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尽管四家AMC都基本形成了全牌照的金控集团架构，但这并不意味着“注意力”将偏离不良资产处置主业，反而有利于对不良资产处置主业的强化、聚焦
2016年12月11日，中国长城资产管理股份有限公司（下称中国长城资产）正式挂牌。股改后的中国长城资产，完成了由一家政策性国有独资金融机构向商业化股份制金融机构的转变。这也是继信达、华融和东方资产之后，中国四大金融资产管理公司（下称AMC）股份制改革的收官之作。
不可忽略的一个宏观背景是，随着银行不良率的攀升，不良资产处置正迎来新一轮“盛宴”。然而，逆周期环境下，AMC们也面临着风险攀升、“冰棍效应”以及竞争主体多元等新的挑战。
改制后，中国长城资产的战略定位仍以不良资产经营处置为主业，同时构建资产管理、投资投行和多元金融服务协同发展的业务格局。
中国长城资产的计划是：今年股改，明年引战，争取后年上市。
经过十多年的发展，国内不良资产管理行业已形成了四大AMC为主，地方AMC为辅，并有不良资产处置服务中介机构、民间资产管理公司、私募基金和境外投资者并存的行业格局。随着这一轮企业去杠杆和市场化债转股的启动，国有大行和股份制银行也纷纷成立独资或者参股债转股子公司，既有的行业竞争格局面临调整。
最初专司不良资产处置的四大AMC在相继完成股改后，手握金融全牌照，其对于不良资产处置业务是否已经意兴阑珊？AMC又将如何参与本轮企业去杠杆和市场化债转股？
近日，中国长城资产董事长兼总裁张晓松接受《财经》杂志独家专访，详述股改过程，畅谈对不良资产管理行业的见解和展望，并结合上一轮债转股的经验和教训，详解AMC将如何参与本轮市场化债转股。
《财经》：继信达和华融上市后，东方和长城也在今年相继完成股改。请您谈谈中国长城资产股改后的股权结构变化。
张晓松：2015年8月份，国务院批准了公司股份制改造的具体方案。经过一年多时间，股改工作顺利完成了，并成功引进全国社会保障基金理事会和中国人寿保险集团作为发起人股东。2016年12月11日，中国长城资产管理股份有限公司正式挂牌成立。
股改后，公司的股份制结构是财政部以中国长城资产管理公司净资产出资，持股比例为97%，股份性质为国家股;社保基金会以货币出资，持股比例为2%，股份性质为国家股;中国人寿以货币出资，持股比例为1%，股份性质为国有法人股。目前，公司注册资本为431.5亿元人民币。
《财经》：接下来是否准备引进海外战略投资者？有什么样的引战标准？
张晓松：参照同业经验，“股改、引战、上市”是AMC改革发展的基本路径。我们将按照国有企业混合所有制改革的要求，按照引资、引制和引智的基本目标，遵循战略性、互补性、专业性和非关联性的基本原则，在全球选择5位至8位战略投资者，向它们释放20%左右的股权。我们也做了一些前期调研，不少国内外企业对中国长城资产很感兴趣。
我们希望通过引战增强中国长城资产的资本实力，进一步提高资本充足水平;引进的战略投资者要具有一定国际影响，对中国长城资产的长期发展前景看好，着眼于战略投资，而不是单纯的财务投资;战略投资者的业务和产品，能够与中国长城资产的业务和产业有着紧密的关联度，通过业务资源整合，延伸公司产品和业务链条;战略投资者能够为中国长城资产带来行业领先的技术，更先进的管理理念;战略投资者能够有助于中国长城资产提升国际影响力，拓宽公司海外营销渠道，促进公司今后在境内外上市。
《财经》：有没有明确的上市时间表？
张晓松：我们的计划时间表是今年股改，明年引战，争取后年上市。
《财经》：在十多年的发展历程中，四大AMC一直在摸索适合自身的战略发展路径。在您看来，中国长城资产与其他三家AMC的差异在哪里？
