款不足万亿，刚性支出偿付压力不大，虽然2013年土地市场火爆，但2013年末的未付土地款约0.99万亿元，相比于约5.7万亿元的工程款，比例并不大。其余各项融资偿还本息约0.92万亿元，总体偿付压力可控。
上市房企资金余缺：
中型房企余缺状况最好
我们将142家地产类上市公司，按照2012年末销售回款的规模大小分为大、中、小型房地产企业，以便进行更细致的分析，其中，销售回款在50亿元以上的28家企业为大型房企，销售回款10亿元以上50亿元以下的58家企业为中型房企，销售回款在10亿元以下的56 家企业为小型房企。
我们预计，2014年上市房企的资金余缺状况将好于2013年，全年资金余缺将达到3163亿元，其中资金流入18261亿元，资金流出15098亿元。
为了便于进行横向比较，我们定义“再投资比率=当年资金余缺/当年资金流出”来衡量资金余缺状况，当该比例越大则说明有更多的资金进行再投资，以促进进一步增长，我们也就认为其资金余缺状况更好。
以再投资比率来判断，2014年中型房企的余缺情况要远远好于上市公司总体，按照余缺状况的好坏，依次排序是“中型房企>上市房企总体>大型房企>小型房企”。
其中，大型上市房企的资金余缺状况微降。28家大型房企的资金余缺从绝对量上来讲仍旧是比58家中型房企、56家小型房企要多，但是有两个显著变化：第一，其占行业总体余缺的比重在下降，从2011年的接近80%，降至如今的66%；而中型房企则从14%提升到30%；第二，其在投资比率从近年的情况来看都比中型企业要小。
但这种下降又伴随着其销售比重，也就是市场占有率的提升，其销售比重从2011年的73%提升到76%，我们预计，大型房企由于自身发展的渴求要强于中型房企，且其投资实力较强，因此资金的持续刚性流出较多增长，也形成了其资金余缺状况下降的局面，这种局面会持续下去。
无论从再投资比例还是资金余缺占比来看，中型房企的资金余缺要比大型和小型房企要好，其再投资比率从2011年之后逐年提升，从5.7%预计将提升到26.5%，同期，其资金余缺占所有上市公司的占比也从14%提升到了30%。
之所以中型房企的资金余缺情况越来越好，首先，投资支出弹性更大：中型房企保增长的压力不大，不像大型房企无形中有收到行业地位的维持压力，其对自己投资的支出弹性较足，以行业景气不高的2012年为例，中型房企2012年房地产销售增长27%，而因为对市场的担忧，其土地款的支出大幅减少了20.95%；而同期，大型房企则增加了10.4%的土地支出。
其次，税费支出比例更小：中型房企在费用控制，税收缴纳方面要优于大型企业，其税费支出占刚性支出的比率一直比大型房企低接近两个百分点，预计2014年其税费支出刚性流出比为9.9%，而大型房企约为11.2%。
小型房企的资金余缺状况是所有企业中最差的，预计其2014年的在投资比例仅15.6%，其资金余缺绝对量也最小，从统计情况来看其土地支出严重不足，分析原因主要有：1.受限于销售规模的限制，整体余缺情况在绝对量上有天花板；2.拿地能力和意愿较弱，小型房企无论从能力和意愿来讲，都最弱；3.受限于行业整体的增速下降，很多小型房企都在积极谋划转型，因此大部分仅仅在工程支出上保持增长，以进行存量的消化为主。
生存无忧，
销售降15%才遇2014年资金拐点
我们预计，在信贷增速为0增长的极端情况下，2014-2016年要遇到资金余缺的拐点，行业销售分别要下降15%、14%和11%，这与我们2014年销售增长17%、15%和10%的预测相差甚远，由此，我们认为短期发生资金拐点的情况可能性不大。
通过前面的分析来看，不管是行业整体还是上市公司，当期资金流入扣除刚性流出时，均有不少资金余额，行业生存和适度发展都可以得到有效支撑，我们认为，大面积资金链问题发生的概率不大，行业的资金拐点也不可能在近几年发生。但同时，我们要注意到，小型房企的资金余缺情况是最差的，不排除有个别信用风险释放的情况，但对行业整体影响不大。
此外，我们认为，及时出现行业资金拐点，也可以通过以下几个方面进行防御，以保生存、促发展：1.再融资的放开。我们认为2014年及以后，行业调控思路的整体市场化转向，再融资将不再受到严格限制，这一块将成为行业资金来源的重要补充。2.融资模式的进一步创新。房地产私募基金、信托权益投资和REITs等都可能成为新的重要的融资来源，能很好的补充行业资金来源。3.主动压缩投资。当行业判断出现拐点时，房地产公司也可以迅速主动压缩投资来维持生存，我们可以看到，刚性流出中，工程款和土地款占刚性流出的比例接近90%，企业可以完全通过压缩投资来保生存。
在生存无忧、发展可期的情况下，我们认为市场对房地产行业的担忧已经严重过度，投资者应当从过度担忧中走出来，正常地看待行业的常规发展。