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摘要：通过对消极投资策略和积极投资策略的进行比较分析，做到市场效率最大化，进行最优资源配置。本文研究了有效市场假说的三中形式，发现它们与效率市场假说相关，通过优缺点对比研究，发现它们有不同的风险，不同的收益以及不同的成本。最后通过不同业绩测度指标对比，进行了对于消极投资策略和积极投资策略的投资绩效比较。
关键词：有效市场假说;证券分析;投资管理;投资绩效
序言
本文通过对消极投资策略和积极投资策略的进行比较分析，希望可以做到市场效率最大化，进行最优资源配置。对有效市场假说的三中形式，消极投资策略和积极投资策略的优缺点，已经不同业绩测度指标对比，进行了对于消极投资策略和积极投资策略的投资绩效等一系列进行对比分析。
1.有效市场假说及证券定价启示
有效市场假说是指证券价格完全反映所有可用信息的假设。证券市场的效率是指证券价格对影响价格变化的信息的反映程度。证券价格对有关信息的反映速度越快、越全面，证券市场就越有效率。由于在有效率的资本市场上证券价格迅速全面地反映了所有有关价格的信息，是其实际价值的最佳体现，因此投资者无法通过对证券价格走势的判断来始终如一地获取超额利润。
一般来说，有效市场假说有三种形式：弱式有效市场假说，半强式有效市场假说与强势有效市场假说。这三种形式之间的区别体现在对“所有有用信息”这一概念的不同理解上。
1.1弱式有效市场假说
在弱式有效市场上，证券价格已完全反映所有的历史信息，主要是价格变化的历史信息，证券价格的未来走向与其历史变化之间是相互独立的，服从随机游走理论。投资者无法依靠对证券价格变化的历史趋势的分析来始终如一地获取超额利润。它实际上说明了趋势分析是徒劳的。股票价格的历史数据是公开的，其获取是免费的。
弱式有效市场假说认为这些数据实际上提供了未来股价走势的信号，通过对这些数据的分析，我们可以了解股票市场的长期发展趋势。而一旦这些信号成为众所周知的东西，也就失去了它的价值。因为例如购买信号会导致价格水平迅速飙升。
1.2半强式有效市场假说
在半强式有效市场假说上，证券价格不仅完全反映所有历史信息，而且完全反映所有公开发表的信息，即各种信息一经公布，证券价格将迅速调整到其应有的水平上。投资者无法利用对所有公开发表的信息的分析来始终如一地获取超额利润。但是公司的内线人士则可以取得其他投资者无法得到的资料去买卖自己公司的股票，从而获得超额利润。
除了过去的价格，这类信息還包括公司产品线、管理质量、资产负债表构成、专利权、收益预测、会计实务等基本数据。如果任何投资者都可以通过公开途径获取这些信息，那么股票价格中就会包含这些信息。
1.3强式有效市场假说
强式有效市场假说认为股票价格中包含所有有关公司的信息，甚至应当包含只有公司内部人员才可能获取的信息。强式有效市场假说是种十分极端的形式。一般认为， 公司高层管理人员可以利用公众无法获取的信息谋取利润。事实上，证券交易委员会的许多行为都是要防止内部人员利用其优势地位谋取收益。但任何利用公司内部人员提供的信息牟利的行为都是违法的。
至于有效市场假说对于证券定价的启示，有一点需要注意，所有的有效市场假说形式都有一个共同点：价格应话反映可获得的信息。我们并不指望交易员是超人或者市场价格从不出错，我们总是喜次明尽可能多的有关公司前景的信息。不过，如果市场是理性的，我们至少可以期待价格平均是正确的。而在所有发展完善的资本市场或股票市场中，都具有高度的弱式效率性，以及相当程度的次强式效率性。特别是股市中广受大家注意的那些大公司的股票，其所具有的次强式效率性就更明显。但是即使是像纽约证券交易所这样的股票市场也不是强有效率市场，故一些拥有内幕消息的人士还是可以赚取超额利润。
2.证券分析方式
证券分析指的是对可能会包含在资产组合中的证券进行的价值评估。最常见分析方式有两种，分别是技术分析和基本面分析。