张晓松：中国长城资产与其他三家AMC的核心差异就在于彼此的战略定位各有侧重。信达的战略定位是“大力发展特殊机遇投资及资产管理业务，加快发展差异化综合金融服务，提升集团服务与协同水平，发展成为具有核心竞争力的综合化、国际化、现代化的金融集团。”华融的战略定位是“以不良资产经营为基础，以综合金融服务为依托，以资产管理和投资为新的利润增长点，实现三大业务板块均衡、协同发展，建立‘跨周期经营、全周期盈利’的独特商业模式。”东方的战略定位是“以‘保险+资产管理’为双轮驱动，协同其他金融服务可持续发展，不断延伸在各产业价值链的参与度，建设领先的全价值链金融服务集团。”中国长城资产的战略定位是“以不良资产经营管理为核心构建‘大资管’，以并购重组为核心构建‘大投行’，并实现全牌照综合金融服务业务的‘大协同’，成为能够提供多元化金融服务的综合性AMC。”
中国长城资产突出的特点在于始终围绕不良资产主业，不良资产主业能力相对突出。17年来，我们的不良资产处置户数最高，处置资产区域最广，处置企业最为复杂，资产定价能力领先;围绕不良资产的并购重组能力领先，风险管理和内控水平高;我们是首家建立并实施经济资本管理的AMC，还拥有自主知识产权的金融不良资产估值定价模型。
目前，从中国长城资产的收入结构来看，不良资产经营处置大概占60%，所有跟资产相关的投资占25%左右，还有15%是综合性的服务业务。这也可以看出，我们还是以不良资产处置为主业。
《财经》：国内不良资产管理行业已经形成了较为完整的行业生态链。作为这个行业经验丰富的买方，您认为这些年不良资产管理行业的卖方市场发生了哪些变化？ 张晓松：从不良资产市场供需关系看，前一时期基本属于卖方市场;在现今不良资产尚未见底的情况下，虽然金融机构将加速释放不良资产包，但伴随着不良资产处置方式的多元化和市场参与主体的多元化，包括地方AMC扩容、市场化债转股推进、不良资产证券化重启等等，未来可能会呈现供需基本平衡的状态。
《财经》：在经济下行周期，不良资产处置市场再次出现周期性机遇，各路资金纷纷入场，市场参与者不断增多。今年10月，地方AMC迎来政策松绑。国有大行也纷纷设立全资子公司专司债转股业务。您如何看待未来这些市场主体之间的关系，相互配合补充，还是竞争合作？行业格局会出现哪些变化？
张晓松：地方AMC已有近三年的探索。我们很高兴看到这些机构参与金融不良资产的处置，活跃不良贷款市场。近期地方AMC突破性增长，一定程度上反映了不良资产的加速释放，不良资产市场需要更多的参与主体。这对四大AMC而言，机遇和挑战并存。从机遇看，四大AMC可以与地方AMC合作，通过参股和联合收购处置等方式，共同维护金融体系的稳定。从挑战看，虽然地方AMC总体规模较小，但在一定程度上会挤占四大AMC的市场份额。
但是我认为，地方AMC对四大AMC的影响不大。四大AMC作为不良资产一级市场主要接收方和处置方的行业竞争格局没有发生根本性变化。
此外，不良资产处置市场的潜在规模巨大。2015年我国GDP达到67.67万亿元，如此巨大的经济体量，即使能把不良资产控制在很低的比例，其绝对数量也比较可观。根据银监会的数据，截至今年9月底，商业银行的不良贷款余额14939亿元，不良贷款率1.76%;关注类贷款34770亿元，占比4.1%。此外，其他非银行金融机构和实体企业也存在大量不良资产和急需盘活的低效资产。因此，足以容下四大AMC和地方AMC的发展。
《财经》：目前，四大AMC已基本完成金融全牌照布局。中国长城资产旗下已有11家子公司，搭建了包括银行、证券、保险、信托、金融租赁和基金等在内的金融平台。您认为未来AMC的业务重心还会放在不良资产处置上吗？
