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一、引言
弗里德曼说过：通货膨胀本质上是一种货币现象。我国在过去相当长的一段时间里，货币供给增加速度远远大于经济增长速度，M2/GDP快速提高，尤其是1994年之后，这种趋势不断加速。2009年中国的M2/GDP已经达到178%，造成了我国经济体系内积累了大量的货币。与此同时，长期以来，特别是1998年以后我国还能维持低位通胀水平，被很多专家学者称为“中国经济之谜”。
对于这个“中国经济之谜”，不同学者给出了不同的解释。下面介绍三种比较有影响力的解释。早在1995年，就有学者提出“货币化进程”吸收超额货币来解释我国货币增长率远大于通货膨胀率与GDP之和的经济现象。还有学者根据货币数量恒等式（MV=PY），提出高货币供给增长率与低通胀率同时存在的原因是货币流通速度的下降。第三种声音就是中国资本市场的制度创新弱化了货币供应到通货膨胀间的传导机制，从而让高货币增长与低通货膨胀并行不悖的现象得以存在。无论是“货币化进程”吸收货币，还是货币流通速度下降和中国资本市场的制度创新，等等，这些解释无疑在当时都有一定道理的。按照货币化进程理论的观点，我国货币化进程在20世纪80年代末至90年代中期已经达到最大值，随后的货币化进程放缓就应该伴随着那些被“压抑”的大量货币的释放。可是1998年以后，中国消费者物价指数依然低位运行。对于流通速度下降的解释，步妍和李晓明指出这种解释只是问题的开始，关键是那些货币供给最终流向何处，终归会随着货币供给连续超过经济增长式的扩张而全部步入实体经济。资本市场制度创新的解释与我国资本市场至今不发达，抑制流动性过剩的作用有限的现实不能很好吻合。
本文目的不是对上述三种观点的批驳，因为任何一种经济现象并不是只有一个原因，可能有很多因素交织在一起相互影响。我们可以从另一方面看到，中国这么多年来的“经济之谜”还没有构成对弗里德曼关于通货膨胀观点的挑战，这三种观点的共性就是：若不是货币化进程、货币流动速度下降或资本市场制度创新等因素，中国早就应该出现严重的通货膨胀问题；经济离不开货币，但是货币超发甚至连续几十年超发会出现问题是不言而喻，早被证明的事情；近30年来的货币发行连续超过GDP总量的既定事实本身就是一个危险的信号。
2010年或者更早，吴敬琏、吴晓灵、谢国忠、周其仁等许多专家学者均表示，货币超发推动中国经济增长，存在通胀隐患。针对目前热议的央行超发货币引发通胀的说法，央行研究局局长张健华指出，以M2减去GDP，截至2010年9月底，中国超发货币接近43万亿元。这种说法没有理论、现实依据。他建议，下一阶段我国应尽快回归稳健的货币政策。本文不是讨论中国货币超发是不是接近43万亿，而是在大家都承认我国存在货币超发的现实基础上，从货币超发的原因开始分析，讨论过去我国为什么没有出现严重的通货膨胀，以及未来会不会有严重的通胀取决于什么。
二、货币超发的原因和后果
货币供给与实体经济的平衡是经济良好运行的重要保证之一。货币供给少于实体经济，则出现通货紧缩，抑制经济增长；货币供给适当超过实体经济，能够促进经济增长；但是过度供给也就是货币超发，则存在引起通货膨胀的危险，影响人们预期、经济增长以及收入分配等。货币是央行对公众的信用，任何一个理性的央行都不会无所顾忌的对外发放自己的信用，我国央行的理性则深受其独立性的限制。
（一） 货币超发的原因
1.主动超发货币。第一次大战后，德国和俄国在恶性通胀期间，印制货币成为政府收入的主要来源，就像征税获得收入一样，有时候这项收入甚至接近GDP的10%。1920-1923年之间的德国，实际政府支出与货币增长率之间存在密切的关系。大多数国家在正常时期，政府从印制货币中只获得一小部分收入。