技术分析是指对周期性的和可预测性的证券价格走势的研究并判断市场上买卖压力的位置 。从本质上讲，技术分析就是要寻找股票价格的周期性特征者可预测特征。技术分析法就是以传统证券学理论为基础，以股票价格作为主要研究对象，以预测股价波动趋势为主要目的，从股价变化的历史图表入手，对股票市场波动规律进行分析的方法总和。虽然技术分析人士认为信息的价值必须与公司的经济前景相联系，但是他们依然认为这些信息对于成功的交易策略而言，并不是必需的。无论证券价格变动的基本原因是什么，如果证券价格的反应足够慢，分析师就可以确定其发展的趋势技术分析假定证券价格对基本的供需因素的反应是十分迟缓的，这显然与有效市场的观点相矛盾。
因此，市场动态是一个循环，不断的寻找盈利的交易策略，然后成功的策略被过度运用，失去有效性，再然后寻找更多的交易策略。技术分析认为市场行为包容消化一切，股价波动可以定量分析和预测，如道氏理论、波浪理论、江恩理论等。
基本面分析是指研究证券价值的决定因素，如收益和红利情景，对未来利益和公司风险的预期。：基本分析法是以传统经济学理论为基础，以企业价值作为主要研究对象，通过对决定企业内在价值和影响股票价格的宏观经济形势、行业发展前景、企业经营状况等进行详尽分析，以大概测算上市公司的长期投资价值和安全边际，并与当前的股票价格进行比较，形成相应的投资建议
因为基本面分析是通过预测公司股利及盈利状况的前景，估计未来的利率走势，评估公司的风险水平，从而预计公司股票未来的价格。这种分析实际上是要确定一个股东从每股股票中所获取的收益的贴现值。因此，如果贴现值高于股票价格，基本面分析师则认为该股票值得购买。基本分析认为股价波动不可能被准确预测，而只能在有足够安全边际的情况下买入股票并长期持有。 3.投资管理方式
证券投资管理分为债券投资和股票投资两大类。投资[1]是经济增长的基本推动力，是经济增长的必要前提.
债券包括国债和企业债券，比较而言，国债发行量大，流通性好，信誉高。在所有的投资方式中，国债的安全性最高，收益比银行存款略高。可以说，国债是很适合于基金会的一种投资方式，应在基金会的资产组合中占一定比重，资金紧张时还可变现或以其作抵押获得贷款。
股票投资，利润高，风险也高。我们认为，发达国家的股票市场已是成熟稳定的市场，而我国股票市场是新兴的、不完善、不稳定的市场，相对而言风险很高，目前不适合基金会过深介入。
证券市场的效率是以其对信息的迅速而完全的反映为基础的，而这种迅速而完全的反映又取决于投资者的努力程度。投资者越是努力发现每一条信息中对证券价格的影响因素，并试图加以利用，证券价格对信息的反映就越迅速、越完全，市场就越有效率，从而使投资者在证券市场上更加难以获取超额利润。
4.积极与消极投资管理的优缺点
积极投资指的是投资者利用投票、提案或者诉讼等方式主动参与和影响上市公司的决策，通过参与上市公司的价值创造来提升上市公司的市值，从而获得投资收益。消极型投资策略是指购买并支持有多样化的投资组合而不必寻找被高估或低估的资产。在消极型债券管理策略中，公司的净值和未来偿付债务的能力将随着利率的变化而变化。
积极投资管理策略与消极投资管理的优缺点的比较如下：首先，收益不同。从长期角度看，消极投资可能获得明显更高的收益对于个人投资者而言，消极投资策略低成本及大多数情况下能获得长期性的利润;而积极拓展收益大，大多采取积极投资策略的基金经理不能完成他们想要胜过市场的目标，而且大多数情况下，甚至会大大低于基准指数的走势。然后，风险不同。消极投资风险低通过全球化、系统性的投资分布，即使是在经济危机的时候，消极投资策略也通常承担更小的风险，积极拓展风险较高。最后，成本不同。进行积极投资的基金要收取高额的管理费用，投资者必须出让他们盈利的很大一部分作为管理费支付给基金公司，故而成本较高一些;消极投资不需要去支付交易费和管理费，故而成本低一些。
总之，积极型的投资策略：优点是容易把握最佳交易机会，投资收益高，缺点是风险大。消极型的投资策略：优点是风险相对小些，缺点是收益少，容易错失最佳交易机会。
