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内容提要：经济资本具有比监管资本更显著的亲周期效应，但还没有受到应有的关注。本文构建了一个ECP模型来诠释经济资本亲周期效应的生成机理；然后对比分析经济资本和监管资本的亲周期效应的具体差异；再通过修正的IS-LM模型来验证经济资本亲周期效应对货币政策和财政政策效果的扭曲；最后为银行监管当局和银行机构提出缓释经济资本亲周期效应的对策建议。
关键词：亲周期效应 ECP模型 IS-LM模型 扭曲效应 缓释机制
中图分类号：F830文献文识码：A文章编号：1006-1770（2011）02-020-05
银行监管资本的亲周期效应一直以来都受到普遍关注，在美国金融危机后更成为研究的热点(Bernanke et al., 1996; Gordy & Howells, 2006; 周小川，2009；BCBS, 2009; FSF, 2009)。但是经济资本的亲周期效应问题却尚未引起广泛关注。经济资本是指商业银行内部用来缓冲非预期损失的资本。真正决定商业银行经营行为特别是信贷行为的并非监管资本而主要是经济资本(Ayuso, Perez & Saurina, 2004)。经济资本比监管资本具有更高的风险敏感度，更能反映银行真实的风险状况，因此具有更显著的亲周期效应。在经济资本日益成为银行风险管理核心工具的今天，商业银行和监管当局应该关注经济资本的亲周期效应及其对宏观经济政策的影响。
一、经济资本亲周期效应的生成机理：ECP模型分析
经济周期（Economic Cycle）是指宏观经济在运行当中周期性出现的扩张与紧缩交替更迭、循环往复的一种现象，主要表现为国民总产出、总收入和总就业的波动。本文借助海曼·明斯基（Hyman P Minsky，1985）的金融脆弱理论，揭示经济资本亲周期效应的生成机理。金融脆弱理论是在经济周期的环境下探讨金融脆弱性的根源，可以作为本文研究的理论基础。明斯基将借款企业根据负债倾向和风险特性的不同进行划分，分析这三类企业如何在经济上行阶段利用信贷条件的放松进行积极借款，导致风险的不断累积，最后在经济滑坡的时候爆发金融危机。本文将不考虑银行的内在脆弱性因素，仅抽取企业风险特征和经济周期要素，并结合经济资本计算原理构建一个经济资本亲周期效应模型（Economic Capital Procyclicity model，简称ECP模型）来说明其生成机理。
（一）三类企业的风险特性
第一类是抵补性企业。抵补性企业每一时期的现金流比较稳定，受宏观经济波动的影响不大。抵补性企业根据自己未来的现金流进行抵补性的融资，预期收入不仅在总量上大于债务额，而且在每一期的预期收入流也大于到期债务本息，因此是最安全的借款人。
第二类是投机企业。投机性企业的预期收入在总量上大于债务额，但是受到宏观经济的影响比较大，现金流在经济扩张的初始阶段较小，小于到期债务本金(但仍大于债务利息)；随着经济的逐步扩张现金流也逐渐增大，足以偿还到期本息；而在经济衰退阶段则呈现前高后低的特征。
第三类是庞氏企业。庞氏企业的预期收入在总量上大于债务额，但是它每一时期的现金流都很小，直到在最后一期变卖升值的资产后，才足以偿还债务本息。庞氏企业的预期收益不仅仅依赖于经济扩张程度，还依赖于资产价格的升值幅度，因此能够实现预期收益的可能性远小于上面两类企业，风险是最大的。
（二）ECP模型的构建
下面构建一个ECP模型来分析经济资本亲周期效应的生成机理。该模型只研究银行和企业两个部门，分析的时间段则涵盖整个经济周期。首先作出假设如下：
（1）抵补性企业、投机性企业和庞氏企业的预期收入分别表示为ERH、ERS和ERP。
（2）银行无法直接确知每家企业的风险特性，只能根据企业现金流大小来判断企业信用水平，决定是否给企业提供贷款。当企业现金流大于申请的贷款本息之和时，银行即会为企业提供贷款。
（3） 银行测算企业违约概率PD时只关注两种情况：当企业预期收入大于贷款本息之和时，则该企业的PD为0.03%；否则该企业的PD为20% 。
（4） 这三家企业如果获得贷款，违约风险暴露均为EAD而且不会变化；贷款期限相同且至少横跨一个经济周期；三家企业之间不存在违约相关性；违约损失率均为LGD而且不会变化，即=0。
因为经济资本是用来覆盖非预期损失的，所以通过计量银行的非预期损失即可得到经济资本值。下面分析在经济周期的不同阶段银行经济资本的周期性变化。
T=1时，经济正处于萧条阶段（如图1所示），企业总体的收益率较低，所以投机性企业和庞氏企业的预期收入都小于贷款本息之和；只有抵补性企业的预期收入受宏观经济波动的影响较小，预期收入大于贷款本息之和。因此只有抵补性企业获得银行贷款，其违约概率为0.03%，银行的经济资本（用EC1表示）即非预期损失UL1为：
