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摘要：资本市场是金融市场的重要组成部分，是中长期资金融通的场所。证券市场是资本市场中最重要、最活跃、最具创新性与影响力的组成部分，本文以博弈论为工具，通过对证券市场中的上市公司信息披露问题的分析，给出了提高证券市场会计信息披露质量的若干建议。
关键词：证券市场；会计信息披露；博弈论
中图分类号：F830.91 文献标识码：A 文章编号：1672-3309（2008）08-0017-03
一、证券市场信息披露存在的问题
我国证券市场经过近20年的发展，规范上市公司信息披露行为的制度体系也已经初步形成，但在实际操作过程中，证券市场上的信息披露仍然存在很多问题，有待于进一步治理和规范。
1、有关信息披露的规则缺乏系统性和可操作性。我国现有的信息披露制度，无论是内容还是形式上的规定，令出多门，或者只有原则性规定，相关条款在具体实施过程中缺乏可操作性，或者立法交叉，存在遗漏和抵触，并没有像国外那样，由系统的专业性文件加以规范。因此，现行的信息披露制度体系相对市场规范的要求来说还相去甚远。
2、有的上市公司制造虚假信息，欺骗和误导信息用户。有的企业为了获取上市资格或上市后再融资，运用不恰当的会计处理办法，操纵利润，进行误导性陈述，甚至编制虚假财务报告，虚增利润，虚减亏损，骗取股东和社会公众的信任。如，中孚实业2007年11月21日发布2007年三季度报告更正公告称，因财务人员对基本每股收益的计算方法理解有误，致使公司2007年三季度报告中每股收益财务指标出现错误，现予以更正。更正后显而易见的“结果”就是每股收益大幅缩水。更有甚者，某些上市公司会计信息披露存在不真实的现象，却是主观故意的。
3、信息披露重形式、轻实质，缺乏充分性。一些上市公司的定期报告没有本着务实、审慎的原则进行编制和披露，而是敷衍塞责、流于形式。不少上市公司以保护商业秘密为由，故意隐瞒或遗漏法定披露的一些重大事项，或在披露时避重就轻，对于资产负债表日后事项、关联方交易、资金投向、利润构成等重要信息的披露不充分，特别是对那些不利事项更是一再回避，而对那些不重要的细节问题的披露却不遗余力。例如：对于报告年度实施再融资计划的上市公司而言，募集资金的使用情况是年报披露工作的一项重点，然而在公司的年报中大多数只是对募集情况进行了说明，而对比较关键的问题，如项目投资进展、项目变更情况、新项目市场分析、项目利润构成等问题缺乏系统的描述。
4、信息披露不及时。相当一部分上市公司主动披露其发生重大事项的意识不强，对重大事件延期披露的现象时有发生。在证券管理机构要求公布的日期范围内，企业有拖延披露的倾向，重要信息的公布往往存在很大的时滞，极易造成内幕信息的泄露。如2007年令人触目惊心的“杭萧钢构”事件，所谓的“国际大项目订单”被公布之前，股价一度暴涨，最终被查处，公司多名高管被检察机关以涉嫌泄露内幕信息罪提起公诉，等待他们的是法律的严惩。
5、注册会计师的审计监督作用没有真正发挥。注册会计师执业水平与信息披露要求不相适应，执业过程中没有严格遵循独立审计准则，甚至出现会计师事务所同上市公司合谋造假的行为。2001年，有关部门共抽查了16家国内会计师事务所出具的32份审计报告，并对21份审计报告所涉及的上市公司进行了审计调查，检查发现有14家事务所出具了23份严重失实的审计报告，造成财务会计信息虚假71.43亿元。在垂头丧气的违规公司面前，公众感到无所适从，注册会计师的信誉遭到了极大的挑战。
由以上分析，我们可以看出，目前，我国资本市场存在的主要问题是：企业利用目前我国信息披露制度的缺陷披露低质量的会计信息；注册会计师的审计监管作用没有真正发挥。
二、上市公司与外部投资者的博弈模型
会计信息对证券价格能够产生影响，在于会计信息有助于投资者对被投资实体的未来现金流量的时间、金额和不确定性做出合理预测。未来现金流量的情况直接关系到投资者的利益能否实现，因此，投资者将十分关注企业披露会计信息的数量和质量。而上市公司为了在资本市场上顺利地融资，也会及时披露让投资者感兴趣的会计信息。但由于信息的不对称，就会出现“逆向选择”问题。通过对该模型的分析，我们将得出在何种情况下企业才会有积极性建立一个不欺骗的声誉，披露高质量的会计信息，从而促进资本市场的有效性。