5.积极与消极投资策略的投资绩效
“投资绩效评价”[2]的概念，对选定的投资项目实施全面评估，掌握项目投资前后的风险情况，可大大减少投资风险引起的经济损失。投资绩效指标等于已完工作预算投资除以已完工作实际投资。
投资管理的最终目的就是获得满意的投资绩效。对投资绩效进行评价，并据此找到影响投资绩效的因素，对评估投资管理能力、改善投资绩效，具有重要的理论和实际价值。
在资产组合理论和资本资产定价模型提出以后，陆续出现了一些业绩测度指标，其中最著名和广泛应用的是Sharpe指数、Treynor指数等。
5.1夏普比率
夏普比率=[E（Rp）-Rf]/σp （5-1）
其中， Rp 表示投资组合在一段时间内的平均收益率。投资组合的平均收益率超过无风险收益率的风险溢价，与由标准差表示的收益变动性之间的比值。为确定绩效的质量，可以把投资组合的夏普比率和市场的夏普比率相比较。高的夏普比率说明投资组合的管理者经营得比市场好。低的夏普比率则说明其经营得比市场差。
5.2特雷诺比率
特雷诺比率 =（Rp―Rf）/βp （5-2）
其中，Rp表示投资组合在一段时间内的平均收益率。以证券市场线作为评价基准对投资绩效作出评估。通过与市场平均水平的对比来判断：如果投资组合位于证券市场线上方，说明投资绩效是好的;如果位于下方，则说明投资绩效是差的。
两种业绩衡量比率的比较中，Sharpe比率用标准差衡量全部风险，而Treynor比率则仅仅考虑了用β值所表示的市场风险。当投资人当前的投资组合为唯一投资时，用标准差作为投资组合的风险指标是合适的;当投资人除当前投资组合外，还有其他若干投资组合，亦即投资完全分散化时，则选择β系数作为当前投资组合的风险指标是合適的。
结束语
有效市场假说的三中形式的区别体现在对“所有有用信息”这一概念的不同理解上。通过优缺点对比研究，发现它们有不同的风险，不同的收益以及不同的成本。总结整理后发现，积极型的投资策略容易把握最佳交易机会，投资收益高，但是风险大。而消极型的投资策略风险相对小些，但是收益少，容易错失最佳交易机会。最后，通过对投资绩效进行评价，并据此找到影响投资绩效的因素，这对于评估不同策略下投资管理能力，改善投资绩效，具有重要的理论和实际价值。
参考文献
[1] 邱俊平.谈我国商业投资发展的现状及评价[J].中小企业管理，2011，18（12）：32-34.
[2] 刘宇.商业投资活动绩效评价的基本流程与注意事项[J].管理观察，2009，18（50）：20-23.
作者简介
吕莹（2001.1-），女，汉族，河南省驻马店市人，郑州市新郑市郑州大学西亚斯国际学院金融学专业本科生 本文研究方向为：证券投资
关键词：有效市场假说;证券分析;投资管理;投资绩效
序言
本文通过对消极投资策略和积极投资策略的进行比较分析，希望可以做到市场效率最大化，进行最优资源配置。对有效市场假说的三中形式，消极投资策略和积极投资策略的优缺点，已经不同业绩测度指标对比，进行了对于消极投资策略和积极投资策略的投资绩效等一系列进行对比分析。
1.有效市场假说及证券定价启示
有效市场假说是指证券价格完全反映所有可用信息的假设。证券市场的效率是指证券价格对影响价格变化的信息的反映程度。证券价格对有关信息的反映速度越快、越全面，证券市场就越有效率。由于在有效率的资本市场上证券价格迅速全面地反映了所有有关价格的信息，是其实际价值的最佳体现，因此投资者无法通过对证券价格走势的判断来始终如一地获取超额利润。
一般来说，有效市场假说有三种形式：弱式有效市场假说，半强式有效市场假说与强势有效市场假说。这三种形式之间的区别体现在对“所有有用信息”这一概念的不同理解上。
1.1弱式有效市场假说
在弱式有效市场上，证券价格已完全反映所有的历史信息，主要是价格变化的历史信息，证券价格的未来走向与其历史变化之间是相互独立的，服从随机游走理论。投资者无法依靠对证券价格变化的历史趋势的分析来始终如一地获取超额利润。它实际上说明了趋势分析是徒劳的。股票价格的历史数据是公开的，其获取是免费的。