图1中横轴下方的灰色柱状部分即表示EC1。
T=2时，经济进入复苏期，所以投机性企业的预期收入提高，能够获得银行贷款。这时银行两笔贷款的违约概率均为0.03%。随着贷款数额的增加，经济资本EC2也相应提高为：
T=3时，经济进入繁荣期，而且资产价格出现上涨，庞氏企业的预期收入提高，所以也能从银行获得贷款。至此银行给三家企业都发放了贷款，违约概率均为0.03%。经济资本EC3为：
T=4时，经济出现转折，开始下行。这时资产价格率先出现下跌，所以庞氏企业的预期收入降低，不能再支持其债务的偿还，所以银行把它的违约概率上调为20%。这时经济资本EC4为：
和上一期相比，经济资本出现大幅度提高，这是因为受经济周期影响，贷款出现了违约。
T=5时，经济进一步下滑，进入衰退状态，投机性企业的预期收入也下降并低于风险暴露，所以银行把它的违约概率也调为20%，只有抵补性企业还能保持0.03%的违约概率。这时银行的经济资本EC5为：
可以看到银行的经济资本随着投机性企业的违约而进一步提高。
T=6以后，进入下一个经济周期，随着经济的复苏和重新繁荣，投机性企业和庞氏企业的预期收入会先后再次上升，违约概率先后下降，所以经济资本也逐渐降低，依此循环。
画出在经济周期各个阶段的银行经济资本波动轨迹，形成和经济周期同步波动的曲线（见图1横轴下方的曲线），说明经济周期会导致银行经济资本的顺周期波动。
我国的历史数据也对ECP模型的结论提供支持。我国上一次比较完整的经济周期是从1994年到2007年，GDP增长率从1994年的13.8%下降到1999年的7.62%，再上升到2007年的11.9%；而同时期的银行业不良贷款余额的变化从1994年的12000亿元攀升到2000年的将近5万亿元，再下降到2007年的13000多亿元（见图2）。不良贷款余额与GDP增长率的相关系数为-0.685，说明不良贷款余额和经济周期有较显著的负相关关系，从侧面支撑了理论分析结果。
二、 经济资本与监管资本的亲周期效应差异分析
经济资本和监管资本的亲周期效应有着显著差别，主要体现在以下两个方面。
一方面，经济资本和监管资本对经济周期的敏感度不同。监管资本主要采用统一的风险权重函数来度量风险，而且在风险参数的计量上已经提出了一定程度上的跨周期要求，如银行估计PD必须具备5年数据观察期，并且要覆盖整个经济周期；估计的LGD要保证在所有可以预见的经济条件下都保持稳健和可靠；EAD估计应该涵盖一个完整的经济周期，并不可少于7年等。这些规定都降低了监管资本对经济周期的敏感度。而经济资本的计量则是基于银行内部的风险模型。既然经济资本对风险具有更高的敏感度，在进行风险度量时是更倾向于采用时点法，而且也有利于银行进行积极的资产组合管理以及风险定价。所以经济资本对经济周期的敏感度更高。
另一方面，经济资本和监管资本对信贷行为的影响机制不同。和监管资本相比，经济资本在亲周期效应方面不但风险敏感度更高，而且对信贷行为的影响机制不同，因此相对而言具有主动性、全面性、直接性、具体性和灵活性等特点。
（一）主动性。监管资本作为外部监管要求，其亲周期效应要通过商业银行在外部监管压力下被迫采取信贷收缩行为来实现，因此具有一定的被动性。而经济资本是银行基于内部管理要求而持有的资本，反映了股东价值最大化对银行管理的要求。所以经济资本约束是银行自身主动的风险控制行为，约束的效率要远远高于监管资本。
（二）全面性。监管资本的亲周期效应往往在经济衰退时期表现得比较显著，但在经济繁荣时期银行信贷扩张的动力并不是来自于监管资本要求（而是来自于银行的盈利目的），因此监管资本的亲周期效应主要体现为单向的信贷收缩作用。而经济资本不但在经济衰退、风险水平提高时要求紧缩贷款规模，而且在经济繁荣、风险水平下降时也通过影响RAROC等绩效测评指标而要求扩张信贷以追求股东价值最大化。经济资本对信贷活动有双向影响，所以其亲周期效应更具有全面性。
（三）直接性，也可以理解为时效性。监管资本的约束不能直接作用于信贷行为，而只能首先作用于接受资本监管的法人一级机构，再通过银行的内部管理流程来间接影响信贷行为，因此其亲周期效应不具有直接性。而在经济资本管理流程当中，经济资本限额可以细分到最基层的业务部门，因此经济资本约束可以在最基层的业务部门直接发挥作用，资本约束传导的时间远远少于监管资本，时效性更强。
（四）具体性。同样是因为监管资本主要是对法人一级机构进行约束，所以其亲周期效应具有“一刀切”的性质，即不考虑地区、行业之间的风险差异。而经济资本管理因为能深入到基层业务部门，各个地区、行业的风险变化都可以直接影响经济资本，进而影响信贷规模。因此经济资本的亲周期效应在某种程度上可以进一步具体化到地区周期和行业周期层面。