1、模型的建立
参与人：上市公司；外部投资者
策略集：上市公司{向外披露真实信息，向外披露虚假信息}
外部投资者{投资，不投资}
支付矩阵：支付（投资者；上市公司）
其中，给定投资者投资，如果上市公司诚实披露信息，则投资者可获得的投资回报为E，上市公司则筹得必要的资金，得益为C；如果上市公司欺骗的话，除得益C之外，还能取得额外利益G，而投资者将损失L。如果投资者不投资，那么双方的得益均为0。以上参数E、C、G、L均为正数。
容易证明，上述博弈唯一可能的均衡是上市公司欺骗、投资者不投资。很明显，这不是帕累托最优状态。（不欺骗，投资）的策略组合的结果将是“双赢”。问题在于，在这样的一次性博弈中，上市公司无法作出不欺骗的承诺，即使公司告诉投资者它不欺骗，投资者也不会相信，因为给定投资者投资，公司的最优选择是欺骗。那么，怎样才能使企业有积极性建立一个好的声誉呢？
为了使企业有积极建立一个不欺骗的声誉，需引入重复博弈，也就是说企业不仅关心这一期的筹资问题，而且更关心未来的筹资能力。即：以牺牲眼前利益换取长期利益。为了分析重复博弈，我们首先要引入贴现因子δ，给定δ，无限期重复博弈中的总支付为各阶段支付的现值之和。
在以上述博弈为子博弈构成的无限次重复博弈中，我们假设博弈双方都采用“触发策略”：在第一阶段选择(投资，诚实)策略，在第t阶段，如果前t-1阶段的结果都是(投资，诚实)，则继续采用(投资，诚实)策略，否则采用(不投资，欺骗)策略。可以证明，双方的这种触发策略构成该无限次重复博弈的一个子博弈完美纳什均衡路径，但必须以贴现因子δ足够大为条件。我们假设投资者已采用这个策略，然后证明在δ达到一定数值时，采用同样的触发策略是上市公司的最佳反应策略。
由于投资者在第一阶段选择投资，如果上市公司选择欺骗，将一次获得支付C+G，但以后就引起投资者的报复(永远选择不投资)，这样在以后阶段的支付将永远为0，则总支付为: S=C+G。
反之，如果上市公司在第一阶段选择诚实，则在该阶段有支付C，而在下一阶段又面临同样选择。我们假设V为上市公司每阶段采用最佳选择的总支付，设第一阶段的最佳选择是诚实，则有：V= C+δ* V。
前式左边是各阶段支付的现值之和，右边第一项表示第一阶段选择诚实的得益，右边第二项表示从第二阶段开始的无限次重复博弈的总支付折算成第一阶段的支付。
当C/（1-δ）≥C+G，即δ≥G/(C+G)时，上市公司会选择诚实，否则选择欺骗。因此，当δ≥G/(C+G)时，第一阶段上市公司对投资者的触发策略的最佳反应是选择诚实。同理，我们也可以说明第二阶段、第三阶段的最佳反应都是诚实。综上所述，对投资者的触发策略，上市公司的最佳反应策略是同样的触发策略。当然，这是在满足条件δ≥G/(C+G)下才成立的。
2、模型的启示
上述对模型讨论的结果说明，对长远利益的考虑——也只有对长远利益的考虑——才能使企业有积极性建立一个不欺骗的声誉，才能使投资者愿意投资于企业。而要使企业重视长远利益，一是博弈必须重复足够长的时期，二是贴现因子δ要足够大。δ足够大意味着企业经营者有足够的耐心，而产权制度可能是决定人们耐心的最重要因素，因为产权制度决定声誉的收益权，如果声誉的收益权归别人所有，一个人是不会为了别人的未来收益而牺牲自己的眼前利益的。除产权制度外，公司的治理结构也很重要，比如，如果企业经理不能确信自己明年仍然在这个企业，那他是不会重视企业的声誉的。衡量资本市场的制度安排是否完善和有效，就是看它在多大程度上能解决由于信息不对称导致的逆向选择和道德风险问题，让企业家说真话，使投资者放心。
三、如何提高会计信息含量
1、大力提高我国资本市场的市场化程度，完善市场机制。只有规范有序的市场才要求规范、有序的信息披露 ， 并鼓励金融产品的合理定价，以最大程度地保护广大投资者的利益。