张晓松：近些年不良资产主业的发展证明，金融全牌照对不良资产主业具有不可或缺的支持作用，能够为企业量身定制“全生命周期、全价值链条”的个性化金融解决方案。比如处于衰退期的问题企业，可借助AMC牌照对不良债权债务采取收购重组、债转股等手段化解困境;而当其需要管理咨询、战略策划的时候，可以借助金融咨询牌照;需要贷款、增信时可借助银行牌照;需要再投资时可借助股权基金牌照;需要发债、辅导上市时可借助券商牌照等，这些多元化工具可以进一步帮助问题企业从不良资产转化为优质资产。
需要强调的是，尽管四家AMC都基本形成了全牌照的金控集团架构，但这并不意味着“注意力”将偏离不良资产处置主业，反而有利于对不良资产处置主业的强化、聚焦。不良资产经营处置一直是我们的“业务中心”，这不仅是国家对金融资产管理公司的功能定位，也是市场对不良资产处置的客观需求。
对于中国长城资产而言，构建全牌照的平台体系，并不是为了凑齐牌照，而是为了最大限度地提升集团内部协同能力。各金融牌照之间不能“单打独斗”，而是要在集团各经营单位之间实现优势互补，形成“打组合拳”的协同优势。通过母子公司、子分公司、子子公司之间的功能协同和交叉销售，多元金融平台将成为服务“大资管”和“大投行”的工具箱。
《财经》：作为上一轮债转股的实施主体，四大AMC积累了丰富的经验。近期，政府决定再次使用债转股的方式降低企业杠杆率。但是根据公开数据显示，上一轮债转股实施十多年后，相当一部分债权人仍未实现股权退出。您如何总结上一轮债转股的经验和教训？中国长城资产在上一轮债转股中，后续的处置、退出情况如何？
张晓松：上一轮不良资产处置的背景是经济体制转轨，国家成立四家AMC剥离和接收国有银行的不良资产，采用的处置方式是以“打折、打包、打官司”为主的“三打”处置模式。
上一轮政策性债转股取得了良好的社会效益，在推动国有企业脱困的同时，AMC通过参与治理、并购重组、追加投资等方式，使这些转股企业重新焕发生机与活力，有力地支持了国有企业的改革，及时地防范化解了国有银行的风险。
对此，中国长城资产积累了较为丰富的实践经验。一是严格落实债转股企业的选择标准，认真选好项目。开展债转股的企业必须符合国家产业政策，自身生产经营条件较好，仅因债务问题陷入暂时性财务困难;可以通过收购和重组债权降低负债率，恢复生机。不能滥竽充数，把债转股政策当作逃废国家债务的机会，帮助僵尸企业继续浪费社会资源。
二是政府、行业主管部门、转股企业与资产管理公司互相尊重，互利共赢。资产管理公司也要积极履行财务投资人角色，充分行使股东权利，促使企业逐步建立起较为完善的现代企业制度。实践证明，凡是股东间关系融洽的，企业的改革和发展就顺利。
三是在债转股后继续强化与企业的有效合作，为企业提供综合化的金融服务和信息支持，持续支持企业转型发展，帮助企业实现业务发展和经营业绩提升，真正实现债转股助力企业长期发展的目的。
四是充分发挥政府的引导和扶持作用，实现资源合理配置，为企业的长远发展提供政策、税收、土地等方面的有力支持。
《财经》：政府强调了本轮债转股与上一轮完全不同，将更加市场化。目前大型国有商业银行纷纷筹建资产管理子公司，并且率先启动了多个市场化债转股项目。中国长城资产准备如何参与本轮债转股的实施？
张晓松：针对新一轮债转股的具体要求，中国长城资产将创新操作模式，积极稳妥推进。首先，在转股目标上，选择符合国家政策导向和产业发展方向、发展前景以及信用状况良好、具有可行的改革计划和脱困安排的企业实施债转股，积极参与债权转让，合理确定转股价格和条件。
其次，在实施主体上，长城资产将加强与商业银行的合作。同时，加强与国有大型企业合作。把握经济下行时期企业发展的阶段性财务困难和资金需求，帮助大型企业解决燃眉之急，并作为下一步债转股的基础。
第三，适应投资主体多元化的要求，加强与社会投资机构合作，通过基金形式推动债转股工作。吸引社会资金参与到长城资产已设立的“不良资产收购处置基金”和“并购重组基金”中来，合作开展市场化债转股的操作，把债转股与并购重组业务结合起来，帮助企业以时间换空间，通过资产收购、优质资产置换等方式度过难关。