弱式有效市场假说认为这些数据实际上提供了未来股价走势的信号，通过对这些数据的分析，我们可以了解股票市场的长期发展趋势。而一旦这些信号成为众所周知的东西，也就失去了它的价值。因为例如购买信号会导致价格水平迅速飙升。
1.2半强式有效市场假说
在半强式有效市场假说上，证券价格不仅完全反映所有历史信息，而且完全反映所有公开发表的信息，即各种信息一经公布，证券价格将迅速调整到其应有的水平上。投资者无法利用对所有公开发表的信息的分析来始终如一地获取超额利润。但是公司的内线人士则可以取得其他投资者无法得到的资料去买卖自己公司的股票，从而获得超额利润。
除了过去的价格，这类信息還包括公司产品线、管理质量、资产负债表构成、专利权、收益预测、会计实务等基本数据。如果任何投资者都可以通过公开途径获取这些信息，那么股票价格中就会包含这些信息。
1.3强式有效市场假说
强式有效市场假说认为股票价格中包含所有有关公司的信息，甚至应当包含只有公司内部人员才可能获取的信息。强式有效市场假说是种十分极端的形式。一般认为， 公司高层管理人员可以利用公众无法获取的信息谋取利润。事实上，证券交易委员会的许多行为都是要防止内部人员利用其优势地位谋取收益。但任何利用公司内部人员提供的信息牟利的行为都是违法的。
至于有效市场假说对于证券定价的启示，有一点需要注意，所有的有效市场假说形式都有一个共同点：价格应话反映可获得的信息。我们并不指望交易员是超人或者市场价格从不出错，我们总是喜次明尽可能多的有关公司前景的信息。不过，如果市场是理性的，我们至少可以期待价格平均是正确的。而在所有发展完善的资本市场或股票市场中，都具有高度的弱式效率性，以及相当程度的次强式效率性。特别是股市中广受大家注意的那些大公司的股票，其所具有的次强式效率性就更明显。但是即使是像纽约证券交易所这样的股票市场也不是强有效率市场，故一些拥有内幕消息的人士还是可以赚取超额利润。
2.证券分析方式
证券分析指的是对可能会包含在资产组合中的证券进行的价值评估。最常见分析方式有两种，分别是技术分析和基本面分析。
技术分析是指对周期性的和可预测性的证券价格走势的研究并判断市场上买卖压力的位置 。从本质上讲，技术分析就是要寻找股票价格的周期性特征者可预测特征。技术分析法就是以传统证券学理论为基础，以股票价格作为主要研究对象，以预测股价波动趋势为主要目的，从股价变化的历史图表入手，对股票市场波动规律进行分析的方法总和。虽然技术分析人士认为信息的价值必须与公司的经济前景相联系，但是他们依然认为这些信息对于成功的交易策略而言，并不是必需的。无论证券价格变动的基本原因是什么，如果证券价格的反应足够慢，分析师就可以确定其发展的趋势技术分析假定证券价格对基本的供需因素的反应是十分迟缓的，这显然与有效市场的观点相矛盾。
因此，市场动态是一个循环，不断的寻找盈利的交易策略，然后成功的策略被过度运用，失去有效性，再然后寻找更多的交易策略。技术分析认为市场行为包容消化一切，股价波动可以定量分析和预测，如道氏理论、波浪理论、江恩理论等。
基本面分析是指研究证券价值的决定因素，如收益和红利情景，对未来利益和公司风险的预期。：基本分析法是以传统经济学理论为基础，以企业价值作为主要研究对象，通过对决定企业内在价值和影响股票价格的宏观经济形势、行业发展前景、企业经营状况等进行详尽分析，以大概测算上市公司的长期投资价值和安全边际，并与当前的股票价格进行比较，形成相应的投资建议
因为基本面分析是通过预测公司股利及盈利状况的前景，估计未来的利率走势，评估公司的风险水平，从而预计公司股票未来的价格。这种分析实际上是要确定一个股东从每股股票中所获取的收益的贴现值。因此，如果贴现值高于股票价格，基本面分析师则认为该股票值得购买。基本分析认为股价波动不可能被准确预测，而只能在有足够安全边际的情况下买入股票并长期持有。 3.投资管理方式
证券投资管理分为债券投资和股票投资两大类。投资[1]是经济增长的基本推动力，是经济增长的必要前提.