2、完善公司治理结构和治理机制，加强内部控制，从根本上解决会计信息失真的问题。我国上市公司多数是过去的国有企业通过股份制改造而成，公司治理结构和机制存在缺陷，内部控制较为薄弱。完善公司治理是从根本上解决会计信息失真问题的有效途径。
3、理顺会计管理体制，提高会计人员的素质和业务水平，严格执法，保证会计信息披露的真实性。由于会计人员业务不熟，造成会计信息披露不真实的，上市公司应加强对会计人员的业务培训，会计人员本身也要努力学习会计知识，特别是出台新的财经法律法规的时候，要积极获取新信息，充分理解并运用新的财经法律法规进行业务处理。严格执法，依法处理违反规定的上市公司及相关责任人。只有对违反会计信息披露制度规定的上市公司及相关责任人依法处理，才能保证相关规定得到一贯地实施，才能保证会计信息披露的真实性。
（责任编辑：吴之铭）
参考文献：
［1］ 张维迎.博弈论与信息经济学［M］.上海:上海三联书店，上海人民出版社，1996.
［2］ 黄湘源.股市秋菊何其多［N］.证券时报，2002，3.19.
［3］ Healy， Paul M.； Palepu， Krishna G. “Information asymmetry， corporate disclosure， and capital markets: A review of the empirical disclosure literature”［J］.Journal of Accounting and Economics.
［4］ Xiao， Zezhong. “Corporate disclosures made by Chinese listed companies”［J］.The International Journal of Accounting， Volume: 34， Issue: 3， August 1999， pp. 349-373.
［5］ 田翠香.论会计信息和资本市场有效性［J］.当代财经，2003，（08）.
［6］ 陈艳.会计信息披露方式的经济学思考［J］.会计研究，2004，（08）.
［7］ 陆建桥.我国证券市场中会计研究的实证发现［J］.会计研究，2002，（08）.
关键词：证券市场；会计信息披露；博弈论
中图分类号：F830.91 文献标识码：A 文章编号：1672-3309（2008）08-0017-03
一、证券市场信息披露存在的问题
我国证券市场经过近20年的发展，规范上市公司信息披露行为的制度体系也已经初步形成，但在实际操作过程中，证券市场上的信息披露仍然存在很多问题，有待于进一步治理和规范。
1、有关信息披露的规则缺乏系统性和可操作性。我国现有的信息披露制度，无论是内容还是形式上的规定，令出多门，或者只有原则性规定，相关条款在具体实施过程中缺乏可操作性，或者立法交叉，存在遗漏和抵触，并没有像国外那样，由系统的专业性文件加以规范。因此，现行的信息披露制度体系相对市场规范的要求来说还相去甚远。
2、有的上市公司制造虚假信息，欺骗和误导信息用户。有的企业为了获取上市资格或上市后再融资，运用不恰当的会计处理办法，操纵利润，进行误导性陈述，甚至编制虚假财务报告，虚增利润，虚减亏损，骗取股东和社会公众的信任。如，中孚实业2007年11月21日发布2007年三季度报告更正公告称，因财务人员对基本每股收益的计算方法理解有误，致使公司2007年三季度报告中每股收益财务指标出现错误，现予以更正。更正后显而易见的“结果”就是每股收益大幅缩水。更有甚者，某些上市公司会计信息披露存在不真实的现象，却是主观故意的。
3、信息披露重形式、轻实质，缺乏充分性。一些上市公司的定期报告没有本着务实、审慎的原则进行编制和披露，而是敷衍塞责、流于形式。不少上市公司以保护商业秘密为由，故意隐瞒或遗漏法定披露的一些重大事项，或在披露时避重就轻，对于资产负债表日后事项、关联方交易、资金投向、利润构成等重要信息的披露不充分，特别是对那些不利事项更是一再回避，而对那些不重要的细节问题的披露却不遗余力。例如：对于报告年度实施再融资计划的上市公司而言，募集资金的使用情况是年报披露工作的一项重点，然而在公司的年报中大多数只是对募集情况进行了说明，而对比较关键的问题，如项目投资进展、项目变更情况、新项目市场分析、项目利润构成等问题缺乏系统的描述。