当政府预算出现赤字时，财政部就靠发行债券筹集货币来支付政府的账单。从本质上说，政府的债券买主有四大类型：外国人，国内的个人和企业，非央行的其他银行，国家中央银行。在许多国家的经济中，中央银行都是国债最重要的购买者和最主动的贷款者，有时候，中央银行在政府的强迫下直接从财政部购买国债。财政部欠中央银行的债务并不需要真正的偿还，它只是代表政府的一个部门对另外一个部门的债务，结果就是公众持有的货币供给增加了。政府的财政预算赤字通常都会导致通货膨胀。
2.被动超发货币。我国1994年实行汇率并轨，对中资企业实行强制的结售汇制度，1996年将外商投资企业也纳入结售汇体系，实行全面的银行结售汇制度，央行基础货币的来源大幅度上升甚至跳跃式增长。因为外汇储备增加迅速，为了稳定汇率，要求中央银行在外汇市场上频繁地使用冲销工具。中央银行的冲销政策导致了大量基础货币的投放，通过商业银行进入经济体系。这些基础货币通过货币乘数效应被放大，导致货币供给大大增加。这种情况下的货币超发就是被动超发货币。柳欣等根据2000年第一季度到2008年第一季度的样本数据进行实证检验得出：2000年以后，我国外汇储备迅速增加，引起中央银行为了稳住汇率而采取的冲销政策，进一步导致大量基础货币被乘数效应放大后进入经济体系，超过货币需求并产生通货膨胀效应。
（二） 货币超发短期和长期的后果
货币超发最大的后果就是通货膨胀，在短期影响并不明显，也就是说存在一个货币在传导机制过程中的时滞效应。我国货币供应量对通货膨胀的滞后影响大约维持5年左右，并且2年前的货币供应量对本年度的通货膨胀产生显著的正向压力，推动物价指数上行。
在长期中，过去由于时滞效应而没有凸显的通胀压力会慢慢释放出来，这种累积的推动通货膨胀的力量毫无疑问会导致通货膨胀，程度与货币超发的程度正相关。
三、股市、楼市的繁荣吸引货币，大大缓解了通胀压力
货币总是流向回报率最高的行业。数年来，房地产被认为是中国最有利可图的行业，加之炒作和众多有住房需求的人们的追逐，房地产行业蒸蒸日上，吸引了天量的资金。许多个人及企业都将买房作为财富保值增值的最佳途径，甚至唯一途径，从大街小巷到处都是房地产的巨额豪华广告就可以对房地产市场的繁荣可见一斑。再一个，2008年金融危机之前的几年时间里，中国股市异常繁荣，只要进入股市，就会赚钱的信号导致众多股民跟风进入股市，在这段时间里，股市也吸收了大量的资金。
由于股市和房地产市场吸收了大量资金，才使得超发出来的天量货币没有集中涌向一般消费商品，从而缓解了通货膨胀的巨大压力。
然而，2008年金融危机之后，全球股市进入波动振荡的时期，加大了不确定性，严重挫伤了股民进入股市的积极性，那些预期股市将持续走向低迷的股民纷纷退出；加之2010年尤其是下半年开始，我国政府针对居高不下的房价的整治计划和政策的出台，使那些投机和炒作的资金也纷纷退出楼市。这些资金不是进入了实体经济，而是转向了一般的日常消费品，接着“蒜你狠”、“豆你玩”、“姜你军”等消费品价格暴涨现象层出不穷，严重干扰了我国经济秩序的正常运行和人们生活秩序，造成了一定程度的混乱。
四、结论
通货膨胀本质上就是现实中的货币多于日常交易中需要的货币，造成货币相对于商品而言过剩。有效控制和治理通货膨胀对于整个国民经济的运行和社会稳定有着不可小觑的意义。
很显然，解决这一问题，可以从两个方面着手：一是控制货币来源；二是增加货币流向。近期，中国央行的加息、调整法定准备金率等货币政策就是在回收流动性，控制货币来源，并收到一定的效果。由于过去长时间的货币超发，我国经济中积累了大量的货币，光靠回收流动性是不够的，在拓宽货币流向渠道方面我们也要积极行动。其中一个很重要的途径就是扶持中小企业大力投入实体经济，吸收货币流动性，同时能够增加就业，因为央行加息和准备金率的调整会对中小企业造成一定的负面影响。