2016年12月11日，中国长城资产管理股份有限公司（下称中国长城资产）正式挂牌。股改后的中国长城资产，完成了由一家政策性国有独资金融机构向商业化股份制金融机构的转变。这也是继信达、华融和东方资产之后，中国四大金融资产管理公司（下称AMC）股份制改革的收官之作。
不可忽略的一个宏观背景是，随着银行不良率的攀升，不良资产处置正迎来新一轮“盛宴”。然而，逆周期环境下，AMC们也面临着风险攀升、“冰棍效应”以及竞争主体多元等新的挑战。
改制后，中国长城资产的战略定位仍以不良资产经营处置为主业，同时构建资产管理、投资投行和多元金融服务协同发展的业务格局。
经过十多年的发展，国内不良资产管理行业已形成了四大AMC为主，地方AMC为辅，并有不良资产处置服务中介机构、民间资产管理公司、私募基金和境外投资者并存的行业格局。随着这一轮企业去杠杆和市场化债转股的启动，国有大行和股份制银行也纷纷成立独资或者参股债转股子公司，既有的行业竞争格局面临调整。
最初专司不良资产处置的四大AMC在相继完成股改后，手握金融全牌照，其对于不良资产处置业务是否已经意兴阑珊？AMC又将如何参与本轮企业去杠杆和市场化债转股？
近日，中国长城资产董事长兼总裁张晓松接受《财经》杂志独家专访，详述股改过程，畅谈对不良资产管理行业的见解和展望，并结合上一轮债转股的经验和教训，详解AMC将如何参与本轮市场化债转股。
坚持不良资产处置主业
《财经》：继信达和华融上市后，东方和长城也在今年相继完成股改。请您谈谈中国长城资产股改后的股权结构变化。
张晓松：2015年8月份，国务院批准了公司股份制改造的具体方案。经过一年多时间，股改工作顺利完成了，并成功引进全国社会保障基金理事会和中国人寿保险集团作为发起人股东。2016年12月11日，中国长城资产管理股份有限公司正式挂牌成立。
股改后，公司的股份制结构是财政部以中国长城资产管理公司净资产出资，持股比例为97%，股份性质为国家股;社保基金会以货币出资，持股比例为2%，股份性质为国家股;中国人寿以货币出资，持股比例为1%，股份性质为国有法人股。目前，公司注册资本为431.5亿元人民币。
《财经》：接下来是否准备引进海外战略投资者？有什么样的引战标准？
张晓松：参照同业经验，“股改、引战、上市”是AMC改革发展的基本路径。我们将按照国有企业混合所有制改革的要求，按照引资、引制和引智的基本目标，遵循战略性、互补性、专业性和非关联性的基本原则，在全球选择5位至8位战略投资者，向它们释放20%左右的股权。我们也做了一些前期调研，不少国内外企业对中国长城资产很感兴趣。
我们希望通过引战增强中国长城资产的资本实力，进一步提高资本充足水平;引进的战略投资者要具有一定国际影响，对中国长城资产的长期发展前景看好，着眼于战略投资，而不是单纯的财务投资;战略投资者的业务和产品，能够与中国长城资产的业务和产业有着紧密的关联度，通过业务资源整合，延伸公司产品和业务链条;战略投资者能够为中国长城资产带来行业领先的技术，更先进的管理理念;战略投资者能够有助于中国长城资产提升国际影响力，拓宽公司海外营销渠道，促进公司今后在境内外上市。
《财经》：有没有明确的上市时间表？
张晓松：我们的计划时间表是今年股改，明年引战，争取后年上市。
《财经》：在十多年的发展历程中，四大AMC一直在摸索适合自身的战略发展路径。在您看来，中国长城资产与其他三家AMC的差异在哪里？