4、信息披露不及时。相当一部分上市公司主动披露其发生重大事项的意识不强，对重大事件延期披露的现象时有发生。在证券管理机构要求公布的日期范围内，企业有拖延披露的倾向，重要信息的公布往往存在很大的时滞，极易造成内幕信息的泄露。如2007年令人触目惊心的“杭萧钢构”事件，所谓的“国际大项目订单”被公布之前，股价一度暴涨，最终被查处，公司多名高管被检察机关以涉嫌泄露内幕信息罪提起公诉，等待他们的是法律的严惩。
5、注册会计师的审计监督作用没有真正发挥。注册会计师执业水平与信息披露要求不相适应，执业过程中没有严格遵循独立审计准则，甚至出现会计师事务所同上市公司合谋造假的行为。2001年，有关部门共抽查了16家国内会计师事务所出具的32份审计报告，并对21份审计报告所涉及的上市公司进行了审计调查，检查发现有14家事务所出具了23份严重失实的审计报告，造成财务会计信息虚假71.43亿元。在垂头丧气的违规公司面前，公众感到无所适从，注册会计师的信誉遭到了极大的挑战。
由以上分析，我们可以看出，目前，我国资本市场存在的主要问题是：企业利用目前我国信息披露制度的缺陷披露低质量的会计信息；注册会计师的审计监管作用没有真正发挥。
二、上市公司与外部投资者的博弈模型
会计信息对证券价格能够产生影响，在于会计信息有助于投资者对被投资实体的未来现金流量的时间、金额和不确定性做出合理预测。未来现金流量的情况直接关系到投资者的利益能否实现，因此，投资者将十分关注企业披露会计信息的数量和质量。而上市公司为了在资本市场上顺利地融资，也会及时披露让投资者感兴趣的会计信息。但由于信息的不对称，就会出现“逆向选择”问题。通过对该模型的分析，我们将得出在何种情况下企业才会有积极性建立一个不欺骗的声誉，披露高质量的会计信息，从而促进资本市场的有效性。
1、模型的建立
参与人：上市公司；外部投资者
策略集：上市公司{向外披露真实信息，向外披露虚假信息}
外部投资者{投资，不投资}
支付矩阵：支付（投资者；上市公司）
其中，给定投资者投资，如果上市公司诚实披露信息，则投资者可获得的投资回报为E，上市公司则筹得必要的资金，得益为C；如果上市公司欺骗的话，除得益C之外，还能取得额外利益G，而投资者将损失L。如果投资者不投资，那么双方的得益均为0。以上参数E、C、G、L均为正数。
容易证明，上述博弈唯一可能的均衡是上市公司欺骗、投资者不投资。很明显，这不是帕累托最优状态。（不欺骗，投资）的策略组合的结果将是“双赢”。问题在于，在这样的一次性博弈中，上市公司无法作出不欺骗的承诺，即使公司告诉投资者它不欺骗，投资者也不会相信，因为给定投资者投资，公司的最优选择是欺骗。那么，怎样才能使企业有积极性建立一个好的声誉呢？
为了使企业有积极建立一个不欺骗的声誉，需引入重复博弈，也就是说企业不仅关心这一期的筹资问题，而且更关心未来的筹资能力。即：以牺牲眼前利益换取长期利益。为了分析重复博弈，我们首先要引入贴现因子δ，给定δ，无限期重复博弈中的总支付为各阶段支付的现值之和。
在以上述博弈为子博弈构成的无限次重复博弈中，我们假设博弈双方都采用“触发策略”：在第一阶段选择(投资，诚实)策略，在第t阶段，如果前t-1阶段的结果都是(投资，诚实)，则继续采用(投资，诚实)策略，否则采用(不投资，欺骗)策略。可以证明，双方的这种触发策略构成该无限次重复博弈的一个子博弈完美纳什均衡路径，但必须以贴现因子δ足够大为条件。我们假设投资者已采用这个策略，然后证明在δ达到一定数值时，采用同样的触发策略是上市公司的最佳反应策略。
由于投资者在第一阶段选择投资，如果上市公司选择欺骗，将一次获得支付C+G，但以后就引起投资者的报复(永远选择不投资)，这样在以后阶段的支付将永远为0，则总支付为: S=C+G。