(作者单位：西南财经大学)
弗里德曼说过：通货膨胀本质上是一种货币现象。我国在过去相当长的一段时间里，货币供给增加速度远远大于经济增长速度，M2/GDP快速提高，尤其是1994年之后，这种趋势不断加速。2009年中国的M2/GDP已经达到178%，造成了我国经济体系内积累了大量的货币。与此同时，长期以来，特别是1998年以后我国还能维持低位通胀水平，被很多专家学者称为“中国经济之谜”。
对于这个“中国经济之谜”，不同学者给出了不同的解释。下面介绍三种比较有影响力的解释。早在1995年，就有学者提出“货币化进程”吸收超额货币来解释我国货币增长率远大于通货膨胀率与GDP之和的经济现象。还有学者根据货币数量恒等式（MV=PY），提出高货币供给增长率与低通胀率同时存在的原因是货币流通速度的下降。第三种声音就是中国资本市场的制度创新弱化了货币供应到通货膨胀间的传导机制，从而让高货币增长与低通货膨胀并行不悖的现象得以存在。无论是“货币化进程”吸收货币，还是货币流通速度下降和中国资本市场的制度创新，等等，这些解释无疑在当时都有一定道理的。按照货币化进程理论的观点，我国货币化进程在20世纪80年代末至90年代中期已经达到最大值，随后的货币化进程放缓就应该伴随着那些被“压抑”的大量货币的释放。可是1998年以后，中国消费者物价指数依然低位运行。对于流通速度下降的解释，步妍和李晓明指出这种解释只是问题的开始，关键是那些货币供给最终流向何处，终归会随着货币供给连续超过经济增长式的扩张而全部步入实体经济。资本市场制度创新的解释与我国资本市场至今不发达，抑制流动性过剩的作用有限的现实不能很好吻合。
本文目的不是对上述三种观点的批驳，因为任何一种经济现象并不是只有一个原因，可能有很多因素交织在一起相互影响。我们可以从另一方面看到，中国这么多年来的“经济之谜”还没有构成对弗里德曼关于通货膨胀观点的挑战，这三种观点的共性就是：若不是货币化进程、货币流动速度下降或资本市场制度创新等因素，中国早就应该出现严重的通货膨胀问题；经济离不开货币，但是货币超发甚至连续几十年超发会出现问题是不言而喻，早被证明的事情；近30年来的货币发行连续超过GDP总量的既定事实本身就是一个危险的信号。
2010年或者更早，吴敬琏、吴晓灵、谢国忠、周其仁等许多专家学者均表示，货币超发推动中国经济增长，存在通胀隐患。针对目前热议的央行超发货币引发通胀的说法，央行研究局局长张健华指出，以M2减去GDP，截至2010年9月底，中国超发货币接近43万亿元。这种说法没有理论、现实依据。他建议，下一阶段我国应尽快回归稳健的货币政策。本文不是讨论中国货币超发是不是接近43万亿，而是在大家都承认我国存在货币超发的现实基础上，从货币超发的原因开始分析，讨论过去我国为什么没有出现严重的通货膨胀，以及未来会不会有严重的通胀取决于什么。
二、货币超发的原因和后果
货币供给与实体经济的平衡是经济良好运行的重要保证之一。货币供给少于实体经济，则出现通货紧缩，抑制经济增长；货币供给适当超过实体经济，能够促进经济增长；但是过度供给也就是货币超发，则存在引起通货膨胀的危险，影响人们预期、经济增长以及收入分配等。货币是央行对公众的信用，任何一个理性的央行都不会无所顾忌的对外发放自己的信用，我国央行的理性则深受其独立性的限制。
（一） 货币超发的原因
1.主动超发货币。第一次大战后，德国和俄国在恶性通胀期间，印制货币成为政府收入的主要来源，就像征税获得收入一样，有时候这项收入甚至接近GDP的10%。1920-1923年之间的德国，实际政府支出与货币增长率之间存在密切的关系。大多数国家在正常时期，政府从印制货币中只获得一小部分收入。