（五）灵活性。监管资本要求监管当局在管辖范围内采用统一且稳定的约束标准，如普遍要求的8%的资本充足率和统一的风险权重，即便是采用内部评级法设定风险权重，也要获得当局的认可。对于资本充足率远远大于监管要求的银行来说，很多情况下也许不存在监管资本的亲周期问题，如果对这些银行也实施缓释亲周期效应的措施，则反而可能会得不偿失。而经济资本作为银行内部自主的风险管理方法，约束标准可以依据银行自身的经营目标、风控要求、经济环境的变化以及内部模型的改进等做出适时灵活的调整。因此经济资本的亲周期效应具有更大的灵活性，也给亲周期效应的缓释机制提供了很大的设计和操作空间。
通过以上理论分析可以得出结论：和监管资本相比，经济资本具有更显著的亲周期效应，因此对商业银行具有更实质性的影响。对于实施经济资本管理的商业银行，亲周期效应更多地是通过经济资本发挥作用。
三、经济资本亲周期效应对宏观经济政策的影响
经济资本对银行的信贷约束在经济衰退时可以导致整体的信贷供给减少，进而影响实体经济的投资和产出，导致经济的进一步衰退；而在经济繁荣时则相反，对经济的过热产生助推作用。所以经济资本虽然在微观层面有效提高了单个银行的风险管理水平，但是在宏观层面则可能在一定程度上会加大经济的周期性波动，特别是在经济衰退时和积极的宏观经济政策发生冲突，扭曲宏观经济政策的效果。下面以经济衰退期为例，通过对经典IS-LM模型的修正，全面分析经济资本的亲周期效应对货币政策和财政政策的扭曲作用。
在两部门经济中，投资函数为i=e-dr，其中e为自主投资，即零利率水平上的投资，d为投资的利率敏感系数。投资函数其实是投资需求函数，即隐含了一个假设：投资额由投资需求决定。然而在现实经济中储蓄转化为投资需要借助银行来实现，如果考虑银行经济资本的约束作用，投资函数就要发生改变。在经济衰退时期经济资本的亲周期性会产生信贷紧缩效应，原有的贷款需求都不能得到完全满足，包括自主投资需求。假设自主投资降为e′，e′ 投资敏感系数相应地变为(e′ /e) *d，说明经济资本的约束作用降低了投资敏感系数。则两部门经济的均衡收入决定公式变为：
其中a为自发消费，b为边际消费倾向。(7)式说明在银行部门经济资本约束下，均衡收入要小于两部门经济的均衡收入。由于信贷紧缩效应主要存在于经济衰退阶段，而且紧缩程度和经济衰退程度成正比，因此当均衡收入处于下降趋势时，信贷紧缩效应可以减少投资，从而进一步降低均衡收入，进一步加深衰退的程度。
把（7）式放入IS-LM模型，则可以进一步分析经济资本亲周期效应对宏观经济政策的扭曲效应。如图3所示，在不存在经济资本约束时，IS-LM曲线形成的产品市场与货币市场均衡点为E0。当考虑经济资本亲周期效应时，IS曲线的斜率增加，变为IS*。可以看到经济资本的亲周期效应会导致均衡收入的下降。如果政府采取积极的货币政策，LM曲线则向右移动至LM′。当不存在经济资本亲周期效应时，新的均衡点为E2，利率下降而收入增加，增加幅度为y2-y0；当存在经济资本亲周期效应时，均衡点则是从E1到E2，收入增加值为y3-y1。如图4所示，(y2-y0)大于(y3-y1)，说明在经济资本亲周期效应的作用下，收入的增加幅度减少了。
同理，也可以得出财政政策效果被扭曲的结论，如图4所示。积极的财政政策会使IS曲线向右平移(从IS到IS’)，使得收入从y0增加到y1。但是受经济资本亲周期效应的影响，IS曲线同时要向左下方旋转，导致收入的增加幅度缩小，从最终y1变为y2。
所以在经济资本亲周期效应产生的信贷紧缩作用下，宽松的货币政策以及积极的财政政策都可能会被扭曲。经济资本亲周期效应能够扭曲宏观经济政策，根源在于经济资本对银行信贷行为的约束使得流动性被迫滞留在银行体系内，导致民间投资无法得到有效刺激从而拉动经济增长。
四、 缓释经济资本亲周期效应的对策建议
经济资本的亲周期效应在一定程度上加剧了宏观经济的波动并扭曲宏观经济政策的效果，所以银行机构、银行监管部门和宏观经济政策制定部门需要高度重视经济资本的亲周期效应，并制定有针对性的缓释措施。
（一）改进银行的信用评级方法
缓释经济资本的亲周期效应可以从经济资本计算的输入端和输出端两方面着手。经济资本计算的输入端即PD、LGD、EAD等参数，其中最关键的是PD，而PD是根据企业信用等级确定的。通过上面对经济资本亲周期效应生成机理的分析发现，银行对企业的信用评级方法在其中起到了关键作用，因此银行改进对企业的信用评级方法是缓释经济资本亲周期效应的重要措施。银行在确定企业的信用等级时主要考察企业的收益状况，而收益受经济周期的影响而出现波动，就导致信用等级、违约概率和经济资本的一系列波动。所以银行在信用评级过程中要注重考察企业短期收益的波动情况，更加强调企业的长期营利能力。