反之，如果上市公司在第一阶段选择诚实，则在该阶段有支付C，而在下一阶段又面临同样选择。我们假设V为上市公司每阶段采用最佳选择的总支付，设第一阶段的最佳选择是诚实，则有：V= C+δ* V。
前式左边是各阶段支付的现值之和，右边第一项表示第一阶段选择诚实的得益，右边第二项表示从第二阶段开始的无限次重复博弈的总支付折算成第一阶段的支付。
当C/（1-δ）≥C+G，即δ≥G/(C+G)时，上市公司会选择诚实，否则选择欺骗。因此，当δ≥G/(C+G)时，第一阶段上市公司对投资者的触发策略的最佳反应是选择诚实。同理，我们也可以说明第二阶段、第三阶段的最佳反应都是诚实。综上所述，对投资者的触发策略，上市公司的最佳反应策略是同样的触发策略。当然，这是在满足条件δ≥G/(C+G)下才成立的。
2、模型的启示
上述对模型讨论的结果说明，对长远利益的考虑——也只有对长远利益的考虑——才能使企业有积极性建立一个不欺骗的声誉，才能使投资者愿意投资于企业。而要使企业重视长远利益，一是博弈必须重复足够长的时期，二是贴现因子δ要足够大。δ足够大意味着企业经营者有足够的耐心，而产权制度可能是决定人们耐心的最重要因素，因为产权制度决定声誉的收益权，如果声誉的收益权归别人所有，一个人是不会为了别人的未来收益而牺牲自己的眼前利益的。除产权制度外，公司的治理结构也很重要，比如，如果企业经理不能确信自己明年仍然在这个企业，那他是不会重视企业的声誉的。衡量资本市场的制度安排是否完善和有效，就是看它在多大程度上能解决由于信息不对称导致的逆向选择和道德风险问题，让企业家说真话，使投资者放心。
三、如何提高会计信息含量
1、大力提高我国资本市场的市场化程度，完善市场机制。只有规范有序的市场才要求规范、有序的信息披露 ， 并鼓励金融产品的合理定价，以最大程度地保护广大投资者的利益。
2、完善公司治理结构和治理机制，加强内部控制，从根本上解决会计信息失真的问题。我国上市公司多数是过去的国有企业通过股份制改造而成，公司治理结构和机制存在缺陷，内部控制较为薄弱。完善公司治理是从根本上解决会计信息失真问题的有效途径。
3、理顺会计管理体制，提高会计人员的素质和业务水平，严格执法，保证会计信息披露的真实性。由于会计人员业务不熟，造成会计信息披露不真实的，上市公司应加强对会计人员的业务培训，会计人员本身也要努力学习会计知识，特别是出台新的财经法律法规的时候，要积极获取新信息，充分理解并运用新的财经法律法规进行业务处理。严格执法，依法处理违反规定的上市公司及相关责任人。只有对违反会计信息披露制度规定的上市公司及相关责任人依法处理，才能保证相关规定得到一贯地实施，才能保证会计信息披露的真实性。
（责任编辑：吴之铭）
参考文献：
［1］ 张维迎.博弈论与信息经济学［M］.上海:上海三联书店，上海人民出版社，1996.
［2］ 黄湘源.股市秋菊何其多［N］.证券时报，2002，3.19.
［3］ Healy， Paul M.； Palepu， Krishna G. “Information asymmetry， corporate disclosure， and capital markets: A review of the empirical disclosure literature”［J］.Journal of Accounting and Economics.
［4］ Xiao， Zezhong. “Corporate disclosures made by Chinese listed companies”［J］.The International Journal of Accounting， Volume: 34， Issue: 3， August 1999， pp. 349-373.
［5］ 田翠香.论会计信息和资本市场有效性［J］.当代财经，2003，（08）.
［6］ 陈艳.会计信息披露方式的经济学思考［J］.会计研究，2004，（08）.
［7］ 陆建桥.我国证券市场中会计研究的实证发现［J］.会计研究，2002，（08）.