债券包括国债和企业债券，比较而言，国债发行量大，流通性好，信誉高。在所有的投资方式中，国债的安全性最高，收益比银行存款略高。可以说，国债是很适合于基金会的一种投资方式，应在基金会的资产组合中占一定比重，资金紧张时还可变现或以其作抵押获得贷款。
股票投资，利润高，风险也高。我们认为，发达国家的股票市场已是成熟稳定的市场，而我国股票市场是新兴的、不完善、不稳定的市场，相对而言风险很高，目前不适合基金会过深介入。
证券市场的效率是以其对信息的迅速而完全的反映为基础的，而这种迅速而完全的反映又取决于投资者的努力程度。投资者越是努力发现每一条信息中对证券价格的影响因素，并试图加以利用，证券价格对信息的反映就越迅速、越完全，市场就越有效率，从而使投资者在证券市场上更加难以获取超额利润。
4.积极与消极投资管理的优缺点
积极投资指的是投资者利用投票、提案或者诉讼等方式主动参与和影响上市公司的决策，通过参与上市公司的价值创造来提升上市公司的市值，从而获得投资收益。消极型投资策略是指购买并支持有多样化的投资组合而不必寻找被高估或低估的资产。在消极型债券管理策略中，公司的净值和未来偿付债务的能力将随着利率的变化而变化。
积极投资管理策略与消极投资管理的优缺点的比较如下：首先，收益不同。从长期角度看，消极投资可能获得明显更高的收益对于个人投资者而言，消极投资策略低成本及大多数情况下能获得长期性的利润;而积极拓展收益大，大多采取积极投资策略的基金经理不能完成他们想要胜过市场的目标，而且大多数情况下，甚至会大大低于基准指数的走势。然后，风险不同。消极投资风险低通过全球化、系统性的投资分布，即使是在经济危机的时候，消极投资策略也通常承担更小的风险，积极拓展风险较高。最后，成本不同。进行积极投资的基金要收取高额的管理费用，投资者必须出让他们盈利的很大一部分作为管理费支付给基金公司，故而成本较高一些;消极投资不需要去支付交易费和管理费，故而成本低一些。
总之，积极型的投资策略：优点是容易把握最佳交易机会，投资收益高，缺点是风险大。消极型的投资策略：优点是风险相对小些，缺点是收益少，容易错失最佳交易机会。
5.积极与消极投资策略的投资绩效
“投资绩效评价”[2]的概念，对选定的投资项目实施全面评估，掌握项目投资前后的风险情况，可大大减少投资风险引起的经济损失。投资绩效指标等于已完工作预算投资除以已完工作实际投资。
投资管理的最终目的就是获得满意的投资绩效。对投资绩效进行评价，并据此找到影响投资绩效的因素，对评估投资管理能力、改善投资绩效，具有重要的理论和实际价值。
在资产组合理论和资本资产定价模型提出以后，陆续出现了一些业绩测度指标，其中最著名和广泛应用的是Sharpe指数、Treynor指数等。
5.1夏普比率
夏普比率=[E（Rp）-Rf]/σp （5-1）
其中， Rp 表示投资组合在一段时间内的平均收益率。投资组合的平均收益率超过无风险收益率的风险溢价，与由标准差表示的收益变动性之间的比值。为确定绩效的质量，可以把投资组合的夏普比率和市场的夏普比率相比较。高的夏普比率说明投资组合的管理者经营得比市场好。低的夏普比率则说明其经营得比市场差。
5.2特雷诺比率
特雷诺比率 =（Rp―Rf）/βp （5-2）
其中，Rp表示投资组合在一段时间内的平均收益率。以证券市场线作为评价基准对投资绩效作出评估。通过与市场平均水平的对比来判断：如果投资组合位于证券市场线上方，说明投资绩效是好的;如果位于下方，则说明投资绩效是差的。
两种业绩衡量比率的比较中，Sharpe比率用标准差衡量全部风险，而Treynor比率则仅仅考虑了用β值所表示的市场风险。当投资人当前的投资组合为唯一投资时，用标准差作为投资组合的风险指标是合适的;当投资人除当前投资组合外，还有其他若干投资组合，亦即投资完全分散化时，则选择β系数作为当前投资组合的风险指标是合適的。
结束语
有效市场假说的三中形式的区别体现在对“所有有用信息”这一概念的不同理解上。通过优缺点对比研究，发现它们有不同的风险，不同的收益以及不同的成本。总结整理后发现，积极型的投资策略容易把握最佳交易机会，投资收益高，但是风险大。而消极型的投资策略风险相对小些，但是收益少，容易错失最佳交易机会。最后，通过对投资绩效进行评价，并据此找到影响投资绩效的因素，这对于评估不同策略下投资管理能力，改善投资绩效，具有重要的理论和实际价值。
参考文献
[1] 邱俊平.谈我国商业投资发展的现状及评价[J].中小企业管理，2011，18（12）：32-34.
[2] 刘宇.商业投资活动绩效评价的基本流程与注意事项[J].管理观察，2009，18（50）：20-23.
作者简介
吕莹（2001.1-），女，汉族，河南省驻马店市人，郑州市新郑市郑州大学西亚斯国际学院金融学专业本科生 本文研究方向为：证券投资