（二）构建更具前瞻性的经济资本逆周期乘数
在输出端的亲周期缓释机制主要是构建逆周期乘数，对根据公式算得的经济资本进行合理修正。逆周期乘数一般是依据经济周期变量来构建，Rafael Repullo等（2009）为G20 “金融监管与宏观经济稳定”会议提出的缓释乘数(下面简称R-R乘数)分别是以GDP增长率、信贷增长率和股票市场收益率为基准，通过对比发现以GDP增长率来构建的缓释乘数具有最好的缓释效果。然而，GDP增长率是一个滞后指标，而经济资本是为了覆盖银行信贷资产在未来的风险。所以基于GDP增长率构建的逆周期乘数具有前瞻性不足的缺点。为了提高逆周期乘数的前瞻性，可以考虑选择宏观经济景气预警指数中的先行指标作为基准，或者将先行指标与GDP增长率相结合，形成更加科学合理的逆周期乘数，真正起到削峰填谷的作用。
（三）合理调整宏观经济政策
传统的经济学理论并没有考虑银行经济资本因素对货币供给以及宏观经济政策的影响，所以以此为基础形成的宏观经济政策框架也同样忽略了这一因素。随着经济资本管理对银行经营的影响越来越大，这个问题也将越来越突出。宏观经济政策制定者需要考虑经济资本的亲周期效应问题，修正和完善原有的政策框架。
货币政策方面，因为经济资本的亲周期效应可能导致银行出现信贷约束，信贷供给的利率弹性变小，利率政策的效果并不显著，所以在货币政策工具上不能偏重于价格型工具而要更多地考虑数量型工具以及选择性的政策工具。同时，在货币政策传导渠道方面也要注意信贷渠道传递不畅的可能性，注重开拓多元化的货币渠道，如大力发展债券市场、股票市场等直接融资渠道。
相对于货币政策，财政政策在应对经济资本亲周期效应方面更具有灵活性。在经济资本约束导致信贷紧缩的情况下，扩张性财政政策对社会投资的挤出效应相对弱化，所以要充分运用财政政策工具，包括增加政府购买、增加消费补贴和投资补贴、减税、转移支付等手段，消除经济资本亲周期效应的不良影响。
注：
本文为基金项目“国家留学基金委建设高水平大学项目资助（编号：2008101824）”的研究成果。
参考文献：
1.Ben Bernanke, Mark Gertler, Simon Gilchrist, The Financial Accelerator and the Flight to Quality[J]. The Review of Economics and Statistics, 1996, 78(1): 1-15
2.Gordy & Howells. Procyclicality in Basel II: can we treat the disease without killing the patient?[J]. Journal of Financial Intermediation, 2006,15(3)：395-417
3.周小川.关于改变宏观和微观亲周期效应的进一步探讨[J]. 中国金融，2009,(08): 8-11
4. Basel Committee on Banking Supervision. Supervisory guidance for assessing banks financial instrument fair value practice[R]. Basel Committee Report153, 2009: 32-40
5.Financail Stability Forum (FSF). Report of the Financail Stability Forum on Addressing Procyclicality in the Financial System[R].working paper, 2009: 26-39
6.J. Ayuso, D.Pérez, J. Saurina. Are capital buffers pro-cyclicalEvidence from Spanish panel data[J]. Journal of Financial Intermediation, 2004,13(2): 249-264
7.Minsky, Hyman. The Financial Fragility Hypothesis: Capitalist Process and the Behavior of the Economy [A]. CharlesP.Kindlberger and Jean-Pierre Laffargue. Financial Crises [C]. Cambridge: Cambridge University Press, 1982.
