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市场信心正在恢复,股票估值已趋近合理
近来市场一直在迅速提前消化美国经济衰退的风险,而且似乎“被迫”在提前消化中国经济增速放缓的因素。虽然市场对目前中国经济增长前景的信心已经严重受挫,但熊市预期的观点仍尚待数据证实。我们预计中国经济会适度放缓,但市场动荡不会对中国实体经济产生很大影响,同时决策者会把注意力更多地转向保持稳定增长方面。
我们认为,2008年中国经济增长的步伐仍将保持稳定,只是增长的动力将更多地转向内需。我们预计2008年中国GDP的增速将减缓为10.5%,不过,考虑到国际市场需求走弱对出口的持续影响,以及严重雪灾的短期破坏,2008年一季度的增幅会略低于这一水平。年中,随着美国经济走出低谷,中国发展的外部环境可能会比现在乐观。
如果美国的衰退引发外部需求的大幅减少,中国可能会启用适当的财政政策以促进GDP增长。而在几乎不可能发生的最坏情境下,美国经济的衰退会使中国2008年GDP增幅从11.4%降至8.3%-9.4%。但基于中国雄厚的国内市场支撑,如果政府采用适当财政刺激政策(即低税率、基础设施建设支出与社会开支对消费的刺激),中国仍有能力会使GDP增速回到预期的10.5%。如果政府支出对经济增长有出人意料的积极影响,那么可以合理地推测,在出口减缓对经济增长的影响可被全部抵消的前提下,财政赤字将保持在GDP的3%以下(有别于摩根大通预测的基准比率0.8%)。
我们相信,中国政府将致力于保持经济在近期的高增长,这样做对解决国内的诸多问题,特别是失业问题,是有益且必要的。在亚洲金融危机期间,中国经济就曾面临外部需求的巨大下降,当时政府迅速出台了积极的财政政策。1998年和1999年,用于基础建设的政府直接投资分别增长了36%和53%,估计对当期GDP增长的贡献达到1%-1.5%。我们这一观点的风险在于刺激性财政政策可能有滞后效应。
2007年12月中国CPI增幅如预期般适当放缓,从11月同比增幅高达6.9%,下降至6.5%。近期,突如其来的暴雪冰冻天气,再次给CPI带来上升压力,从而延迟了预期中将要出现的CPI平稳下降趋势。然而,中国政府面对灾害反应敏捷,主动应对,以减轻国内压力。
我们估计,到2008年中,季节性因素将逐渐淡出,粮食和肉类的供给状况开始改善,同比增长的基数效应也会产生影响,使得CPI中的食品价格增幅从目前的高达十几个点开始下降,政府暂时的食品价格管制也可能在此阶段结束。年中前后,CPI增幅可能会降至4%-5%,届时政府可能将汽油、柴油以及其他资源性产品的价格机制改革提上日程。
总体来看,2008年全年核心(除去食品与能源)CPI增幅,同比增长率将可能大于目前的1.0%,这反映了中国价格市场化的继续推进。全年的总体CPI增幅将保持在同去年相当的水平,即同比4.8%左右。
未来,当CPI增幅如期下降,并且外部需求持续走低,政府实施更加紧缩的货币政策的压力将会消失,国内货币政策环境可能会保持宽松。同时,为降低通货膨胀,也将通过人民币十项贸易加权汇率(REER)升值,尤其是人民币更快的升值,以及增加进口,来适度紧缩对外经济。实际上,决策者在考虑用更多的财政刺激和鼓励消费时,已经开始重新考虑“从紧”货币政策所带来的经济效应。
在企业盈利方面,中国市场的盈利动能是被市场一致低估的。目前,摩根士丹利资本国际(MSCI)中国指数2008年预期市盈率为16倍左右。市场普遍预测,2008年每股收益可实现20%的增长,其中还包括8%的企业所得税减税影响。这意味着剔除企业所得税因素后,2008年每股收益仅增长12%。与此相比,MSCI对2007年每股收益增长的预测接近30%。显然,目前市场认为中国企业的利润增长将大幅减缓。而以目前的速度,2008年人民币升值将超过10%(这也是市场共识)。这就意味着上市公司每股核心运营收益的增长率只要约为1%-2%,就足以达到目前市场公认的预期增长20%。显然,市场预期过于保守。
在市场操作方面,未来几个月内,市场信心正在恢复,但股票估值已趋近合理。具体而言,我们认为应保持防御态势,并继续持有中国股票。电信运营商仍然是近期最抗跌的板块,事实可能证明,近几个月是买入内需增长驱动的板块和股票的最佳时机。而市场对于周期性、金融类和房地产类股票仍将保持警惕。一旦通货膨胀的下降趋势在未来几个月内实现,经济增长和公司收益出乎意料的出色表现,仍可期待港股市场逐渐走强。