当政府预算出现赤字时，财政部就靠发行债券筹集货币来支付政府的账单。从本质上说，政府的债券买主有四大类型：外国人，国内的个人和企业，非央行的其他银行，国家中央银行。在许多国家的经济中，中央银行都是国债最重要的购买者和最主动的贷款者，有时候，中央银行在政府的强迫下直接从财政部购买国债。财政部欠中央银行的债务并不需要真正的偿还，它只是代表政府的一个部门对另外一个部门的债务，结果就是公众持有的货币供给增加了。政府的财政预算赤字通常都会导致通货膨胀。
2.被动超发货币。我国1994年实行汇率并轨，对中资企业实行强制的结售汇制度，1996年将外商投资企业也纳入结售汇体系，实行全面的银行结售汇制度，央行基础货币的来源大幅度上升甚至跳跃式增长。因为外汇储备增加迅速，为了稳定汇率，要求中央银行在外汇市场上频繁地使用冲销工具。中央银行的冲销政策导致了大量基础货币的投放，通过商业银行进入经济体系。这些基础货币通过货币乘数效应被放大，导致货币供给大大增加。这种情况下的货币超发就是被动超发货币。柳欣等根据2000年第一季度到2008年第一季度的样本数据进行实证检验得出：2000年以后，我国外汇储备迅速增加，引起中央银行为了稳住汇率而采取的冲销政策，进一步导致大量基础货币被乘数效应放大后进入经济体系，超过货币需求并产生通货膨胀效应。
（二） 货币超发短期和长期的后果
货币超发最大的后果就是通货膨胀，在短期影响并不明显，也就是说存在一个货币在传导机制过程中的时滞效应。我国货币供应量对通货膨胀的滞后影响大约维持5年左右，并且2年前的货币供应量对本年度的通货膨胀产生显著的正向压力，推动物价指数上行。
在长期中，过去由于时滞效应而没有凸显的通胀压力会慢慢释放出来，这种累积的推动通货膨胀的力量毫无疑问会导致通货膨胀，程度与货币超发的程度正相关。
三、股市、楼市的繁荣吸引货币，大大缓解了通胀压力
货币总是流向回报率最高的行业。数年来，房地产被认为是中国最有利可图的行业，加之炒作和众多有住房需求的人们的追逐，房地产行业蒸蒸日上，吸引了天量的资金。许多个人及企业都将买房作为财富保值增值的最佳途径，甚至唯一途径，从大街小巷到处都是房地产的巨额豪华广告就可以对房地产市场的繁荣可见一斑。再一个，2008年金融危机之前的几年时间里，中国股市异常繁荣，只要进入股市，就会赚钱的信号导致众多股民跟风进入股市，在这段时间里，股市也吸收了大量的资金。
由于股市和房地产市场吸收了大量资金，才使得超发出来的天量货币没有集中涌向一般消费商品，从而缓解了通货膨胀的巨大压力。
然而，2008年金融危机之后，全球股市进入波动振荡的时期，加大了不确定性，严重挫伤了股民进入股市的积极性，那些预期股市将持续走向低迷的股民纷纷退出；加之2010年尤其是下半年开始，我国政府针对居高不下的房价的整治计划和政策的出台，使那些投机和炒作的资金也纷纷退出楼市。这些资金不是进入了实体经济，而是转向了一般的日常消费品，接着“蒜你狠”、“豆你玩”、“姜你军”等消费品价格暴涨现象层出不穷，严重干扰了我国经济秩序的正常运行和人们生活秩序，造成了一定程度的混乱。
四、结论
通货膨胀本质上就是现实中的货币多于日常交易中需要的货币，造成货币相对于商品而言过剩。有效控制和治理通货膨胀对于整个国民经济的运行和社会稳定有着不可小觑的意义。
很显然，解决这一问题，可以从两个方面着手：一是控制货币来源；二是增加货币流向。近期，中国央行的加息、调整法定准备金率等货币政策就是在回收流动性，控制货币来源，并收到一定的效果。由于过去长时间的货币超发，我国经济中积累了大量的货币，光靠回收流动性是不够的，在拓宽货币流向渠道方面我们也要积极行动。其中一个很重要的途径就是扶持中小企业大力投入实体经济，吸收货币流动性，同时能够增加就业，因为央行加息和准备金率的调整会对中小企业造成一定的负面影响。
(作者单位：西南财经大学)