8.巴塞尔银行监管委员会.统一资本计量和资本标准的国际协议：修订框架[M].中国银行业监督管理委员会译.北京：中国金融出版社,2004.
9.Rafael Repullo, Jesús Saurina & Carlos Trucharte. Mitigating The Procyclicality Of Basel II, CEMFI Working Paper 7382, 2009.09
作者简介：
李关政 招商银行博士后工作站
关键词：亲周期效应 ECP模型 IS-LM模型 扭曲效应 缓释机制
中图分类号：F830文献文识码：A文章编号：1006-1770（2011）02-020-05
银行监管资本的亲周期效应一直以来都受到普遍关注，在美国金融危机后更成为研究的热点(Bernanke et al., 1996; Gordy & Howells, 2006; 周小川，2009；BCBS, 2009; FSF, 2009)。但是经济资本的亲周期效应问题却尚未引起广泛关注。经济资本是指商业银行内部用来缓冲非预期损失的资本。真正决定商业银行经营行为特别是信贷行为的并非监管资本而主要是经济资本(Ayuso, Perez & Saurina, 2004)。经济资本比监管资本具有更高的风险敏感度，更能反映银行真实的风险状况，因此具有更显著的亲周期效应。在经济资本日益成为银行风险管理核心工具的今天，商业银行和监管当局应该关注经济资本的亲周期效应及其对宏观经济政策的影响。
一、经济资本亲周期效应的生成机理：ECP模型分析
经济周期（Economic Cycle）是指宏观经济在运行当中周期性出现的扩张与紧缩交替更迭、循环往复的一种现象，主要表现为国民总产出、总收入和总就业的波动。本文借助海曼·明斯基（Hyman P Minsky，1985）的金融脆弱理论，揭示经济资本亲周期效应的生成机理。金融脆弱理论是在经济周期的环境下探讨金融脆弱性的根源，可以作为本文研究的理论基础。明斯基将借款企业根据负债倾向和风险特性的不同进行划分，分析这三类企业如何在经济上行阶段利用信贷条件的放松进行积极借款，导致风险的不断累积，最后在经济滑坡的时候爆发金融危机。本文将不考虑银行的内在脆弱性因素，仅抽取企业风险特征和经济周期要素，并结合经济资本计算原理构建一个经济资本亲周期效应模型（Economic Capital Procyclicity model，简称ECP模型）来说明其生成机理。
（一）三类企业的风险特性
第一类是抵补性企业。抵补性企业每一时期的现金流比较稳定，受宏观经济波动的影响不大。抵补性企业根据自己未来的现金流进行抵补性的融资，预期收入不仅在总量上大于债务额，而且在每一期的预期收入流也大于到期债务本息，因此是最安全的借款人。
第二类是投机企业。投机性企业的预期收入在总量上大于债务额，但是受到宏观经济的影响比较大，现金流在经济扩张的初始阶段较小，小于到期债务本金(但仍大于债务利息)；随着经济的逐步扩张现金流也逐渐增大，足以偿还到期本息；而在经济衰退阶段则呈现前高后低的特征。
第三类是庞氏企业。庞氏企业的预期收入在总量上大于债务额，但是它每一时期的现金流都很小，直到在最后一期变卖升值的资产后，才足以偿还债务本息。庞氏企业的预期收益不仅仅依赖于经济扩张程度，还依赖于资产价格的升值幅度，因此能够实现预期收益的可能性远小于上面两类企业，风险是最大的。
（二）ECP模型的构建
下面构建一个ECP模型来分析经济资本亲周期效应的生成机理。该模型只研究银行和企业两个部门，分析的时间段则涵盖整个经济周期。首先作出假设如下：
（1）抵补性企业、投机性企业和庞氏企业的预期收入分别表示为ERH、ERS和ERP。
（2）银行无法直接确知每家企业的风险特性，只能根据企业现金流大小来判断企业信用水平，决定是否给企业提供贷款。当企业现金流大于申请的贷款本息之和时，银行即会为企业提供贷款。
（3） 银行测算企业违约概率PD时只关注两种情况：当企业预期收入大于贷款本息之和时，则该企业的PD为0.03%；否则该企业的PD为20% 。