张晓松：中国长城资产与其他三家AMC的核心差异就在于彼此的战略定位各有侧重。信达的战略定位是“大力发展特殊机遇投资及资产管理业务，加快发展差异化综合金融服务，提升集团服务与协同水平，发展成为具有核心竞争力的综合化、国际化、现代化的金融集团。”华融的战略定位是“以不良资产经营为基础，以综合金融服务为依托，以资产管理和投资为新的利润增长点，实现三大业务板块均衡、协同发展，建立‘跨周期经营、全周期盈利’的独特商业模式。”东方的战略定位是“以‘保险+资产管理’为双轮驱动，协同其他金融服务可持续发展，不断延伸在各产业价值链的参与度，建设领先的全价值链金融服务集团。”中国长城资产的战略定位是“以不良资产经营管理为核心构建‘大资管’，以并购重组为核心构建‘大投行’，并实现全牌照综合金融服务业务的‘大协同’，成为能够提供多元化金融服务的综合性AMC。”
中国长城资产突出的特点在于始终围绕不良资产主业，不良资产主业能力相对突出。17年来，我们的不良资产处置户数最高，处置资产区域最广，处置企业最为复杂，资产定价能力领先;围绕不良资产的并购重组能力领先，风险管理和内控水平高;我们是首家建立并实施经济资本管理的AMC，还拥有自主知识产权的金融不良资产估值定价模型。
目前，从中国长城资产的收入结构来看，不良资产经营处置大概占60%，所有跟资产相关的投资占25%左右，还有15%是综合性的服务业务。这也可以看出，我们还是以不良资产处置为主业。
行业格局渐变
《财经》：国内不良资产管理行业已经形成了较为完整的行业生态链。作为这个行业经验丰富的买方，您认为这些年不良资产管理行业的卖方市场发生了哪些变化？ 张晓松：从不良资产市场供需关系看，前一时期基本属于卖方市场;在现今不良资产尚未见底的情况下，虽然金融机构将加速释放不良资产包，但伴随着不良资产处置方式的多元化和市场参与主体的多元化，包括地方AMC扩容、市场化债转股推进、不良资产证券化重启等等，未来可能会呈现供需基本平衡的状态。
《财经》：在经济下行周期，不良资产处置市场再次出现周期性机遇，各路资金纷纷入场，市场参与者不断增多。今年10月，地方AMC迎来政策松绑。国有大行也纷纷设立全资子公司专司债转股业务。您如何看待未来这些市场主体之间的关系，相互配合补充，还是竞争合作？行业格局会出现哪些变化？
张晓松：地方AMC已有近三年的探索。我们很高兴看到这些机构参与金融不良资产的处置，活跃不良贷款市场。近期地方AMC突破性增长，一定程度上反映了不良资产的加速释放，不良资产市场需要更多的参与主体。这对四大AMC而言，机遇和挑战并存。从机遇看，四大AMC可以与地方AMC合作，通过参股和联合收购处置等方式，共同维护金融体系的稳定。从挑战看，虽然地方AMC总体规模较小，但在一定程度上会挤占四大AMC的市场份额。
但是我认为，地方AMC对四大AMC的影响不大。四大AMC作为不良资产一级市场主要接收方和处置方的行业竞争格局没有发生根本性变化。
此外，不良资产处置市场的潜在规模巨大。2015年我国GDP达到67.67万亿元，如此巨大的经济体量，即使能把不良资产控制在很低的比例，其绝对数量也比较可观。根据银监会的数据，截至今年9月底，商业银行的不良贷款余额14939亿元，不良贷款率1.76%;关注类贷款34770亿元，占比4.1%。此外，其他非银行金融机构和实体企业也存在大量不良资产和急需盘活的低效资产。因此，足以容下四大AMC和地方AMC的发展。
《财经》：目前，四大AMC已基本完成金融全牌照布局。中国长城资产旗下已有11家子公司，搭建了包括银行、证券、保险、信托、金融租赁和基金等在内的金融平台。您认为未来AMC的业务重心还会放在不良资产处置上吗？
张晓松：近些年不良资产主业的发展证明，金融全牌照对不良资产主业具有不可或缺的支持作用，能够为企业量身定制“全生命周期、全价值链条”的个性化金融解决方案。比如处于衰退期的问题企业，可借助AMC牌照对不良债权债务采取收购重组、债转股等手段化解困境;而当其需要管理咨询、战略策划的时候，可以借助金融咨询牌照;需要贷款、增信时可借助银行牌照;需要再投资时可借助股权基金牌照;需要发债、辅导上市时可借助券商牌照等，这些多元化工具可以进一步帮助问题企业从不良资产转化为优质资产。