作者为摩根大通董事总经理、中国研究部主管兼大中华区首席经济师
近来市场一直在迅速提前消化美国经济衰退的风险,而且似乎“被迫”在提前消化中国经济增速放缓的因素。虽然市场对目前中国经济增长前景的信心已经严重受挫,但熊市预期的观点仍尚待数据证实。我们预计中国经济会适度放缓,但市场动荡不会对中国实体经济产生很大影响,同时决策者会把注意力更多地转向保持稳定增长方面。
我们认为,2008年中国经济增长的步伐仍将保持稳定,只是增长的动力将更多地转向内需。我们预计2008年中国GDP的增速将减缓为10.5%,不过,考虑到国际市场需求走弱对出口的持续影响,以及严重雪灾的短期破坏,2008年一季度的增幅会略低于这一水平。年中,随着美国经济走出低谷,中国发展的外部环境可能会比现在乐观。
如果美国的衰退引发外部需求的大幅减少,中国可能会启用适当的财政政策以促进GDP增长。而在几乎不可能发生的最坏情境下,美国经济的衰退会使中国2008年GDP增幅从11.4%降至8.3%-9.4%。但基于中国雄厚的国内市场支撑,如果政府采用适当财政刺激政策(即低税率、基础设施建设支出与社会开支对消费的刺激),中国仍有能力会使GDP增速回到预期的10.5%。如果政府支出对经济增长有出人意料的积极影响,那么可以合理地推测,在出口减缓对经济增长的影响可被全部抵消的前提下,财政赤字将保持在GDP的3%以下(有别于摩根大通预测的基准比率0.8%)。
我们相信,中国政府将致力于保持经济在近期的高增长,这样做对解决国内的诸多问题,特别是失业问题,是有益且必要的。在亚洲金融危机期间,中国经济就曾面临外部需求的巨大下降,当时政府迅速出台了积极的财政政策。1998年和1999年,用于基础建设的政府直接投资分别增长了36%和53%,估计对当期GDP增长的贡献达到1%-1.5%。我们这一观点的风险在于刺激性财政政策可能有滞后效应。
2007年12月中国CPI增幅如预期般适当放缓,从11月同比增幅高达6.9%,下降至6.5%。近期,突如其来的暴雪冰冻天气,再次给CPI带来上升压力,从而延迟了预期中将要出现的CPI平稳下降趋势。然而,中国政府面对灾害反应敏捷,主动应对,以减轻国内压力。
我们估计,到2008年中,季节性因素将逐渐淡出,粮食和肉类的供给状况开始改善,同比增长的基数效应也会产生影响,使得CPI中的食品价格增幅从目前的高达十几个点开始下降,政府暂时的食品价格管制也可能在此阶段结束。年中前后,CPI增幅可能会降至4%-5%,届时政府可能将汽油、柴油以及其他资源性产品的价格机制改革提上日程。
总体来看,2008年全年核心(除去食品与能源)CPI增幅,同比增长率将可能大于目前的1.0%,这反映了中国价格市场化的继续推进。全年的总体CPI增幅将保持在同去年相当的水平,即同比4.8%左右。
未来,当CPI增幅如期下降,并且外部需求持续走低,政府实施更加紧缩的货币政策的压力将会消失,国内货币政策环境可能会保持宽松。同时,为降低通货膨胀,也将通过人民币十项贸易加权汇率(REER)升值,尤其是人民币更快的升值,以及增加进口,来适度紧缩对外经济。实际上,决策者在考虑用更多的财政刺激和鼓励消费时,已经开始重新考虑“从紧”货币政策所带来的经济效应。
在企业盈利方面,中国市场的盈利动能是被市场一致低估的。目前,摩根士丹利资本国际(MSCI)中国指数2008年预期市盈率为16倍左右。市场普遍预测,2008年每股收益可实现20%的增长,其中还包括8%的企业所得税减税影响。这意味着剔除企业所得税因素后,2008年每股收益仅增长12%。与此相比,MSCI对2007年每股收益增长的预测接近30%。显然,目前市场认为中国企业的利润增长将大幅减缓。而以目前的速度,2008年人民币升值将超过10%(这也是市场共识)。这就意味着上市公司每股核心运营收益的增长率只要约为1%-2%,就足以达到目前市场公认的预期增长20%。显然,市场预期过于保守。
在市场操作方面,未来几个月内,市场信心正在恢复,但股票估值已趋近合理。具体而言,我们认为应保持防御态势,并继续持有中国股票。电信运营商仍然是近期最抗跌的板块,事实可能证明,近几个月是买入内需增长驱动的板块和股票的最佳时机。而市场对于周期性、金融类和房地产类股票仍将保持警惕。一旦通货膨胀的下降趋势在未来几个月内实现,经济增长和公司收益出乎意料的出色表现,仍可期待港股市场逐渐走强。
作者为摩根大通董事总经理、中国研究部主管兼大中华区首席经济师