（4） 这三家企业如果获得贷款，违约风险暴露均为EAD而且不会变化；贷款期限相同且至少横跨一个经济周期；三家企业之间不存在违约相关性；违约损失率均为LGD而且不会变化，即=0。
因为经济资本是用来覆盖非预期损失的，所以通过计量银行的非预期损失即可得到经济资本值。下面分析在经济周期的不同阶段银行经济资本的周期性变化。
T=1时，经济正处于萧条阶段（如图1所示），企业总体的收益率较低，所以投机性企业和庞氏企业的预期收入都小于贷款本息之和；只有抵补性企业的预期收入受宏观经济波动的影响较小，预期收入大于贷款本息之和。因此只有抵补性企业获得银行贷款，其违约概率为0.03%，银行的经济资本（用EC1表示）即非预期损失UL1为：
图1中横轴下方的灰色柱状部分即表示EC1。
T=2时，经济进入复苏期，所以投机性企业的预期收入提高，能够获得银行贷款。这时银行两笔贷款的违约概率均为0.03%。随着贷款数额的增加，经济资本EC2也相应提高为：
T=3时，经济进入繁荣期，而且资产价格出现上涨，庞氏企业的预期收入提高，所以也能从银行获得贷款。至此银行给三家企业都发放了贷款，违约概率均为0.03%。经济资本EC3为：
T=4时，经济出现转折，开始下行。这时资产价格率先出现下跌，所以庞氏企业的预期收入降低，不能再支持其债务的偿还，所以银行把它的违约概率上调为20%。这时经济资本EC4为：
和上一期相比，经济资本出现大幅度提高，这是因为受经济周期影响，贷款出现了违约。
T=5时，经济进一步下滑，进入衰退状态，投机性企业的预期收入也下降并低于风险暴露，所以银行把它的违约概率也调为20%，只有抵补性企业还能保持0.03%的违约概率。这时银行的经济资本EC5为：
可以看到银行的经济资本随着投机性企业的违约而进一步提高。
T=6以后，进入下一个经济周期，随着经济的复苏和重新繁荣，投机性企业和庞氏企业的预期收入会先后再次上升，违约概率先后下降，所以经济资本也逐渐降低，依此循环。
画出在经济周期各个阶段的银行经济资本波动轨迹，形成和经济周期同步波动的曲线（见图1横轴下方的曲线），说明经济周期会导致银行经济资本的顺周期波动。
我国的历史数据也对ECP模型的结论提供支持。我国上一次比较完整的经济周期是从1994年到2007年，GDP增长率从1994年的13.8%下降到1999年的7.62%，再上升到2007年的11.9%；而同时期的银行业不良贷款余额的变化从1994年的12000亿元攀升到2000年的将近5万亿元，再下降到2007年的13000多亿元（见图2）。不良贷款余额与GDP增长率的相关系数为-0.685，说明不良贷款余额和经济周期有较显著的负相关关系，从侧面支撑了理论分析结果。
二、 经济资本与监管资本的亲周期效应差异分析
经济资本和监管资本的亲周期效应有着显著差别，主要体现在以下两个方面。
一方面，经济资本和监管资本对经济周期的敏感度不同。监管资本主要采用统一的风险权重函数来度量风险，而且在风险参数的计量上已经提出了一定程度上的跨周期要求，如银行估计PD必须具备5年数据观察期，并且要覆盖整个经济周期；估计的LGD要保证在所有可以预见的经济条件下都保持稳健和可靠；EAD估计应该涵盖一个完整的经济周期，并不可少于7年等。这些规定都降低了监管资本对经济周期的敏感度。而经济资本的计量则是基于银行内部的风险模型。既然经济资本对风险具有更高的敏感度，在进行风险度量时是更倾向于采用时点法，而且也有利于银行进行积极的资产组合管理以及风险定价。所以经济资本对经济周期的敏感度更高。
另一方面，经济资本和监管资本对信贷行为的影响机制不同。和监管资本相比，经济资本在亲周期效应方面不但风险敏感度更高，而且对信贷行为的影响机制不同，因此相对而言具有主动性、全面性、直接性、具体性和灵活性等特点。
（一）主动性。监管资本作为外部监管要求，其亲周期效应要通过商业银行在外部监管压力下被迫采取信贷收缩行为来实现，因此具有一定的被动性。而经济资本是银行基于内部管理要求而持有的资本，反映了股东价值最大化对银行管理的要求。所以经济资本约束是银行自身主动的风险控制行为，约束的效率要远远高于监管资本。