需要强调的是，尽管四家AMC都基本形成了全牌照的金控集团架构，但这并不意味着“注意力”将偏离不良资产处置主业，反而有利于对不良资产处置主业的强化、聚焦。不良资产经营处置一直是我们的“业务中心”，这不仅是国家对金融资产管理公司的功能定位，也是市场对不良资产处置的客观需求。
对于中国长城资产而言，构建全牌照的平台体系，并不是为了凑齐牌照，而是为了最大限度地提升集团内部协同能力。各金融牌照之间不能“单打独斗”，而是要在集团各经营单位之间实现优势互补，形成“打组合拳”的协同优势。通过母子公司、子分公司、子子公司之间的功能协同和交叉销售，多元金融平台将成为服务“大资管”和“大投行”的工具箱。
市场化债转股
《财经》：作为上一轮债转股的实施主体，四大AMC积累了丰富的经验。近期，政府决定再次使用债转股的方式降低企业杠杆率。但是根据公开数据显示，上一轮债转股实施十多年后，相当一部分债权人仍未实现股权退出。您如何总结上一轮债转股的经验和教训？中国长城资产在上一轮债转股中，后续的处置、退出情况如何？
张晓松：上一轮不良资产处置的背景是经济体制转轨，国家成立四家AMC剥离和接收国有银行的不良资产，采用的处置方式是以“打折、打包、打官司”为主的“三打”处置模式。
上一轮政策性债转股取得了良好的社会效益，在推动国有企业脱困的同时，AMC通过参与治理、并购重组、追加投资等方式，使这些转股企业重新焕发生机与活力，有力地支持了国有企业的改革，及时地防范化解了国有银行的风险。
对此，中国长城资产积累了较为丰富的实践经验。一是严格落实债转股企业的选择标准，认真选好项目。开展债转股的企业必须符合国家产业政策，自身生产经营条件较好，仅因债务问题陷入暂时性财务困难;可以通过收购和重组债权降低负债率，恢复生机。不能滥竽充数，把债转股政策当作逃废国家债务的机会，帮助僵尸企业继续浪费社会资源。
二是政府、行业主管部门、转股企业与资产管理公司互相尊重，互利共赢。资产管理公司也要积极履行财务投资人角色，充分行使股东权利，促使企业逐步建立起较为完善的现代企业制度。实践证明，凡是股东间关系融洽的，企业的改革和发展就顺利。
三是在债转股后继续强化与企业的有效合作，为企业提供综合化的金融服务和信息支持，持续支持企业转型发展，帮助企业实现业务发展和经营业绩提升，真正实现债转股助力企业长期发展的目的。
四是充分发挥政府的引导和扶持作用，实现资源合理配置，为企业的长远发展提供政策、税收、土地等方面的有力支持。
《财经》：政府强调了本轮债转股与上一轮完全不同，将更加市场化。目前大型国有商业银行纷纷筹建资产管理子公司，并且率先启动了多个市场化债转股项目。中国长城资产准备如何参与本轮债转股的实施？
张晓松：针对新一轮债转股的具体要求，中国长城资产将创新操作模式，积极稳妥推进。首先，在转股目标上，选择符合国家政策导向和产业发展方向、发展前景以及信用状况良好、具有可行的改革计划和脱困安排的企业实施债转股，积极参与债权转让，合理确定转股价格和条件。
其次，在实施主体上，长城资产将加强与商业银行的合作。同时，加强与国有大型企业合作。把握经济下行时期企业发展的阶段性财务困难和资金需求，帮助大型企业解决燃眉之急，并作为下一步债转股的基础。
第三，适应投资主体多元化的要求，加强与社会投资机构合作，通过基金形式推动债转股工作。吸引社会资金参与到长城资产已设立的“不良资产收购处置基金”和“并购重组基金”中来，合作开展市场化债转股的操作，把债转股与并购重组业务结合起来，帮助企业以时间换空间，通过资产收购、优质资产置换等方式度过难关。