（二）全面性。监管资本的亲周期效应往往在经济衰退时期表现得比较显著，但在经济繁荣时期银行信贷扩张的动力并不是来自于监管资本要求（而是来自于银行的盈利目的），因此监管资本的亲周期效应主要体现为单向的信贷收缩作用。而经济资本不但在经济衰退、风险水平提高时要求紧缩贷款规模，而且在经济繁荣、风险水平下降时也通过影响RAROC等绩效测评指标而要求扩张信贷以追求股东价值最大化。经济资本对信贷活动有双向影响，所以其亲周期效应更具有全面性。
（三）直接性，也可以理解为时效性。监管资本的约束不能直接作用于信贷行为，而只能首先作用于接受资本监管的法人一级机构，再通过银行的内部管理流程来间接影响信贷行为，因此其亲周期效应不具有直接性。而在经济资本管理流程当中，经济资本限额可以细分到最基层的业务部门，因此经济资本约束可以在最基层的业务部门直接发挥作用，资本约束传导的时间远远少于监管资本，时效性更强。
（四）具体性。同样是因为监管资本主要是对法人一级机构进行约束，所以其亲周期效应具有“一刀切”的性质，即不考虑地区、行业之间的风险差异。而经济资本管理因为能深入到基层业务部门，各个地区、行业的风险变化都可以直接影响经济资本，进而影响信贷规模。因此经济资本的亲周期效应在某种程度上可以进一步具体化到地区周期和行业周期层面。
（五）灵活性。监管资本要求监管当局在管辖范围内采用统一且稳定的约束标准，如普遍要求的8%的资本充足率和统一的风险权重，即便是采用内部评级法设定风险权重，也要获得当局的认可。对于资本充足率远远大于监管要求的银行来说，很多情况下也许不存在监管资本的亲周期问题，如果对这些银行也实施缓释亲周期效应的措施，则反而可能会得不偿失。而经济资本作为银行内部自主的风险管理方法，约束标准可以依据银行自身的经营目标、风控要求、经济环境的变化以及内部模型的改进等做出适时灵活的调整。因此经济资本的亲周期效应具有更大的灵活性，也给亲周期效应的缓释机制提供了很大的设计和操作空间。
通过以上理论分析可以得出结论：和监管资本相比，经济资本具有更显著的亲周期效应，因此对商业银行具有更实质性的影响。对于实施经济资本管理的商业银行，亲周期效应更多地是通过经济资本发挥作用。
三、经济资本亲周期效应对宏观经济政策的影响
经济资本对银行的信贷约束在经济衰退时可以导致整体的信贷供给减少，进而影响实体经济的投资和产出，导致经济的进一步衰退；而在经济繁荣时则相反，对经济的过热产生助推作用。所以经济资本虽然在微观层面有效提高了单个银行的风险管理水平，但是在宏观层面则可能在一定程度上会加大经济的周期性波动，特别是在经济衰退时和积极的宏观经济政策发生冲突，扭曲宏观经济政策的效果。下面以经济衰退期为例，通过对经典IS-LM模型的修正，全面分析经济资本的亲周期效应对货币政策和财政政策的扭曲作用。
在两部门经济中，投资函数为i=e-dr，其中e为自主投资，即零利率水平上的投资，d为投资的利率敏感系数。投资函数其实是投资需求函数，即隐含了一个假设：投资额由投资需求决定。然而在现实经济中储蓄转化为投资需要借助银行来实现，如果考虑银行经济资本的约束作用，投资函数就要发生改变。在经济衰退时期经济资本的亲周期性会产生信贷紧缩效应，原有的贷款需求都不能得到完全满足，包括自主投资需求。假设自主投资降为e′，e′
其中a为自发消费，b为边际消费倾向。(7)式说明在银行部门经济资本约束下，均衡收入要小于两部门经济的均衡收入。由于信贷紧缩效应主要存在于经济衰退阶段，而且紧缩程度和经济衰退程度成正比，因此当均衡收入处于下降趋势时，信贷紧缩效应可以减少投资，从而进一步降低均衡收入，进一步加深衰退的程度。
把（7）式放入IS-LM模型，则可以进一步分析经济资本亲周期效应对宏观经济政策的扭曲效应。如图3所示，在不存在经济资本约束时，IS-LM曲线形成的产品市场与货币市场均衡点为E0。当考虑经济资本亲周期效应时，IS曲线的斜率增加，变为IS*。可以看到经济资本的亲周期效应会导致均衡收入的下降。如果政府采取积极的货币政策，LM曲线则向右移动至LM′。当不存在经济资本亲周期效应时，新的均衡点为E2，利率下降而收入增加，增加幅度为y2-y0；当存在经济资本亲周期效应时，均衡点则是从E1到E2，收入增加值为y3-y1。如图4所示，(y2-y0)大于(y3-y1)，说明在经济资本亲周期效应的作用下，收入的增加幅度减少了。
同理，也可以得出财政政策效果被扭曲的结论，如图4所示。积极的财政政策会使IS曲线向右平移(从IS到IS’)，使得收入从y0增加到y1。但是受经济资本亲周期效应的影响，IS曲线同时要向左下方旋转，导致收入的增加幅度缩小，从最终y1变为y2。
所以在经济资本亲周期效应产生的信贷紧缩作用下，宽松的货币政策以及积极的财政政策都可能会被扭曲。经济资本亲周期效应能够扭曲宏观经济政策，根源在于经济资本对银行信贷行为的约束使得流动性被迫滞留在银行体系内，导致民间投资无法得到有效刺激从而拉动经济增长。
四、 缓释经济资本亲周期效应的对策建议
经济资本的亲周期效应在一定程度上加剧了宏观经济的波动并扭曲宏观经济政策的效果，所以银行机构、银行监管部门和宏观经济政策制定部门需要高度重视经济资本的亲周期效应，并制定有针对性的缓释措施。
（一）改进银行的信用评级方法
缓释经济资本的亲周期效应可以从经济资本计算的输入端和输出端两方面着手。经济资本计算的输入端即PD、LGD、EAD等参数，其中最关键的是PD，而PD是根据企业信用等级确定的。通过上面对经济资本亲周期效应生成机理的分析发现，银行对企业的信用评级方法在其中起到了关键作用，因此银行改进对企业的信用评级方法是缓释经济资本亲周期效应的重要措施。银行在确定企业的信用等级时主要考察企业的收益状况，而收益受经济周期的影响而出现波动，就导致信用等级、违约概率和经济资本的一系列波动。所以银行在信用评级过程中要注重考察企业短期收益的波动情况，更加强调企业的长期营利能力。
（二）构建更具前瞻性的经济资本逆周期乘数
在输出端的亲周期缓释机制主要是构建逆周期乘数，对根据公式算得的经济资本进行合理修正。逆周期乘数一般是依据经济周期变量来构建，Rafael Repullo等（2009）为G20 “金融监管与宏观经济稳定”会议提出的缓释乘数(下面简称R-R乘数)分别是以GDP增长率、信贷增长率和股票市场收益率为基准，通过对比发现以GDP增长率来构建的缓释乘数具有最好的缓释效果。然而，GDP增长率是一个滞后指标，而经济资本是为了覆盖银行信贷资产在未来的风险。所以基于GDP增长率构建的逆周期乘数具有前瞻性不足的缺点。为了提高逆周期乘数的前瞻性，可以考虑选择宏观经济景气预警指数中的先行指标作为基准，或者将先行指标与GDP增长率相结合，形成更加科学合理的逆周期乘数，真正起到削峰填谷的作用。
（三）合理调整宏观经济政策
传统的经济学理论并没有考虑银行经济资本因素对货币供给以及宏观经济政策的影响，所以以此为基础形成的宏观经济政策框架也同样忽略了这一因素。随着经济资本管理对银行经营的影响越来越大，这个问题也将越来越突出。宏观经济政策制定者需要考虑经济资本的亲周期效应问题，修正和完善原有的政策框架。
货币政策方面，因为经济资本的亲周期效应可能导致银行出现信贷约束，信贷供给的利率弹性变小，利率政策的效果并不显著，所以在货币政策工具上不能偏重于价格型工具而要更多地考虑数量型工具以及选择性的政策工具。同时，在货币政策传导渠道方面也要注意信贷渠道传递不畅的可能性，注重开拓多元化的货币渠道，如大力发展债券市场、股票市场等直接融资渠道。
相对于货币政策，财政政策在应对经济资本亲周期效应方面更具有灵活性。在经济资本约束导致信贷紧缩的情况下，扩张性财政政策对社会投资的挤出效应相对弱化，所以要充分运用财政政策工具，包括增加政府购买、增加消费补贴和投资补贴、减税、转移支付等手段，消除经济资本亲周期效应的不良影响。
注：
本文为基金项目“国家留学基金委建设高水平大学项目资助（编号：2008101824）”的研究成果。
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作者简介：
李关政 招商银行博士后工作站